投资评级 - 维持"买入"评级 基于海外业务拓展提速和高分红水平 认为公司经营韧性与估值优势兼备 [5][6] 核心观点 - Q2利润显著改善 归母净利润同比+30.39% 扣非净利润同比+57.09% 主要受毛利率提升及资产减值损失减少带动 [6] - 高比例分红凸显投资价值 2025年上半年拟派发现金红利1.7亿元 分红比例高达51.82% 并发布未来三年股东回报规划承诺每年现金分红不低于归母净利润80%或每股0.45元孰高值 [6] - 海外布局成效显著 2025H1海外订单中标额约52亿元 同比+61% 其中幕墙海外订单44亿元 同比大幅+139% 占总订单38% 海外高毛利订单驱动未来盈利改善 [6] - 产品化战略驱动全球市场扩张 创新推出幕墙产品与异型光伏组件模式 产品销售订单规模已超过去年全年水平 并成功切入新加坡、中东等新市场 [6] - 盈利能力稳中有升 2025H1毛利率15.75%同比+0.12pct Q2单季毛利率16.34%同比+0.85pct 净利率4.02%同比+0.10pct [6] 财务表现 - 2025H1实现营收93.39亿元同比-5.86% 归母净利润3.28亿元同比+1.69% [6] - 预计2025-2027年归母净利润分别为6.83/7.37/7.98亿元 同比增速分别为+7.06%/+7.97%/+8.25% [6][7] - 当前股价对应PE分别为12.51/11.59/10.71倍 2025年预测ROE为9.11% [6][7] - 经营活动现金净流出10.28亿元 主要因电汇支付供应商款项占比增加 [6] 业务发展 - 建筑装饰板块2025H1营收87.61亿元同比-6.52% 医疗健康板块营收5.78亿元同比+5.36% [6] - 2025H1累计中标金额约137亿元同比+6.29% 其中幕墙与光伏建筑业务中标额约91亿元同比+9.84% [6] - 截至2025H1末在手订单约357亿元 新增订单总量继续蝉联行业榜首 [6] - 海外市场版图快速扩张 从澳洲延伸至乌兹别克斯坦、泰国、以色列、蒙古等国 [6]

公司业绩表现 - 2025年上半年实现营收12.53亿元 归母净利润0.47亿元 [1] - 经营活动产生的现金流量净额1.51亿元 较上年同期显著改善 [1] 市场拓展战略 - 贯彻"立足青岛 辐射全国"战略 构建覆盖全国主要经济圈的营销体系 [2] - 重点打造北京 上海 深圳 重庆营销中心 覆盖京津冀 长三角 珠三角及成渝地区 [2] - 承接深圳自然博物馆 宝安区中医院扩建二期等优质项目 [2] 国际化发展 - 依托伦敦DCHD设计院资源 重点拓展中东 东南亚市场 [2] - 青岛德才高科新材料有限公司与中东经销商完成品牌授权 实现从产品出口向海外生产安装服务转型 [2] - 业务模式从"产品出海"升级为"产业出海" 形成区域辐射效应 [2] 营销布局 - 在头部企业 一线城市 海外市场和新兴行业等多维度布局 [1] - 通过战略优化与全产业链升级巩固核心竞争力 [2]

核心观点 - 2025上半年建筑行业整体经营承压，收入和利润双双下滑，但现金流在第二季度出现改善，部分子行业如化学工程和石油工程表现相对韧性 [6][10] - 行业盈利能力基本持平，主要受益于减值损失减少和非经常性损益增加，但毛利率微降，费用率略有上升 [6][10][17] - 建筑企业对下游业主的垫资规模继续扩大，应收账款等资产占比上升，资产负债率和有息负债率均有所攀升 [6][10][27] - 投资建议关注低估值高股息央国企和头部企业，以及受益于区域景气的公司 [6] 行业经营整体表现 - 2025上半年建筑行业上市公司营业收入3.92万亿元，同比下降5.63%，归母净利润936.2亿元，同比下降5.33% [10][12] - 毛利率10.14%，同比下降0.12个百分点，期间费用率5.69%，同比上升0.03个百分点，归母净利率2.39%，同比微升0.01个百分点 [6][10][17] - 经营性现金流净流出4846.73亿元，同比少流出139亿元，其中第二季度净流出486.41亿元，同比少流出238.93亿元 [6][10] - 资产负债率77.52%，较年初上升0.57个百分点，有息负债率28.18%，较年初上升1.63个百分点 [6][10] 子行业分化情况 - 化学工程和石油工程子行业受益于产业链需求旺盛，营收和利润保持正增长，化学工程营收增长1.33%，利润增长9.94%，石油工程利润增长13.38% [6][11][39][40] - 钢结构子行业营收增长2.81%，利润增长2.36%，主要得益于龙头企业出海发展 [6][11][39][40] - 基建、房建、工程咨询等子行业营收和利润均有不同程度下滑，其中国际工程营收下降26.77%，利润下降24.15% [6][11][39][40] - 园林和装饰子行业虽面临下游需求不足，但坏账计提进入中后程，盈利能力和现金流呈现一定改善 [6][11] 盈利能力分析 - 国际工程和石油工程毛利率连续四个季度同比提升，国际工程毛利率15.14%，同比上升3.26个百分点，石油工程毛利率17.13%，同比上升2.66个百分点 [43] - 园林行业期间费用率27.46%，同比下降7.11个百分点，改善最为明显 [45] - 石油工程归母净利率8.56%，同比上升1.29个百分点，连续五个季度同比改善 [57] - 装饰行业减值损失率1.67%，同比下降0.57个百分点，改善相对较多 [55] 经营质量和现金流 - 建筑企业收现比95.11%，同比提升6.29个百分点，付现比106.92%，同比提升7.54个百分点 [10][31] - 应收类资产合计10.03万亿元，较年初增长8.57%，下游业主资金周转偏紧，工程回款延后 [27] - 第二季度大部分子行业经营现金流好转，房建行业实现净流入239.45亿元，同比多流入306.23亿元 [59] - 基建行业现金流承压，净流出3368.18亿元，同比多流出199.50亿元 [59] 投资建议 - 建议关注低估值高股息央国企，如中国建筑、隧道股份、中钢国际、中材国际、四川路桥 [6] - 头部企业如鸿路钢构、中国中冶、精工钢构、华阳国际有望从周期底部脱颖而出 [6] - 区域景气度上关注受益新疆煤化工和基建项目落地的公司，如中国化学、三维化学、东华科技、雪峰科技、易普力、新疆交建 [6]

股价及融资交易表现 - 9月2日股价下跌0.78% 成交额1.13亿元 [1] - 当日融资买入1089.36万元 融资偿还1000.59万元 融资净买入88.77万元 [1] - 融资融券余额合计1.23亿元 融资余额1.23亿元占流通市值1.41% 处于近一年20%分位低位水平 [1] - 融券余量7.22万股 融券余额55.23万元 处于近一年80%分位高位水平 [1] 股东结构变化 - 股东户数2.01万户 较上期减少16.36% [1] - 人均流通股56,368股 较上期增加19.56% [1] - 香港中央结算有限公司持股4381.31万股 较上期减少6.43万股 [2] - 嘉实产业优选混合(LOF)A新进持股511.79万股 广发多因子混合新进持股341.15万股 [2] - 南方中证1000ETF和华宝标普中国A股红利机会ETF退出十大流通股东 [2] 财务业绩表现 - 2025年1-6月营业收入93.39亿元 同比减少5.86% [1] - 2025年1-6月归母净利润3.28亿元 同比增长1.69% [1] - A股上市后累计派现31.38亿元 近三年累计派现8.72亿元 [2] 公司基本信息 - 公司全称江河创建集团股份有限公司 位于北京市顺义区 [1] - 成立日期1999年2月4日 上市日期2011年8月18日 [1] - 主营业务为绿色建筑系统和高品质医疗健康服务 [1]

董事会会议召开情况 - 深圳市建艺装饰集团股份有限公司第五届董事会第十三次会议于2025年9月1日以联签方式召开 [1] - 会议通知通过电子邮件方式送达全体董事 [1] - 应出席表决董事9人 实际出席董事9人 [1] - 会议召开和表决程序符合《公司法》和《公司章程》等有关规定 [1] 董事会会议审议情况 - 审议通过《关于控股股东延期履行避免同业竞争承诺的议案》 表决结果为同意8票 反对0票 弃权0票 [1] - 关联董事石访先生已回避表决 [1] - 该议案已经独立董事专门会议审议通过 [1] - 该议案尚需提交公司股东大会审议 [1] - 审议通过《关于提议召开2025年第九次临时股东大会的议案》 表决结果为同意9票 反对0票 弃权0票 [2] 信息披露情况 - 相关信息披露于《证券时报》《中国证券报》《上海证券报》《证券日报》及巨潮资讯网 [1][2] - 公司及董事会全体保证信息披露内容真实 准确 完整 没有虚假记载 误导性陈述或重大遗漏 [1]

股份回购情况 - 公司通过集中竞价交易方式回购股份1,524,500股 约占公司总股本0.2360% [2] - 股份回购最高成交价3.74元/股 最低成交价2.84元/股 [2] - 股份回购成交总金额5,478,941元 不含交易费用 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 8月“股债跷跷板”效应显著，利率先下后上，信用债收益率跟随利率债上行，短久期抗跌，买盘力量减弱且缩久期，9月信用债仍需防御，可选择高票息短债和超跌二永债 [1][11][16] - 银行资本债8月收益率上行、利差走扩，部分品种跌出性价比，4 - 5年大行资本债受关注 [28][29][33] - 城投债8月供给回升，短端、低评级抗跌，发行期限长久期缩量，发行利率上行 [39][43][45] - 产业债8月供给缩量，收益率普遍上行，短久期、低评级表现占优，发行利率全线上行 [54][57][60] 根据相关目录分别进行总结 高票息短债为盾，超跌二永为矛 信用债中短久期防御 - 8月“股债跷跷板”效应显著，利率先下后上，信用债收益率随利率债上行，短久期抗跌，买盘力量减弱，缩久期至3年以内，活跃度下降 [11][12][14] - 9月信用债需防御，银行理财规模季末下降致配置需求减弱，信用利差处低位且债市有不确定性，机构注重控制回撤 [16][17] - 防御思路一是3年以内优选高票息个券，AA+、AA和AA(2)收益率2%以上可选范围大；二是配置同业存单1Y、商金债2Y等防御性品种，有性价比和压缩空间 [19][22] 银行资本债：跌出来的机会 - 8月银行资本债收益率上行、利差走扩，表现落后于普信债 [28] - 部分品种跌出性价比，3年AA及以上二级资本债超跌，4 - 5年大行资本债绝对收益率高、利差保护厚，负债端稳定账户可配置，不稳定账户可右侧布局，5年AAA - 永续债交易机会大 [29][33][37] 城投债：供给回升，短端、低评级抗跌 - 8月城投债净融资为正且同比增加、环比下降，发行情绪先弱后回暖，长久期发行量下降，发行利率上行 [39] - 分省份净融资表现分化，多数净流入，约三分之一净流出 [43] - 收益率全线上行，短端、低评级抗跌，10年超长债最弱，信用利差分化 [45] - 各省公募城投债收益率普遍上行，1年以内短久期强势，中长久期较弱 [48] - 8月买盘热度不高，成交情绪先弱后好转，短久期成交笔数增加，3 - 5年转弱，AA(2)成交活跃 [51] 产业债：供给缩量，收益率普遍上行 - 8月产业债发行和净融资同比下降，发行情绪转弱，1年以内和5年以上发行占比下降，1 - 3年占比上升，发行利率全线上行 [54] - 收益率普遍上行，短久期、低评级表现占优，信用利差分化 [57] - 各行业公募债收益率普遍上行，1年以内短久期占优，中长久期较弱 [60] 银行资本债：净融资转负，成交情绪较弱 - 8月银行资本债发行缩量，净融资转负 [63] - 收益率全线上行，利差大多走扩，表现落后于中短期票据 [67] - 成交笔数环比减少，成交情绪弱，国有行中长久期成交集中，股份行和城商行成交降久期 [72]

报告行业投资评级 - 行业评级为"推荐"且维持该评级 [5] 报告核心观点 - 2025年8月建筑业PMI为49.1 环比减少1.5个百分点 较前12个月均值下降2.3个百分点 处于2019年以来同期最低水平 景气度明显下行 [1] - 建筑业PMI自2024年5月持续下滑至11月跌破荣枯线 2025年2月和6月小幅回升至52左右 但8月再次回落至荣枯线下 [1] - 新订单指数为40.6 业务活动预期指数为51.7 投入品价格指数为54.6 销售价格指数为49.7 从业人员指数为43.6 投入品价格自7月起明显转好 业务活动预期相对平稳 但新订单持续低迷 反映企业端业务预期较好而实际落地略欠佳 [1] 行业规模数据 - 行业股票家数为163只 占全市场3.0% [5] - 行业总市值为1894.2十亿元 流通市值为1830.6十亿元 各占全市场1.7% [5] 行业指数表现 - 行业指数绝对表现：1个月为2.1% 6个月为7.2% 12个月为29.7% [6] - 行业指数相对表现：1个月为-8.9% 6个月为-9.1% 12个月为-6.5% [6]

指数表现 - 中证央企创新驱动指数下跌0.97%，成分股涨跌互现，招商银行领涨2.95%，宝钢股份上涨2.32%，中国石油上涨2.30%，长飞光纤领跌8.99%，深桑达A下跌8.92%，盛科通信下跌7.91% [3] - 央企创新驱动ETF下跌1.20%，最新报价1.57元，近2周累计上涨2.06%，涨幅排名可比基金1/4 [3] - 央企创新驱动ETF近1年净值上涨19.96%，自成立以来最高单月回报15.05%，最长连涨月数5个月，最长连涨涨幅24.91%，涨跌月数比39/31，上涨月份平均收益率4.00%，年盈利百分比80.00%，历史持有3年盈利概率97.64% [4] - 央企创新驱动ETF近3个月超越基准年化收益10.16%，近1年夏普比率1.05 [4][5] 流动性及规模 - 央企创新驱动ETF盘中换手0.11%，成交379.37万元，近1年日均成交2479.93万元，排名可比基金第一 [3] - 央企创新驱动ETF近2周规模增长6542.52万元，新增规模位居可比基金1/4 [4] 行业基本面 - 建筑装饰板块2025年上半年整体收入和利润承压，主要上市公司实现营业收入3.75万亿元，同比下降5.7%，归母净利润875亿元，同比下降6.5% [3][4] - 行业毛利率和净利率保持相对平稳，主要得益于企业强化成本管控，费用及减值规模收缩 [4] - 中国建筑2025年上半年实现营业收入11083.07亿元，同比下降3.17%，归母净利润304.04亿元，同比增长3.24% [3] 产品特性 - 央企创新驱动ETF管理费率0.15%，托管费率0.05%，费率在可比基金中最低 [5] - 央企创新驱动ETF近5年跟踪误差0.037%，在可比基金中跟踪精度最高 [6] - 中证央企创新驱动指数选取100只较具创新活力的央企上市公司证券作为样本，前十大权重股合计占比33.39%，包括海康威视、国电南瑞、长安汽车等 [6] 前景展望 - 行业收入数据有望复苏，现金流进一步改善，主要受益于中央财政"两重"项目建设提速及企业自身管理优化 [4] - 央企创新驱动ETF近半年最大回撤9.77%，相对基准回撤0.08%，回撤后修复天数102天，在可比基金中回撤后修复最快 [5]

打新市场表现 - 2025年8月共8只新股上市，募集金额40.93亿元，其中网下发行新股3只，募集金额25.63亿元，北交所IPO提速，沪深两市新股发行规模收缩 [2] - 主板新股首日平均上涨140.68%，创业板新股首日平均上涨302.58%，网下打新市场询价账户数量上升，报价入围率上升 [2] - 5亿规模账户当月打新收益率A类为0.08%，C类为0.077% [2] 行业景气度分析 - 8月煤炭、畜牧养殖、钢铁、玻璃水泥、燃料型炼化与油服行业指数均跑输万得全A，行业表现分化加剧 [3] - 预测煤炭行业利润同比维持负增长，普钢、燃料型炼化利润同比正增长，玻璃行业盈利同比跌幅持续收窄 [3] - 能繁母猪规模持稳，预计年内猪价低点已现，至2026年初肉价维持稳中反弹格局，制造业PMI数据企稳，预计基建托底预期减弱，将建筑装饰行业调至中性信号 [3] 市场情绪与量化表现 - 截至2025年8月29日，沪深300上涨家数占比指标最近一个月环比上升，上涨家数占比高于90%，市场情绪高涨 [4] - 动量情绪指标快线慢线同步向上，快线处于慢线上方，预计未来维持看多观点，均线情绪指标显示短期内沪深300指数处于情绪景气区间 [4] - 市场情绪指标反映出近期市场风险偏好持续提升 [4] 转债策略表现 - 报告从宏观视角梳理反内卷的起点、变因、企业应对及政策措施，以营收质量、营收能力和资产质量对行业进行三种分类 [5] - 构建3种转债策略（稳定配置、相机抉择配置、谨慎配置），每种策略构建两个组合，2022-2024年稳定配置组合收益最佳 [5] - 2025年开年至今不同组合差别不大，反映此轮转债市场的普涨行情 [5] 氧化镁行业潜力 - 氧化镁在湿法冶金领域应用场景广阔，未来不仅限于镍钴场景，在稀土领域亦有较大应用潜力 [7] - 不同等级的氧化镁影响湿法冶金的单耗、贵金属收集率、生产效率、杂质含量等指标，进而带来成本差异 [7] - 看好活性氧化镁的市场潜力，多元化的应用场景或可带来产品价格弹性，濮耐股份氧化镁产品已用于湿法冶金领域，未来或可适用稀土领域 [7] 银行业绩表现 - 长沙银行2025年上半年实现营业收入132亿元，同比增长1.6%，归母净利润43亿元，同比增长5.1%，年化加权平均净资产收益率12.6%，同比下降0.6个百分点 [8] - 苏州银行2025年上半年实现营业收入65亿元，同比增长1.8%，归母净利润31.3亿元，同比增长6.2%，年化ROAE为12.34%，同比下降1个百分点 [9] 房地产物管业务 - 招商积余2025年上半年营收91亿元，同比增长16.2%，归母净利润4.7亿元，同比增长8.9%，非住宅/住宅物管毛利率为11.9%/10.7%，同比提升0.2/1.7个百分点 [10] - 保利物业2025年上半年营收同比增长6.6%，归母净利润同比增长5.3%，物业管理/非业主增值/社区增值业务实现收入63.2/8.6/12.0亿元，同比增速为+13.1%/-16.1%/-3.7% [10] 化工行业业绩 - 云图控股2025年上半年磷复肥营收稳定增长，持续推动氮、磷原料布局，上调2025-2027年归母净利润预测至10.12/12.32/14.26亿元 [11] - 吉林碳谷由于碳纤维行业逐步回暖，上调2025-2026年盈利预测，新增2027年预测，预计2025-2027年归母净利润为1.60/2.27/3.32亿元 [12] - 华特气体2025年上半年由于行业竞争加剧，部分特气产品价格下跌，业绩不及预期，预计2025-2027年归母净利润为2.01/2.47/2.83亿元 [13] 能源与高端制造 - 中海油服2025年上半年营业总收入233亿元，同比增长3.5%，归母净利润19.6亿元，同比增长23.3%，维持2025-2027年归母净利润预测为38.06/41.93/46.23亿元 [14] - 洛阳钼业2025年上半年归母净利润86.71亿元，同比增长60.07%，各板块产量超计划完成，铜、钴、钼铁、仲钨酸铵、磷酸一铵价格均上涨 [15] - 运机集团2025年上半年营收8.8亿元，同比增长48.5%，归母净利润0.7亿元，同比增长20.4%，预测2025-2027年归母净利润为2.6/3.5/4.7亿元 [25] 汽车与机器人业务 - 嵘泰股份墨西哥工厂步入盈利，机器人第二增长曲线加速成型，维持2025-2027年归母净利润预测为2.52/3.43/4.34亿元 [26] - 比亚迪2Q25业绩承压，中高端市场取得突破，出口销量高增，下调2025-2027年归母净利润预测至356.6/484.6/649.2亿元 [27] 新能源与电子业务 - 金盘科技2025年上半年营收31.54亿元，同比增长8.16%，归母净利润2.65亿元，同比增长19.10%，积极研发AIDC产品，数据中心领域销售收入实现高增 [28] - 贝特瑞2025年上半年营业收入78.38亿元，同比增长11%，归母净利润4.79亿元，同比下降3%，扣非归母净利润4.30亿元，同比下降20% [28] - 联创光电维持2025-2026年归母净利润预测为5.62/6.63亿元，新增2027年预测为7.86亿元，看好超导+激光业务的成长性 [29] 互联网与医药行业 - 心动公司新游表现亮眼，老游戏更新迭代后表现良好，TapTap收入增长超预期，上修2025-2027年归母净利润预测至16.9/20.7/23.8亿元 [30] - 京新药业2025年上半年营收20.17亿元，同比下降6.20%，归母净利润3.88亿元，同比下降3.54%，下调2025-2027年归母净利润预测为7.88/9.61/10.51亿元 [31] - 益丰药房2025年上半年营收117.22亿元，同比下降0.34%，归母净利润8.80亿元，同比增长10.32%，给予2025-2027年归母净利润预测为17.53/20.33/23.13亿元 [32] 社服与食饮行业 - 首旅酒店2025年上半年营收36.61亿元，同比下降1.93%，归母净利润3.97亿元，同比增长11.08%，下调2025-2027年归母净利润预测为9.10/10.92/13.19亿元 [34] - 锦江酒店2025年上半年营收65.26亿元，同比下降5.31%，归母净利润3.71亿元，同比下降56.27%，扣非归母净利润4.09亿元，同比增长5.17% [35] - 珍酒李渡2025年上半年收入24.97亿元，同比下滑39.6%，归母净利润5.7亿元，同比下滑23.5%，经调整净利润6.1亿元，同比下滑39.8% [36] - 今世缘2025年上半年营业总收入69.51亿元，同比下滑4.84%，归母净利润22.29亿元，同比下滑9.46%，预测2025-2027年EPS为2.36/2.51/2.70元 [37]