投资评级 - 行业投资评级为优于大市（维持）[2][7] 核心观点 - 欧盟SAF强制添加政策推动需求增长 2025年添加比例2% 2050年目标70%[3][5] - 欧洲SAF供需存在显著缺口 2024年消费量预计190万吨 产能仅100万吨 缺口依赖亚太供应[3][13] - 中国SAF产能建设快速推进 2024年底产能超100万吨 在建及规划产能超1000万吨/年[3][13] - SAF价格大幅上涨 截至9月17日中国高端SAF FOB价达2480美元/吨 较年初1800美元/吨上涨55%[3][18] - 国内生物航煤出口量价齐升 1-8月HVO/SAF出口量50.93万吨 同比增长25.51%[18] 全球政策规划 - 欧盟通过《ReFuelEU航空法规》强制规定2025年SAF添加比例2% 2050年目标70%[5] - 英国规定2025年SAF添加比例2% 2040年提升至22% 拨款1.65亿英镑支持项目[5] - 美国目标2030年SAF产量900万吨 2050年超1亿吨 通过《通胀削减法案》提供33亿美元税收减免[6] - 日本制定2030年SAF使用量占比10%目标 韩国强制规定2027年起国际航班添加1% SAF[8] - 中国提出2025年SAF消费量2万吨以上 "十四五"期间累计5万吨 2024年9月启动应用试点[8][9] 市场空间预测 - IATA预计SAF需求量从2024年100万吨提升至2030年1800万吨 2050年达3.58亿吨[3][11] - 添加比例从2025年2.0%提升至2030年5.2% 2050年达65%[11] 产能与供需格局 - 欧洲原料紧缺导致产能建设缓慢 中国成为重要供应国 出口目的地中荷兰比利时占比超60%[13][18] - 中国主要企业包括卓越新能（50万吨生物柴油产能+10万吨SAF在建）、嘉澳环保（50万吨HVO/SAF）等[13][26] - 全球SAF主要采用HEFA技术路线 以油脂或废弃油脂为原料[18] 价格与成本分析 - SAF成本远高于传统航煤 原料地沟油价格同步上涨 9月17日国内均价6792元/吨 较年初5500元/吨上涨23.49%[18][21] - 价格上升主因欧盟强制添加目标未放松 航空公司下半年加速采购[3][18] 投资建议 - 推荐卓越新能 作为国内生物柴油龙头企业 现有50万吨一代生物柴油产能 新建10万吨SAF及40万吨生物柴油产能[4][26]

可持续航空燃料(SAF)行业前景 - 可持续航空燃料(SAF)是航空业实现2050年碳中和目标的核心抓手 预计将贡献65%的碳减排量 [1] - 全球SAF产能缺口显著 需在25年内实现60倍扩张以匹配万亿级市场需求 [1] - 政策驱动明显 欧盟、英国已出台强制掺混政策 美国通过税收减免刺激供给 中国2024年启动试点加注 [1][2] 产业链与技术路线 - SAF上游原料包括废弃食用油脂、农林废弃物、城市固废及工业废气 中游生产分为工艺包技术授权与建设落地两个环节 下游供应全球各大航司 [1] - 当前共有11种SAF生产工艺获得ASTM标准认证 HEFA是目前唯一大规模用于商业生产SAF的技术路线 [1] - SAF需通过可持续性认证、适航审定两项认证以确保减碳属性和安全性 [1] 政策驱动与市场规模 - 根据IATA测算 SAF市场规模将达到万亿人民币级别 [2] - 欧洲和英国2025年实施SAF强制掺混比例要求 未达标者将面临罚款 [2] - 美国政策以财政补贴、税收减免等经济手段刺激SAF生产 [2] 中国SAF行业发展现状 - 中国SAF产业整体处于发展初期 在产产能有限 均为HEFA路线 产能集中在嘉澳环保、海新能科、鹏鹞环保等企业 [3] - 中国未来SAF在建产能较多 HEFA路线仍是主流技术选择 [3] - 原料成本是影响HEFA法SAF生产成本的核心因素 山高环能是原料UCO主要供应商之一 [3] 技术路线比较与降本空间 - HEFA路线企业盈利能力核心在于原料获取能力及原料获取价格 [3] - 高成本的G+FT、AtJ、PtL路线如投产或推高SAF价格 [3] - PtL路线依赖技术提升降低原料成本 远期降本空间最大 [3]

增资扩股交易概况 - 连云港嘉澳新能源有限公司拟增资扩股并引入中国航油集团投资有限公司作为新投资者，增资金额为261,444,444元人民币，对应新增注册资本261,444,444元人民币[1] - 增资完成后标的公司注册资本将从2,353,000,000元人民币增至2,614,444,444元人民币[2] - 现有股东嘉澳环保及其他股东放弃本次增资的优先认购权[1][6] 股权结构变化 - 增资前主要股东结构：嘉澳环保(39.099%)、嘉澳基金(25.4994%)、嘉澳绿色(20.3995%)、BP(15.0021%)[7] - 增资后中国航油将持股10%，其他股东持股比例相应稀释：嘉澳环保(35.1891%)、嘉澳基金(22.9494%)、嘉澳绿色(18.3595%)、BP(13.5019%)[7] - 嘉澳环保仍保持控股股东地位并拥有实际控制权[3][6] 交易审批情况 - 交易已通过公司第六届董事会第二十次会议审议[4] - 无需提交股东大会审议[4][7] - 不构成重大资产重组[3][8] 标的公司基本情况 - 注册资本235,300万元人民币，法定代表人李元博[10] - 主营业务包括再生资源加工、新能源技术研发、生物质燃料加工等[11] - 2025年一季度末总资产404,225.53万元，净资产122,241.92万元[11] - 2025年一季度营业收入21,747.97万元，净利润167.66万元[11] 交易参与方 - 增资方为中国航油集团投资有限公司（中国航空油料集团全资子公司）[9] - 其他协议方包括BP环球投资有限公司、嘉澳环保及其关联方[5][13]

航空业碳排放现状与脱碳目标 - 2023年全球航煤消费量为3.06亿吨 碳排放达9.62亿吨 占全球碳排放比重约2.6% [3] - 国际民航组织（ICAO）设定2050年前实现国际航空业务净零排放目标 [3] 可持续航空燃料（SAF）技术路线 - 截至2025年5月 ASTM认定的SAF生产技术路线共11条 掺混比例最高50% [3] - 主流工艺包括HEFA、AtJ、FT、MtJ、PtL 其中MtJ和PtL尚在认定中 [3] - 中国2030年前HEFA工艺为主流 2050年后PtL工艺因技术成熟和近零碳排放优势成为主流 [3] SAF生产工艺氢气需求 - PtL工艺氢气需求最大 每吨SAF需0.38-0.58吨氢气 AtJ和FT工艺需求0.1-0.48吨 HEFA工艺需0.08吨 [5] - 2025年中国SAF项目产能达214.6万吨/年 氢气需求量17.2万吨 其中HEFA工艺占214.5万吨 [5] - 2030年氢气需求预计达100万吨 2050年PtL工艺主导后需求将增至2200万吨 [5] 绿氢在SAF生产中的应用前景 - 绿氢替代灰氢可使SAF碳排放降低40%以上 [7] - 截至2025年3月国内绿氢产能11.24万吨/年 但灰氢仍因成本和技术优势占主导 [7] - 未来绿氢成本下降和政策推动将逐步改变市场格局 [7] 行业会议与数据来源 - 2025年将举办势银绿氢产业大会（无锡）和长时储能产业大会（银川） [1] - 数据来源为势银（TrendBank）可持续航空燃料数据库 [5][10]

东南亚SAF行业潜力 - 东南亚凭借丰富的农业废弃物和林业残余物具备成为全球SAF中心的巨大潜力 [1] - 印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、泰国和越南有望在2040年前成为SAF净出口国 [1] - 日本和韩国预计将成为东南亚SAF的主要进口方 [1] - 稻草、木薯残余物等农业废弃物以及林业残余物是SAF生产的关键原料 [1] 原料供应与技术路径 - SAF原料供应增长源于农业种植方式优化、机械化提升、灌溉改善及大规模生物质利用而非土地扩张 [1] - 稻草作为低碳强度原料在多个东南亚国家备受青睐 [1] - HEFA路径对油脂依赖性强适配部分原料时存在局限 [2] - "醇制喷气燃料"路径更适合农业和林业残余物 [2] 各国SAF发展目标与进展 - 印度尼西亚计划到2030年SAF混合比例提升至2.5%到2050年达30% [2] - 泰国目标到2050年SAF混合比例高达60%并已启动商业化生产 [2] - 马来西亚计划到2050年SAF混合比例提升至47% [2] - 越南、菲律宾和泰国的国家航空公司已开始使用SAF [2] 政策与基础设施支持 - 研究建议建立国家生物质清单登记制度、开发碳核算系统及建设SAF专用基础设施 [2] - 政府支持的贷款担保和拨款可降低投资风险助力原料收集和基础设施建设 [2] 未来发展方向与挑战 - 需加强政策框架制定、技术能力提升及投资调动以推动SAF转型 [3] - 东南亚可凭借地缘优势、石油基础设施及多样原料供应成为全球SAF关键力量 [3] - 需应对政策协调、技术创新、投资吸引等挑战以实现全球SAF中心目标 [3]

航空减排与SAF市场 - 航空排放量占比持续上升，航空减排对全球减排意义重大，国际民航组织(ICAO)通过CORSIA计划推进减排工作，包括设定排放基线、碳抵消机制、推广SAF等措施 [3] - CORSIA计划分为三个阶段：试点阶段(2021-2023年，自愿参加)、第一阶段(2024-2026年，自愿参与)、第二阶段(2027-2035年，强制性参与) [3] - 据IATA预估，未来65%的航空业净零排放贡献将来自SAF，为SAF打开庞大潜在市场空间 [3] 全球SAF政策体系 - 全球多个国家和地区已明确SAF产业政策工具，以强制掺混要求和政策倡导示范落地为主 [6] - 欧盟和英国的强制掺混政策将于2025年正式实施，中国、美国、马来西亚等国家主要推行补贴和倡导性政策 [6] - 欧盟的强制法规在SAF政策体系中发挥核心驱动作用，借助技术标准制定、原料补贴发放及市场准入政策实现产业链协同发展 [9] - 欧盟航空燃油需求基数庞大，强制掺混政策实行将推动全球SAF需求确定性增长 [9] 各国SAF政策具体内容 - 挪威：2020年起国内航空燃料中0.5%必须是SAF，2030年提高到30% [8] - 美国：目标2030年SAF年产量30亿加仑，2050年350亿加仑；对SAF企业和生产商提供税收减免 [8][9] - 英国：2025年起商用航班必须使用SAF，2030年市场份额不低于10%，2050年满足75%以上液体燃料使用量 [8][9] - 欧盟：2025年SAF掺混比例至少2%，2030年6%，2050年70% [9] - 印度：2027年国际航班SAF混合比例1%，2028年2%，2030年5% [9] - 新加坡：2026年起离境航班使用SAF，目标2026年占比1%，2030年3-5% [9] - 日本：2030年SAF强制掺混率10% [9] - 马来西亚：设定1%掺混授权比例，2050年SAF达到47% [9] - 韩国：2027年起国际航班强制使用1%SAF [9] SAF市场需求预测 - 据IATA预测，2025年全球SAF需求量预计达630万吨，2030年将攀升至1835万吨 [9]