供应链与库存管理 - 公司与长江存储、长鑫存储等原厂保持长期密切合作以保障供应链稳定 [1] - 公司加强供应链风险管控，建立多元化原材料保供体系 [1] - 公司提升库存管理精细化水平，深化与上游原厂协同以增强存储颗粒稳定采购能力 [2] 存储市场趋势与价格 - AI技术催生数据存储需求爆发式增长，为存储行业注入长期动力 [2] - 三星电子、SK海力士等上调DRAM和NAND存储产品价格 [2] - 海外头部科技厂商上调2025财年资本支出预期，算力基础设施扩张提升行业景气度 [2] - 预计四季度存储价格维持上涨趋势 [2] 公司财务表现 - 2025年第三季度公司综合毛利率改善明显 [3] - 10月存储价格延续上涨趋势，四季度业绩表现有望进一步改善 [3] - 公司存货按实际成本计价，结转采用月末一次加权平均法 [4] 产品与客户策略 - 企业级SSD与RDIMM产品均获客户认可，存在更高技术及交付门槛 [4] - 公司需结合客户需求提供定制化存储解决方案，满足定向开发与规模化部署需求 [4] - 公司将持续加大技术研发投入，拓展企业级存储与嵌入式存储等高附加值业务 [5] - 公司稳步推进客户结构优化与市场份额提升 [5]

投资评级 - 报告对公司的投资评级为“买入” [1][4][6] - 目标价为人民币311.80元 [4][6] 核心观点 - AI数据中心建设加码带动存储需求增加，叠加机械硬盘供给紧张，看好存储大周期向上 [1][4] - 公司作为国内存储模组行业龙头，企业级存储进展领先，且积极推进TCM及PTM模式提升竞争优势 [4] - 存储价格进入上涨周期，公司海外业务及企业级存储产品有望引领增长 [1][3] 3Q25业绩回顾 - 3Q25公司营收达65.39亿元，同比增长54.60%，环比增长10.09% [1][2] - 3Q25归母净利润为6.98亿元，同比增长1994.42%，环比增长318.94% [1] - 3Q25扣非归母净利润为4.47亿元，同比增长1162.09%，环比增长90.64% [1] - 3Q25毛利率为18.92%，同比提升1.58个百分点，环比提升4.10个百分点 [1][2] - 业绩增长得益于企业级存储产品在头部客户与战略客户拓展取得成效，以及Lexar及巴西Zilia等海外业务延续高增长趋势 [1][2] - 截至三季度末公司存货为85.17亿元，较2Q25增加4.41亿元 [2] 4Q25及未来展望 - 存储价格预计进一步上涨，4Q25 eSSD/ Mobile NAND涨幅预计达10%/5%~10%，DDR5 RDIMM以及LPDDR4X/5X涨幅约10%~15% [3] - 海外业务方面，Lexar品牌积极推进产品迭代创新，Zilia助力进入三星、联想等厂商的南美本地业务 [3] - 企业级存储方面，受益于国内互联网厂商增加数据中心CAPEX及存储国产化趋势，公司eSSD、RDIMM等产品收入贡献有望快速增长 [3] - 嵌入式存储方面，公司UFS 4.1自研主控芯片已成功量产，并与闪迪达成战略合作，将共同面向移动及IoT市场推出解决方案 [3] 盈利预测与估值 - 上修公司2025-2027年营收预测至241.9亿元、300.3亿元、345.7亿元，较原预测上调0.13%、9.19%、13.88% [4][11] - 上修公司2025-2027年归母净利润预测至15.11亿元、29.30亿元、27.21亿元，较原预测上调44.29%、117.36%、79.69% [4][11] - 预测2025-2027年毛利率分别为18.0%、20.6%、17.9% [11] - 基于公司为行业龙头及企业级存储领先地位，给予4.35x 2026年PS估值（可比公司Wind一致估值均值3.92x） [4][12]

投资评级 - 报告对德明利的投资评级为“买入”，并维持该评级 [1][3] 核心观点 - 报告认为德明利作为国内企业级存储领军企业，其AI相关业务将打开后续成长空间 [1] - 公司已实现存储模组全产品线布局，在企业级存储领域布局领先，产品深度适配AI服务器与数据中心等高端应用 [3] - AI驱动存储器市场规模扩张且价格涨幅超预期，行业景气向上，公司有望充分受益 [3] 公司概况与核心竞争力 - 德明利是国内存储模组头部企业，主要从事存储模组产品的研发与销售，并具备闪存主控芯片设计与开发能力 [3][12] - 公司已形成固态硬盘类、嵌入式存储类、内存条类及移动存储类的全产品线布局，产品广泛应用于数据中心、智能手机、车载电子等多元场景 [3][13] - 公司以自研主控芯片为核心构建差异化竞争力，结合固件方案、量产工具开发等，形成完善的系统级存储解决方案 [3][27] - 公司在企业级存储市场布局领先，PCIe/SATA SSD等产品已进入多家头部互联网与服务器厂商供应链，实现稳定批量出货 [3][65] 经营业绩与财务表现 - 公司营收规模高速增长，2017年至2024年营业收入由2.20亿元增至47.74亿元，年复合增长率达55.21% [33] - 2024年公司实现归母净利润3.51亿元，同比大增1302.3%，创历史新高 [33] - 2025年上半年公司实现营收41.09亿元，同比增长88.83%；但归母净利润为-1.18亿元，同比-130.43%，主要受一季度行业景气度偏弱影响 [34] - 公司2025年第二季度营收为28.57亿元，同比+109.27%，单季度归母净利润-0.49亿元，环比+29.28%，亏损有所收窄 [34] - 公司销售毛利率处于业内较高水平，2025年上半年受行业周期波动影响有所回落 [37] - 公司持续加大研发投入，截至2025年上半年研发人员达328人，累计申请专利394项 [38] 行业趋势与市场机遇 - AI应用爆发驱动存储器行业景气向上，上游算力需求带动高端DRAM（如HBM）与企业级SSD增长，下游终端AI化推动端侧存储容量与性能升级 [3][44][48] - 2025年中国智能算力规模预计将达到1037.1 EFLOPS，2028年将达2781.9 EFLOPS，2023-2028年复合增长率46.2% [49] - 北美四大云厂商2025年第二季度资本开支合计约950亿美元，同比增幅约66%，主要用于服务器、数据中心等AI基础设施投资 [50] - 国内云厂商持续加码AI投入，阿里巴巴2025年第二季度资本开支达386亿元，同比增长219.17%；腾讯25Q2资本开支为191亿元，同比增长119% [52] - 全球企业级SSD市场规模预计从2022年的204.54亿美元增长至2027年的514.18亿美元，年复合增长率20.25% [63] - 中国企业级SSD市场规模2024年达62.5亿美元，同比增长187.9%，预计2029年将达到91亿美元 [63] 产品与技术布局 - 固态硬盘业务：2024年首次超过移动存储成为公司最大营收来源，实现营收23.00亿元，同比增长235.46%，占四大业务营收比重51.34% [30] - 2025年上半年公司嵌入式存储、固态硬盘、移动存储与内存条业务营收占比分别为41.37%、37.35%、13.06%和8.22% [30] - 公司加快向高容量、高性能固态硬盘产品拓展，重点聚焦企业级SSD与QLC NAND应用两大方向 [16] - 嵌入式存储产品线已布局车规、工规、商规，eMMC存储产品通过紫光展锐新一代芯片平台认证，LPDDR4X已实现批量出货，LPDDR5/5X正在加快验证 [20][73] - 内存条产品已成功进入多家知名厂商供应链，企业级RDIMM业务取得重要突破，实现稳定批量出货 [21] 价格趋势与周期上行 - 自2025年9月以来，闪迪、美光、三星、西数等多家存储巨头陆续上调产品报价，涨价幅度普遍超出市场预期 [3][74] - 据CFM闪存市场预测，2025年四季度存储器价格有望全面上涨，其中服务器eSSD涨幅将达到10%以上，DDR5 RDIMM价格涨幅约10%~15% [3][77] - 行业景气度回升带动相关企业营收增长，南亚科2025年9月合并营收同比大增157.81%，威刚9月营收同比增长61.18% [82] 供应链与成本优势 - 公司作为国内存储行业头部企业，与长江存储、长鑫存储、海力士、三星等存储原厂建立了长期战略合作关系，采购端成本优势突出 [3][89] - 2020年11月公司成为长江存储Xtacking 3D NAND金牌生态合作伙伴，目前已成为其最重要合作伙伴之一 [89] 未来发展预期 - 公司发布2025年股票期权激励计划，业绩考核目标为2025/2026/2027年营业收入不低于85/95/105亿元 [29] - 报告预计公司2025-2027年每股收益分别为1.61元、4.00元和5.49元，对应估值分别为148倍、60倍和43倍 [3][90][93]

AI发展对存储模组的机遇与要求 - AI训练和推理需要高性能企业级SSD 配备高带宽、高IOPS及低延迟存储系统匹配GPU算力 推理阶段要求高并发低延迟响应能力[2] - AI应用调用及产生海量数据 存储需求转向高性能、低功耗及合理综合成本 为存储模组带来新增量空间并要求厂商加大研发投入[2] - 互联网大厂大幅增加资本支出：字节跳动2025年资本支出预计1500-1600亿元（2024年约800亿元 同比增长近100%）阿里未来三年投入超3800亿元（2024年725亿元 年均约1300亿元 同比增长近80%）腾讯2025年资本支出或近1000亿元（2024年767亿元 同比增长近30%）[2] 存储模组厂商研发投入对比 - 研发人员数量：江波龙1177人位居第一 佰维存储898人第二 德明利312人第三 万润科技210人第四 同有科技177人第五 朗科科技94人末位[5] - 2025年上半年研发费用：江波龙44573.88万元第一 佰维存储27292.89万元第二 德明利11540.46万元第三 万润科技5612.70万元 同有科技3691.93万元 朗科科技1062.76万元[6] - 研发费用占营收比例：同有科技21.3%第一 佰维存储7%第二 江波龙4.4%第三 德明利2.8% 万润科技和朗科科技均为2.2%[7] - 研发人员占比：佰维存储43.21%第一 同有科技43.07%第二 德明利36.88%第三 江波龙30.81%第四 朗科科技22.01%第五 万润科技15.26%末位[8] 企业级SSD产品技术进展 - 佰维存储推出PCIe5.0×4通道Gen 5 SSD 最高14000MB/s顺序读取和13000MB/s顺序写入及200万IOPS随机性能 配合散热单元和独立DRAM+SLC混合缓存 满足AI端侧大模型存储需求[9] - 佰维存储LPDDR5/5X内存支持8533Mbps传输速率 具备低功耗大容量高性能特点 已获得AI服务器厂商及头部互联网厂商核心供应商资质并实现预量产出货[9] - 江波龙企业级eSSD产品覆盖480GB至7.68TB容量 支持1DWPD和3DWPD耐用性 具备多档功耗调节和无感在线固件升级等功能 已完成与鲲鹏海光等国产CPU平台服务器兼容性适配[10] - 德明利自研SATA SSD主控芯片成功量产并批量销售 正加速AI与数据中心领域布局 PCIe SSD已进入多家知名厂商供应链 将PCIe SSD项目投资额由4.99亿元上调至7.43亿元[11] - 同有科技投资公司推出全国产企业级PCIe 5.0固态硬盘PBlaze 77A40 国产企业级PCIe 5.0主控芯片进入流片 发布自主可控端到端全闪存储系统但未实质突破[12] - 朗科科技持续优化SATA和PCIe协议固态硬盘产品线 推出PCIe 4.0轻薄款NV7000-Q 拥有完备PCIe4.0产品线 正研发PCIe 5.0新品预计年内上市[13] - 万润科技企业级PCIe 5.0 SSD ME14000研发项目已完成立项 但客户端未见实质性突破[12]

全球存储市场走势 - 2025年一季度存储需求疲软 NAND Flash与DRAM产品价格持续走低[1] - 3月起终端需求回暖叠加原厂减产策略 存储供需格局显著改善[1] - 2025年上半年NAND Flash市场综合价格指数上涨9.2% DRAM指数上涨47.7%[1] - eSSD领域需求激增推动NAND Flash供应吃紧 DDR4合约价上调趋势明确[1] 存储模组行业特征 - 存储模组基于NAND Flash和DRAM颗粒集成封装 定价能力受上游颗粒价格波动影响[2] - 行业具有强周期性 低谷期备货是价格反弹时获利的关键[9] - 存储技术与电子产品需求双向驱动 研发投入对获取大客户订单至关重要[11][12] 国内主要厂商营收表现 - 上半年江波龙营收101.96亿元居首 德明利41.09亿元次之 佰维存储39.12亿元第三[4] - 万润科技营收25.48亿元 朗科科技4.79亿元 同有科技1.74亿元[4] 厂商盈利能力对比 - 同有科技销售毛利率51.6%最高 江波龙13% 佰维存储与万润科技均为9.1%[6] - 朗科科技毛利率7.1% 德明利5%且传闻通过降价策略实现收入增长[6] - 万润科技净利润1553.53万元 江波龙1476.6万元 朗科科技与同有科技分别亏损1785.8/1838.1万元[7] - 德明利亏损1.18亿元 佰维存储亏损2.26亿元 万润科技存储模组业务单独核算仅盈利数百万元[7] 存货策略与研发投入 - 江波龙存货80.76亿元居首 德明利46.43亿元 佰维存储43.82亿元[9] - 万润科技存货4.09亿元 朗科科技2.01亿元[9] - 江波龙研发投入4.46亿元领先 佰维存储2.73亿元 德明利1.15亿元[11] - 万润科技研发投入5612.7万元 同有科技3691.93万元 朗科科技1062.76万元[11]

行业投资评级 - 超配（维持）[1] 核心观点 - AI 驱动行业景气向上，受益供给端格局改善，存储模组厂商聚焦长尾细分市场以满足下游客户定制化需求，行业供需关系持续改善 [3] - 需求端：手机、PC 为传统应用主力，AI 服务器、车载存储带来新动能，AI 在各类应用场景快速普及，驱动行业市场规模持续扩容 [3] - 供给端：2023 年以来，三星、美光、SK 海力士等国际巨头相继宣布收缩利基型存储布局，并将产能聚焦于附加值更高的 DDR5、HBM 内存，三大 DRAM 大厂陆续退出 DDR3、DDR4 存储产能，有望改善行业供给格局 [3] - 价格方面：受益三大原厂持续收缩产能，DDR4 价格自 5 月以来持续上涨，Trendforce 上修 25Q3 DRAM 价格预期，预期 25Q3 PC DDR4 涨价 38%-43%，服务器 DDR4 涨价 28%-33%，Consumer DDR4 涨价 18%-23%，LPDDR4X 涨价 38%-43% [3][85] - 投资建议：存储产品价格处于上行通道，业内厂商 25Q2 业绩普遍实现环比提升，关注后续业绩弹性，建议关注江波龙、佰维存储、德明利、香农芯创等标的 [3][106] 存储器行业概述 - 存储器是数字信息的重要载体，是 IT 基础设施三大核心板块之一，市场规模占集成电路比重约 30% [3][11] - 2024 年全球半导体市场规模为 6305.49 亿美元，同比增长 19.7%，其中集成电路市场规模为 5395.05 亿美元，占比达 85.6%，存储器市场规模为 1655.16 亿美元，同比增长 79.3%，占集成电路比重达 30.68% [14] - 存储产业链从上至下分别为：上游原厂、主控芯片、封装测试、存储模组与产品供应商，原厂掌握产业链核心技术，推动技术迭代与标准制定，通过规模效应锁定下游大客户 [3][24] - 第三方独立模组厂商不具备晶圆生产能力，其核心价值在于系统集成能力与良好的响应机制，更多聚焦于消费电子配件、工控、安防、车载电子、渠道分销等细分领域 [3][33] - 存储器市场结构：2024 年全球 DRAM 销售额达到约 970 亿美元，占比约为 57.06%，NAND 销售额为 680 亿美元，占比约 40.00%，NOR Flash 销售额为约 29 亿美元，占比约 1.71% [20] 竞争格局 - DRAM 方面：2025 年第二季度全球 DRAM 市场规模环比增长 20% 至 321.01 亿美元，同比增长 37%，创历史季度新高，行业前三市场份额合计达 93.7%（SK 海力士 38.2%、三星 33.5%、美光 22.0%）[27] - NAND Flash 方面：2025 年第一季度全球前五大 NAND Flash 品牌商合计实现营收 120.2 亿美元，合计市场份额达 91.3%（三星 31.9%、SK 集团 16.6%、美光 15.4%、铠侠 14.6%、闪迪 12.9%）[28] - 利基型存储市场：海外厂商占据主导地位，根据 Frost&Sullivan 数据，2024 年中国内地厂商在全球利基 DRAM 市场份额前五分别为兆易创新（35.5%）、北京君正（24.4%）、紫光国芯（15.6%）、力积存储（11.3%）和福建晋华（6.7%）[80] AI 驱动需求增长 - 上游算力：2025 年中国智能算力规模将达到 1037.1 EFLOPS，预计到 2028 年将达 2781.9 EFLOPS，2023-2028 年复合增长率为 46.2%；2025 年中国通用算力规模将达到 85.8 EFLOPS，预计到 2028 年将达到 140.1 EFLOPS，2023-2028 年复合增长率为 18.8% [43] - 企业级 SSD：2022 年全球企业级 SSD 市场规模为 204.54 亿美元，预计 2027 年将达到 514.18 亿美元，年复合增长率达到 20.25%；2024 年中国企业级 SSD 市场规模达 62.5 亿美元，同比增长 187.9%，预计 2029 年有望达到 91 亿美元 [49][50] - 端侧 AI 渗透：AI 手机 2024 年渗透率仅为约 16.2%，至 2029 年将提升至 54.0%，AI PC 2024 年渗透率仅为约 18.5%，至 2029 年将提升至 69.2%，AI TWS 耳机渗透率将从 2024 年的 1.2% 提升至 2029 年的 19.7% [56] - NOR Flash 市场：2024 年全球 NOR Flash 市场规模约 26.99 亿美元，同比增长 19.74%，预计到 2028 年将达到 34.95 亿美元，2023-2028 年年均复合增长率约为 9.17% [60] - 车载存储：预计到 2025 年单车 NAND Flash 存储容量将超过 2TB，汽车存储市场规模到 2030 年预计将超过 200 亿美元 [71] 行业周期与供给格局 - 半导体行业一个完成周期通常为 3-5 年，目前处于周期上行阶段，AI 成为本轮周期上行的主要驱动力 [75] - 存储芯片多为标准化产品，波动幅度大于其他半导体品类，复盘集成电路各品类的年度销售额同比增长率，存储器的周期波动与集成电路保持基本一致，但波峰/波谷振幅强于其他集成电路品类 [76] - 海外大厂退出利基型存储产能：三星 2024 年第二季度停止 DDR3 芯片生产，持续减少 DDR4 产能；美光于 2025 年 6 月中旬正式向客户发出 DDR4 与 LPDDR4 产品生命周期结束通知，预计在 2026 财年第一季度彻底停止该产品线的发货；SK 海力士 2023 年底停止供货 DDR3，并于 2024 年第三季度将 DDR4 生产比重降至 30%，第四季度降至 20%，2025 年一季度计划将现有 DDR4 产能压缩至总产能的 20% 以下 [80] - 国产替代机遇：目前国产 CPU 尚未完全普及支持 DDR5 内存，市场上主推的 CPU 华为鲲鹏 920、海光 3 号 73XX 系列、兆芯 KH-4000、龙芯 3C6000 仅支持 DDR4，从短期看，DDR4 内存仍具性价比优势 [85][86] 重点公司业绩表现 - 江波龙：2025 年第二季度实现营收 59.39 亿元，环比增长 39.53%，单季度营收创历史新高；实现扣非后归母净利润 2.34 亿元，环比增长 215.94%；2025 年上半年企业级存储业务收入达到 6.93 亿元，同比增长 138.66% [89][90] - 佰维存储：2025 年二季度实现营收 23.69 亿元，同比增长 38.20%，环比增长 53.50%，单季度营收创历史新高；单季度归母净利润为 -0.28 亿元，环比 25Q1 大幅收窄；25Q2 销售毛利率环比增长 11.7 个百分点，其中 6 月单月销售毛利率已回升至 18.61% [95] - 德明利：2025 年上半年实现营收 41.09 亿元，同比增长 88.83%；嵌入式存储、固态硬盘及内存条业务营收同比增长 290.10%、64.62% 及 170.60% [99] - 香农芯创：已形成"分销+产品"一体两翼的发展格局，自主品牌"海普存储"建设进展顺利，已完成企业级 DDR4、DDR5、Gen4 eSSD 的研发、试产，并已完成部分国内主要的服务器平台的认证和适配工作 [102]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价129.10元人民币[1][4][6] 核心观点 - 存储周期向上 DRAM/NAND Flash三季度预计涨价10%-15%/5%-10%[1][3] - 2Q25营收59.39亿元创单季度历史新高 环比增长39.53%[1][2] - 毛利率环比改善4.47个百分点至14.82% 费用率同比下降3.66个百分点[1][2] - 企业级存储1H25收入同比+138.66% Lexar品牌1H25收入同比+31.61%[2] - 巴西Zilia业务1H25收入同比+40.01% 海外供应链布局完善[2][3] 财务表现 - 2Q25归母净利润1.67亿元 环比增长209.73%[1] - 1H25营收101.96亿元 同比增长12.80%[1][6] - 存货周转天数161天 较1Q25末185天显著改善[2] - 2025E营收预测上调至241.6亿元（原值+6.2%）[4][11] - 2025E归母净利润预测上调至10.5亿元（原值+56.7%）[4][11] 业务进展 - 企业级存储连续获得多家知名客户服务器采购订单 2Q25收入3.74亿元[2] - UFS 4.1自研主控芯片实现量产 加速导入手机品牌客户[3] - 通过TCM及PTM模式实现大客户突破 推动长期稳定增长[1][4] - 受益字节、阿里等CSP增加数据中心CAPEX 存储国产化进程加速[3] 行业趋势 - 存储供需格局改善 价格见底回升[1] - 终端需求回暖 下游库存回归健康水位[1] - 消费电子传统旺季带动存储价格上行动能[3] - 三星、美光等原厂控产/减产支撑价格趋势[3]

行业趋势 - DDR4报价今年呈现逐季大幅上涨趋势 存储模组厂因满手库存而业绩显著受益 [1] - 16Gb规格DDR4报价一度高于同容量DDR5产品 凸显其市场供需紧张态势 [1] - 网通 显示器 AI物联网等终端装置仍广泛使用DDR4 因设计更改需至少一年周期 此波涨价行情预计持续至年底 [1] 公司业绩表现 - 威刚第二季度单季每股净利达2.75元新台币 创一年来单季新高 [1] - 威刚7月营收42.61亿元新台币 年增39.5% 连续维持单月40亿元新台币以上高位 [1] - 钰创7月营收3.07亿元新台币 月增22.4% 创近一年单月新高 [2] 财务预测 - 威刚第三季度合并营收预计季增双位数百分比 存货回冲推动获利进一步走高 [1] - 存储模组厂本季营收有望创近年新高 主因存货顺利销售及新台币汇率持稳 [1] - 钰创因网通客户持续追加订单 DDR4规格4Gb至16Gb产品出货量全面增加 [2]

纪要涉及的行业或公司 - **行业**：存储模组行业 - **公司**：美光、三星、海力士、凯侠、长信、大博威、海普、江波龙、德明尼、百维、西部数据 纪要提到的核心观点和论据 核心观点 1. 存储模组行业现阶段成长性大于周期属性，看好今年下半年开始的发展黄金期，未来三年营收和利润增速可观 [1][2] 2. 价格周期处于上行阶段，预计价格将企稳回升，相关厂商业绩有望反转 [5][7][10] 3. AI时代下存储模组需求增长，国产化率有望提升，国内模组厂商迎来发展机遇 [4][10][11] 论据 1. **价格周期上行** - **供给侧**：美光、三星、海力士、凯侠等原厂共同减产，促进价格恢复，Q2 NAND和DRAM价格反弹 [5] - **需求侧**：二季度国际形势变化带动PC、智能手机等库存重建，各大互联网厂商上调资本支出，数据中心对存储器需求增长 [5] - **量化数据**：以海力士64层颗粒为例，2023年6、7月开始涨价，最高点涨至4美金，现阶段官方价格约2.8美金，距去年高点还有40 - 50个点的差异 [6] - **产品表现**：PC开始回暖，预计10月Windows停掉Win10可能引发换机潮；手机自去年二月底开始回暖，客户备货增加；DDR4价格上涨，美光6月DDR4报价大幅调涨50% [7][8] 2. **AI时代需求增长** - **服务器需求**：AI服务器对存储需求大幅提升，标配固态硬盘数量是通用服务器的两倍，价值量快速提升 [10] - **国产化率提升**：运营商采购有国产化率硬性要求，互联网厂商也被指导提高国产化占比；国内外云服务厂商上调资本支出，国内存储模组厂商进入企业级SSD和内存条市场，市场需求均超百亿美金 [11][12][13] 3. **国内厂商发展机遇** - **成本优势**：存储模组中颗粒价值量占比超80%，颗粒涨价时模组厂商可赚取价格波动差价 [14] - **市场份额**：国内存储模组国产化率低，国家政策推动提升国产化率，国内厂商有望获得更多市场份额 [16] - **厂商表现**：江波龙布局全面，德明尼切入字节企业级SSD市场，收入有望大幅增长；相容新创有望进入互联网大厂供应链 [17][18][19] 其他重要但可能被忽略的内容 - 存储模组中主控芯片占比10% - 15%，价值量不高但难度大，国内能做主控的玩家不多 [13] - 固件是模组厂商的know - how，需配合软件开发，不包含在刚性成本内 [14] - 不同类型主控芯片价格差异较大，SATA主控约1.2美金，PCIe 3.0接口主控2美金，4.0进口主控6美金，消费级PCIe 5.0主控约40多美金 [15]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [5] 报告的核心观点 - DDR4价格或持续上行，DDR5替代进程提速，供应商生产策略及关税政策为第三季DDR4合约价格主要不确定性 [3] - 企业级SSD国产替代空间广阔，公司自主品牌“海普存储”企业级DDR4、DDR5、Gen4 eSSD进展顺利，已量产并设定25、26年存储模组收入目标分别为4、8亿元 [4] - 预计公司2025/2026/2027年分别实现收入300/352/404亿元，归母净利润分别为7.0/11.2/14.1亿元，当前股价对应2025 - 2027年PE分别为24倍、15倍、12倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 最新收盘价36.05元，总股本4.64亿股，流通股本4.46亿股，总市值167亿元，流通市值161亿元，52周内最高/最低价43.75 / 23.11元，资产负债率60.4%，市盈率62.16，第一大股东为深圳市领信基石股权投资基金管理合伙企业（有限合伙）-深圳市领泰基石投资合伙企业（有限合伙） [2] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|24271|30009|35162|40443| |增长率(%)|115.40|23.64|17.17|15.02| |EBITDA（百万元）|633.63|923.87|1398.48|1710.71| |归属母公司净利润（百万元）|264.07|703.81|1120.58|1410.23| |增长率(%)|-30.08|166.52|59.22|25.85| |EPS(元/股)|0.57|1.52|2.42|3.04| |市盈率（P/E）|64.28|24.12|15.15|12.04| |市净率（P/B）|5.78|4.73|3.69|2.89| |EV/EBITDA|22.16|18.56|12.03|9.19| [10] 财务报表和主要财务比率 - 成长能力：营业收入增长率2024 - 2027年分别为115.4%、23.6%、17.2%、15.0%，营业利润增长率分别为 - 35.4%、180.8%、58.0%、24.4%，归属于母公司净利润增长率分别为 - 30.1%、166.5%、59.2%、25.8% [11] - 获利能力：毛利率2024 - 2027年分别为4.3%、4.4%、5.3%、5.6%，净利率分别为1.1%、2.3%、3.2%、3.5%，ROE分别为9.0%、19.6%、24.4%、24.0%，ROIC分别为10.6%、11.3%、14.8%、16.9% [11] - 偿债能力：资产负债率2024 - 2027年分别为60.4%、63.7%、59.9%、54.3%，流动比率分别为1.45、1.42、1.54、1.68 [11] - 营运能力：应收账款周转率2024 - 2027年分别为28.63、25.00、24.41、24.21，存货周转率分别为10.82、9.28、9.30、9.39，总资产周转率分别为4.00、3.40、3.25、3.31 [11] - 现金流量表：经营活动现金流净额2024 - 2027年分别为 - 48、949、512、1323百万元，投资活动现金流净额分别为119、8、9、 - 10百万元，筹资活动现金流净额分别为107、881、 - 97、 - 817百万元 [11]