运营事故 - 《一念逍遥》因人为操作失误向全服玩家发放9.9万个"任意探宝自选箱"道具，价值约50万元 [3] - 异常道具对游戏经济系统和战力平衡造成严重破坏，项目组采取"点对点回档"方案并禁止部分角色在官方交易平台上架 [5] - 项目组补发20个"任意探宝自选箱"作为补偿，但未明确说明具体责任人 [5] - 此次事故属于较为极端的游戏运营事故，可能因游戏平衡被打破导致玩家流失 [9] 游戏表现 - 《一念逍遥》2024年境内营收5.96亿元，较2023年的10.36亿元减少42.49% [6][7] - 该游戏是吉比特"三大支柱"游戏中下滑最厉害的产品 [6] - 2025年一季度《一念逍遥》营收1.30亿元，同比下降22.94% [8] - 游戏累计注册用户超2700万 [5] 公司财务 - 吉比特2024年营业收入36.96亿元，同比下降11.69%，归母净利润9.45亿元，同比下降16.02% [7] - 公司已连续两年营收、净利润双降，但降幅较上一年收窄 [7] - 2025年一季度营业收入11.36亿元，同比增长22.47%，归母净利润2.83亿元，同比增长11.82% [7] - 新游戏《问剑长生》一季度营收3.63亿元 [8] 行业分析 - 国产网游有"三分研发、七分运营"之说，运营效果对游戏成功至关重要 [9] - 运营事故频发，包括腾讯《王者荣耀》的"test邮件事件"、库洛游戏《战双帕弥什》的"黑卡风波"等 [8] - 大型运营操作前应采取层级审核制度降低出错概率，事故后需及时应对 [9]

吉比特 20250603 摘要 吉比特核心估值在 15-19 倍之间，考虑到暑期档及 AI 应用发展，建议 超配游戏板块，预示着对该板块未来增长的乐观预期。 《问界长生》上线后贡献 3.6 亿流水，二季度月流水维持在数千万元级 别，利润贡献超预期，但与《一念逍遥》相比仍有差距，表明新产品表 现虽好但仍有提升空间。 《问道手游》周年庆表现企稳，对二季度业绩产生积极影响，显示了老 产品在市场上的稳定性和持续盈利能力。 《仗剑传说》畅销榜排名持续上升，有望在三季度贡献利润，表明该产 品具有较强的市场潜力和盈利能力。 预计吉比特今年盈利约 10.5 亿，对应估值 19 倍，为投资者提供了一个 参考的估值水平。 SLG 代理产品《九木之野》二轮测试在即，其表现将决定上线时间和对 全年业绩的影响，该产品是未来业绩增长的关键因素。 吉比特经历挑战后进行组织架构和战略调整，创始人亲自参与研发，发 行策略聚焦，有望进入产品兑现和盈利改善周期，预示公司未来发展潜 力。 Q&A 2025 年第二季度游戏板块的整体表现如何？ 2025 年第二季度游戏板块整体表现强劲，延续了高增长的趋势。腾讯、网易 等大厂产品线不强，导致 A 股游戏 ...

行业整体表现 - 2025年第一季度中国游戏市场实际销售收入857.04亿元 同比增长17.99% [1] - 版号常态化发放 一季度国产游戏版号362个 进口游戏版号21个 [1] - 行业告别粗放增长 进入"技术驱动内容"新阶段 AI和全球化成为核心赛道 [2] - 17家A股游戏公司中仅7家实现营利双增 6家营利双降 4家增收不增利 [2] 头部厂商表现 - 腾讯游戏收入595亿元 同比增长24% 本土市场收入429亿元 同比增长24% [9] - 网易游戏收入240亿元 同比增长12.1% [9] - 世纪华通营收81.45亿元 同比增长91.12% 创历史新高 [3] - 完美世界营收20.23亿元 同比增长52.22% 扭亏为盈 [4] 中小厂商挑战 - 三七互娱营收42.43亿元 同比下降10.67% 净利润5.49亿元 同比下降10.87% [3] - 吉比特因《一念逍遥》进入生命周期后期 净利润出现波动 [4] - 买量成本高 产品同质化导致中小厂商新品成功率下降 [10] 出海业务发展 - 游族网络海外收入8.63亿元 占总收入60.16% 连续10年超国内市场 [3] - 世纪华通海外收入113.67亿元 占比50.26% 《Whiteout Survival》登顶全球手游收入榜 [6] - 三七互娱《Puzzles & Survival》 神州泰岳《Age of Origins》展现长线盈利能力 [6] - 吉比特海外收入1.17亿元 占比不足5% 同比下滑15.95% [6] AI技术应用 - 腾讯AI Lab"自动场景建模"技术节省美术成本 智能NPC系统提升玩家留存率 [8] - 网易AI辅助叙事工具缩短《燕云十六声》剧情制作周期 [9] - 三七互娱AI生成2D美术资产占比超80% 3D模型辅助占比超30% [10] - 中小厂商因技术储备不足 难以匹配头部公司生产效率 [10] 新兴市场机会 - 东南亚 拉美等地区因智能手机普及率提升 手游市场规模增势迅猛 [7] - 中东市场因文化适配产品如《原神》须弥地区打开空间 [7] - 欧美市场买量成本上升 厂商转向"本地化运营+长线内容更新"策略 [7]

美股市场动态 - 美股科技巨头普遍收跌 市场预期崩盘可能来临 投资者已止损空头仓位 [1] - 5月月度期权合约即将到期 大量看涨期权失效可能导致美股崩盘 届时中国资产或受益 [3] - 美元资产长期下行趋势确立 美国经济衰退预期强化 [1] 港股市场表现 - 港股连续两日调整但跌幅不足1% 显示空头力量薄弱 [1] - 腾讯阿里财报被错杀 资本支出增加实为AI长远布局 [2] - 恒生指数季检在即 泡泡玛特(年内涨幅超100%)、百济神州、普拉达成纳入热门候选 [4] - 恒指计划扩容至100只成份股 但2月检讨仍维持83只 去年仅净增1家 [4] 外资机构动向 - 桥水基金Q1大幅增持阿里巴巴540万股(环比增幅21倍) 中概股成其第四大持仓 [2] - 高瓴、高毅、景林等中资私募Q1大举加仓中概股 反映"东升西落"行情预期 [5] - 大摩发布"China AI 60"名单 显示中国AI竞争力从算力追赶转向应用定义 [2] 游戏行业分析 - 腾讯网易稳居行业C位 中小厂商面临市场整合压力 [6] - 用户需求两极分化：高质量游戏与休闲游戏受捧 传统中型厂商产品承压 [6] - 心动公司《出发吧!麦芬》和B站《三国：谋定天下》等差异化产品有望实现20-30亿年营收 [6] - 世纪华通《白荆回廊》全球总营收达20亿美元 印证中国游戏商海外突破 [7] - 高盛看好稳定投资组合公司 行业研发支出更趋纪律性 利润率有望保持稳定 [7]

行业趋势 - 国内游戏市场整合加剧，腾讯和网易等大型厂商表现优于中小型同行，用户需求转向高质量游戏和休闲游戏两极[1] - 中型厂商传统游戏面临压力，如吉比特的《问道》《一念逍遥》和完美世界的产品在过去12个月表现疲软[1] - 差异化玩法的单一游戏仍有机会实现20-30亿人民币年营收，如心动公司的《出发吧!麦芬》和bilibili的《三国志 战略版》[1] - 海外市场是中国游戏厂商的重要机会，世纪华通的《白荆回廊》全球总营收达20亿美元[2] 公司评级调整 - 哔哩哔哩维持买入评级，目标价23 7美元，因广告业务增长20%和游戏业务增长71%，预计2025年营收同比增长21%[7][8] - 心动公司评级从卖出上调至中性，目标价34港元，因《出发吧!麦芬》和《心动小镇》表现稳健，Taptap平台运营利润率达25-30%[10][11] - 吉比特评级从中性下调至卖出，目标价194元，因传统游戏下滑且新游断层，2025年营收预计同比下降3%[12][16] - 三七互娱评级从买入下调至中性，目标价16 3元，因迷你游戏竞争加剧，2025年营收预计同比下降1%[21][27] - 完美世界维持中性评级，目标价11 8元，因新游《Neverness to Everness》预期升温，但估值偏高[28][31] 关键产品与事件 - 哔哩哔哩的《三国志 战略版》6月周年庆和下半年新游戏发布可能成为催化剂[3][7] - 心动公司的《伊瑟重启日》预计2025年中期在海外发布，国内可能在2025年[9] - 吉比特的《杖剑传说》计划2025年上半年推出，《九牧之野》下半年推出[15] - 完美世界的《Neverness to Everness》预计2025年底或2026年初上线[28] 财务数据与预测 - 哔哩哔哩2025年第一季度预计调整后营业利润率为3 1%，净利润率7%或超5亿元人民币[7] - 心动公司2025年预计息税前利润11亿元人民币，营业利润率22%[8] - 吉比特2025年预计营业利润下滑17%，市盈率17 5倍高于行业平均16倍[12][17] - 三七互娱2025年预计营业利润下滑5%，市盈率12倍低于行业平均16倍[21] - 完美世界2025年预计营收同比增长16%，营业利润2 17亿元人民币[28] 市场表现与估值 - 心动公司自2024年7月10日以来股价上涨111%，远超恒生科技指数40%的涨幅[10] - 三七互娱自2023年5月21日纳入买入评级以来股价下跌49%，同期沪深300指数下跌1%[23] - 完美世界年初至今上涨38%，高于A股二线同行平均9%的涨幅[28]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 吉比特25Q1业绩增长，《问剑长生》亮眼表现是驱动因素，存量游戏企稳，新游上线有望持续带动公司成长，维持“买入”评级 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 - 2023 - 2027年，营业收入分别为41.85亿、36.96亿、44.09亿、46.75亿、51.39亿元，增长率分别为 - 19.0%、 - 11.7%、19.3%、6.0%、9.9% [1] - 归母净利润分别为11.25亿、9.45亿、11.34亿、12.59亿、14.35亿元，增长率分别为 - 23.0%、 - 16.0%、20.0%、11.0%、14.0% [1] - ROE分别为27.8%、20.9%、21.1%、20.2%、19.0%；EPS最新摊薄分别为15.62、13.12、15.74、17.47、19.92元 [1] - P/E分别为13.5、16.1、13.4、12.1、10.6倍；P/B分别为3.4、3.1、2.6、2.3、1.9倍 [1] 25Q1业绩情况 - 实现营业收入11.36亿元，同比增长22.47%，环比增长29.44%；归母净利润2.83亿元，同比增长11.82%，环比下降1.43%；扣非归母净利润2.75亿元，同比增长38.71%，环比增长4.11% [1] 游戏业务情况 - 存量游戏25Q1流水逐步企稳，《问道端游》流水3.21亿元，同比下降16.19%，环比上升34.87%；《问道手游》流水4.41亿元，同比下降15.84%，环比下降4.34%；《一念逍遥》流水1.30亿元，同比下降23.08%，环比提升11.11% [2] - 新游《问剑长生》25Q1上线，该季度流水达3.63亿元，后续有望于中国港澳台和欧美地区陆续上线 [2] - 储备新游《杖剑传说》预计25H1正式上线，代理运营SLG游戏《九牧之野》预计25H2上线 [2] 期间费用情况 - 25Q1销售/管理/研发费用率分别为31.7%/9.7%/15.9%，同比 + 0.03/-0.33/-4.14pct，环比 + 9.50/+4.47/-3.96pct，有效管控研发费用，销售费用率因新游上线环比上升明显 [3] 归母净利润环比下降原因 - 24Q4根据全年公司经营业绩冲减部分奖金；25Q1汇兑损失为278.5万元，24Q4则为收益4112.29万元；新游《问剑长生》上线导致销售费用环比有所增长 [3] 投资建议 - 预计2025 - 2027年公司实现营收44.09/46.75/51.39亿元；归母净利润11.34/12.59/14.35亿元；对应PE分别为13.4/12.1/10.6倍 [3] 股票信息 - 行业为传媒，2025年4月28日收盘价233.21元，总市值168.0071亿元，流通市值168.0071亿元，总股本7204万股，流通股本7204万股，近3月日均成交额2.9438亿元 [5] 财务报表和主要财务比率 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现各年度不同项目数据及变化 [9] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面数据及变化 [9]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”投资评级 [3][7] 报告的核心观点 - 25Q1 净利润超预期，新游《问剑长生》流水表现优秀，叠加其他游戏贡献及收入确认增加推动扣非归母高增，费用率和现金流有相应变化 [6] - 存量游戏长线运营稳健，境内游戏贡献主要营收，境内外部分游戏流水同比减少，境外业务尚未盈利 [6] - 在营产品不断推陈出新，储备产品丰富或带来增量，重点在营和储备产品有明确上线计划 [6] - 投资端围绕游戏市场布局，注重 IP 孵化运营，参股部分知名企业并取得多部网文 IP 游戏改编权 [6] - 维持“强烈推荐”投资评级，给出 25 - 27 年盈利预测，预计营收和归母净利润有相应增长 [7] 相关目录总结 基础数据 - 总股本 7200 万股，已上市流通股 7200 万股，总市值 168 亿元，流通市值 168 亿元，每股净资产 71.9 元，ROE（TTM）18.8，资产负债率 16.3%，主要股东为卢竑岩，持股比例 29.72% [3] 股价表现 - 1 个月、6 个月、12 个月绝对表现分别为 2%、4%、36%，相对表现分别为 6%、8%、28% [5] 财务数据与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|4185|3696|4110|4479|4883| |同比增长|-19%|-12%|11%|9%|9%| |营业利润(百万元)|1706|1283|1449|1524|1675| |同比增长|-26%|-25%|13%|5%|10%| |归母净利润(百万元)|1125|945|1066|1120|1231| |同比增长|-23%|-16%|13%|5%|10%| |每股收益(元)|15.62|13.12|14.80|15.55|17.09| |PE|14.9|17.8|15.8|15.0|13.6| |PB|3.8|3.4|3.2|3.0|2.8| [8] 财务预测表 资产负债表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产|3812|4289|4995|5682|6460| |现金|2397|2253|2892|3519|4232| |交易性投资|1126|1435|1435|1435|1435| |应收票据|0|0|0|0|0| |应收款项|239|171|190|207|226| |其它应收款|6|34|38|42|45| |存货|0|0|0|0|0| |其他|45|395|439|479|522| |非流动资产|2825|2635|2597|2572|2560| |长期股权投资|1165|1075|1075|1075|1075| |固定资产|596|507|478|461|456| |无形资产商誉|74|74|66|60|54| |其他|990|978|977|976|975| |资产总计|6637|6924|7592|8254|9020| |流动负债|1303|1225|1284|1348|1418| |短期借款|0|0|0|0|0| |应付账款|189|170|189|206|225| |预收账款|418|465|515|562|612| |其他|697|590|579|580|581| |长期负债|86|65|65|65|65| |长期借款|0|0|0|0|0| |其他|86|65|65|65|65| |负债合计|1389|1290|1349|1413|1483| |股本|72|72|72|72|72| |资本公积金|1401|1346|1346|1346|1346| |留存收益|2991|3484|3830|4150|4541| |少数股东权益|784|731|995|1273|1578| |归属于母公司所有者权益|4464|4902|5248|5568|5960| |负债及权益合计|6637|6924|7592|8254|9020| [10] 现金流量表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|1186|1249|1284|1360|1486| |净利润|1461|1179|1330|1398|1536| |折旧摊销|108|103|59|55|52| |财务费用|(36)|(34)|(20)|(26)|(31)| |投资收益|(35)|(73)|(87)|(71)|(76)| |营运资金变动|(324)|88|9|2|3| |其它|11|(14)|(7)|1|2| |投资活动现金流|(491)|(615)|67|41|36| |资本支出|(56)|(23)|(20)|(30)|(40)| |其他投资|(435)|(592)|87|71|76| |筹资活动现金流|(959)|(820)|(712)|(774)|(809)| |借款变动|575|95|(12)|0|0| |普通股增加|0|0|0|0|0| |资本公积增加|67|(55)|0|0|0| |股利分配|(1726)|(973)|(720)|(800)|(840)| |其他|125|112|20|26|31| |现金净增加额|(264)|(187)|639|627|713| [10] 利润表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入|4185|3696|4110|4479|4883| |营业成本|480|448|497|542|591| |营业税金及附加|25|25|27|30|33| |营业费用|1127|980|1101|1200|1309| |管理费用|315|312|329|376|410| |研发费用|679|758|793|873|952| |财务费用|(126)|(134)|(20)|(26)|(31)| |资产减值损失|(22)|(101)|(20)|(30)|(20)| |公允价值变动收益|(33)|(12)|(20)|(20)|(20)| |其他收益|41|16|35|31|28| |投资收益|35|73|72|60|68| |营业利润|1706|1283|1449|1524|1675| |营业外收入|1|6|6|6|6| |营业外支出|7|2|2|2|2| |利润总额|1700|1287|1453|1528|1679| |所得税|239|108|122|130|143| |少数股东损益|336|234|264|277|305| |归属于母公司净利润|1125|945|1066|1120|1231| [11][13] 主要财务比率 | |2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |年成长率| | | | | | |营业总收入|-19%|-12%|11%|9%|9%| |营业利润|-26%|-25%|13%|5%|10%| |归母净利润|-23%|-16%|13%|5%|10%| |获利能力| | | | | | |毛利率|88.5%|87.9%|87.9%|87.9%|87.9%| |净利率|26.9%|25.6%|25.9%|25.0%|25.2%| |ROE|26.7%|20.2%|21.0%|20.7%|21.4%| |ROIC|27.1%|19.2%|21.9%|20.9%|20.8%| |偿债能力| | | | | | |资产负债率|20.9%|18.6%|17.8%|17.1%|16.4%| |净负债比率|0.2%|0.2%|0.0%|0.0%|0.0%| |流动比率|2.9|3.5|3.9|4.2|4.6| |速动比率|2.9|3.5|3.9|4.2|4.6| |营运能力| | | | | | |总资产周转率|0.6|0.5|0.6|0.6|0.6| |存货周转率| | | | | | |应收账款周转率|16.6|18.0|22.8|22.6|22.6| |应付账款周转率|2.0|2.5|2.8|2.7|2.7| |每股资料(元)| | | | | | |EPS|15.62|13.12|14.80|15.55|17.09| |每股经营净现金|16.46|17.33|17.82|18.87|20.63| |每股净资产|61.96|68.05|72.84|77.29|82.73| |每股股利|7.00|10.00|11.10|11.66|12.82| |估值比率| | | | | | |PE|14.9|17.8|15.8|15.0|13.6| |PB|3.8|3.4|3.2|3.0|2.8| |EV/EBITDA|9.6|13.1|10.6|10.2|9.3| [12]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[9] 报告的核心观点 - 25Q1公司营收、归母净利润、扣非净利润同比增长，季度收入自2023年以来重返正增长区间，新游《问剑长生》贡献超3.6亿流水增量，《问道》端游及《一念逍遥》流水环增，关注核心产品后续流水变动趋势及新品测试和上线节奏，预计2025/2026年公司归母净利润分别为10.3亿/11.5亿，对应PE 15.8 / 14.2倍，维持买入评级[2][13] 根据相关目录分别进行总结 财务表现 - 25Q1公司实现营收11.36亿元（同比+22.5%/环比+29.4%），归母净利润2.83亿元（同比+11.8%），扣非净利润2.75亿元（同比+38.7%），2023年以来首次季度收入重返正增长区间[4] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为41.88亿、44.59亿、46.69亿元，归属于母公司所有者的净利润分别为10.32亿、11.52亿、12.47亿元[19] 游戏业务表现 - 25Q1《问道》端游流水3.21亿（同比-16.3%/环比+34.9%），《问道手游》流水4.41亿（同比-15.9%/环比-4.3%），《一念逍遥》流水1.30亿（同比-22.9%/环比+11.1%），新游《问剑长生》流水3.63亿[5] - 截至2025.3.31，公司尚未摊销的充值及道具余额共4.65亿元，较2024年年末减少0.13亿元[5] - 25Q1公司境外收入下滑至1.17亿元（同比-15.95%/环比-10.69%）[5] 费用与收益情况 - 25Q1因新上线《问剑长生》发行投入大，销售费用同比增加0.66亿/环比增加1.65亿至3.60亿，销售费用率环比+9.5pct至31.7%，同比基本稳定[6] - 25Q1财务费用为-0.1亿元，汇兑收益同比减少，投资净收益为0.35亿元[6] 产品后续计划 - 《问道手游》9周年庆于4月25日启动，关注其后续表现[13] - 《杖剑传说（代号M88）》3月26日开启全平台预约，计划2025年上半年上线；《九牧之野》计划2025年下半年上线；《问剑长生》后续将登陆中国港澳台及欧美等地区[13]

公司动态 - 吉比特澄清广州研发团队解散传言，表示广州研发中心未解散且未进行大裁员 [1][6] - 公司近期对自研项目进行评审，停掉部分不符合标准的项目，但强调不会大裁员，优秀人员将调配至其他项目 [4][5] - 创始人卢竑岩回应调整原因，指出部分在研项目不及预期，而非资金压力 [6] - 公司制作人培养体系存在问题，"放养"策略导致制作人过于关注留存数据而忽视游戏创意 [7] 财务表现 - 2024年1至9月营业收入8.59亿元，同比下降10.36%；年初至报告期末营业收入28.18亿元，同比下降14.77% [11][12] - 归属于上市公司股东的净利润1.40亿元，同比下降23.82%；年初至报告期末净利润6.58亿元，同比下降23.48% [11][12] - 三大主力产品《问道》《问道手游》《一念逍遥》总流水29.72亿元，同比下降17.19%，其中《一念逍遥》流水同比大幅下降46.40% [12] 产品情况 - 主力产品上线时间较长，《问道》端游运营19年，《问道手游》9年，《一念逍遥》4年 [12] - 新游《超进化物语2》《失落四境》市场反响平淡，《重装前哨》商业化表现未达预期 [13] - 新上线3D放置修仙手游《问剑长生》表现优异，App Store游戏畅销榜平均排名第41名，最高至第14名 [13][14] - 储备产品《杖剑传说》和《九牧之野》已取得版号，计划2025年上线 [15] 战略调整 - 公司未来将集中资源投入头部产品，聚焦《问剑长生》和《杖剑传说》等项目 [16][18] - 雷霆游戏计划未来三年原则上不涨薪，职级晋升放缓，福利调整为保底13薪，但绩效奖金总额提升至当前三倍 [17][18] - 战略收缩已在进行，如《异象回声》运营主体变更 [19] - CTO表示将集中资源打造真正有影响力的爆款，而非在同质化市场中博取微薄利润 [18]