行业整体表现 - 2025年第三季度中国国内游戏市场实际销售收入为880.26亿元，环比增长6.96%，同比下降4.08% [1] - 客户端游戏市场实际销售收入为202.9亿元，环比增长16.05%，同比增长19.88% [1] - 移动游戏市场实际销售收入为643.89亿元，环比增长4.39%，同比下降1% [1] A股游戏公司财务概况 - 23家A股游戏公司前三季度合计营收为1078.68亿元，同比增长8.18%，合计净利润为215.56亿元，同比增长39.13% [1] - 13家游戏公司营收实现正增长，占比56.52%，17家游戏公司实现盈利，占比73.91% [1] - 3家游戏公司实现扭亏为盈，分别为完美世界、冰川网络、星辉娱乐 [1] 重点公司业绩表现：世纪华通 - 前三季度营收达272.23亿元，已超去年全年水平，净利润43.57亿元，同比增长141.65% [1] - 第三季度实现营收100.16亿元，同比增长60.19%，净利润15.71亿元，同比增长88.49% [1] - 子公司点点互动旗下游戏《Kingshot》单月收入环比再涨5%，突破1亿美元 [1] 重点公司业绩表现：三七互娱 - 前三季度营收为124.61亿元，同比下降6.59%，净利润为23.45亿元，同比增长23.57% [1] - 第三季度营收为39.75亿元，同比下降3.23%，净利润为7.69亿元，同比增长32.53% [1] 重点公司业绩表现：吉比特 - 前三季度营收为44.86亿元，同比增长59.17%，净利润为12.14亿元，同比增长84.66% [2] - 第三季度营收达19.68亿元，同比增长85.12%，净利润为5.4亿元，同比增长95.49% [2] - 新产品《杖剑传说》营收已突破16亿元，《道友来挖宝》营收超过3亿元 [2] 重点公司业绩表现：巨人网络 - 前三季度实现营业收入33.68亿元，同比增长51.84%，净利润14.17亿元，同比增长32.31% [2] - 第三季度实现营业收入17.5亿元，同比增长78.57%，净利润7.99亿元，同比增长50.47% [2] - 爆款新游戏《超自然行动组》7月达成同时在线玩家超100万的成就 [2] 重点公司业绩表现：冰川网络 - 前三季度实现营业收入18.76亿元，同比下降5.39%，净利润5.02亿元，上年同期为-4.67亿元，实现扭亏为盈 [2] - 公司发行策略转向聚焦“投放回收率”指标，大幅削减了投放力度 [2] 行业排名变化 - 完美世界、巨人网络分别从去年的第4名、第9名，前进到第3、第7名 [1] - 吉比特的排名较去年同期提升2位 [1]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并予以“维持” [10] 报告核心观点 - 传媒互联网行业延续复苏趋势，2025年前三季度营收同比增长5.72%至4048亿元，归母净利润同比增长43.87%至326亿元，盈利能力进一步改善 [2][5] - 2025年第三季度行业复苏势头增强，单季度营收同比增长8.81%至1390亿元，归母净利润同比大幅增长53.79%至105亿元 [5] 行业整体表现 - 行业盈利能力持续改善，2025年前三季度毛利率和归母净利率同比均有所提升，其中2025Q3毛利率同比增长2.82个百分点至31.2%，归母净利率同比增长2.21个百分点至7.5% [26] - 费用率整体稳定，2025Q3销售费用率同比提升0.93个百分点至13.1%，但管理费用率同比优化0.45个百分点至6.7% [31] 游戏板块 - 游戏板块表现强劲，2025Q3实现收入271亿元，同比增长35.2%，归母净利润51.8亿元，同比大幅增长136.0%，环比增长35.7% [6][40] - 板块自2023年第二季度起已连续10个季度实现营收同比正增长，受益于优质新游上线和暑期季节性因素 [6][40] - 2025年第三季度中国游戏市场实际销售收入环比增长6.96%至880.26亿元，结束了自2024年第四季度以来的连续下滑趋势 [33] 互联网板块 - 互联网板块延续修复趋势，2025Q3实现营收91亿元，同比微降0.8%，实现归母净利润6.6亿元，同比下滑15.3% [6][59] - 移动互联网流量稳健增长，2025年8月月活用户达12.67亿，4月用户月人均使用时长达171小时，在线视频使用时长同比增长22.1% [52][54] - 权重个股芒果超媒2025年第三季度广告业务实现同比增长，迎来明确业绩拐点 [6][61] 营销板块 - 广告营销持续弱复苏，梯媒彰显韧性，2025年1-8月电梯LCD和海报广告花费分别同比增长11.0%和9.2% [68] - 2025年第三季度营销板块实现营收493.8亿元，同比增长7.9%，但归母净利润同比下滑7.6%至19.7亿元，利润端略有承压 [7][72] 影视院线板块 - 电影大盘表现稳健，2025年第三季度票房达127.18亿元，同比增长17.05% [7][79] - 板块内部分化明显，院线板块2025Q3收入同比增长1.7%至57.0亿元，归母净利润扭亏为盈至4.1亿元；影视板块收入增长5.0%至37.0亿元，但归母净利润为-2.6亿元 [7][83] 出版板块 - 图书零售市场持续负增长，2025年7月/8月/9月码洋同比分别下降2.78%/1.69%/7.84% [8][94] - 2025年第三季度出版板块营收同比下滑4.9%至310.5亿元，但归母净利润同比增长11.2%至24.7亿元，主要受税收优惠影响；剔除税收因素后，利润总额同比下滑10.3%至27.5亿元 [8][94]

公司业绩表现 - 2025年前三季度归母净利润为12.14亿元，同比增长84.66% [1] - 2025年第三季度归母净利润为5.69亿元，同比增长307.70%，环比增长57.58% [1] - 业绩表现位于预告区间的上限 [1] 财务状况与递延收入 - 截至2025年第三季度末，公司尚未摊销的充值及道具余额为6.35亿元 [1] - 该余额较2024年末的4.78亿元增加了1.57亿元 [1] - 余额增加主要源于2025年1-9月新上线产品带来的收入递延 [1] 产品管线与增长动力 - 2025年新上线产品包括《杖剑传说（大陆版）》《道友来挖宝》《杖剑传说（境外版）》《问剑长生（大陆版）》 [1] - 未来增长动力包括2025年第四季度及2026年多款产品在新地区上线，如《问剑长生》在中国港澳台及韩国地区，《杖剑传说》境外区域以及代理产品《九牧之野》 [1] - 已上线产品《杖剑传说》将在2026年全年贡献流水 [1] 未来业绩预测 - 预计公司2025年至2027年营业收入分别为61.87亿元、68.05亿元、72.14亿元 [1] - 预计公司2025年至2027年归母净利润分别为16.95亿元、20.28亿元、22.87亿元 [1] - 对应市盈率分别为19.21倍、16.06倍、14.24倍 [1]

行业整体表现 - 2025年第三季度游戏行业营收达到303.62亿元，同比增长28.6%，环比增长9.48% [1][2] - 2025年第三季度行业利润为57.77亿元，同比增长112%，利润率达19% [1][2] - 行业归母净利润总额同比增长112%，实现强劲增长 [1][2] - 头部公司如ST华通、三七互娱、巨人网络、恺英网络、吉比特单季度归母净利润均超过5亿元，且增速均超过35% [1][2] 政策与市场环境 - 国产游戏版号发放数量创新高，2025年累计发放1354个，超过2024年全年的1306个 [2] - 进口版号保持每月稳定发放的节奏 [2] - 2025年1-9月中国游戏市场实际销售收入同比增长7.11% [2] - 客户端游戏收入在第三季度大幅增长，移动游戏市场因2024年高基数影响同比微降 [2] 重点公司业绩与产品 - 恺英网络2025年第三季度归母净利润为6.3亿元，创单季度新高，同比增长34.5%，毛利率达84.2% [3] - 恺英网络高毛利业务占比提升，其“996传奇盒子”业务基于近300亿元的“传奇”IP市场，并于2025年7月完成IP授权确立及与三家头部厂商的合作协议签署 [3] - 巨人网络2025年第三季度还原后营收为21.5亿元，较第二季度的10.67亿元增长101.5% [3] - 巨人网络重点产品《超自然行动组》贡献显著流水增量，产品排名稳定在iOS游戏畅销榜前20名水平，并保持高频更新节奏 [3] - 吉比特2025年第三季度归母净利润为5.69亿元，同比增长307.7%，处于业绩预告范围上沿 [4] - 吉比特产品《杖剑传说》前三季度大陆地区流水合计11.66亿元，稳定在iOS游戏畅销榜前40名；新品《道友来挖宝》自5月上线至9月底流水达3.16亿元 [4] - 吉比特后续业绩看点包括《问剑长生》、《仗剑传说》境外地区上线及SLG储备产品《九牧之野》 [4] - ST华通出海产品《Whiteout Survival》国内外版本表现稳定，新品《Kingshot》验证“休闲+SLG”模式可行性，出海榜排名仅次于《Whiteout Survival》，国内版本排名持续爬升 [4]

投资评级 - 报告对吉比特（603444）的评级为“买入”，且维持此评级 [1][11] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩表现强劲，归母净利润同比增长307.70%，落于业绩预告上沿，主要得益于《杖剑传说（大陆版）》、《杖剑传说（境外版）》、《道友来挖宝》、《问剑长生（大陆版）》等新上线产品贡献增量 [7][8] - 公司未来增长动力明确，重点关注产品在新地区的上线计划以及储备产品的推出，包括《问剑长生》预计于2025年第四季度在中国港澳台、韩国等地区上线，《杖剑传说》的欧美、韩国等境外区域发行在规划中，代理产品《九牧之野》预计2026年第一季度上线 [8][11] - 基于产品矩阵丰富及新地区上线带来的利润增量预期，报告预测公司2025-2027年营业收入分别为61.87亿元、68.05亿元、72.14亿元，归母净利润分别为16.95亿元、20.28亿元、22.87亿元 [10][11] 业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入44.86亿元，同比增长59.17%，归母净利润12.14亿元，同比增长84.66% [8] - 2025年第三季度单季实现营业收入19.68亿元，同比增长129.19%，环比增长42.37%，归母净利润5.69亿元，同比增长307.70%，环比增长57.58% [8] - 截至2025年第三季度末，公司尚未摊销的充值及道具余额为6.35亿元，较2024年末的4.78亿元增加1.57亿元，主要因新产品上线导致收入递延 [7] 分红情况 - 2025年第三季度公司向全体股东每股派发现金红利6元（含税），合计派发现金分红4.31亿元（含税），占当期归母净利润的75.67% [8] - 2025年前三季度累计现金分红达9.04亿元（含税），占当期归母净利润的74.47% [8] 财务预测 - 预测公司2025年营业收入为61.87亿元（同比增长67%），2026年为68.05亿元（同比增长10%），2027年为72.14亿元（同比增长6%） [10] - 预测公司2025年归母净利润为16.95亿元（同比增长79%），2026年为20.28亿元（同比增长20%），2027年为22.87亿元（同比增长13%） [10] - 预测公司2025年摊薄每股收益为23.53元，2026年为28.15元，2027年为31.74元 [10] - 预测公司2025年ROE为32%，2026年及2027年均为35% [10]

行业整体表现 - 2025年第三季度行业营收达到303.62亿元，同比增长28.6%，环比增长9.48% [1] - 2025年第三季度行业利润为57.77亿元，同比增长112%，利润率为19% [1] - 2025年1-9月中国游戏市场实际销售收入同比增长7.11%，客户端游戏收入在三季度大幅增长 [1] - 头部公司如ST华通、三七互娱、巨人网络、恺英网络、吉比特单季度归母净利润均超过5亿元，增速在35%以上 [1] 政策与市场环境 - 2025年累计发放1354个国产游戏版号，超过2024年全年的1306个，版号发放节奏稳定，进口版号每月稳定发放 [1] 重点公司业绩与产品分析 - 恺英网络2025年第三季度归母净利润6.3亿元，创单季度新高，同比增长34.5%，毛利率达84.2% [2] - 恺英网络“996传奇盒子”业务基于近300亿元的“传奇”IP市场，已于2025年7月完成IP授权确立并与三家头部厂商签署合作协议 [2] - 巨人网络2025年第三季度还原后营收21.5亿元，环比第二季度的10.67亿元增长101.5%，主要受重点产品《超自然行动组》流水增量贡献 [2] - 《超自然行动组》保持高频更新，排名稳定在iOS游戏畅销榜20名左右，9月流水预期稳定 [2] - 吉比特2025年第三季度归母净利润5.69亿元，同比增长307.7% [2] - 吉比特《杖剑传说》大陆地区前三季度流水合计11.66亿元，稳定在iOS游戏畅销榜前40名 [2] - 吉比特《道友来挖宝》5月上线，截至9月底流水达3.16亿元，后续期待《问剑长生》、《仗剑传说》境外上线及SLG储备《九牧之野》贡献业绩 [2] - ST华通出海产品《Whiteout Survival》国内外版本表现稳定，新品《Kingshot》验证“休闲+SLG”模式可行性，出海榜排名仅次于《Whiteout Survival》，国内APP排名持续爬升 [2]

投资评级 - 报告对吉比特的投资评级为“买入”，并予以维持 [3][6] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩表现亮眼，归母净利润为5.7亿元，同比增长308%，靠近预告区间上限，好于市场预期 [6] - 新游戏《杖剑传说》是业绩增长核心支撑，其大陆版Q3流水达7.4亿元，境外版Q3流水达4.8亿元，整体流水贡献超12亿元，持续性好于预期 [6] - 新游戏《道友来挖宝》展露头角，Q3月流水达到1亿元水平，稳居微小畅销榜TOP5 [6] - 高ROI自研游戏流水占比提升，带动Q3毛利率环比提升1.1个百分点至94.6%，销售费用率环比降低3.6个百分点至30.85% [6] - 基于新品表现好于预期，报告上调了公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为17.8亿元、20.1亿元和23.1亿元 [6] 财务表现与预测 - 2025年前三季度公司营业总收入为44.86亿元，同比增长59.2%；归母净利润为12.14亿元，同比增长84.7% [2] - 报告预测公司2025年营业总收入为62.65亿元，同比增长69.5%；归母净利润为17.79亿元，同比增长88.3% [2] - 报告预测公司2026年营业总收入为71.56亿元，同比增长14.2%；归母净利润为20.08亿元，同比增长12.8% [2] - 报告预测公司2027年营业总收入为77.88亿元，同比增长8.8%；归母净利润为23.10亿元，同比增长15.0% [2] - 公司盈利能力显著提升，2025年前三季度毛利率为93.3%，预计2025年全年毛利率为93.4% [2] 产品管线与展望 - 对于《道友来挖宝》，报告认为其仍具备上行潜力，高ROI水平能为公司带来较大弹性 [6] - 新品方面，《问剑长生》预计2025年底上线中国港澳台和韩国；代理的SLG游戏《九牧之野》正在调优，预计2025年底至2026年初上线 [6] - 中期关注项目包括M95、M98及《重装前哨2》等 [6] 股东回报 - 公司2025年第三季度分红4.3亿元，前三季度累计分红达9.0亿元，分红比例高达74.5% [6] - 若全年分红比例保持74.5%，基于报告的盈利预测，股息率将达到4.1% [6]

投资评级与目标 - 报告对吉比特的投资评级为“增持” [6] - 报告设定的目标价格为602.00元，相较于当前价格472.98元存在上行空间 [6] 核心财务表现与预测 - 2025年前三季度归母净利润为12.14亿元，同比增长84.66%，单季度归母净利润为5.69亿元，同比增长307.7%，业绩处于预告区间上沿 [11] - 2025年前三季度营业收入为44.86亿元，同比增长59.17%，单季度营业收入为19.68亿元，同比增长129.19% [11] - 公司宣告第三季度现金分红方案，每股派发现金红利6元，2025年前三季度累计分红总额达9.04亿元 [11] - 财务预测显示，公司2025年预计营业总收入为63.98亿元，同比增长73.1%，归母净利润为15.23亿元，同比增长61.2% [4] - 预计2026年营业总收入将增长至83.99亿元，归母净利润增长至21.68亿元 [4] - 预计每股收益将从2025年的21.15元增长至2026年的30.10元 [4][11] - 净资产收益率预计将从2025年的28.2%提升至2026年的34.1% [4] 核心产品运营表现 - 核心产品《杖剑传说》在大陆地区前三季度流水合计11.66亿元，稳定在iOS游戏畅销榜前40名 [11] - 新产品《道友来挖宝》于2025年5月上线，截至9月底流水达3.16亿元 [11] - 公司1-9月境外营收为5.88亿元，同比增长59.46% [11] - 《杖剑传说（境外版）》于2025年7月15日在境外上线，累计流水达4.78亿元，在日本地区排名iOS游戏畅销榜前60，中国港澳台地区排名前10 [11] 未来增长驱动因素 - 《问剑长生》预计于2025年第四季度在中国港澳台、韩国等地区上线 [11] - 《杖剑传说》在欧美、韩国等境外区域的发行尚在规划中 [11] - 储备产品三国题材赛季制SLG手游《九牧之野》已于10月开启线下试玩，预计2025年第四季度或2026年第一季度上线 [11] - 报告基于公司产品突出表现上调了盈利预测，并将2026年目标价上调至602元，对应2026年20倍市盈率 [11] 估值与同业比较 - 根据预测，公司当前股价对应2025年市盈率为22.37倍，2026年市盈率为15.71倍 [4] - 可比公司2026年平均市盈率估值为19.37倍，公司估值低于行业平均水平 [13]

投资评级 - 报告对吉比特（603444.SH）的投资评级为“买入”，并予以“维持” [7] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩表现强劲，营收与利润均接近预告区间上限，主要得益于新游戏的成功上线及游戏出海业务的显著贡献 [2][4] - 核心新游《杖剑传说》表现稳健，游戏出海业务亮眼，小游戏亦贡献可观流水增量 [2][5][10] - 公司积极推进股东回报，2025年前三季度分红比例超过74% [10] - 展望未来，需关注核心产品流水变动趋势及新品测试和上线节奏 [2][10] 财务业绩表现 - 2025年第三季度实现营业收入19.7亿元，同比增长129.2% [2][4] - 2025年第三季度实现归母净利润5.7亿元，同比增长307.7% [2][4] - 2025年第三季度实现扣非净利润5.6亿元，同比增长273.7% [2][4] - 业绩表现均贴近预告区间上限 [2][4] 核心游戏产品表现 - 新游《杖剑传说（大陆版）》于5月底上线，25Q3实现流水7.42亿元；其境外版本7月上线，Q3贡献流水4.78亿元 [10] - 新游《问剑长生（大陆版）》于1月初上线，25Q3贡献流水1.47亿元（Q1/Q2流水分别为3.63亿/2.03亿元） [10] - 经典游戏《问道手游》25Q3实现流水4.28亿元，同比下降6.3%，但较上半年整体下滑幅度有所收窄 [10] - 公司自研小程序游戏《道友来挖宝》5月上线以来合计贡献流水超过3亿元 [10] - 由于多款新游戏贡献增量流水，截至2025年9月30日，公司尚未摊销的充值及道具余额为6.35亿元，较2025年6月30日的5.67亿元显著增长，为后续业绩释放奠定基础 [10] 游戏出海与收入结构 - 《杖剑传说（境外版）》表现亮眼，带动公司25Q3境外收入大幅增长至3.87亿元（24Q3/25Q2境外收入分别为1.14亿/0.84亿元） [10] - 境外收入占比提升至20% [10] 费用与运营效率 - 由于《杖剑传说》等新游处于上线初期，发行投入较大，25Q3销售费用同比增加3.6亿元/环比增加1.3亿元至6.1亿元 [10] - 25Q3销售费用率同比提升2.0个百分点/环比下降3.6个百分点至30.9% [10] - 管理及研发费用因团队奖金等因素有所增长，但受益于收入增长及人员优化，公司25Q3整体费用率下降 [10] - 25Q3财务费用为-0.1亿元，主要得益于利息收入、汇率波动收益及投资等 [10] - 25Q3投资净收益为0.25亿元 [10] 产品管线与市场表现 - 《杖剑传说》25Q3在App Store游戏畅销榜排名中国大陆最高第13名，中国港澳台三地最高第1名 [10] - 小游戏《道友来挖宝》自7月以来稳居微信小游戏畅销榜前十 [10] - 《问剑长生》预计于25Q4在中国港澳台、韩国等地区上线 [10] - 《杖剑传说》的欧美、韩国等境外区域发行亦在规划中 [10] - 代理的SLG手游《九牧之野》已于10月开启线下试玩，预计25Q4或26Q1上线 [10] 股东回报 - 公司拟每10股派发现金红利60元（含税），拟现金分红总额4.31亿元，占当期净利润比例约为75.6% [10] - 2025年前三季度累计现金分红总额达9.04亿元，占同期净利润比例约为74.5% [10] 盈利预测与估值 - 预计公司2025年归母净利润为16.9亿元，2026年为19.0亿元 [10] - 对应2025年市盈率（PE）为20.6倍，2026年为18.3倍 [10]

投资评级与目标 - 报告对吉比特维持"增持"投资评级 [5] - 基于可比公司2025年调整后平均市盈率22倍，给予目标价514.14元 [3] - 当前股价为483.55元（2025年10月30日） [5] 核心观点与业绩预测 - 公司2025年第三季度收入为19.7亿元，同比增长129%，归母净利润为5.7亿元，同比增长308% [9] - 盈利预测上调：预计2025/2026/2027年归母净利润分别为16.84/18.05/21.47亿元（原预测为15.08/17.79/19.36亿元） [3] - 业绩增长驱动因素包括新游戏《杖剑传说》流水稳定以及《道友来挖宝》流水超预期 [3][9] 现有游戏表现 - 自研游戏《杖剑传说》于2025年5月29日上线，畅销榜排名突破前15，尽管月流水环比有所下滑，但自8月起趋于稳定，预计第四季度将继续贡献显著增量 [9] - 《问道》衍生小游戏《道友来挖宝》于2025年5月推出，至9月已贡献3.16亿元流水增量，有效召回流失用户并放大IP价值 [9] 新产品储备与展望 - 代理SLG手游《九牧之野》预计将在中国大陆、港澳台及韩国等地区上线，其核心特色为"自由行军不走格子"和"多队搭配即时对抗" [9] - 该产品若成功突破，预计将在2026年为公司贡献增量，SLG赛道属于长生命周期类型 [9] - 公司预计2025年营业收入将达62.97亿元，同比增长70.4%，2026年及2027年增速预计分别为16.8%和16.1% [4] 财务指标预测 - 盈利能力提升：预计2025年毛利率为92.8%，净利率为26.7%，净资产收益率（ROE）为29.4% [4] - 每股收益预测：2025/2026/2027年分别为23.37元、25.05元、29.81元 [4] - 估值水平：基于2025年预测每股收益，市盈率为20.7倍 [4]