**涉及的公司与行业** * **公司**: 雅迪控股 (电动两轮车制造商) * **行业**: 电动两轮车行业 (包括电动自行车、电轻摩、电摩) 及海外市场拓展 **核心观点与论据** **1. 海外业务爆发式增长，成为核心驱动力** * **订单与销量激增**: 2026年第一季度海外订单接近10万台 (97,000-98,000台)，其中3月单月超5万台[2]；4月计划订单超7.5万台，截至4月13日已确认订单突破6万台[3][9]；2026年Q1海外业务同比增长超过60%[3] * **增长催化剂**: 越南“油荒”现象提前催化了市场需求，原计划应对2026年7月1日河内一环禁摩政策的需求被提前释放[2][3] * **全年目标**: 2026年海外销量保守目标为40万至45万台[4]，但若3、4月的强劲势头持续，全年销量可能超出预期[9] **2. 国内业务显现回暖迹象，全年目标稳健** * **季度出货数据**: 2026年Q1工厂总出货量：1月897,000台，2月400,000台，3月2,050,000台[3]；终端发货量：1月约600,000台，2月500,000台，3月1,500,000台[4] * **结构性增长**: 剔除一次性补货因素后，国内两轮车主业Q1发货量约270万-280万台，表现相对稳健[3][4]；三轮车业务Q1同比增长近50%，商用车(含共享/外卖)同比增长超40%[3] * **全年展望**: 2026年集团初步销量目标设定为1,700万台[2][4]；预计销售季节性将回归正常，下半年销量占比约55%[2][4]；若国内两轮车业务在Q2、Q3追平基数，全年实现5%增长是可能的[4] **3. 渠道策略重大调整，以低成本实现快速扩张** * **海外渠道转型**: 自2025年Q4起，策略从高投入的“专营专店”模式转向“全渠道铺货”[2][8]；网点类型扩展至商超、消费电子店、五金家电店等[8] * **网点数量激增**: 海外网点数从2025年底的1,700个增至2026年3月底的3,700个[2][8]；2026年全年目标为扩充至10,000个网点[2][8] * **组织与模式**: 海外业务由独立事业部负责，总编制近1,000人[8]；渠道取消二级代理，所有加盟商均为一级经销商，直接面向C端销售[2][9] **4. 产品结构升级与技术路线前瞻** * **产品高端化**: 产品结构向电摩/电轻摩转型，导致电动自行车占比下降[3]；东南亚市场电摩/电轻摩用户增多[3] * **电池技术迭代**: 东南亚市场锂电池渗透率已提升至接近30%[3][11]；公司看好钠电池前景，第三代钠电产品已完成冬测，支持快充且成本优势显著[2][11]；计划未来在海外当地至少进行钠电池PACK（电池包组装）[10] * **解决市场痛点**: 公司认为钠电池是解决东南亚中低速电动车需求的优异方案，目标推出成本约两千多元的4-5度电钠电池包，使终端整车售价控制在七八千元，并实现两小时内充满电[11] **5. 供应链加速本地化以支持海外增长** * **本地化率提升**: 越南生产基地的单车本地配套率已超过60%[2][10] * **应对产能压力**: 因2026年日产量激增，公司正引导国内供应商共同出海，以降低运输成本和时间成本，持续提升本地供应链占比[2][10]；铅酸电池部分已在越南通过代工厂生产[10] **6. 财务表现与盈利改善措施** * **历史亏损**: 2025年海外业务因高额人员成本及专卖店投入，全年亏损约3亿元[2][8]；例如越南200多人团队对应15万台销量，印尼近100人团队对应1万多台销量，人均效率低[8] * **盈利改善路径**: 通过取消二级代理、直面C端、采用灵活低成本的加盟模式来提升盈利能力[2]；新的全渠道模式避免了高额的硬性成本投入[8] **7. 新品牌项目与竞争格局** * **新品牌进展**: 保密级新品牌项目于2025年2月立项，人员、设计、供应链均独立于现有体系[2][7]；预计2026年8-9月产品正式面市[2][7] * **市场竞争**: 在越南市场，面对VinFast等本土品牌，公司认为长远竞争核心在于产品品质和解决用户需求的能力[10]；对于换电模式，公司持保留观察态度，认为其在国内尚未盈利且成本高[10] **其他重要但可能被忽略的内容** * **市场情绪与政策影响**: 消费者购车是刚性需求，政策影响主要体现在整车厂和经销商层面[6]；参考2019年新国标经验，政策稳定后市场需求可能后置释放[6] * **具体销量目标分解**: 2026年三轮车业务目标从2025年的95万台增长至130万台；外卖共享等品类预计新增10万台[4] * **历史销量基数**: 2025年4月至9月国内销量基数分别为130万、140万、170万、200万、220万、90万台，为2026年增长提供参考[4] * **技术驱动理念**: 公司强调在无“禁摩”政策红利的海外市场，技术进步和产品力提升是获得消费者认可的关键[12]

爱玛科技电话会议纪要关键要点 涉及的行业与公司 * 行业：两轮电动车行业、三轮电动车行业、海外电动车市场[1] * 公司：爱玛科技（提及雅迪、九号作为竞争对手）[1][4] 国内两轮车市场：需求韧性超预期，格局优化 * **需求韧性超预期**：2026年1-2月龙头终端销售未下滑，证伪了市场此前预期的5-10%下滑，行业需求趋稳[2][3] * **需求属性偏刚性**：对应3~5公里通勤半径内高频出行场景，不完全受新国标切换扰动[3] * **新国标影响有限**：虽然带来成本上行压力与短期消费者观望，但限速要求已出现明显松动迹象，头部企业在产品上已进行适配[3] * **以旧换新政策影响**：2025年一季度有拉动，但自2025年4月后部分区域已停止，整体“虹吸效应”偏弱，对2026年基数影响有限[3] * **行业格局向头部集中**：新国标推高准入门槛，依赖代工的小品牌加速退出，头部品牌具备继续抢占份额的条件[2][4] * **高端品牌错位竞争**：九号等偏高端智能品牌定位差异化，核心诉求并非通过激进价格策略对爱玛等传统龙头发起正面冲击，对龙头份额的系统性挤压有限[2][4] * **行业增长特征**：国内市场将呈现“趋稳、小幅增量、结构升级”特征，叠加龙头份额提升，常态化复合增速有望维持在中高个位数及以上[4] 三轮车业务：高盈利增长引擎 * **收入与盈利贡献**：三轮车收入占比已接近10%，净利率水平约在11%及以上，单车盈利接近400元[2][4] * **增长潜力巨大**：行业正进入品牌化阶段，过往格局高度分散，爱玛凭借渠道基础有利于抢占份额[4] * **历史与未来增速**：过去几年复合增速约30%，随着新产能落地，2026年增速可能进一步加快，大概率至少存在50%以上增长的可能性[4] * **对公司增长拉动**：三轮车业务有望额外为公司带来中高个位数及以上的增长拉动[2][4] * **公司整体增长预期**：综合两轮车平稳增长与三轮车加速成长，整体实现中高个位数以上增长、在较好情形下达到双位数增长的概率较高[4][5] 海外市场：中长期“期权型”增量 * **市场阶段**：海外市场仍处于起步阶段，但具备潜在增量空间[5] * **核心驱动力**：东南亚市场正处于“油改电”趋势形成期，政策层面引导油摩向电摩切换[2][5] * **政策环境**：2026年以来已观察到越南等核心市场出现政策导向（如不允许油摩进入），印度等区域存在补贴政策加持[5] * **公司布局**：中国企业在产业链与规模方面具备优势，爱玛已在当地推进尝试、准备与布局，包括工厂布局[2][5] * **发展节奏与意义**：预计未来3-5年海外市场将逐步迈入加速成长阶段，对爱玛而言体现为一项潜在“期权型”增量机会，有望为公司中长期增长潜力的延续提供支持[2][5] 股东回报与估值：具备修复空间 * **资本开支与分红**：公司资本开支呈逐步减少趋势，分红意愿与能力提升，未来分红比例有望提升至50%及以上，对应股息率约4.5-5%以上[2][6] * **当前估值水平**：当前对应2026年估值已回落至约9倍左右，处于相对偏低水平[2][6] * **估值修复条件**：若2026年终端需求与数据表现好于此前预想（如3月数据继续验证韧性），则在市场此前“行业或下滑5-10个点”的预期基础上，公司存在向上修复的条件与空间[6][7]

公司与市场动态 - 印度驻利比里亚大使为一座占地3500平方英尺的综合销售服务中心揭幕，该中心提供两轮、三轮车的销售、专业维修及原厂配件一站式服务 [1] - 该设施由当地长期经销商Silver Automobiles Limited打造，配备了透明的可视维修区、空调候车区等设施，旨在提升服务标准 [1] 行业与贸易表现 - 上一年印度与利比里亚两国贸易额达到约4亿美元，同比增长50% [1] - 此项投资被描述为对利比里亚交通市场投下的信任票 [1] 市场竞争与影响 - 该品牌摩托车在利比里亚市场占有率高达70% [1] - 其高质量的售后服务对保障数以千计以此为生的年轻驾驶员的收入及安全至关重要 [1] - 当地运输工会对此表示欢迎，并呼吁加强技术培训合作 [1]

文章核心观点 - 根据运满满发布的2026年1月数据，春节前中国各地呈现运输高峰，且不同区域的货运结构展现出鲜明的产业特色与经济发展动向 [1] 区域货运结构分析 - **山东**：农业与工业双轮驱动，发货端以饲料、米面粗粮、有机肥为主，收货端水果涨幅最大 [1] - **广东**：全国供应链节点地位稳固，发货量高的品类包括百货、食品饮料、快递快运，纤维作物因纺织业备货激增，收货端有大量设备零配件、配件零件流入以支撑“世界工厂”的春节运转 [1] - **陕西**：能源与特色农业并重，煤炭、仁果、薯芋大量外发以保障供应，玉米收货激增反映节前养殖与加工备货需求旺盛 [1] - **江苏**：制造业优势突出，设备零配件、塑料粒子稳居发货前列，收货端“三轮车”成为环比涨幅最大品类，是节前货运市场的小众热点 [1] - **河南**：中原物流枢纽作用凸显，粮食、饲料、食品饮料外运全国，热带水果跻身收货前五，显示传统农业大省正迈向多元消费 [1]

股权结构 - 公司持有创驰 18%权益，Allied Apex、严博及王升分别持有 18%、61%及 21%[5] - 2026 年 2 月 3 日 Allied Apex 以 150 万港元收购创驰 40%已发行股本，完成后分别拥有 58%、21%及 21%[7] 业务运营 - 哈驰运营 6 万平方米厂房，设计产能为 10 万辆电动车及 5 万套零部件[10] - 创驰向哈驰提供 50 万美元实缴资本，厂房已试产[10] 交易情况 - 收购与投资合计最高适用百分比比率低于 5%，不构成须公布交易[11]

公司业务与产品结构 - 公司深耕摩托车及通用机械领域，摩托车产品涵盖通路车、大排量摩托车、全地形车、三轮车等 [1] - 通用机械产品涵盖非道路用发动机、家用发电机组、园林机械等 [1] 公司治理与战略调整 - 公司资产重组已落地，实际控制人变更为左宗申，后续有望与宗申在摩托车领域产生更多资源协同效应 [1] - 公司战略明确聚焦“摩托+通机”主业，非核心业务已逐步剥离且减值对利润的拖累已基本消除，后续财务负担较小 [1] 经营业绩与增长 - 2025年上半年摩托车整车营收同比增长23.3% [1] - 2025年上半年通用机械业务营收同比增长52.8% [1] - 无极品牌销量增速较快，全地形车及通机业务均呈现较好增速 [1] 发展前景与估值 - 在主业高增长的背景下，公司有望快速推进业务全球化进程并助力业绩踏上新台阶 [1] - 公司海外成长空间较大 [1] - 公司估值相比可比公司仍处于偏低状态，估值存在向上空间 [1]

公司商业模式与运营情况 - 公司为河南超级康科技有限公司 其向投资者（或称消费者）描述的模式为：在消费的前提下 将公司利润以返利形式回馈给消费者[3] - 公司向投资者承诺的投资回报形式多样 包括：每周固定返利红包（例如投资61000元 下周可获得1800元红包）[1] 以及赠送实物产品如电动车、手机、鞋服等[3] 还承诺未来提供旅游、养老院等养老服务[3] - 公司运营已出现异常 自2023年6月起停止向投资者返利[3] - 面对媒体对具体消费明细的质询 公司工作人员拒绝提供 并质疑媒体采访目的[5] 对于进一步提问 公司表示问题超出范围[7] 涉及的具体交易与产品 - 投资者杨大爷夫妇累计向公司支付120万元人民币[1][3] - 作为投资回报 投资者除获得部分现金返利（具体总额未披露）外 累计获得实物产品包括：二三十双鞋、十几件衣服、三部手机、两辆三轮电动车、三辆两轮电动车[3] - 公司曾设定不同投资额对应的赠品门槛 例如：投资十二万元可获一辆三轮车 投资六万元可获一辆两轮电动车 投资四万元可获一部手机[3] 外部机构介入与法律定性 - 辖区市场监管部门已接到反馈 并表示将进行调查处理[9] - 律师观点指出 该公司的行为模式符合非法集资要件：即以高价销售商品为幌子 向不特定公众吸收资金并承诺补贴退款[9] 若无合理盈利支撑 依靠新资金支付旧补贴 则属于庞氏骗局[9] 若存在主观非法占有故意及隐匿资金等行为 则可能构成集资诈骗[9] - 投资者杨大爷夫妇目前已就此事报警处理[9]

行业与公司 * 涉及的行业为家电行业及其细分领域（白电、黑电、厨电、照明、小家电、清洁设备）以及两轮车行业[1] * 涉及的公司包括白电龙头企业（美的、格力、海尔）、黑电企业（海信、TCL电子）、两轮车企业（爱玛、雅迪、9号公司）以及小米等[3][5][6][9][18][20][26] 核心观点与论据 2026年行业整体策略与展望 * 2026年家电行业整体需求空间明确但增长动力有限，边际景气度和格局变化是关键影响因素[1] * 年度投资策略围绕两大核心主线：把握确定性机会（内需韧性增长、结构性增量、稳定分红）和关注出海赛道[2] * 需求韧性强或格局改善的品类业绩确定性更高，其中白电和两轮车领域的增长机会相对确定[1][4] * 白电行业整体估值相对偏低，龙头企业相对估值处于历史极低水平，可能迎来强劲反弹[3][12] 细分领域前景分析 白电领域 * 前景乐观，以更新需求为主，已进入成熟阶段[5] * 海外市场具备结构性增量，重点龙头企业海外业务近几年保持30%的增长[5] * 预计重点龙头企业收入端将实现5-10%的增长[1][5] * 尽管房地产销售大幅下滑，白电核心品类（如空调、冰箱）依然保持个位数增长，显示出强韧性[3][13] * 中期看，中国空调保有量（约155-156台/百户）对比日本（290台以上）仍有提升空间[13] * 非洲、拉美、东南亚等地区空调渗透率仅20%-30%，冰洗产品在部分区域渗透率约50-60%，存在外需增量空间[13] * 小米家电业务2025年三季度下降15.7%，其高端化战略使得价格竞争缓释，行业格局有所改善[5][14] * 铜价上涨对盈利有影响（空调成本占比约22%），但整体影响有限[15][16] * 2025年原材料价格上涨对综合成本影响较小，综合成本保持在个位数甚至负增长范围内，2026年业绩增长确定性高[17] 两轮车市场 * 具备刚需属性，存量更新有底盘支撑[1][9] * 新国标加持下行业格局优化，中高端市场拓展带来结构性增量[1][9] * 若内需良好，潜在弹性较大，有望实现个位数以上增长[1][9] * 行业预测2026年整体需求可能下滑5%-10%，但刚需属性及共享单车、三轮车增量带来结构性机会[19][20] * 海外市场（如东南亚、欧美）潜力巨大，政策支持“油改电”，中国品牌凭借成本与产品优势有望抢占份额[21] 黑电领域 * 需求相对可选，需求中枢萎缩但有结构性升级趋势[1][6] * 受外部环境影响不确定性较高，国内企业竞争激烈，毛利率提升受制约[1][6] 厨电与照明领域 * 受地产后周期影响，短期需求可能回落[1][7] * 行业格局优化，中期利好龙头企业[1][7] 小家电及清洁设备领域 * 细分品类多且偏可选，清洁设备值得重点关注[1][8] * 海外市场需求良好，国内因补贴因素可能有回流风险[1][8] * 经营层面逐步改善，值得关注但不作为核心主线[1][8] 其他重要内容 企业财务与股东回报 * 白电龙头企业（美的、格力、海尔）账上现金充裕，承诺提高分红比例，预计超过70%，并可能持续提升，同时进行大额回购和注销[3][18] * 格力承诺分红率稳在50%以上，海尔目标股息率接近5%[3][18] 出海与全球化 * 出海赛道呈现新品类迸发、渗透率低位以及龙头企业在海外积累品牌和渠道基础并加速品类扩张的趋势[2] * 品牌出海是未来重要发展方向，适用于两轮车及其他相关产业[22] * 中国企业在全球自动化领域具有竞争优势，得益于工程师红利、完善供应链（全球45%的黑灯工厂位于中国大陆和台湾地区）及大量自动化人才[25] 技术创新与产品 * 中国企业在技术创新方面表现出色，能够主导扫地机、无人机等新兴品类并优化传统布局[26] * 智能设备市场（如泳池机器人、智能语音设备）仍处于较低渗透阶段，存在巨大拓展空间[23][24] 投资筛选标准 * 筛选优质公司的核心维度包括：品牌知名度与认知度、品牌忠诚度与美誉度、渠道体系完善度[27] * 公司需具备多品类裂变能力，以确保增长动能和延续性[27][29] 投资建议 * 2026年家电板块投资应关注两大方向：红利机会（重点关注白电及两轮车）和出海机会（优选估值不高但具备新品类拓展及全球扩展潜力的龙头公司）[29]

法规修订核心内容 - 新修订的《山东省消防条例》共77条，经省人大常委会表决通过，自2026年1月1日起施行 [1] - 条例旨在解决居住场所火灾频发、监管责任不清、基层消防力量薄弱等突出问题 [1] - 条例理顺消防工作体制机制，明确应急管理部门统筹消防监督管理，消防救援机构负责具体实施 [1] 消防安全职责与监管 - 明确重点监管部门和单位职责，对住房城乡建设部门、公安机关及公安派出所等部门职责作出具体规定 [1] - 要求新建公共场所、公共建筑、住宅小区应当规划和配套建设电动汽车、电动自行车等车辆的停放场所和充电设施 [2] - 要求既有公共场所、公共建筑、住宅小区根据实际增建、改建停放场所和充电设施 [2] 消防力量建设与人员保障 - 县级以上人民政府需组建国家综合性消防救援队、专职消防队，乡镇根据需要建立专职或志愿消防队 [2] - 村民委员会、居民委员会根据需要建立志愿消防队，法律规定的单位依法建立单位专职消防队 [2] - 明确消防救援人员优待政策，加强健康监测，保障其与高风险职业特点匹配的权益 [2] - 细化和明确政府专职消防员工作职责，可协助开展消防业务受理、宣传教育、指导服务等工作 [2] 处罚条款与执法保障 - 对电动自行车等车辆违规停放、充电行为设定处罚 [3] - 对人员密集场所未按规定设置独立式火灾探测报警器、营业期间违规动火作业等行为设定处罚 [3] - 将出台配套执法制度，严格落实“首违不罚”“轻微免罚”，优化涉企消防检查流程 [3]

公司2025年第三季度业绩表现 - 25Q3实现收入48.05亿元，同比增长5.6%，环比下降5.9% [2] - 25Q3归母净利润5.03亿元，同比增长62.5%，环比下降11.4% [2] - 25Q3扣非归母净利润4.94亿元，同比增长78.8%，环比下降10.5%，处于业绩预告中值水平 [2] 摩托车业务分项表现 - 2025年1-9月摩托车业务总收入107.14亿元，同比增长14.91% [3] - 无极品牌25Q3收入10.6亿元，同比增长15.9%，占收入比22%，其中出口收入5.3亿元，同比大幅增长95.6% [3] - 通路车25Q3收入8.7亿元，同比下降39% [3] - 三轮车25Q3收入4.5亿元，同比增长41%，其中出口2.8亿元，同比增长73% [3] - 全地形车25Q3收入1.9亿元，同比增长95% [3] 通机业务表现 - 25Q3通机收入12.0亿元，同比增长27%，环比增长13.2%，占收入比25%，环比提升4.3个百分点 [4] - 增长主因欧洲和亚洲出货强劲 [4][5] 盈利能力与费用管控 - 公司25Q3销售毛利率18.8%，同比提升1.2个百分点，环比下降0.9个百分点 [6] - 25Q3销售/管理/研发费用率合计5.7%，同比下降3.6个百分点，环比上升0.2个百分点 [6] - 25Q3销售净利率10.4%，同比提升3.7个百分点，环比下降0.7个百分点 [6] 盈利预测与估值 - 上调公司2025/2026/2027年归母净利润至19.9/24.0/28.2亿元 [7] - 当前市值对应PE分别为14.21/11.75/10.03倍 [7] - 摩托车出海产业趋势确定，公司龙头地位稳固，维持"买入"评级 [7]