纪要涉及的行业或公司 * 本纪要为中金公司发布的A股市场年报业绩预览及投资策略报告，涉及A股全市场及多个行业[1] * 报告基于截至2026年1月10日已披露年报预告的公司（约占A股总数1.8%）及中金行业分析师自下而上的预测进行梳理[1] * 报告详细分析了金融、非金融（包括能源原材料、中游制造、下游消费、TMT）等各大类行业的盈利展望，并列举了具体细分领域和个股案例[2][3][4][12][13][15] 核心观点和论据 **1 整体A股盈利展望** * **2025年全年A股盈利有望结束四年连降，转为正增长**：预计2025年全年A股盈利同比增速在6.5%附近[1] * **非金融企业盈利改善**：预计2025年全年A股非金融企业盈利同比增速将较前三季度（1.7%）进一步提高[1] * **金融板块盈利稳健**：预计金融板块全年盈利同比或接近10%，其中非银金融有望受益于市场活跃度[1] * **四季度宏观数据支撑**：4Q25 CPI同比由三季度的-0.2%转正至0.6%，PPI同比降幅收窄至-2.1%，10-11月人民币计价出口金额同比分别为-0.8%/5.7%，内需方面1-11月社零总额同比+4.0%（vs前三季度4.5%）[1] * **参考指标**：2025年1-11月工业企业利润同比+0.1%（相较1-9月的+3.2%小幅回落），中金重点覆盖约622家A股公司样本预计全年盈利同比增速为10.5%（金融9.1%，非金融14.5%）[1] **2 各行业结构性观点与论据** * **金融领域**：非银金融有望继续受益于较高的市场活跃度，券商业绩全年有望维持高增长，保险寿险销售表现较好，银行盈利基本平稳[2][4] * **能源与原材料行业**： * **有色金属**：美联储降息及需求预期好转推动价格加速回升，黄金板块在地缘摩擦及去美元化影响下继续上行，有望实现较好业绩[2][3] * **煤炭**：四季度煤价整体修复，盈利有望环比改善[3] * **钢铁**：行业减产落地不及预期[3] * **建材**：需求偏弱叠加地产基建下行仍有拖累，但玻纤、消费建材等细分赛道或相对占优[3][15] * **中游制造领域**： * **电力设备与新能源**：四季度电网进入交付高峰，网内业绩兑现较好；储能需求高景气，上游涨价传导顺畅；新能源车排产景气度高，电解液6F、VC等量价齐升[3] * **光伏**：需求环比修复，涨价利好上游硅料环节，但电池组件顺价不顺利，业绩或将承压；辅材玻璃价格下跌叠加成本上行，利润受挤压[3] * **风电**：四季度零部件环节交付预计环比下降，其他环节如风机、海风产品等交付仍有望环比提升[3] * **机械**：AI基建相关企业盈利有保障；工程机械出口保持景气；煤机/油服设备业绩有望超预期[3][4] * **交运**：航运受益于油运旺季运价兑现弹性；航空四季度客运量增速提高但票价下滑，亏损或同比持平；快递反内卷效果有所体现[3][4] * **下游消费领域**： * **整体**：以旧换新政策退坡及高基数影响，四季度社零增速持续回落（10-11月同比分别为2.9%/1.3%），消费板块整体将延续分化[2] * **必选消费**：食品饮料四季度盈利预计承压；农业养殖链中生猪反内卷政策逐步落实，禽类及饲料经营改善；宠食韧性较强[4] * **可选消费**：传统零售、家电内销、旅游餐饮等业绩相对偏弱；纺服制造受益于关税不确定性缓解及海外品牌补库，订单及出货有望环比改善，业绩或超预期；现制饮品及酒店有望好于预期[4] * **医疗健康**：国内需求短期仍面临调整，四季度或将面临减值、清库存等压力，外需相对乐观[4] * **TMT领域**： * **整体**：延续高景气，AI产业持续突破叠加政策发力[2] * **科技硬件与半导体**：半导体设计伴随推理需求铺开及国产云端AI芯片供应链宽松，业绩有望快速释放；消费电子中看好果链成长空间，AI有望激发终端创新；海外AI算力需求旺盛，带动ODM利润弹性[4] * **软件及服务**：AI领域催化不断，人工智能及智能驾驶领域或超预期[4] * **传媒互联网**：四季度文娱需求较好，游戏、影视院线业绩有望超预期[4] * **金融地产**：地产毛利率延续承压，年末集中减值计提或拖累单季度业绩[4] **3 投资主线建议** * **年报业绩亮点领域**：例如黄金板块、受益于AI高景气的TMT板块、非银金融等[5] * **景气成长领域**：AI算力、光模块、云计算基础设施（偏国产方向）、应用端的机器人、消费电子、智能驾驶、商业航天、软件应用，以及创新药、储能、固态电池等[5] * **外需突围领域**：关注出海趋势，如家电、工程机械、商用客车、电网设备、游戏以及有色金属等全球定价资源品[5] * **周期反转领域**：关注供需临近改善拐点或政策支持领域，如化工、养殖业、新能源等[5] 其他重要内容 * **市场近期表现**：2026年1月5日至9日，A股市场延续单边上行，上证指数+3.8%，科创50涨幅达9.8%，市场日均成交额2.85万亿元[6] * **近期政策与事件**：包括中韩领导人会谈签署合作文件、2026年CES展开幕、央行部署2026年适度宽松货币政策、八部门印发《“人工智能+制造”专项行动实施意见》、国务院部署财政金融协同促内需一揽子政策、2025年12月CPI同比上涨0.8%等[7][8] * **具体个股梳理**：报告以图表形式列出了年报业绩可能超预期（如中国重汽、紫金矿业等）和可能低于预期（如春秋航空、山东黄金等）的个股及其理由[12][13] * **各领域盈利展望评级**：报告以详细表格形式给出了银行、证券、保险、房地产、煤炭、有色金属、建材、电力设备、机械、交通运输、农业、食品饮料、医疗健康、TMT等众多细分行业的展望评级（正面/中性/负面）及核心理由[15] * **盈利预测调整**：图表显示，自2025年11月以来，非银金融、钢铁、交通运输等行业盈利预测获上调，而电力设备、汽车、计算机等行业被下调；年初至今，非银金融盈利预测大幅上调36.2个百分点，而房地产、电力设备、煤炭等行业下调幅度显著[28]

硅料收储平台成立事件 - 一家名为“北京光合谦成科技有限责任公司”的企业于12月9日登记成立，注册资本30亿元，法定代表人为侯一聪，经营范围主要为技术服务、企业管理咨询等 [2] - 该公司由春泉资本成立，其成立目的是为行业内主要企业探索光伏行业潜在战略合作机会，如技术升级、市场拓展、产能与成本优化 [3] - 对于该公司是否为传闻中的“硅料收储平台”，相关方未予确认，业内亦无定论 [3] 硅料收储平台的背景与目的 - “硅料收储平台”是光伏硅料行业为摆脱“内卷”于今年年中产生的想法，旨在通过统一收购和经营部分现有产能，解决因产能分散导致的过度竞争、库存高企和企业亏损问题 [3] - 平台运作模式被比喻为自来水厂的总闸门，通过控制“流量”和平衡需求，使产品价格回归合理水平，推动行业良性发展 [3] - 成立该平台的长期目标是让光伏硅料价格提升至6万元/吨以上 [1][4] 当前光伏硅料市场状况 - 目前光伏硅料价格稳定在5万元/吨左右，较年初的3万元/吨至4万元/吨有所上升 [1][4] - 在此价格下，已有少部分企业能够实现盈利 [1][4] - 此前关于“硅料收储平台”成败的传闻不断，但均无官方信息证实 [4] 平台相关方与行业动态 - 平台“掌舵人”侯一聪并非光伏业内人士，而是一名拥有丰富并购与投后退出经验的专家，曾负责项目超50家，基金投资规模超百亿元 [5] - 其所属的春泉资本致力于为股权投资机构提供投后管理与项目退出解决方案，并在2024年初发文认为收并购是投资机构实现退出的优质路径 [5] - 另一硅料龙头协鑫科技于今年9月宣布与中东主权基金背景的无极资本达成战略合作，通过定向增发募集54.46亿港元，资金将首先用于供给侧改革的资金储备，推进多晶硅产能结构性调整 [4]

公司成立与背景 - 北京光合谦成科技有限责任公司于12月9日登记成立 注册资本为30亿元人民币 公司类型为有限责任公司（外商投资企业与内资合资） 法定代表人为侯一聪 [1] - 该公司由春泉资本成立 但工商信息查询软件暂时无法查询 当被问及是否为“硅料收储平台”时 相关方挂断电话未予确认 [1] - 公司经营范围为技术服务、技术开发、技术咨询、技术交流、技术转让、技术推广、企业管理咨询等一般项目 [1] “硅料收储平台”的行业背景与目的 - “硅料收储平台”是2024年年中光伏硅料行业为摆脱“内卷”而产生的想法 旨在通过统一收购和经营部分现有硅料产能 解决因产能分散导致的过度竞争、库存高企和企业亏损问题 [1] - 通威集团董事局主席刘汉元表示 进行“硅料收储”类似于控制自来水厂总闸门 可以控制“流量”并将需求平衡在合理范围 从而使产品价格回归合理水平 推动行业良性发展 [2] - 成立该平台的长期目标是让硅料价格提升至6万元/吨以上 [2] 当前行业状况与价格动态 - 目前光伏硅料价格稳定在5万元/吨左右 较年初的3万元/吨至4万元/吨有所上升 少部分企业已可在该价格下实现盈利 [2] - 此前业内关于“硅料收储平台”成败的传闻不断 但均无官方信息披露 [2] - 一项可查询的官方信息是 硅料龙头协鑫科技于今年9月16日宣布与有中东主权基金背景的无极资本达成战略合作 通过定向增发配售47.36亿股 募集资金54.46亿港元 该资金首先用于供给侧改革的资金储备 以推进多晶硅产能结构性调整 [2] 关键人物与关联方背景 - 光合谦成法定代表人侯一聪并非光伏业内人士 而是一名并购专家 [3] - 侯一聪曾在信永中和会计师事务所担任项目经理7年 曾任IDG资本大项目投后负责人兼金融科技行业高级投资经理 以及昆吾九鼎投资管理有限公司投资总监 负责项目超50家 基金投资规模超百亿元 在项目并购、协议执行等投后退出方面经验丰富 [3] - 春泉资本宣称致力于为股权投资机构提供专业的投后管理咨询与项目退出整体解决方案 其公众号在2024年初曾发布多篇文章 认为收并购是投资机构实现退出的优质路径 [3] 业内观点与公司定位 - 有业内人士表示 北京光合谦成科技有限责任公司的成立 是为行业内主要企业探索光伏行业潜在战略合作机会 如技术升级、市场拓展、产能与成本优化 [1] - 对于该公司是否就是传闻中的“硅料收储平台公司” 无人表示确定与否 [1]

行业展望 - 展望2026年，电新行业有望延续积极趋势，光伏供给侧过剩产能出清，电池技术升级有望带来新机会 [1] - 维持行业“推荐”评级 [1] 整体财务表现 - 2025年Q1-Q3，光伏设备行业实现营业收入6189亿元，同比减少11.05% [2] - 2025年Q1-Q3，行业实现归母净利润-68亿元，同比减少158.82% [2] - 2025年Q1-Q3，行业毛利率为10.76%，较2024年下降1.1个百分点 [2] - 2025年Q1-Q3，行业净利率为1.42%，较2024年提升1.8个百分点 [2] - 2025年Q1-Q3，行业ROE为-1.20%，较2024年提升3.3个百分点 [2] 主产业链表现 - 2025年Q3光伏主产业链各环节归母净利润仍为负，但硅料、电池片环节同比改善明显 [3] - 2025年Q1-Q3，硅料/硅片/电池片/组件环节分别实现归母净利润-63.43亿元/-57.69亿元/-9.51亿元/-139.67亿元，部分企业单季度盈利转正 [4] - 硅料亏损年内显著收窄 [3] - 2025年Q3，主材环节现金及现金等价物余额1574亿元，环比下降19亿元，组件环节承压明显 [4] - 筹资规模增加54亿元，行业龙头筹措资金有助于缓解经营压力 [4] - 经营性现金流环比提升27亿元，硅料环节现金流改善明显 [4] - 购建固定资产等支付的现金环比提升24亿元，行业投资活动有望逐渐恢复 [4] 辅材及设备环节表现 - 2025年Q3辅材业绩同比小幅增长，光伏设备营收、净利润均同比下降，内部有所分化 [3] - 辅材环节2025年Q3收入及净利润整体增长，分环节看光伏支架业绩下降，玻璃业绩边际改善 [4] - 光伏设备环节2025年Q3实现归母净利润16.54亿元，同比减少34.33% [4] 逆变器环节表现 - 逆变器是2025年以来净利润维持正增长的环节，业绩增速维持较高水平 [3] - 逆变器2025年Q3整体业绩高增，实现归母净利润56.64亿元，同比增长26.39% [4] 投资建议 - 个股方面，光伏板块建议关注具备现金、技术优势的主产业链龙头 [1] - 辅材建议关注需求旺盛的支架环节，有望受益于铜代银趋势的浆料及粉材、光伏设备企业 [1] - 建议关注出货向好的逆变器企业 [1]

政策定位升维 - 《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》提出支持跨境电商等新业态新模式发展，为大宗商品跨境电商转型升级注入新动能 [2] - 大宗商品跨境电商因交易标的具有高货值、标准化、强周期性等特征，且关乎产业链安全，其发展路径需契合"高质量发展"与"高水平安全"双重目标 [2] - 政策推动行业从传统贸易的辅助渠道跃升为全球资源配置的核心枢纽与产业安全的重要保障，角色定位向"战略基础设施"跃迁 [2][3] 产业融合深化 - 《建议》将"培育壮大新兴产业"与"推动跨境电商发展"并列，为锂电池材料、光伏硅料、特种钢材等高附加值标准化产品成为跨境电商品类新锐提供支撑 [5] - 跨境电商通过整合生产数据、物流网络与市场需求，为企业提供全链路数字化服务，实现"研—产—销—融"生态协同 [5] - "内外贸一体化"机制创新要求构建统一的质量认证、物流履约与信用评价体系，推动农产品、金属、化工品等品类实现"同线同标同质"，增强中国在全球大宗商品定价中的话语权 [5] 全球价值链重构 - 行业核心竞争力从依赖规模扩张的"流量红利"转向以数据驱动为核心的"效率革命" [7][8] - 区块链、人工智能、数字孪生等技术深度融合，可解决传统贸易中的信用缺失、风险不可控等痛点，例如区块链实现仓单溯源与交易确权，人工智能优化物流路径与库存管理 [8] - 跨境电商平台沉淀的全球交易、物流与信用数据形成数字资产，可用于价格预测、风险预警及数据质押融资，并嵌入碳足迹追踪功能以将ESG合规转化为竞争优势 [9]

市场传言与公司澄清 - 网络流传关于晶澳科技高管谈及光伏行业酝酿收储及硅料组件建立联盟方案被否的不实言论[1] - 晶澳科技发布澄清公告，声明公司董事会秘书未在任何会议上发表过网传言论，相关内容系网络谣传[1] - 公司保留通过法律途径追究不实言论传播行为责任的权利，并提醒投资者通过官方渠道了解信息[1] 行业动态与市场反应 - 受市场传言刺激，11月12日光伏板块出现集体大幅下跌[1] - 光伏ETF一度下跌超过5%，通威股份、隆基绿能、晶澳科技等多只龙头股盘中逼近跌停[1] - 所谓收储平台和硅料联盟，指头部硅料厂商半年来重点推进的多晶硅产能整合计划，旨在通过以大收小、雪藏尾部产能实施控产[2] 行业协会与企业立场 - 中国光伏行业协会发文称，在相关部委指导下正努力推进行业自律和"反内卷"工作，从供需两端市场化、法制化地推动工作[3] - 协会表示网络流传的小道消息均为不实信息，行业各企业正一道努力使相关工作稳步推进[3] - 通威股份相关负责人回应称，公司坚定看好和支持光伏"反内卷"行动，坚信相关政策将逐步落地，并将积极配合支持各项工作展开[3]

行业收储传闻与官方回应 - 市场传言称晶澳科技高管表示光伏行业酝酿的收储一事“黄了” [1] - 晶澳科技方面回应称坚定看好并支持光伏行业反“内卷”政策落地实施 [1] - 公司期待并支持收储平台顺利建立并发挥作用 [1] 行业协会立场与行动 - 中国光伏行业协会执行秘书长刘译阳称“造谣生事的太多，做空谋利” [1] - 协会发文表示正努力推进行业自律和“反内卷”工作，相关工作正在稳步推进 [1] - 协会称网络流传的小道消息均为不实信息 [1] 头部企业共识与支持 - 一家头部硅料企业表示反内卷是国家最高层既定的战略目标 [2] - 光伏硅料头部企业已全面达成一致共识，积极参与并支持国家收储行动 [2]

业绩表现 - 第三季度归母净利润亏损3.15亿元，同比收窄62.69%，环比改善趋势明显 [1] - 前三季度归母净利润累计亏损52.7亿元，亏损额同比收窄32.64% [1] - 业绩改善核心驱动因素是光伏产业链各环节价格在三季度企稳回升 [1] 营收状况 - 前三季度实现营业收入645.99亿元，同比下降5.38% [1][4] - 第三季度单季度营收240.91亿元，同比下降1.57%，降幅较前期显著收窄 [1][4] 成本与费用 - 管理费用同比下降34.47%至22.87亿元，主要因职工薪酬下降 [2][4] - 研发费用8.16亿元，同比下降22.61% [2] - 财务费用同比激增57.06%至20.72亿元，利息支出达21.81亿元 [2][4] 资产与减值 - 前三季度资产减值损失21.74亿元，同比减少34.68% [1][4] - 存货跌价准备计提减少，反映公司对产业链价格预期转向相对乐观 [1] - 在建工程从年初72.51亿元降至43.51亿元，降幅达40% [2] 现金流与流动性 - 经营性现金流净额28.25亿元，同比仅下降5.46%，表现显著优于利润 [3][4] - 期末货币资金205.47亿元，较年初增长24.9% [3] - 现金及等价物余额182.46亿元，较年初增长27.75% [3][4] 债务与负债 - 短期借款增长41.84% [2][4] - 其他流动负债激增188.10%至48.48亿元，主要因发行超短期融资债券及售后回租业务 [2][4] - 一年内到期的非流动负债达121.64亿元 [5]

行业与公司 **涉及的行业** - AIDC（人工智能数据中心）供电架构[1] - 光伏产业链[11] - 人形机器人[12][13] - 风力发电（海风为主）[14][15] - 固态电池及半固态锂电池[9][10][16] **涉及的公司** - **HVDC相关**：麦克米特、中恒电气、和望电器、胜宏股份、科士达、科华数据[6] - **SST相关**：金盘科技、新特电器、明阳电器、阳光电源、中国西电、科陆电子、特变电工、江苏华辰[8] - **固态电池设备端**：先导智能、银河科技、马克诺尔、宏工软控[10] - **人形机器人**：科达利、福晶工、金阳股份[13] - **半固态电池**：南都电源、孚能科技[16] --- 核心观点与论据 **1 AIDC供电架构升级（800V HVDC）** - **技术优势**：800V HVDC减少AC-DC/DC-DC转换，节能且铜材用量大幅降低（传统54V系统耗铜量大）[3][4] - **行业驱动**：英伟达2025年COMPUTEX宣布采用800V HVDC，Meta/Alphabet/微软资本开支上调（Meta至660亿美元，Alphabet至850亿美元）[1][5] - **国内机遇**：海外需求高景气为国内供应链（如麦克米特）提供突破窗口期[5][6] **2 固态变压器（SST）前景** - **应用领域**：数据中心、新能源发电、电动汽车充电等，目前处于试点阶段（海外计划推出2MW商用原型机）[7] - **技术方向**：高频电力电子转换，规模化部署需3年[7][8] **3 固态电池关键环节** - **设备端**：干法电极、制恒绝缘、等电压环节已获千万级订单（如先导智能）[9][10] - **材料端**：需等待中试线落地（推荐下午新能）[10] - **半固态进展**：南都电源2.8GWh储能项目、孚能科技商业交付美国客户[16] **4 光伏产业链反内卷** - **现状**：硅片/电池组件环节价格修复，供给侧改革推进（硅料为切入点）[11] - **投资建议**：重点布局硅料及辅材浆料环节[11] **5 人形机器人催化事件** - **产业链迭代**：世界人形机器人运动会、飞行机器人展示（宇树科技表现突出）[12][13] - **标的**：主业扎实企业（科达利）或与小米/华为生态相关企业（金阳股份）[13] **6 风力发电（海风）** - **海外需求**：2026年海外市场（尤其海风）增长明确，国内广东/江苏2025年交付量提升[15] - **竞争修复**：主机及海风环节中标价格回升[14] --- 其他重要内容 - **技术方向补充**：硫化物技术（硫化锂）、干发活料、激光绝缘质痕（软控宏工、德龙激光）[17] - **投资策略优先级**：IDC电源系统＞固态电池＞光伏反内卷＞双海（海风+出海）[18] **数据引用** - 铜材节省：800V HVDC vs 传统54V系统[4] - 资本开支：Meta上调至660亿美元（+3.1%），Alphabet至850亿美元[5] - 半固态订单：南都电源2.8GWh项目[16]

光伏行业政策驱动转折 - 光伏板块本周表现强劲 多只ETF涨超5% 国晟科技 拓日新能 亿晶光电 桂冠电力等触及涨停 3日内首航新能 弘元绿能 亚玛顿 通威股份等也涨停 多晶硅期货罕见涨停 [1] - 中央财经委员会会议提出依法治理低价无序竞争 引导提升产品品质 推动落后产能退出 工信部随后召集14家光伏企业座谈 重申相同政策导向 [1] - 协鑫集团董事长朱共山 天合光能董事长高纪凡等公开呼吁行业自律推动产能出清 强调新增产能将加剧行业困境 [1] 供给侧改革预期升温 - 部分玻璃企业计划7月减产30%以改善供应端 缓解行业"内卷式"竞争 [1] - 市场传闻"硅料收储计划"可能落地 涉及头部厂商并购其他硅料产能以实现降产能目标 该消息5月已发酵过一次 [1] - 光伏硅料 组件价格2023年以来跌幅近90% 传闻刺激下首航新能20%涨停 大全能源 艾能聚 艾罗能源等涨超11% 通威股份 欧晶科技等涨停 港股太阳能板块指数一度大涨7% [2] 机构观点与结构性机会 - 华创证券认为"反内卷"政策及供给侧事件增强改革预期 行业自律推进将改善供需 带动价格和盈利修复 [2] - 兴业证券指出多晶硅料环节最可能发生供给侧改革 光伏玻璃环节供需平衡调整概率大 电池组件环节或通过技术突破重定义先进产能标准 [2]