财务表现 - 二季度营业收入523.48亿元，同比增长7.78%，环比增长30.81%，创历史最佳第二季度营收表现 [1] - 二季度净利润45.86亿元，同比增长19.46%，环比增长161.91% [1] - 民生证券预计2025-2027年营业收入为2,267.8/2,617.0/2,962.5亿元，归母净利润为140.9/163.0/182.4亿元 [3] 销量与产品结构 - 二季度累计销量31.30万辆，同比增长10.07%，环比增长21.87% [2] - 新能源车型销售9.79万辆，同比增长33.7%，环比增长56.4%，国内乘用车市场新能源渗透率约50% [2] - 坦克销量环比增长46.9%，魏牌环比增长58.9%，同比增长106.4% [2] - 海外市场销售10.68万辆，非俄市场增长50%以上 [2] 产品与技术驱动 - 新产品周期发力，坦克300燃油版/Hi4-T、哈弗二代枭龙MAX、魏牌全新高山等新车型集中上市 [1] - 魏牌高山系列全系标配高阶智能驾驶（Coffee Pilot Ultra）和超级座舱系统（Coffee OS 3.2） [1] - 技术迭代更新提升核心竞争力，强化智能新能源、越野再进阶和全球化三大长板 [2] 全球化战略 - 海外销售渠道超1400家，海外总销量突破200万辆 [1] - 完成从"产品出海"到"生态出海"的跨越，研、产、供、销、服全面出海 [1] - 完善全球化全动力产品矩阵，深度契合本土化驾驶场景需求 [3] 行业与市场观点 - 民生证券认为新品周期发力及魏牌系列热销推动高端化成效显现 [3] - 开源证券看好坦克及海外业务持续开拓，新车周期强势开启 [3] - 智能电动化新周期开启，新能源智能化车型占比快速提升 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级，维持 6 个月目标价 32.79 元/股，对应 2025 年 20 倍市盈率 [4][6] 报告的核心观点 - 长城汽车 2025 年上半年预计实现营业收入 923 亿元、同比 +1.03%，归母净利润 63.4 亿元、同比 -10.2%，扣非净利润 35.8 亿元、同比 -36.4% [1] - 2025Q2 新车上市及海外销量改善带动收入增长，实现营收 523.5 亿元、同比 +7.8%、环比 +30.8%，整体销量 31.3 万台、同比 +10.1%、环比 +21.9% [2] - 2025Q2 费用增加及销售结构变化使利润小幅下滑，归母净利润估算约 37 亿元、环比 +39%、与去年同期相比小幅下滑，单车利润 1.18 万元、同比 -13%、环比 +14% [3] - 展望未来，公司全面变革初见成效，主流市场新车周期开启、泛越野市场 Hi4Z 潜力大、品类技术储备丰富出口潜力大，进入成长新阶段 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩快报情况 - 2025 年上半年预计实现营业收入 923 亿元、同比 +1.03%，归母净利润 63.4 亿元、同比 -10.2%，扣非净利润 35.8 亿元、同比 -36.4% [1] Q2 收入情况 - 2025Q2 实现营业收入 523.5 亿元、同比 +7.8%、环比 +30.8%，同环比增长源于新车上市及海外销量改善 [2] - 2025Q2 整体销量 31.3 万台、同比 +10.1%、环比 +21.9%，2025 款坦克 300 燃油版等新车贡献显著增量 [2] - 2025Q2 单车 ASP 达到 16.7 万元、同比 -2.1%、同比 +7.3% [2] Q2 利润情况 - 2025Q2 实现归母净利润 45.9 亿元、同比 +19.1%、环比 +161.9%，扣非净利润 21.1 亿元、同比 -30.1%，还原 Q1 递延确认报废税估算 Q2 归母净利润约 37 亿元，环比 +39%、与去年同期相比小幅下滑 [3] - 2025Q2 单车利润 1.18 万元、同比 -13%、环比 +14%，利润同比下滑因费用增加和销售结构变化 [3] - 费用增加是公司构建新渠道模式及加大宣传投入所致；销售结构变化是坦克品牌内销 4.9 万台、同比 -11.3%，去年同期坦克高基数因大订单集中交付等 [3] 展望情况 - 主流市场新车周期开启，公司精细化运营，全新蓝山等已初步成功，后续多款新车将上市，国内主流新能源市场销量有望向上 [4] - 泛越野市场空间大，Hi4Z 技术优，坦克 500Hi4Z 等产品有望拓宽群体、渗透城市 SUV 市场，贡献利润弹性 [4] - 公司品类、动力类型储备丰富，出口潜力大 [4] 财务预测情况 - 预计 2025 - 2027 年主营收入分别为 2462.5 亿、3004.4 亿、3364.9 亿元，净利润分别为 140.3 亿、174.0 亿、209.6 亿元 [10] - 各项财务指标如营业收入增长率、营业利润增长率等在不同年份有不同表现，运营效率、偿债能力、分红指标等也有相应数据呈现 [11]

公司业绩与生产智能化 - 2024年公司营收达2021.95亿元，同比增长16.73% [1] - 2024年上半年销售新车近57万辆，同比稳步增长 [1] - 智慧工厂实现冲压、焊装、总装全流程智能化生产，机械臂和智能运输小车深度融入生产线 [1] - 机器人可完成车身焊接、周转、搬运、涂胶等自动化作业 [1] 核心技术研发投入 - 2024年研发投入达104亿元，连续3年突破百亿元，占销售额5.2% [2] - 拥有2.3万人规模工程师团队，工程师占比达25% [2] - 环境风洞实验室可模拟零下40℃至零上60℃极端温度及250km/h风速，包含35个子系统 [2] - 投资近100亿元建成试验中心，具备新能源、热管理等2000余项试验能力 [2] 新能源与智能化布局 - 聚焦新能源汽车智能化技术，打造端到端大模型、人工智能数据智能体系和九州超算中心 [3] - 自研智能驾驶辅助系统覆盖城区到乡村全场景 [3] - 巴西圣保罗工厂年产能5万辆新能源车，涵盖纯电/混动多种动力形式并搭载智能网联技术 [4] 供应链垂直整合 - 通过零部件公司独立化改革促使供应商提升质量标准，成功进入宝马等国际供应链 [3][4] - 构建完整供应链体系实现资源循环，强调产业链竞争将升级为产业生态竞争 [4] 全球化战略实施 - 泰国罗勇工厂本土化率超50%，一期年产能8万辆纯电车，为第二个海外全工艺生产基地 [5] - 采用"生态出海"模式，在海外建立研发-生产-供应-销售-服务全产业链布局 [5] - 全球销售网络覆盖170国，拥有1400+海外渠道，海外累计销量200万辆，2024年海外销量45万辆 [5]

政策内容 - 上海汽车"以旧换新"政策将补贴范围扩大至外牌旧车，新能源车补贴1.5万元，燃油车补贴1.3万元 [2] - 政策设置多重"防火墙"防止套利，包括旧车登记时间限制和转让日期限制 [4] - 政策突破在于"扩围"，将补贴对象从沪牌旧车拓宽至外省市登记车辆，激活潜在置换需求 [3] 市场反应 - 政策发布后上海车市咨询量激增，新能源车企门店尤为明显 [1] - smart门店工作日日均接待十几组客户，周末翻倍，外牌旧车客户咨询量增加并转化为实质订单 [5] - 小米门店客流增长明显，外牌旧车客户成为重要成交群体 [6] - 截至2024年底上海实有小客车约613万辆，其中长期驻沪外省市号牌小客车约105万辆 [6] 销售数据 - 比亚迪5月新能源车销量38.25万辆，同比增长15.3% [8] - 零跑汽车5月交付45067辆，同比增长148% [8] - 理想汽车5月交付40856辆，同比增长16.7% [8] - 问界M92025款上市64天大定突破6万辆 [9] - 二代哈弗枭龙MAX上市24小时大定16368辆 [9] - 全新高山上市24小时大定突破5900辆 [9] 行业动态 - 工信部等五部门组织开展2025年新能源汽车下乡活动，落实车购税、车船税减免等政策 [9] - 上海市发布《上海市提振消费专项行动方案》，促进汽车消费 [9] - 德众汽车2025年第一季度报废车辆回收拆解业务营业收入3500万元 [11] 政策效果 - 截至5月31日全国汽车"以旧换新"补贴申请量达412万份 [8] - 5月全国新能源乘用车厂商批发销量124万辆，同比增长38% [8] - 前5月累计批发522万辆，同比增长41% [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - Q1营收、归母分别为400.2亿元、17.5亿元，同比分别-6.6%、-45.6%，盈利下滑受新品空窗期、直营店建设等短期/错位因素影响较多，全年销量、业绩有望随新车周期提振 [1] - 公司加速向智能新能源方向转型，国内新车上市及营销体系变革提振内销，海外市场拓展出口稳健增长，有望优化销售结构，提升盈利能力 [1][11] 事件 - 公司发布2025年一季报，一季度营业收入、归母净利润、扣非净利润分别为400.19亿元、17.51亿元、14.69亿元，同比分别下降6.63%、45.60%、27.12% [2] 简评 盈利下滑原因 - 25Q1营收、归母、扣非分别为400.19亿元、17.51亿元、14.69亿元，同比分别-6.63%、-45.60%、-27.12%，环比分别-33.24%、-22.65%、+7.89% [3] - 收入端营收同比小幅下降因新车空窗期销量下滑，ASP保持稳定；Q1累计销售25.7万辆，同比-6.7%，出口、内销分别为9.1万辆、16.6万辆，同比分别-2.0%、-9.1% [3] - 分品牌看，Q1哈弗、魏牌、皮卡、欧拉、坦克累计分别销售14.5万辆、1.3万辆、5.0万辆、0.7万辆、4.2万辆，同比分别-8.4%、+38.7%、+15.0%、-54.3%、-14.6% [3] - 单车收入方面，Q1平均单车收入约15.6万元/台，同比+0.1%，环比-1.3% [3] - 利润端归母同比下滑，因素包括整体销量下滑，国内坦克换代叠加外销结构变化，国内直营体系建设及新车提前预热广宣增加销售费用，俄当地报废税返还滞后 [3] - Q1长城新上市主力车型仅25款坦克300一款（实际上市21天），拉动销量增长动力有限 [3] 后续展望 - Q2起二代枭龙MAX、全新高山等多款主力车型及储备新车将密集上市，有望拉动销量并优化产品结构 [3] 盈利能力 - Q1毛利率、净利率分别为17.84%、4.38%，同比分别-1.53pct、-3.13pct，环比分别+1.30pct、+0.60pct，毛利下滑受销量下滑、产品结构波动及报废税返还滞后影响 [4] - Q2起国内新车周期开启，盈利能力有望回升 [4] - 期间/销售/管理/研发/财务费用率分别为10.27%、5.74%、2.34%、4.76%、-2.57%，同比分别-0.19pct、+2.42pct、+0.00pct、+0.18pct、-2.79pct，环比-0.22pct、+3.09pct、-0.59pct、-0.38pct、-2.33pct [9] - 随着直营渠道投入稳定及店效爬坡，费用率波动有望趋稳 [9] 业绩回升驱动因素 - 25年是长城产品大年，已上市的全新高山、二代枭龙MAX等新车产品力充沛、性价比突出，25款坦克300Hi4 - T放开限产有望成爆款，二季度有望贡献增量 [10] - 二季度新款哈弗猛龙、二代大狗PHEV版等新车将接续发布，下半年计划推出哈弗猛龙PLUS、魏牌新系列智能豪华旗舰SUV等新车 [10] - 一季度长城对非俄地区出口双位数增长，5月起配合新车导入出口有望回升 [10] - 全年业绩增长核心逻辑是国内新车周期带动内销回升，高端品牌优化结构，出口增长贡献利润增量 [10] 投资建议 - 预计公司2025 - 2026年归母净利润140亿元、165亿元，对应当前股价PE为14X、12X [11] 重要财务指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|173,212.08|202,195.47|221,473.18|255,726.59|284,824.19| |YoY(%)|26.12|16.73|9.53|15.47|11.38| |净利润(百万元)|7,021.56|12,692.20|13,998.12|16,538.00|18,935.35| |YoY(%)|-15.06|80.76|10.29|18.14|14.50| |毛利率(%)|18.73|19.51|20.04|20.63|21.07| |净利率(%)|4.05|6.28|6.32|6.47|6.65| |ROE(%)|10.25|16.07|15.43|15.82|15.73| |EPS(摊薄/元)|0.82|1.48|1.64|1.93|2.21| |P/E(倍)|28.59|15.81|14.34|12.14|10.60| |P/B(倍)|2.94|2.55|2.22|1.93|1.67|[12]

业绩表现 - 2024年公司实现营收2022亿元，同比增长16.7%，归母净利润127亿元，同比增长80.8%，扣非净利润97.4亿元，同比增长101.4% [2] - 2025年一季度营收400.2亿元，同比下降6.6%，环比下降33.2%，归母净利润17.5亿元，同比下降45.6%，环比下降22.7%，扣非净利润14.7亿元，同比下降27.4%，环比增长7.9% [2] - 25Q1毛利率为17.8%，同比下降2.2个百分点，环比上升1.3个百分点 [2] 销量情况 - 2025年一季度销量25.7万辆，同比下降6.7%，环比下降32.3%，海外销量9.1万辆，同比下降2.0%，环比下降29.5% [2] - 25Q1坦克品牌销量4.2万辆，同比下降14.6%，占比16.4%，同比下降1.5个百分点，环比上升0.2个百分点 [2] - 25Q1单车营收15.6万元，同比持平，环比略降0.2万元，单车归母净利润0.7万元，同比下降0.5万元，环比上升0.1万元 [4] 费用结构 - 25Q1销售/管理/研发/财务费用率分别为5.7%/2.3%/4.8%，同比分别+1.8/0.0/0.2/-2.8个百分点，环比分别+3.1/-0.6/-0.4/-2.3个百分点 [4] - 销售费用率上升主要系新品渠道营销费用及直营体系投入增加，财务费用率下降主要受汇兑收益影响 [4] 新能源战略 - 产品维度：二代枭龙MAX上市24小时大订16368台，全新高山预售24小时订单7848辆，Hi4-Z技术推动新一轮产品周期 [6] - 技术维度：混动、纯电、氢能三大领域精准投入，推出智能四驱电混技术Hi4，Hi4-Z技术有望拓宽客户群 [6] - 出海布局：海外销售渠道超1400家，全球用户超1500万，持续推进泰国、巴西等本地化布局 [6] 历史财务数据 - 2021-2025年单车均价从9.2万元提升至15.6万元，单车净利润从0.48万元波动至0.68万元 [11] - 2023年三季度单季净利润环比增长206%，2024年前三季度净利润同比增长109% [1]

市场动态 - 恒指收盘涨0.37%，两地市场反弹，显示维稳会议效果显著 [1] - 美联储维持基准利率4.25%-4.50%不变，符合预期，连续第三次按兵不动 [1] - 美联储主席鲍威尔警告关税对失业和通胀的影响，认为经济路径不确定性极高 [1] - 特朗普宣布将与英国达成重大贸易协议，刺激美股继续上行 [1][2] - 巴基斯坦股市KSE-30指数暴跌7.2%，印度NIFTY指数跌0.27%，SENSEX指数跌0.05% [4] - 军工股表现强劲，中航科工(02357)、航天控股(00031)、中船防务(00317)涨超6% [5] 科技与芯片 - 特朗普政府计划撤销拜登时代AI芯片限制，最早周四宣布 [3] - 政策调整可能围绕NV中国特供卡指标，继续阉割同时严控东南亚 [3] - 英伟达股价涨超3%，A股相关NV链大涨，港股供应商FIT HON TENG(06088)涨超4% [3] 医药行业 - 特朗普签署促进国内药品生产行政命令，警告未来两周可能征收进口关税 [6] - 美国原料药约80%依赖进口(中国占40%以上)，全面加税可能导致药品短缺和成本飙升 [6] - 医药股普遍反弹，昭衍新药(06127)、药明合联(02268)、药明生物(02269)、金斯瑞(01548)均反弹超3% [6] 汽车与新能源 - 吉利汽车(00175)拟私有化极氪，股价涨超4% [6][7] - 长城汽车(02333)4月销量100061台，同比增长5.55%，新能源车销售28813台，同比增长28.42% [9][10] - 长城汽车4月海外销售32165台，1-4月累计销售123055台 [9] - 哈弗品牌销量56748辆，同比增长20.60%，WEY品牌销量4811辆，同比增长7.92% [9] 无人驾驶 - 高盛预测2030年中国无人驾驶出租车(Robotaxi)将达50万辆，2035年市场规模470亿美元 [8] - 中国在Robotaxi商业化进程中领先美国，得益于更有利的监管环境和基础设施 [8] - 相关概念股包括浙江世宝(01057)、知行汽车科技(01274)、耐世特(01316)等 [8] 公司回购 - 长飞光纤光缆(06869)耗资1727.41万元回购50万股A股，股价涨7.86% [7] - 固生堂(02273)一年内回购超50次，斥资近2.5亿港元回购720.7万股，股价涨超6% [7]

报告公司投资评级 - 维持“买入 - A”评级，6 个月目标价 32.79 元/股，对应 2025 年 20 倍市盈率 [4][8] 报告的核心观点 - 4 月长城汽车批发销量 10.0 万台，同比+6%、环比+2%，销量符合预期，新车发力、恢复同比正增长 [1][2] - 预计 4 月销量恢复同比正增长主要系坦克 300 交付加速、二代枭龙 MAX 上市贡献增量，新能源批发销量同比+28%、环比+14%，燃油批发量同比-2%、环比-2%，库存水平稳定 [2] - 长城汽车全面变革初见成效，进入成长新阶段，主流市场新车周期开启、泛越野市场空间大、品类技术储备丰富出口潜力大，有望迎来销量向上拐点 [3] 各业务板块情况 坦克 - 4 月销售 1.9 万台，同比-6%、环比+10%，主要因 2025 款坦克 300 交付加速，4 月坦克 300 销售 1.1 万台、同比+13%、环比+37%，5 月内销有望过万 [2] 哈弗 - 4 月销售 5.7 万台、同比+21%、环比+8%，二代枭龙 MAX 上市贡献增量，上市 24 小时大订 16368 台，有望带动销量向上 [2] 魏牌 - 4 月销售 4811 台、同比+8%、环比+3%，全新高山 4 月 21 日开启预售，24 小时订单突破 7848 辆，5 月正式上市后有望贡献增量 [2] 欧拉 - 4 月销售 1797 台，同比-62%、环比-35% [2] 皮卡 - 4 月销售 1.8 万台，同比-3%、环比-14%，全球首款越野混动皮卡山海炮 Hi4 - T 在上海车展开启预售 [2] 出口 - 4 月出口销售 3.2 万台、同比-11%、环比+1%，同比下滑受俄罗斯市场需求疲软影响，随着非俄市场新车导入放量，有望带动出口月销回升 [2] 财务预测 主营收入 - 预计 2025 - 2027 年分别为 2462.5、3004.4、3364.9 亿元 [9] 净利润 - 预计 2025 - 2027 年分别为 140.3、174.0、209.6 亿元 [8][9] 其他指标 - 预计 2025 - 2027 年每股收益分别为 1.64、2.03、2.45 元，市盈率分别为 13.8、11.1、9.2 倍等 [9]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入 - A，维持评级，6 个月目标价 32.79 元，对应 2025 年 20 倍市盈率 [4][8] 报告的核心观点 - 4 月长城汽车批发销量 10.0 万台，同比 +6%、环比 +2%，销量符合预期，新车发力、恢复同比正增长 [1][2] - 公司全面变革初见成效，进入成长新阶段，主流市场新车周期开启、泛越野市场空间大、品类与技术储备丰富出口潜力大，有望迎来销量向上拐点 [3] - 维持“买入 - A”评级，预计 2025 - 2027 年归母净利润分别为 140.3、174.0、209.6 亿元，对应当前市值 PE 分别为 13.8、11.1 和 9.2 倍 [8] 根据相关目录分别进行总结 销量情况 - 4 月新能源批发销量 2.9 万台、同比 +28%、环比 +14%；燃油批发量 7.1 万台，同比 -2%、环比 -2%；预计库存水平稳定 [2] - 坦克 4 月销售 1.9 万台，同比 -6%、环比 +10%，因 2025 款坦克 300 交付加速，4 月坦克 300 销售 1.1 万台、同比 +13%、环比 +37%，5 月内销有望过万 [2] - 哈弗 4 月销售 5.7 万台、同比 +21%、环比 +8%，二代枭龙 MAX 上市贡献增量，上市 24 小时大订 16368 台，有望带动销量向上 [2] - 魏牌 4 月销售 4811 台、同比 +8%、环比 +3%，全新高山 4 月 21 日开启预售，24 小时订单突破 7848 辆，5 月上市后有望贡献增量 [2] - 欧拉 4 月销售 1797 台，同比 -62%、环比 -35% [2] - 皮卡 4 月销售 1.8 万台，同比 -3%、环比 -14%，山海炮 Hi4 - T 在上海车展开启预售 [2] - 出口 4 月销售 3.2 万台、同比 -11%、环比 +1%，同比下滑受俄罗斯市场需求疲软影响，后续新车型及动力类型导入放量有望带动月销回升 [2] 展望 - 主流市场新车周期开启，公司国内主流新能源市场销量有望迎来向上拐点 [3] - 泛越野市场空间大，Hi4Z 技术产品有望拓宽目标群体、加速渗透城市 SUV 市场，贡献显著利润弹性 [3] - 公司品类、动力类型储备丰富，产品力强，随着新车型及动力类型导入放量，本地化产销进程加快，出口月销有望持续向上 [3] 财务数据 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入（亿元）|1732.1|2022.0|2462.5|3004.4|3364.9|[9]| |净利润（亿元）|70.2|126.9|140.3|174.0|209.6|[9]| |每股收益(元)|0.82|1.48|1.64|2.03|2.45|[9]| |市盈率(倍)|27.5|15.2|13.8|11.1|9.2|[9]| |市净率(倍)|2.8|2.4|2.1|1.8|1.6|[9]| |净利润率|4.1%|6.3%|5.7%|5.8%|6.2%|[9]| |净资产收益率|10.3%|16.1%|15.3%|16.5%|17.0%|[9]| 其他财务指标详细数据可参考[10]中的利润表、资产负债表、现金流量表及相关财务指标数据