可转债发行与募资用途 - 公司发行6.15亿元可转债，其中3.19亿元专项用于半导体及高精度平板显示掩膜版扩产项目，重点布局半导体掩膜版、G8.6及以下高精度TFT-LCD、AMOLED等平板显示掩膜版新增产能 [1] - 可转债采用原股东优先配售机制，原股东优先配售48.33万手，占发行总量的78.59% [1] 半导体掩膜版行业分析 - AI时代推动芯片制程向更小节点发展（如7nm、5nm、3nm等），半导体掩膜版作为晶圆制造核心耗材需求量和工艺要求显著提高 [2] - 先进封装技术（如TSV、Micro Bumping、堆叠键合等）依赖高精度掩膜版实现三维堆叠 [2] - 海外对华半导体出口管制推动国内晶圆产业国产替代，为半导体掩膜版市场带来新增长动力 [2] 公司半导体掩膜版业务进展 - 公司正在打破海外巨头垄断，在先进封装掩膜版领域缩小与海外竞争对手差距，已成为多家封测厂头部供应商 [3] - 通过投资路芯半导体，公司将掩膜版布局拓展至14nm制程 [3] - 新增2条覆盖250nm-130nm制程半导体掩膜版生产线核心设备，提升产能并着眼于实现更高制程节点半导体掩膜版产业化 [3] 平板显示掩膜版行业现状 - 截至2023年，AMOLED/LTPS等高精度掩膜版国产化率仅12%，国产替代空间巨大 [4] - 二季度下游需求旺盛，公司生产接近满载，显示国内产能紧张 [4] 公司平板显示掩膜版业务布局 - 新增2条高世代生产线关键设备，重点提升AMOLED、G8.6、G8.5产品产能，构建FMM产品领域先发优势 [4] - 通过增持成都路维49%股权实现全资控股，强化平板显示领域全链条掌控力 [5][6] - 成都路维专注高世代、高精度掩膜版制造，已成功量产G11、G8.6、G8.5等掩膜版产品 [6] 公司发展战略 - 未来将构筑"平板显示+半导体"双轮驱动发展格局，在国产替代浪潮中占据优势 [7]

公司概况 - 公司是民营的国家级高新技术企业，自1997年成立以来一直专注于掩膜版的研发、生产和销售，目前已成为国内平板显示用掩膜版的领先企业 [1] - 2025年一季度公司实现营收2.60亿元，同比增长47.09% [1] 技术优势 - 公司在平板显示领域于2019年首次实现国内G11掩膜版投产，是国内首家、世界第四家掌握G11高世代掩膜版制造技术的企业 [1] - 公司是国内唯一一家可以全面配套不同世代面板产线（G2.5-G11）的本土掩膜版企业 [1] - 公司还掌握G6及以下AMOLED掩膜版制造技术 [1] - 公司以第三代半导体和先进封装为主要发展方向，优化激光直写光刻、湿法制程、光学检测等成熟工艺，突破干法制程、电子显微检测、等离子束修补等先进制造工艺 [1] 市场前景 - SEMI预计2025年国内半导体掩膜版市场规模约为187亿元，未来有望继续增长 [2] - 目前中国半导体掩膜版国产化率约10%，高端掩膜版国产化率仅3% [2] - 公司于2025年6月发行总额为6.15亿元的可转债，用于半导体及高精度平板显示掩膜版扩产等项目 [2] 财务预测 - 预计公司2025-2027年实现营业收入11.38/15.85/22.56亿元 [2] - 预计公司2025-2027年归母净利润2.22/3.45/5.00亿元 [2] - 对应PE分别为29.52/19.02/13.12倍 [2]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予清溢光电“增持”评级，采用PE估值并给予公司2025年37.9倍PE，对应上涨空间13.0% [1][6][7] 报告的核心观点 - 清溢光电主营平板显示及半导体掩膜版，业绩年均稳健增长20%+，2020 - 2024年营收CAGR 22.9%，净利润CAGR 22.5% [4] - 平板显示掩膜版全球市场近70亿，中国大陆占比超50%，公司市占率11%位列全球第五，受益市场需求迭代 [6] - 半导体掩膜版市场空间大而国产化率低，公司加速布局130 - 28nm制程产品，募资建设佛山基地预计覆盖65nm高端半导体掩膜版 [6] - 预计2025 - 2027年营收分别为14.2、17.6、21.3亿元，归母净利润分别为2.50、3.41、4.38亿元 [6][7] 按目录总结 公司主营掩膜版业务，业绩多年稳定增长 - 掩膜版用于光刻环节，应用下游包括平板显示及半导体，半导体掩膜版市场规模占比60%，平板显示掩膜版占比28% [19][25][26] - 公司主要营收来自石英平板显示掩膜版，半导体掩膜版占比提升，2024年石英掩膜版营收占比超90%，半导体掩膜版营收占比17.4% [28][33] - 营收净利润连续增长，盈利能力年均提升，2020 - 2024年营收CAGR 22.9%，净利润CAGR 22.5%，2024年毛利率29.6%，净利润率15.5% [44][47] 平板显示：中国大陆产业链具备优势，公司引领国产替代 - 平板显示掩膜版全球市场近70亿，预计中国大陆占比过半，2024年全球市场规模约69亿人民币，中国大陆产能超全球60% [51][52] - 面板迭代驱动掩膜版需求增长，国产厂商中公司市占率领先，屏幕大尺寸化推动掩膜版需求增长，2023年公司市占率11%位列全球第五 [59][70] 半导体：掩膜版空间大国产率低，公司建设佛山基地开发130 - 28nm产品 - 中国大陆半导体掩膜版市场近130亿元，国产化率低于1成，2023年市场规模约17.78亿美元，全球第三方厂商份额约35% [74][79] - 定增募资建设佛山产能，推进130 - 28nm半导体掩膜版开发，募资12亿，分别用于平板显示和半导体掩膜版生产基地建设 [85] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年公司营收分别为14.2、17.6、21.3亿元，对应增速分别为28.0%、23.8%、20.7%，归母净利润分别为2.50、3.41、4.38亿元 [6][7][94] - 根据可比公司PE估值给予清溢光电2025年动态PE 37.9倍，对应目标市值94.68亿元，对应目标价30.08元，上涨空间13.0%，首次覆盖给予“增持”评级 [101]

半导体掩膜版行业现状 - 全球半导体掩膜版市场以晶圆厂或IDM厂自主消化为主，中低端产品外包给独立第三方厂商 [1] - 中国大陆厂商量产半导体掩膜版工艺节点集中在350nm-130nm，90nm及以下工艺节点参与厂商较少 [1] - 中国半导体掩膜版国产化率约10%，高端掩膜版国产化率仅3%，90%依赖进口 [1] 龙图光罩 经营能力 - 2024年营收来自深圳工厂现有产能，珠海募投项目快速推进 [4] - 产品应用于功率半导体、MEMS传感器、IC封装、模拟芯片等特色工艺 [4] - 石英掩膜版收入占比从2023年78.79%提升至2024年81.31%，苏打掩膜版收入稳定 [4] - 产品销量同比增长6.31%，全年营收同比增长12.92% [4] 产品能力 - 130nm以上制程节点产品达到国际一线水平，正逐步替代境外厂商市场份额 [5] - 已实现130nm工艺节点量产，更高制程节点PSM产品研发成功并送客户验证 [5] 清溢光电 经营能力 - 2024年平板显示掩膜版业绩同比增长17.59%，AMOLED/LTPS营收同比增长21.75% [5] - 半导体芯片掩膜版营收同比增长33.98%，通过技术能力提升和产能优化推动业务发展 [5] 产品能力 - 已量产8.6代高精度TFT用掩膜版、6代AMOLED/LTPS掩膜版及中高端HTM产品 [6] - 实现180nm工艺节点量产，150nm小规模量产，推进130nm-65nm及28nm工艺开发 [6] 路维光电 经营能力 - 2024年营收同比增长30.21%，OLED用掩膜版带动平板显示业务增长 [6] - 先进封装掩膜版成为第二成长曲线，成为下游封测厂头部供应商 [6] 产品能力 - 国内唯一全面配套G2.5-G11面板产线的本土企业，覆盖全显示技术 [8] - 实现180nm制程节点量产，掌握150nm/130nm核心技术，覆盖第三代半导体 [8] - 投资建设130-28nm半导体掩膜版项目 [8] 行业会议 - 2025势银光刻产业大会将于7月9日-10日在合肥举办，聚焦先进光刻技术、材料及设备 [10]

报告核心观点 - 本周多个行业和公司呈现不同发展态势，新股市场活跃度下降，农业看好海大集团等公司投资机会，非银行金融指标修订完善，纺服行业周大福业绩有变化且行业动态丰富，5月社零数据显示部分品类增速有变化，华中数控有望受益行业发展但受海外交付影响盈利预测下调 [6][9][13][15][26][31] 山证新股 - 新股市场活跃度下降，近6个月上市新股周内正涨幅占比降至50.00%，前值66.67% [6] - 科创板影石创新、沪深主板海阳科技上周上市，创业板无新股上市 [6] - 6月科创板新股首日涨幅和开板估值提升，创业板/主板下降 [6] - 列出近端已上市、待上市、已获批复重点新股及远端深度报告覆盖公司 [6][8] 山证农业 - 本周沪深300指数涨跌幅-0.25%，农林牧渔板块涨+1.62%，排名第3，部分子行业表现居前五 [9] - 本周猪价环比下跌为主，部分省市外三元生猪均价有不同变化，仔猪等价格也有变动 [9] - 随着原料价格下行筑底和养殖端改善，饲料行业景气度有望回升，看好海大集团投资机会 [9] - “猪周期”本质是产能周期，当前行业降负债为主，盈利时间持续性或超预期，推荐部分生猪养殖股 [12] - 2025年肉鸡行业业绩或新增需求回升变量，圣农发展具备配置价值 [12] - 2025年是宠物主粮品牌决胜关键年，推荐乖宝宠物、中宠股份 [12] 非银行金融 - 中证协修订《证券公司履行社会责任专项评价办法》，完善指标导向，强化服务力度 [13] - 多家证券公司发行科技创新债券，支持科技创新企业 [13] - 证监会细化期货市场管理制度，发布相关规定，引导期货公司合规经营和加强程序化交易监管 [13][14] - 上周主要指数表现分化，A股成交金额和两融余额有变化，中债相关指数和收益率有变动 [14] 山证纺服（行业周报） - 周大福2025财年营业收入896.56亿港元，同比降17.5%，归母净利润59.16亿港元，同比降9.0% [15] - 分区域、品类、渠道营收有不同表现，盈利能力毛利率等有提升，存货和现金流有变化 [15][16][18] - 2025年4 - 5月公司零售额同比降1.7%，不同区域和品类有不同变化 [18] - lululemon 2025财年第一季度中国大陆市场净营收同比增21%，推动公司净营收增长，展望后续业绩 [18] - 周大福将举行高级珠宝系列全球首发盛典，618上半场天猫运动户外表现好，部分品牌增长显著 [18][19] 山证纺服（5月社零数据点评） - 本周纺织服饰板块上涨0.05%，跑赢大盘，各子板块表现有差异，部分PE - TTM处于不同分位 [23] - 5月国内社零同比增长6.4%，高于市场预期，1 - 5月累计增长5.0%，不同消费类型和渠道有不同增速 [26] - 5月金银珠宝、体育娱乐品类增速高位，纺织服装品类增速环比回升，1 - 5月各品类有不同累计增速 [26] - 品牌服饰板块推荐安踏体育、361度，关注家纺公司；纺织制造板块推荐浙江自然等；黄金珠宝板块推荐潮宏基等 [23][26][29] 公司评论（华中数控） - 公司是中国数控技术产业先行者，坚持“一核三军”战略，销售毛利率稳中有升 [30] - 政策利好和下游需求回暖，预计2025年数控系统市场规模同比增长17% [30] - 高端数控系统自主可控需求迫切，国产五轴数控系统市占率不足10%，市场前景广阔 [30] - 公司发挥五轴高端引领优势，数控系统有望量价齐升，下游优势持续扩大 [30] - 工业机器人自主创新优势突出，募投项目将稳定业务综合毛利率 [31] - 下调公司盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润分别为0.14亿、0.36亿、0.64亿元，下调至“增持 - A”评级 [31]

公司经营状况 - 二季度下游需求旺盛，生产接近满载 [1] - 加快平板显示掩膜版及半导体掩膜版投资节奏 [1] - 多个扩产项目有序推进 [1] 技术研发规划 - 计划布局14nm半导体掩膜版研发以实现技术突破 [1]

掩膜版行业现状 - 掩膜版在半导体与显示面板线路制作中起关键作用 面板领域国内企业产品集中在8 5代线及以下 欠缺超高世代线 高世代高精度LTPS AMOLED Gray-tone Half-tone掩膜等量产能力 与国际厂商存在差距 [2] - 半导体领域中国专业掩膜厂商可稳定量产90nm及以上制程BIM解决方案 仅2-3家企业具备65nm 55nm节点PSM产品开发能力 90nm以下制程仍需依赖国际第三方厂商技术合作及采购 [2] 国内主要掩膜版企业布局 - 清溢光电实现180nm节点半导体掩膜版量产 150nm节点测试认证通过 正在推进130nm-65nm节点开发 规划28nm技术路线 生产8 6代及以下高精度掩膜版 满足8寸和12寸晶圆厂需求 [3] - 路维光电覆盖G8 5代线 G10 5代线及以下产品 以IC掩膜为主 [3][4] - 华润迪思微2024年完成90nm量产 2025年达40nm量产 2026年实现28nm量产 [4] - 龙图光罩客户包括中芯集成 士兰微 积塔半导体 华虹半导体等主流厂商 [4] - 晶合集成专注高精度光刻掩膜版 可提供28-150nm半导体掩膜版服务 [4] - 睿昌半导体布局180nm到28nm产品制程 可定制化提供BIM KrF PSM ArF PSM等多种类型光掩模产品 [4] 国际厂商及合资企业动态 - 合肥丰创(Photronics旗下)支持6代线到10 5代线全系列面板掩膜产品 [5] - 美日丰创(Photronics和DNP合资)实现40nm和28nm节点量产 将引入14nm及以上节点半导体掩膜版 [5] - 冠石科技计划2025年实现45nm量产 2028年实现28nm量产 [5] 行业活动 - 势银将于2025年7月8日-10日在合肥举办第五届光刻材料产业大会 聚焦光刻材料供应链上下游深度探讨及产业协同创新 [8]

掩膜版定义与分类 - 掩膜版是微电子制造中的图形转移工具，功能类似传统照相机的"底片"，用于将设计图形转移到硅片或玻璃基板上[2] - 主要分类包括石英掩膜版（高精度、长寿命）、苏打掩膜版（中低精度）、凸版（LCD定向移印）和菲林（PCB应用）[4][6] - 半导体掩膜版在最小线宽（≤0.5μm）、CD精度（≤0.02μm）等参数要求显著高于平板显示和PCB领域[2][10] 制造工艺与技术难点 - 核心工艺流程包含CAM图档处理、激光/电子束光刻（130nm为分界）、显影蚀刻等12个环节，光刻技术为核心[6][7] - 技术难点集中在光刻环节的制程管控（温度/气流扰动影响精度）、位置精度控制（多膜层套准）、曝光能量控制等[12] - 检测环节需测量CD均匀性（±0.1μm）、套刻精度（±0.25μm）等参数，并修复微粒缺陷[9][10][63] 产业链与成本结构 - 上游材料依赖进口：石英基板（国产化率5%）、光学膜（国产化率0%）主要来自日本HOYA、韩国SS等[18][20] - 中游制造分为晶圆厂自建（28nm以下先进制程）和独立第三方（成熟制程），下游应用于IC制造（台积电）、平板显示（京东方）等[14][37] - 成本构成中直接材料占67%（基板超90%），制造费用占29%[21] 技术演进方向 - OPC技术：通过光学邻近效应修正解决衍射导致的图形失真，提升130nm以下制程精度[27] - PSM技术：利用相移消除干涉现象，适用于130nm以下制程，对比度提升30%[29] - 电子束光刻替代激光直写：突破130nm物理极限，支持更小线宽[31] 半导体掩膜版市场 - 2023年全球市场规模54亿美元，成熟制程（130nm以上）占比87%，先进制程（28nm以下）仅13%[34][37] - 国内需求增长：中国12寸晶圆产能占比从2015年9.7%升至2021年16%，规划新增25座晶圆厂[46] - 毛利率差异：高阶制程（如130nm以下）毛利率达50%+，较成熟制程高20pct[42] 平板显示掩膜版市场 - 2022年中国市场规模35亿元（占全球57%），预计2025年达65亿元[55][57] - 技术趋势：大尺寸化（G11产线对应85英寸面板）、高精度化（650PPI以上）[60][62] - 国产替代进展：清溢光电实现AMOLED用1600ppi掩膜版量产，路维光电突破G11产线技术[79] 竞争格局 - 全球半导体掩膜版65%由晶圆厂自供，独立第三方市场中Photronics、Toppan、DNP垄断80%份额[69][71] - 国内厂商：路维光电（180nm）、清溢光电（180nm）、龙图光罩（130nm）加速研发28nm节点[74][75] - 平板显示领域：Photronics、SKE、HOYA占全球88%市场，国内仅清溢光电进入前五[77] 未来趋势 - 特色工艺路线崛起：功率半导体、MEMS等定制化需求推动掩膜版多样化发展[84][86] - 精度持续提升：OPC/PSM技术向28nm以下延伸，套刻精度要求达±0.25μm[87][89] - 国产替代加速：美国限制250nm以下掩膜版出口，刺激国内厂商扩产130-28nm产能[48][75] 重点企业 - 国际龙头：Photronics（5nm EUV）、DNP（3nm研发）、Toppan（全球8大基地）[91][95][97] - 国内上市公司：路维光电（G11产线）、清溢光电（HTM技术）、龙图光罩（功率半导体专精）[99][101][104] - 非上市公司：迪思微（0.13μm）、冠石科技（规划28nm）、中微掩模（130nm）[107][110]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告围绕路维光电展开调研，认为其半导体业务发展前景好，随着半导体掩膜版收入占比提升将正向影响整体毛利率；国内平板领域光掩膜市场空间大且能支撑扩产；掩膜版行业未来向高精度、多层化、国产化、应用多样化方向发展，受下游行业周期性影响小，价格稳中有升，本土厂商优势明显，下游客户国产替代意愿强烈，下游应用多元化和技术演进推动行业进入高景气周期 [24][25][26] 根据相关目录分别进行总结 调研基本情况 - 调研对象为路维光电，所属行业是光学光电子，接待时间为2025年5月22日，上市公司接待人员有董事长、总裁杜武兵等 [17] 详细调研机构 - 接待对象类型包括投资者等 [20] 调研机构占比 未提及 主要内容资料 - **路芯半导体进展**：计划2025年上半年送样90 - 100nm半导体掩膜版，下半年试产40nm半导体掩膜版，预计2026 - 2027年推进28nm项目，2025年可投产贡献收入 [24] - **毛利率影响**：半导体掩膜版毛利率高于平板显示掩膜版，其收入占比提升会正向影响公司整体毛利率 [24] - **未来营收展望**：公司深耕掩膜版生产多年，将坚持“以屏带芯”战略布局，实现两大产品线双轮驱动发展 [24] - **国内平板领域光掩膜市场**：预计未来3 - 5年国内平板领域光掩膜市场空间接近100亿人民币，当前国产化率约20%，可支撑国内厂商扩产 [25] - **掩膜版特性**：掩膜版是否更换取决于下游产品品类、使用频次等，属于带有耗材属性的模具 [25] - **行业发展前景**：掩膜版行业与下游多行业相关，未来向高精度等方向发展，受下游周期性影响小，价格稳中有升，本土厂商优势明显，下游客户国产替代意愿强烈，下游应用多元化和技术演进推动行业进入高景气周期 [26][27][28] - **盈利增长驱动因素**：公司多个扩产投资项目稳步推进，将扩充产能，拓宽产品矩阵与客户群体，提升竞争力与市场份额 [29] - **财务表现**：2024年公司实现营业收入87,554.87万元，同比增长30.21%，归母净利润19,086.22万元，同比增长28.27%，扣非归母净利润17,371.48万元，同比增长39.56%；2025年一季度营业收入26,008.00万元，同比增长47%，归属于上市公司股东的净利润同比增长20%，剔除汇兑损益影响后增速高于营业收入 [30]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入 - A”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 2024 年公司营收 8.76 亿元，同比 +30.21%；归母净利润 1.91 亿元，同比 +28.27%；扣非净利润 1.74 亿元，同比 +39.56%；2025Q1 营业收入 2.60 亿元，同比 +47.09%；归母净利润 4915 万元，同比 +19.66%；扣非净利润 4483 万元，同比增长 19.90% [4] - 2024 年平板显示掩膜版是主要收入来源，OLED 用掩膜版增速明显；半导体掩膜版表现亮眼，成下游封测厂头部供应商；2025Q1 营收增长因产能提升、高端产品放量及下游需求旺盛 [5] - 可转债项目“半导体及高精度平板显示掩膜版扩产项目”4 条生产线预计 2025 年逐步释放产能；路芯半导体 130 - 28nm 项目 2024Q4 搬入设备，一期 130 - 40nm 制程产品计划 2025 年投产，新产能释放有望加速进口替代 [5] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润为 2.76/3.84/5.44 亿元；EPS 分别为 1.43/1.99/2.81 元；对应 2025 年 5 月 9 日收盘价 33.59 元，2025 - 2027 年 PE 分别为 23.5/16.9/11.9；掩膜版行业国产化初期，进口替代空间大，公司领先且新产能释放有望推动成长 [6] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025 年 5 月 16 日收盘价 31.39 元，年内最高/最低 38.21/18.19 元，流通 A 股/总股本 1.16/1.93 亿，流通 A 股市值 36.32 亿，总市值 60.69 亿 [3] 财务数据与估值 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|672|876|1,164|1,568|2,139| |YoY(%)|5.1|30.2|33.0|34.6|36.4| |净利润(百万元)|149|191|276|384|544| |YoY(%)|24.2|28.3|44.5|39.3|41.5| |毛利率(%)|35.1|34.8|36.7|39.1|40.7| |EPS(摊薄/元)|0.77|0.99|1.43|1.99|2.81| |ROE(%)|9.7|13.7|16.6|18.9|21.4| |P/E(倍)|43.6|34.0|23.5|16.9|11.9| |P/B(倍)|4.4|4.7|3.9|3.2|2.6| |净利率(%)|22.1|21.8|23.7|24.5|25.4| [9] 财务报表预测和估值数据汇总 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据展示了公司 2023A - 2027E 的财务预测情况，包括流动资产、固定资产、营业收入、营业成本等项目及对应变化 [10] - 主要财务比率涵盖成长能力、毛利率、净利率、ROE、偿债能力、营运能力、估值比率等指标在 2023A - 2027E 的表现 [10]