核心观点 报告认为，在扩内需的政策背景下，中国消费市场已进入“消费分级”的新阶段，消费者行为呈现追求性价比与为情绪价值付费并存的二元分化特征[2]。在此趋势下，以潮玩、黄金珠宝、化妆品为代表的“情绪消费”相关产业迎来发展机遇，其中具备全产业链布局、强大IP资源、优秀产品力及高分红属性的龙头企业有望实现强者恒强[2][3][4]。 行业回顾与展望 - **消费现状进入“消费分级”新阶段**：中国消费已从过去的“消费升级”进入“消费分级”，具体表现为：1）对技术附加值低、同质化严重的传统消费品，消费者更理性、更追求性价比；2）对设计独特、能带来愉悦情绪价值的新型消费品，消费者愿意支付溢价[2][15]。 - **社零增速平稳，结构性亮点突出**：2025年1-11月社会消费品零售总额累计同比增速为+3.98%，从过去双位数增长回落至单位数[15]。同期，限额以上单位金银珠宝、化妆品、体育娱乐用品类商品零售额分别累计同比+13.5%、+4.8%、+16.4%，显著跑赢大盘[15]。 - **政策大力支持消费提质升级**：2025年政府工作报告将“大力提振消费、提高投资效益，全方位扩大国内需求”提升至十大任务之首，引导消费从量的扩张转向质的升级[21]。《提振消费专项行动方案》从增收减负（需求端）和提质创新（供给端）两方面着手，全面激发消费潜力[23][25][26]。 - **情绪消费兴起成为核心趋势**：快节奏生活与信息过载影响心理健康，推动情感慰藉需求增长[30]。消费结构从生存型向享受型、精神型扩展，潮玩、美妆护肤、古法黄金等情绪消费品类受到追捧[2][30]。情绪消费主力为90后（44%）和00后（34%）人群，女性占比（64%）高于男性[32]。 潮玩行业 - **市场快速扩容，处于高速成长期**：受益于人均收入增长、情绪消费兴起及国内潮流文化发展，中国潮玩市场规模从2020年的229亿元增长至2024年的763亿元，年复合增长率高达35.11%[3][37]。盲盒是核心品类，2024年占比达36.6%[37]。 - **产业链价值集中于上游IP与下游渠道**：上游IP供给商（尤其是优质IP）议价能力强，是价值基础；下游拥有多个优质IP的渠道商话语权重[42]。 - **竞争激烈但集中度有提升空间**：行业新注册企业数量激增，2024年达8543家，2025年初至12月7日新增9612家，竞争白热化[44]。对比日本（2021年CR3为45%），中国潮玩市场较为分散，2024年CR5仅为20.8%[46]。 - **本土新锐企业增长迅猛**：2025年上半年，泡泡玛特营收138.76亿元，同比激增204.5%；布鲁可营收13.38亿元，同比增长27.9%；TOP TOY营收7.42亿元，同比增长73.0%[47]。 - **投资逻辑：关注全产业链布局的龙头**：借鉴日本龙头（如万代）经验，覆盖IP运营、产品设计、渠道销售全产业链，并拥有强大IP孵化运营能力和广泛渠道布局的企业，有望实现强者恒强[50]。 黄金珠宝行业 - **金价高涨抑制短期消费，但长期支撑因素强劲**：截至2025年12月19日，黄金现货价格达4337.60美元/盎司，年初以来累计上涨66.25%[51]。高金价抑制了黄金首饰消费，2025年第三季度黄金首饰消费量同比下降46.00%，占比降至39.55%[55]。但全球经济不确定性、地缘政治风险及新兴经济体央行持续购金（如俄罗斯、印度、中国增持黄金储备）有望继续推高金价[51][54]。 - **发展驱动力从渠道扩张转向产品创新**：金价高企导致龙头开店放缓甚至净关店，行业从追求门店数量转向关注门店质量和产品设计[56][58]。古法金等工艺提升产品吸引力，其市场规模在2018-2023年间年复合增长率达64.65%[55]。 - **“悦己”消费拓展非婚嫁场景**：随着工艺提升和“悦己”消费观念深入，黄金珠宝在非婚嫁场景的渗透率有望进一步提升[4][55]。 - **板块具备高分红防御属性**：行业成熟、现金流充沛，部分公司分红比例高。2024年，潮宏基、中国黄金、周大生、迪阿股份、豫园股份分红比例均在50%以上。周大生、老凤祥、中国黄金的股息率（TTM）较高，分别为7.4%、4.5%、4.3%[65][66]。 化妆品行业 - **行业销售持续恢复，国货表现亮眼**：2025年1-11月限额以上单位化妆品零售额累计同比+4.8%，跑赢社零大盘（+4.0%），下半年增速逐月修复[67]。2025年“双11”大促期间，美容护肤、香水彩妆销售额同比增长双位数，跑赢大盘增速（+14.2%）[68]。 - **国货品牌在线上渠道竞争力增强**：在2025年“双11”抖音美妆品牌榜单Top10中，国货品牌占据5席，包括韩束（第1）、珀莱雅（第2）等[69]。天猫榜单中，珀莱雅保持第1，薇诺娜位列第8[69]。 - **国潮崛起，年轻消费者接受度高**：44.2%的消费者每季度购买一次国货美妆，20岁以下群体购买频率更高[72]。消费者选择国货的主要原因是更适合国人（81.80%）、产品品质好（70.84%）和性价比高（56.75%）[72]。 - **优秀国货凭借研发、产品、营销突围**： - **研发投入加大**：国内头部企业持续加大研发，如贝泰妮2024年研发费用率达5.15%[76]。 - **产品差异化与大单品战略**：企业通过核心成分打造产品差异化，并推行大单品战略以提高复购率和利润水平[78]。 - **精准营销与渠道运营**：超过半数消费者偏好通过短视频、图文结合、直播等形式获取美妆信息，国货品牌善于利用新媒体进行精准营销[79]。 投资建议 - **潮玩**：建议关注覆盖全产业链、拥有优质IP资源、渠道布局广泛的潮玩龙头企业[3][85]。 - **黄金珠宝**：看好注重产品设计、运营能力强、品牌势能强、具备“高分红+高股息”属性的黄金珠宝龙头企业[4][86]。 - **化妆品**：建议关注研发实力强、产品力突出、营销能力优秀的国货化妆品龙头公司[4][87]。

黄金零售市场价格体系分层 - 品牌金饰零售价存在显著差异，足金999产品每克报价从人民币1320元到1356元不等，价差可达每克36元，购买30克手镯总价差超过人民币1000元[1] - 品牌金饰溢价主要来源于品牌门店、广告营销、独家设计及礼品属性所带来的附加值，消费者为佩戴、送礼等用途支付品牌溢价是正常现象[1] - 深圳水贝作为黄金珠宝产业聚集地，足金999零售价约为每克人民币1130元，较品牌金店价低超过200元，其价格更贴近材质价值与基础加工费[4] 黄金基础价值与投资渠道 - 上海黄金交易所的人民币黄金报价是核心基准价，当前约在每克人民币976元浮动，被视为国内金价的“原料价”或“出厂价”[3] - 银行销售的投资金条价格通常介于交易所基准价与水贝批发价之间，例如每克约人民币990元，其特点是溢价低、纯度高、便于储存，核心用途是资产配置与长期保值[5] - 购买黄金需明确首要目的，是用于“使用”（佩戴、送礼）还是用于“储存”（保值、投资），目的不同对应的产品选择截然不同[5] 影响黄金产品定价的其他因素 - 特殊工艺如古法金、5G黄金、3D硬金会在基础金价上增加工费，价差源于工艺复杂度与技术含量，例如古法金工序繁复，3D硬金能以更轻克重实现更大体积[7] - 消费者在购买时应区分“金价”与“工费”的具体构成，以清晰了解总价组成[7] - 深圳水贝的价格优势源于其大宗批发的商业模式以及较低的店铺租金与品牌营销成本[4]

公司产品价格调整 - 周大福于12月19日对部分黄金、铂金及铂金镶钻等产品进行提价 [1] - 以古法金、故宫联名系列为例，大部分商品涨幅集中在4%-16%之间 [1] - 2025年内公司已累计三次上调产品价格，分别发生在3月、10月底及12月 [1] 历史调价幅度 - 2025年3月首次调价幅度为10%-20% [1] - 2025年10月底第二次调价幅度为12%-18% [1] 公司官方声明 - 公司表示产品价格调整属集团的日常营运政策 [1] - 公司会根据市场环境及产品需求适时作出调价 [1] - 公司称始终坚持维护卓越品质与精湛工艺的承诺，以满足消费者期待 [1]

黄金价格动态 - 伦敦金价跌至每盎司4300美元 国内品牌金饰价格随之下调 周大福金价降至每克1348元 较上周便宜二三十元 [1] - 国内各品牌及地区金店黄金价格出现分化 周生生为每克1351元 千禧之星为1339元 吉盟珠宝为1338元 东祥金店为1300元 萃华金店为1328元 百泰黄金为1245元 金条为1118元 金象珠宝为1324元 常州金店为1300元 扬州金店为1220元 [1] - 深圳水贝市场足金999价格为每克1124元 尽管金价下跌 古法金和硬金购买需求增加 [2] - 黄金回收市场价格显著低于零售价 回收价仅每克953元 比市面价低近400元 [2] - 金价从前期每盎司4400多美元的高位回落 刺激了消费者购买首饰的需求 [4] 白银市场动态 - 国际银价今年累计涨幅已超过100% 国内银饰店顾客热情高涨 柜台被抢购一空 [1][2] - 白银价格上涨吸引投资者转向购买银条 导致提货等待时间延长 有案例需等待一个月 [2][4] - 白银价格上涨被认为与工厂缺货 美元贬值及散户投资者跟风现象严重有关 [2] - 有投资者通过炒白银获得高收益 例如南京一位投资者今年已赚80% 市场关注度提升至普通民众 [2] 铂族金属与市场情绪 - 铂金价格今日突然上涨3% 达到每盎司1768美元 而钯金价格保持不变 [2] - 市场存在对白银库存不足可能引发问题的担忧 [4] - 操作黄金ETF的机构囤积现货加剧市场紧张 年底交割高峰即将到来 交易商为凑齐货物面临压力 [4] - 市场波动剧烈 参与者需谨慎考虑 有消费者计划在金价低迷时购买黄金首饰 但对银饰持观望态度 [4]

黄金市场价格动态 - 2025年12月13日，国际金价跌至每盎司4275美元，带动国内基础金价跌至每克962元，零售价和回收价分别为每克978元与959元 [1] - 同期，银行公布的人民币黄金现价逆势上涨11元多，达到每克964元，创下新高，与国际金价走势出现背离 [3] - 不同品牌与渠道的零售金价差异显著，周大生和潮宏基零售价高达每克1336元，而深圳水贝批发市场的999纯金料价仅为每克1106元 [1] 产业链价格与成本结构 - 黄金饰品价格包含金料价与加工费，深圳水贝市场999.99纯金料价为每克1108元，加工费根据款式复杂程度在每克10元至35元之间浮动 [1] - 除黄金外，铂金价格也有所下跌，报每克681元 [1] - 其他品牌金条及饰品报价显示，百泰金条为每克1118元，金象珠宝为每克1324元，常州金店为每克1300元，扬州价格为每克1220元 [1] 市场需求与投资行为 - 世界黄金协会报告指出，富裕人群越来越倾向于购买黄金，以规避风险并寻求收益 [3] - 年轻人通过短视频等渠道了解到购买黄金可以抵御通货膨胀，推动了部分需求 [3] - 有分析师计算，过去五十多年黄金的平均年增长率为10% [3] 影响价格的核心因素 - 业内人士指出，人民币汇率变化是导致国际金价与国内报价有时像“跷跷板”一样波动的原因之一 [3] - 美元走弱导致更多人选择投资黄金，被认为是推高国内金价的原因之一 [3] - 兴业研究的分析师陈威提醒，如果2026年上半年金价继续上涨，而下半年美联储不再降息，金价可能会有所回落 [3]

公司概况与市场定位 - 老铺黄金是中国古法金概念的开创者与引领者，定位高端并长期深耕 [1] - 公司创始人徐高明对古法金见解深刻，亲自操刀产品设计，推出如玫瑰花窗、金刚杵等经典产品，引领行业发展风潮 [1] - 公司以差异化入局高端古法金，与传统大众黄金品牌形成错位竞争 [2] 行业趋势与市场机遇 - 2024年中国黄金产品市场规模为5688亿元 [2] - 古法金市场规模占比从2018年的4%提升至2023年的30%，2023年规模为1573亿元，预计到2028年占比将达到52%，规模将达到4214亿元 [2] - 黄金消费正走向年轻化，不再局限于传统场景，成为消费者穿搭的时尚单品和情感载体 [2] - 随着金价上涨，黄金首饰整体消费量疲弱，但古法金、国潮等细分赛道实现逆势增长 [2] 财务表现与增长势头 - 2024年公司实现收入85.06亿元，同比增长167.5%，实现归母净利润14.73亿元，同比增长253.9% [1] - 2025年上半年公司收入、归母净利润同比增长251.0%、285.8% [1] - 2025年上半年公司毛利率、净利率分别为38.1%、18.4% [2] - 预计公司2025~2027年营业收入分别为267.44亿元、361.68亿元、460.94亿元，同比增长214.4%、35.2%、27.4% [4] - 预计公司2025~2027年归母净利润分别为47.63亿元、65.41亿元、84.49亿元，同比增长223.3%、37.3%、29.2% [4] 竞争优势与品牌护城河 - 截至2025年6月，老铺消费者与LV、爱马仕、卡地亚、宝格丽、蒂芙尼五大奢侈品牌的消费者平均重合率高达77.3% [2] - 公司拥有精湛的古法金工艺，引领创新，品牌护城河坚实，竞争对手难以快速复刻 [2] - 与同业相比，公司产品享受更高溢价，盈利能力高于同业 [2] - 公司会员数量达约48万名 [2] 增长驱动因素与战略 - 产品设计围绕中西方经典文化元素，传递美好寓意，并契合新中式热潮，引领黄金消费年轻化 [3] - 门店集中于高端商圈，陈列精致，形象契合古法金奢华之感 [3] - 门店数量虽少，但单店产出能力突出，2023年、2024年及2025年上半年同店收入均呈翻倍及以上增长 [3] - 线上通过低总价、低克重单品引流，吸引年轻客群，实现快速增长，并能反哺线下长期发展 [3]

公司股价与市场表现 - 老铺黄金股价上涨3.86%，报646.5港元，成交额达3.65亿港元 [1] 行业与公司前景 - 国际金融机构罗斯柴尔德报告预计，老铺黄金的绝对营收在2025年将超越历峰集团珠宝业务在中国市场的营收 [1] - 报告强调中国老铺黄金的成功是一个特例 [1] - 2023年以来金价加速上涨，消费者对黄金的投资保值需求增加 [1] - 古法金因蕴含内敛具备收藏价值，行业景气度持续提升 [1] - 老铺黄金业绩不断创历史新高 [1] 机构研究与估值 - 光大证券给予公司目标价804.64港元 [1] - 采用综合相对和绝对估值法，给予公司2025至2027年目标市盈率分别为27倍、20倍、15倍 [1] - 光大证券首予公司“买入”评级 [1]

公司股价与市场表现 - 截至发稿，老铺黄金股价上涨3.86%，报646.5港元，成交额为3.65亿港元 [1] 机构观点与业绩预期 - 国际金融机构罗斯柴尔德报告预计，老铺黄金的绝对营收在2025年将超越历峰集团珠宝业务在中国市场的营收 [1] - 报告强调中国老铺黄金的成功是一个特例 [1] - 光大证券综合相对和绝对估值法，给予公司目标价804.64港元 [1] - 光大证券给予公司2025年至2027年目标市盈率分别为27倍、20倍和15倍，并首次给予“买入”评级 [1] 行业趋势与公司优势 - 2023年以来金价加速上涨，消费者对黄金的投资保值需求增加 [1] - 古法金因蕴含内敛且具备收藏价值，行业景气度持续提升 [1] - 在此背景下，老铺黄金的业绩不断创下历史新高 [1]

宏观数据要点 - 2025年11月CPI同比涨幅扩大 主要受低基数效应下鲜菜价格超季节性上涨影响 核心CPI同比增速走平[1] - 核心CPI中 金价上涨影响继续扩大 但“以旧换新”政策对耐用品价格支撑减弱 节后出行需求回落导致服务价格涨势放缓[1] - 2025年11月PPI环比继续上涨 但受上年基数影响 同比降幅略有扩大[1] - PPI结构显示 上游煤炭和有色价格领涨 中游设备制造价格有所好转 下游消费制造价格企稳 “反内卷”效果持续显现[1] 医药行业要点 - 新版医保目录和首版商保创新药品目录同时发布 基本医保谈判成功率为88% 创7年新高 首版商保目录纳入19种药品 协商成功率79%[2] - 医保目录扩容与提质并重 目录外药品专家评审通过率为41.48% 整体较为严格 目录内谈判药品原价续约率高达75%[2] - 医保和商保目录协同并轨 旨在支持创新药“真创新”和“差异化创新”[2] - 报告建议关注恒瑞医药、百济神州、信达生物、康方生物等公司[2] 公司研究要点 - 老铺黄金实现高质量破圈 产品设计围绕中西方经典文化元素 传递美好寓意 并契合新中式热潮 使黄金成为日常穿搭的时尚单品 引领黄金消费年轻化[3] - 老铺黄金门店集中于高端商圈 形象契合古法金奢华之感 门店数量虽少但单店产出能力突出[3] - 老铺黄金通过线上渠道加速古法金渗透 以低总价、低克重单品引流吸引年轻客群 线上发展能反哺线下长期发展[3] - 预计老铺黄金2025至2027年归母净利润分别为47.63亿元、65.41亿元、84.49亿元 当前股价对应市盈率分别为21倍、15倍、12倍[3] - 给予老铺黄金目标价804.64港元 首次覆盖给予“买入”评级[3]

文章核心观点 - 老铺黄金作为高端古法黄金的开创者与引领者，凭借其独特的产品设计、精湛的工艺和高端定位，在金价上涨和消费年轻化的行业趋势下，实现了业绩的爆发式增长，正从小众精品走向大众视野 [4][6][8] 行业趋势与市场 - 中国黄金产品市场规模在2024年达到5688亿元，其中古法金细分赛道增长迅猛，其市场规模占比从2018年的4%提升至2023年的30%（规模1573亿元），预计到2028年占比将达到52%（规模4214亿元）[5] - 黄金消费呈现年轻化趋势，消费场景从传统婚庆等扩展至日常时尚穿搭，黄金产品成为情感与时尚的载体 [5] - 在金价快速上涨导致整体黄金首饰消费量疲弱的背景下，古法金、国潮等细分概念实现逆势增长 [5] 公司市场定位与竞争优势 - 公司以差异化策略切入高端古法金市场，与传统大众黄金品牌形成错位竞争 [6] - 公司消费者与LV、爱马仕、卡地亚、宝格丽、蒂芙尼五大奢侈品牌的消费者平均重合率高达77.3%，截至2025年6月会员数量约48万名，彰显其高端客群定位 [6] - 公司拥有精湛的古法金工艺，品牌护城河坚实，产品享受更高溢价，盈利能力领先同业，2025年上半年毛利率和净利率分别为38.1%和18.4% [6] 公司业绩表现 - 2024年公司实现收入85.06亿元，同比增长167.5%，实现归母净利润14.73亿元，同比增长253.9% [4] - 2025年上半年，公司收入和归母净利润同比增速分别达到251.0%和285.8% [4] - 公司单店产出能力突出，2023年、2024年及2025年上半年同店收入均实现翻倍及以上增长 [8] 公司增长驱动因素 - **产品设计**：创始人亲自操刀设计，融合中西方经典文化元素（如玫瑰花窗、金刚杵），传递美好寓意，契合新中式热潮，引领审美风尚 [4][8] - **渠道策略**：门店集中于高端商圈，陈列精致，形象与产品奢华感高度契合 [8] - **线上拓展**：通过低总价、低克重单品进行线上引流，吸引年轻客群，加速古法金渗透，并反哺线下长期发展 [8]