美国债券投资公司太平洋投资管理公司（PIMCO）周二表示，美联储应考虑停止缩减其抵押贷款支持 证券（MBS）持有规模，以提振美国住房市场。自2022年启动加息周期以来，美联储通过量化紧缩 （QT）逐步减少资产负债表上的抵押贷款债券持有量，即允许MBS的本金和利息偿付到期后不再将所 得资金进行再投资。PIMCO在周二的报告中指出，过去三年，美联储持续削减MBS持仓，导致"异常 宽"的抵押贷款利差（即国债收益率与抵押贷款利率之间的差距）一直存在。截至上周五，该利差约为 230个基点，接近历史高位。这也推高了美国最常见的30年期固定利率房贷的平均利率，目前为 6.35%。PIMCO非传统策略首席投资官马克·塞德纳等人写道，将MBS本金和利息偿付所得资金再投 资，可能在降低房贷利率方面的效果与降息相当，甚至更好。 ...

美国资本市场，虽然也有风险不断，"大事儿"不断，但总体看市场活跃度不受影响，市场发育不受影 响，资本市场的社会地位无可动摇，市场指数也长期处于高位。虽然"唱空"的人层出不穷，"做空"的人 也多，但美股指数不断创出新高，现在道指更是直奔着"5万点大关"去了。美国资本市场这一社会"基础 设施"与国家财政货币政策的配合，实际是释放的货币越多，美股指数越高，整个资本市场，相当完美 的配合了"债券经济"的进程。 2008-2009年华尔街金融危机爆发后，出现了第一阶段的QE1，仅仅是美联储就购买了约1.725万亿美元 的债券资产，包括国债和抵押贷款支持证券（MBS）。结果美国金融环境，不但通过资本市场有效缓 解了流动性危机，标普500指数（SPY）在2009年3月触底（约676点）后还开始反弹，至2010年3月时， 标普500已上涨至约1150点，涨幅超过了70%。第二阶段的QE2，美联储更是购买了6000亿美元的长期 国债（相当于4.2万亿人民币），但股市继续上涨势头，标普500从2010年11月的约1180点上升至2011年 6月的约1320点，涨幅约12%。还有第三阶段的QE3，美联储干脆由此启动了开放式的资产购 ...

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 美联储购债政策最早是调节流动性的工具，2008年次贷危机传统降息空间耗尽转向QE，2020年新冠疫情暴发QE重启 [1][66] - QE政策对国债收益率的影响短期更多通过投资者预期演化，长期来看对美国长期国债收益率有显著影响，大规模购债提供流动性同时推动利率下行 [1][66] 根据相关目录分别总结 第一阶段(2008年之前)：提供流动性的传统货币政策工具 - 宏观背景与购债政策目标：满足基础货币持续扩张性需求，通过买卖政府债券控制货币供应量、影响利率水平实现货币政策目标，证券购买满足基础货币扩张需求，回购交易平滑流动性扰动 [15] - 购债方式：一、二级市场单向买入，每周在二级市场通过SOMA进行一次购债操作，一级市场作为“价格接受者”按规范购买置换国债额度，有购买期限、个券比例等限制 [20][37] - 债券市场影响分析：购债核心目标限制对市场影响，规模不大，对债券市场影响相对有限，美国国债收益率由市场预期决定，美联储通过政策利率传导影响市场 [38] 第二阶段(2008年 - 2014年)：次贷危机后的量化宽松 - 宏观背景与购债政策目标：稳定金融市场、压低长期利率，缓解信贷紧缩、刺激经济，通过购买资产扩大资产负债表规模 [40] - 购债方式：二级市场持续买入，分三轮QE和一次扭曲操作，QE1总规模1.725万亿美元，QE2买入6000亿美元长期国债，扭曲操作出售短期国债买入等额长期国债，QE3开放式设计，后开启缩减购债进程 [41][44] - 债券市场影响分析：QE政策宣布时点与债市运行关系显示，实际购债操作对债市收益率影响不一，后期债市更多基于购债预期交易，长期看QE政策显著降低美国债券收益率 [47][48] 第三阶段(2015年 - 2018年)：正常化的艰难探索 - 宏观背景与购债政策目标：被动缩表，美国经济温和复苏但低利率环境可能引发风险，启动加息和量化紧缩 [50] - 购债方式：到期不再再投资，2015 - 2018年底累计加息9次，2017年10月起启动量化紧缩，按规定速度减持国债和MBS [51][52] - 债券市场影响分析：量化紧缩政策落地后美债收益率持续上行，缩表抬升了美债收益率 [55] 第四阶段(2019年 - 2022年)：疫情冲击下的史无前例应对 - 宏观背景与购债政策目标：启动危机模式，新冠疫情冲击全球经济，采取宽松货币政策应对 [57] - 购债方式：无限量QE - Taper - 缩表，2019年预防性降息并提前结束缩表，2020年疫情暴发两次紧急降息，推出量化宽松计划并启动“无限量QE”，后逐步缩减购债并开启缩表 [58][61] - 债券市场影响分析：无限量QE公布后美债收益率下行，缩减购债公布后震荡走高，购债最终影响相对有限，2022年购买行为未成功压低债券收益率 [63][65]

量化宽松定义 - 中央银行通过购买国债等中长期债券增加基础货币供给并向市场注入流动性资金的干预方式 被形容为间接增印钞票 [3] - 根本目的是打破流动性陷阱 在名义利率接近零时影响公众通胀预期 使实际利率为负以刺激银行放贷和增加消费投资 [3] 实施原因 - 传统货币政策失效时采用 如2008年金融危机和2020年疫情期间多国基准利率降至零或负利率 [4] - 对抗通缩螺旋 通过注入流动性推高资产价格形成财富效应并压低长期利率刺激需求 [5] - 稳定金融市场 在危机时通过购买金融资产提供流动性防止金融机构倒闭和危机扩散 [6] 操作方式 - 购买低风险高流动性资产 如政府债券和抵押贷款支持证券 特殊情况购买企业债券或ETF [7] - 通过一级交易商在公开市场批量购买资产 例如美联储招标购买10年期美国国债 [8] - 交易商出售资产获得资金流入银行体系 成为超额准备金或进入其他金融市场 最终通过银行放贷等渠道进入实体经济 [9] 利多影响 - 刺激经济复苏 通过降低融资成本推动企业投资和居民消费 例如美国2008年后多轮量化宽松推动经济复苏 [11] - 稳定金融体系 注入流动性缓解金融机构资金压力 在2008年金融危机和2020年疫情期间发挥重要作用 [11] - 推动资产价格上涨 资金流入金融市场推高股票债券房地产价格 形成资产增值的良性循环 [11] 潜在风险 - 引发通货膨胀 流动性流入商品服务市场推高物价 如2020年美联储QE叠加供应链中断导致2021-2022年美国通胀率飙升至40年新高 [11] - 加剧资产价格泡沫 流动性涌入金融市场而非实体经济可能形成泡沫 破裂后引发市场暴跌 [11] - 扩大贫富差距 资产价格上涨利好高收入群体 低收入群体难以分享增值红利 [11] - 退出困难与市场动荡 缩表时机不当可能导致经济复苏夭折或引发市场恐慌 [11] 典型案例 - 美国2008年后多轮QE：QE1购买1.25万亿美元MBS和2000亿美元机构债 注入1.725万亿美元流动性 [11] - 美国QE2计划购买6000亿美元长期国债 [11] - 美国QE3每月购买400亿美元MBS直至劳动力市场改善 [11] - 美国QE4每月购买450亿美元长期国债并维持超低利率条件 [11] - 日本2013年推出QE政策 购买国债ETF和REITs 资产负债表规模超GDP的100%但经济复苏有限 [10]

美联储资产组合调整策略 - 美联储可能将抵押贷款支持证券到期资金重新投资于短期国债并将到期国债转换为期限更短的票据以缩短负债期限并降低长期利率波动影响 [3] - 策略调整规模可能接近1万亿美元且美联储可能成为财政部近期发行的约1万亿美元短期票据的主要买家 [3] - 调整旨在规避利率风险并改善负资产状况同时为美国财政部提供关键支持 [1] 对短期债券市场的影响 - 美联储转向短期国债投资将直接吸收部分新增供应缓解市场对短期债券供需失衡的担忧 [3] - 调整可能为市场前端创造新的需求来源并对货币市场基金、银行及其他短期投资者产生连锁反应 [3] - 可能进一步强化短期债券市场的流动性但或间接影响隔夜融资市场的稳定性 [4] 财政融资与市场结构变化 - 美国财政部持续增加短期债券发行以填补不断扩大的财政赤字并在债务上限提高后加速补充现金储备 [3] - 美联储介入可能改变短期利率的定价逻辑并重塑短期债券市场的供需格局 [1][3] - 策略调整有助于优化美联储资产负债表但在高利率环境下对金融市场的影响需密切关注 [4]

核心观点 - 特朗普政府计划出售房利美和房地美可能推高美国抵押贷款利率 若缺乏明确政府担保 投资者需求可能降温并导致住房贷款成本上升 [1][2][3] 私有化对抵押贷款利率的影响 - 花旗集团测算私有化可能导致抵押贷款利率上涨0.1至0.2个百分点 普通借款人每年多支付约600美元利息 [1] - 若政府完全不提供担保 花旗预计抵押贷款利率可能飙升0.8个百分点 但这种情况概率较低 [3] - 近期MBS风险溢价几乎未变 显示交易员仍相信私有化后政府会提供危机支持 [2] 私有化实施方案与挑战 - 美国政府计划让两家机构重新上市 预计今年晚些时候启动程序 旨在筹集约300亿美元资金 [1] - 房利美和房地美上市所需资本短缺约2000亿美元 令人怀疑潜在投资者需求 [4] - 任何形式的政府担保都需要国会立法 在华盛顿党派僵局下可行性极低 [4] - 监管层需明确处理银行资产负债表上持有的数万亿美元机构MBS 若市场对政府隐性担保信任动摇 [5] 盈利模式与市场结构变化 - 为吸引投资者参与IPO 两家机构可能被迫提高担保费0.1至0.2个百分点 最终转嫁至抵押贷款利率 [3] - 2019年实施的UBSS规则有效运作前提是政府统一担保 若解散两家机构且无政府支持 将打破抵押贷款债券可替代性 [3] - 缺乏业务范围约束可能导致重复2008年前过度涉足次级抵押贷款市场的风险 [5] 机构角色与市场地位 - 房利美和房地美通过购买银行抵押贷款 打包成债券并担保违约还款 在推动美国住房拥有率方面扮演核心角色 [1] - 两家机构在规模超6万亿美元的机构MBS市场中具有系统重要性 [2] - 太平洋投资管理公司管理超2万亿美元资产 其警告若无更明确担保 市场可能陷入紧张 [2]

美国消费者债务与借贷行为 - 美国消费者面临日益加剧的财务压力 部分人因绝望而选择继续借贷 甚至不考虑偿还能力 [1] - 消费者可能为终将被法拍的房屋重新融资 刷爆不打算偿还的信用卡 或滥用"先买后付"服务 [1] 美元与美国国债市场的泡沫 - 美元和美国国债市场是最大的泡沫 导致贸易失衡和美国制造业衰退 [2] - 财政政策将问题错误归咎于外国关税和非关税壁垒 而非美元泡沫本身 [2] 银行体系的脆弱性 - 美联储压力测试未涵盖滞胀场景 即高失业率衰退中通胀和利率不降反升 [2] - 在真正恶劣的滞胀情景下 所有银行都可能崩溃 [2] 央行资产配置动向 - 各国央行正大规模抛售美元和美国国债 同时增持黄金 [2] - 黄金价格有望突破4000美元 央行抛售美元买入黄金的趋势仍处于早期阶段 [3] 美元储备货币地位的影响 - 美国长期依赖美元储备货币地位 维持超出生产和储蓄能力的生活方式 [3] - 随着全球逐步脱离美元 美国将被迫回归生产与储蓄的可持续模式 [3]

美债收益率飙升与流动性危机 - 当前美债收益率飙升可能成为美国金融体系的软肋 短期可能引发市场动荡 包括美债崩盘 对冲基金爆仓 美联储被迫救市等连锁反应 [1] - 流动性危机具有自我强化特征 当市场恐慌时 放款人收回贷款 借款人抛售抵押品 导致资产价格和流动性进入死亡螺旋 [1] - 历史上每次流动性危机中 美联储都作为最后贷款人提供特殊流动性工具 简单降息往往无效 [1] 美联储特殊流动性工具 - 2023年3月硅谷银行危机期间 美联储推出银行定期融资计划(BTFP) 允许银行按面值抵押国债和MBS获取贷款 最高借款额达758亿美元 [6] - 同期贴现窗口借款从3月9日的46亿美元飙升至3月15日的1529亿美元 5月3日降至53亿美元 [6] - 2020年3月疫情危机中 美联储推出主街贷款计划(MSLP) 商业票据融资工具(CPFF)等7项新工具 总规模超7500亿美元 [8][9] - 2019年9月回购危机中 美联储首次进行隔夜回购操作 初始规模750亿美元 利率1.7%-2.2% 远低于市场5%-10%的水平 [14][16] 历史危机案例 - 2023年硅谷银行危机源于利率快速上升导致债券浮亏 叠加社交媒体放大挤兑恐慌 迫使银行亏损出售债券 [6] - 2020年3月basis trade崩盘 因现货市场流动性枯竭 对冲基金50-100倍杠杆策略爆仓 [8] - 2019年9月回购市场利率从2%飙升至10% 反映金融体系关键融资渠道出现严重流动性短缺 [14] 美联储应对措施 - 在2020年3月危机中 美联储反应滞后 10年期国债利率在3月15日宣布措施后仍继续上行一周 [10] - 2020年3月美联储采取超常规措施 包括每日发布新政策 3月17-27日共推出13项支持措施 [12][13] - 2019年回购危机中 美联储通过一级交易商向市场注入流动性 迅速平抑利率波动 [16]