2025年中期展望：股债投资策略 - 美国经济仍为核心驱动力 标普500指数预计2026年达6500点 高质量债券因美联储降息预期更具吸引力 [4] - 美元走弱趋势显现 欧元、日元、瑞士法郎或反弹 关税与通胀可能引发阶段性波动 [4] 新兴市场与区域表现 - 中国等新兴市场受益于人民币稳定及科技创新 内需潜力推动资本流入 [5] - 欧洲和日本市场温和上涨 印度与中国台湾表现突出 人工智能产业链具备长期投资价值 [5] 资产配置策略 - 稳健配置聚焦美国国债、投资级债券及龙头股 高收益债与大宗商品(如石油)需警惕供应过剩风险 [5] - 全球市场分化中寻找结构性机会 中国投资者可结合本土经济韧性把握趋势 [5] 核心观点总结 - 经济放缓但未衰退 市场存在"合理的确定性"机会 需关注美国资产主导地位及新兴市场差异化表现 [4][5]

国际金融中心与债券市场发展 - 债券市场是现代金融体系核心支柱，是政府与企业核心融资渠道及国际资本流动重要通道 [1] - 中国债券市场托管余额达158.8万亿元，规模全球第二，境外机构持有规模升至4.1万亿元 [2] - 上海通过绿色债券、SLB等创新品种激发市场活力，2024年绿色债券发行规模约1.2万亿元 [3] 债券市场发展现状 - 上海自贸试验区助力中东主权基金发行50亿元SLB用于新能源项目 [3] - 上海清算所跨境清算服务缩短结算周期，2024年境外机构债券交易量预计6.8万亿~7.2万亿元 [3] - 香港"债券通"日均交易量北向通450亿~500亿元，南向通80亿~120亿元，境外投资者持有内地债券1.8万亿元 [3] 债券市场主要挑战 - 市场分割导致银行间与交易所市场交易占比<15%，跨市场流动性割裂 [4] - 多部门监管标准不一，创新审批周期45天，国际标杆为10个工作日备案制 [4] - 无专门《债券市场条例》，违约处置周期14个月，回收率<30% [4] - 自贸债法律属性模糊，发行规模6000亿元，12%资金投向限制领域 [4] - 国际评级机构占据85%境外评级市场，某国企因评级差异年增成本2400万元 [4] 债券市场国际化程度 - 境外投资者持有中国债券比例预计3.5%~4.0%，远低于美国国债市场30%以上外资占比 [7] - 债券市场开放与资本账户开放未能协同共进，呈现结构性割裂 [7] 债券市场发展建议 - 扩大市场开放，简化"债券通"程序，推动债券纳入国际指数 [8] - 提升流动性，培育国际竞争力做市商，发展高收益债、绿色债券等多元产品 [8] - 优化市场结构，推动信用债、ABS等增量业务向交易所市场倾斜 [9] - 健全法律监管体系，推动国内评级机构与国际规则对标 [9] - 强化金融基础设施国际化建设，推动上海清算所与国际中央托管机构互联互通 [10] 上海国际金融中心发展路径 - 推进市场一体化建设，试点统一托管结算平台 [12] - 设立债券市场监管协调委员会，统一监管标准 [13] - 推动《债券市场条例》立法，完善违约债券处置机制 [13] - 提升国际化水平，推动人民币债券纳入国际主流指数 [13] - 优化自贸试验区债券政策，明确发行规则与资金使用范围 [14] 前瞻性创新举措 - 探索央行数字货币和区块链技术在债券各环节应用 [16] - 构建财政、货币、监管政策联动机制，压缩自贸债审批周期至10天 [16] - 培育多元化投资者群体，吸引社保基金、企业年金等长期资金 [17] - 设立100亿元评级技术创新基金，2026年实现本土机构境外评级市场占比30% [18] - 重点培养熟悉国际规则、金融科技的复合型人才 [19]

基金经理背景与职业发展 - 陈韫慧拥有14年固定收益投资经验，横跨券商资管、银行理财与公募基金三大领域 [1] - 职业生涯始于2011年华泰证券，从权益研究员转向固收投资，后成为华泰资管固定收益部联席负责人 [2] - 在券商资管阶段深耕自下而上的个券挖掘，积累行业与主体调研经验 [1] - 在平安理财阶段构建自上而下的投资交易体系，强化风险控制与头寸管理能力 [2] - 2024年加入广发基金债券投资部，管理公募组合，融合多元经验构建研究深度与策略广度的投资体系 [1][3] 投资框架与策略 - 信用债投资体系注重自上而下行业覆盖与自下而上主体研究，兼顾长期与短期收益、确定性与弹性、流动性 [4] - 采用票息、骑乘、事件驱动等多策略，依据不同阶段筛选阿尔法机会品种，强调左侧布局 [4] - 在平安理财阶段系统研究违约案例，提升风险识别与定价能力，形成"弱者思维"以应对尾部风险 [4] - 当前策略偏向"正carry"类绝对收益思维，适当逆向交易，关注组合流动性 [5] 产品表现与市场观点 - 管理的广发景华纯债和广发汇择一年定开过去一年回报分别为3.42%和5.12%，后者在662只同类型基金中排名前3% [1] - 当前宏观环境呈现政策积极变化与传统领域弱复苏并存，市场面临低回报、低利率挑战 [5] - 投资策略需平衡胜率与赔率，通过左侧布局预判机会与风险，结合动态头寸管理优化收益 [5]

核心观点 - 汇丰证券下半年倾向于风险偏好立场 超配股票 高收益债和新兴市场债务 低配发达市场利率债 [1] - 高频数据显示美国经济活动反弹 但下半年晚些时候数据可能走弱 市场对关税敏感度降低 人工智能乐观情绪和美元走弱将提供支撑 [1] - 历史显示经济政策不确定性飙升后风险资产通常反弹而非下跌 [2] 市场催化剂 - 潜在催化剂包括持续低迷的情绪和持仓 积极活动意外 人工智能新乐观情绪 美元走弱提振美国盈利 [3] - 美国减税协议若达成可能成为近期看涨催化剂 窄幅股市反弹足以推动其他风险资产走强 [3] 情绪与持仓 - 尽管近期反弹 情绪和持仓框架仍未发出卖出信号 多头投资者上半年削减股票和高收益信贷持仓 系统性投资者有重新加杠杆空间 [4] 资产配置策略 - 超配新兴市场 欧元区和美国股票 计划在第二季度财报季前利用下跌扩大美国股票敞口 [6] - 超配新兴市场债务(尤其是利率债)和高收益信贷 黄金作为首选对冲工具 [6] - 低配发达市场利率债 尤其是美国国债和日本国债 [6] 多资产权重配置 - 全球主权债战略权重25% 战术减配0.5% 发达市场主权债战略权重20.8% 战术减配3% [7] - 新兴市场主权债战略权重4.2% 战术增配2.5% 其中本地货币债增配2% [7] - 全球高收益公司债战略权重5% 战术增配2% 其中美元高收益债增配1.5% [7] - 全球股票战略权重50% 战术增配2% 发达市场股票增配1% 新兴市场股票增配1% [7] - 大宗商品战略权重5% 战术减配0.5% 其中黄金增配1.5% 原油减配2% [7]

核心观点 - 4月债市表现相对稳定、收益为正，配置信用债仍有较好性价比，可适度布局高息资产，但市场对基本面和增量政策博弈持续，或加大市场波动，需聚焦基本面，精细择券并做好仓位控制 [4][8] 指数表现 - CCXI高收益债券被动型净价指数转为上涨，4月30日为99.75，较上月末上涨0.215% [5] - 从财富指数看，4月末CCXI高收益债券财富指数为170.43，较上月末上涨0.773%，同期CCXI高收益债券被动型财富指数上涨0.727% [13] - 主体视角上，4月城投、非城投国企指数下跌，跌幅分别为0.149%、0.229%，非国有企业指数上涨4.552% [16] - 区域视角上，各区域净价指数多数下跌，湖南、江苏、广西跌幅相对较大，分别为0.251%、0.245%、0.242% [17] - 行业视角上，多数重点行业净价指数下跌，房地产、轻工制造等行业上涨，房地产涨幅最大为5.300% [19] 市场运行 发行情况 - 4月仅新增1只高收益债，发行规模4亿元，发行人为东阳光集团，主体评级AA+级，信用利差454bp [22][23] 成交情况 - 高收益债成交150.64亿元，较上月减少32.16亿元，日均成交5.02亿元，较上月减少1.07亿元，交投低迷 [22] - 10%及以上尾部成交规模为12.33亿元，占比8.19%，较3月下降3.05个百分点；50元以下低价成交规模占比环比增加0.36个百分点至1.23% [22] - 城投主体成交120.58亿元，环比减少16.2%，占比74.26%，较3月减少4.33个百分点；非城投国企成交33.87亿元，环比增加8.11%；非国有企业成交7.92亿元，环比增加0.5% [24] - 4月高收益债仍以低于估价净价成交为主，成交价低于估价净价成交规模占比减少2.81个百分点至71.41% [34] - 净价偏离度方面，-2%及以下成交规模占比环比减少4.43个百分点至2.22%，2%及以上成交规模占比增加0.47个百分点至0.91% [34] 策略建议 高收益城投债 - “控增化存”政策下，各地化债与发展并举，但融资政策收紧制约新增融资，各地债务化解进度分化，存量高收益城投债规模萎缩 [10][11] - 化债窗口期内，城投短期有安全边际，短久期投资策略适用，但需关注区域化债及转型进度，规避净价指数跌幅大、非标负面舆情多的区域，避免过度下沉 [6][11] 高收益地产债 - 近期稳地产是政策主线，公积金贷款利率和LPR下调，金融监管总局将出台融资制度，但房地产市场仍在底部运行，修复需时间 [6][12] - 4月高收益地产债指数上涨，但估值弹性和价格波动大，基本面无实质改善时建议谨慎参与，跟踪未出险房企融资及信用修复情况 [6][12]

报告核心观点 - 2025年一季度高收益债市场存量规模收缩，利差高位下博弈与风险并存，投资需关注市场动态并控制杠杆；高收益城投债审核趋严供给承压，可在化债窗口期精细布局中短期品种；高收益产业债基本面是择券主线，需关注关税政策影响，对地产债谨慎投资 [4][5] 指数表现 收益对比 - 一季度CCXI高收益债财富指数累计涨0.67%，高于中债信用债和国债财富指数；波动率为0.39%，低于同期国债和信用债，风险调整后收益优，投资价值突出 [7] 主体视角 - 2025年一季度各主体板块净价指数跌幅约1%；城投风险收益比最优，非国有企业风险收益比由负转正但处于较低水平 [11] 区域视角 - 一季度高收益城投债重点区域净价指数普跌，天津、湖南跌幅较高；重庆、山东、广西风险调整后收益较优，浙江和江苏风险收益比垫后 [16] 行业视角 - 一季度各重点行业净价指数跌幅在0.58% - 1.29%；有色金属、化工行业风险调整后收益较高，建筑、房地产行业风险收益比靠后 [21] 市场表现 发行情况 - 一季度高收益债发行3只，规模14.10亿元，环比、同比大降，占信用债比重低；均为民企发行人，3月发行，发行利率上行，利差超450bp [28][29] - 新发行高收益债涉及轻工制造、有色金属和综合行业，期限不超3年，2只不足1年，均为公募发行，涵盖超短期融资券和公司债 [31] 成交情况 - 一季度高收益债累计成交587.19亿元，环比降39.55%，交投降温；10%及以上收益率尾部成交占比11.12%，环比降8.27个百分点，1 - 3月尾部成交先多后改善 [33][34] - 高收益城投债成交占比下降，超高收益债集中于地产板块；城投主体成交394.15亿元，贵州、山东、四川成交规模高；非城投国企成交167.07亿元，房地产行业成交大；非国有企业成交25.96亿元，房地产行业占比66.76% [37][39] - 一季度净价偏离度绝对值在2%及以上的异常成交占比15.99%，较2024年四季度升7.46个百分点；异常低估价和高估价成交占比逐月降低 [45] 策略展望 高收益债市场 - 2025年稳增长政策发力，但信用债发行和净融资减少，高收益债发行清淡，截至3月末存量约9810亿元，较上年末降21% [56] - 高收益债利差高，票息和配置价值凸显，但供给或继续承压，利率波动或持续，投资需关注市场动态，控制杠杆，防控风险 [56] 高收益城投债 - 一季度城投债延续“严控增量、化解存量”，化债政策细化落地，交易所发债审核趋严，后续高收益城投债供给承压，存量近4700亿元 [58][59] - 建议在存量中精细择券，关注化债进度快区域的中短期高收益城投债，规避净价指数跌幅大的区域 [59] 高收益产业债 - 关税冲突加大经济不确定性，基本面是择券主线，需关注关税对经济复苏的冲击 [61] - 房地产市场在修复，高收益地产债估值波动大，建议谨慎参与未出险房企短久期债券投资，对中长久期债券谨慎 [61] - 煤炭行业关税影响可控，存量高收益债约618亿元，信用较稳定，可择优适度参与；化工行业高收益债存量不足200亿元，短期内有安全边际，存在挖掘空间 [61][62]