合作纠纷 - 贝达药业拖欠益方生物里程碑款项1.8亿元长达2年，包括贝福替尼二线治疗适应症获批后应付0.8亿元和一线治疗适应症获批后应付1亿元 [1][4][6] - 2024年贝达药业还应支付销售提成2321.98万元，但拖欠了196.1万元 [6] - 益方生物多次催收未果，2024年末发送正式函件要求付款 [5] - 贝达药业回应称双方已就付款事宜进行沟通，会妥善处理 [7] 财务影响 - 益方生物2023年确认收入1.86亿元但未实际到账，应收账款期末余额1.86亿元，计提坏账准备929万元 [4] - 2024年应收账款余额1.84亿元，计提坏账准备0.18亿元，其中1.82亿元来自贝达药业 [5] - 贝达药业2024年底货币资金余额4.72亿元，较年初减少2.8亿元，流动比率0.66显示短期偿债能力下降 [10] 产品表现 - 贝福替尼2023年5月和10月分别获批二线和一线治疗适应症，2023年12月和2024年11月进入医保目录 [4] - 按销售提成费率10%-15%推算，贝福替尼年销售额约1-2亿元，远低于竞品奥希替尼等三四十亿元的年销售额 [7][8] - 贝福替尼获批时间晚于主要竞品，市场份额仍需时间积累 [8] 公司状况 - 益方生物2024年营收1.69亿元，净亏损2.4亿元，主要收入来自格索雷塞片里程碑款1.51亿元和贝福替尼销售提成1637.86万元 [8] - 2025年一季度继续亏损5749.91万元，应收账款1.74亿元 [8] - 贝达药业拥有5款已上市新药，2024年7月新增获批1款自主研发药物 [9] 合作背景 - 2018年12月贝达药业获得贝福替尼在中国地区的独家开发和商业化权益，协议总金额2.3亿元 [2] - 2019年益方生物完成技术转让并确认收入5530万元 [3] - 2020-2022年益方生物营业收入为0，2023年开始产生收入 [4]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] 报告的核心观点 - 公司2024年年报显示营业收入1.69亿元同比下降9.02%，归母净利润-2.40亿元，扣非归母净利润-2.50亿元，经营活动现金流量净额-2.42亿元 [1] - 2024年全力推进主要产品临床研究，格索雷塞片11月获批上市，D - 2570银屑病II期临床试验11月完成访视并获积极结果，其他临床及临床前产品研发按计划推进 [2] - 因核心产品D - 0120启动美国临床试验、D - 2570新增适应症临床开发，下调2025 - 2026年归母净利润预测为-2.57/ -2.23亿元（原-1.91/-1.50亿元），新增2027年预测为-0.46亿元 [3] 各目录总结 公司产品研发进展 - 有2款对外授权上市产品、1款注册临床试验阶段产品、2款II期临床试验阶段产品及多个临床前在研项目 [2] - Taragarestrant（D - 0502）：2021年10月CDE同意开展注册性III期临床试验，2022年9月完成首例受试者入组，正开展与CDK4/6抑制剂哌柏西利联合用药国际多中心试验 [2] - D - 0120：2023年4月在美国启动与别嘌醇联合用药II期临床试验，按计划进行 [2] - D - 2570：2023年12月启动银屑病适应症II期临床试验，2024年11月完成访视获积极结果，疗效显著优于安慰剂和已上市同类TYK2抑制剂，可与抗体生物药媲美，总体耐受性良好，拟用于多种免疫疾病治疗 [2] 盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|186|169|231|314|517| |营业收入增长率|0.00%|-9.02%|36.80%|35.89%|64.92%| |净利润（百万元）|-284|-240|-257|-223|-46| |净利润增长率|-41.26%|-15.41%|7.02%|-13.31%|-79.37%| |EPS（元）|-0.49|-0.42|-0.44|-0.39|-0.08| [4] 市场数据 - 总股本5.78亿股，总市值130.47亿元，一年最低/最高6.50/23.50元，近3月换手率121.45% [5] 收益表现 |收益表现|1M|3M|1Y| |----|----|----|----| |相对|26.25|79.07|129.75| |绝对|22.84|78.71|134.10| [7] 财务报表 利润表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入|186|169|231|314|517| |营业成本|0|4|0|0|0| |折旧和摊销|6|6|6|7|9| |税金及附加|0|0|2|2|4| |销售费用|0|0|0|0|0| |管理费用|61|52|60|60|60| |研发费用|443|384|450|495|520| |财务费用|-34|-31|-22|-17|-15| |投资收益|7|0|0|0|0| |营业利润|-284|-240|-257|-223|-46| |利润总额|-284|-240|-257|-223|-46| |所得税|0|0|0|0|0| |净利润|-284|-240|-257|-223|-46| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |归属母公司净利润|-284|-240|-257|-223|-46| |EPS（元）|-0.49|-0.42|-0.44|-0.39|-0.08| [8] 现金流量表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|-308|-242|-311|-242|-89| |净利润|-284|-240|-257|-223|-46| |折旧摊销|6|6|6|7|9| |净营运资金增加|142|45|44|17|57| |其他|-171|-52|-105|-44|-108| |投资活动产生现金流|-699|-54|-10|-15|-15| |净资本支出|-6|-8|-10|-10|-10| |长期投资变化|0|0|0|0|0| |其他资产变化|-693|-46|0|-5|-5| |融资活动现金流|-14|-6|22|17|15| |股本变化|0|2|2|0|0| |债务净变化|-3|-1|1|0|0| |无息负债变化|41|-53|24|10|10| |净现金流|-1019|-302|-299|-240|-89| [8] 资产负债表 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|2162|1921|1688|1474|1438| |货币资金|1919|1586|1287|1047|958| |交易性金融资产|0|101|100|100|100| |应收账款|177|165|208|220|259| |应收票据|0|0|0|0|0| |其他应收款（合计）|7|6|4|4|4| |存货|0|0|0|0|0| |其他流动资产|-|-|0|2|4| |流动资产合计|2123|1870|1629|1408|1365| |其他权益工具|0|0|0|0|0| |长期股权投资|0|0|0|0|0| |固定资产|18|13|17|20|22| |在建工程|1|6|7|7|7| |无形资产|1|1|2|4|6| |商誉|0|0|0|0|0| |其他非流动资产|4|2|2|2|2| |非流动资产合计|39|51|59|67|73| |总负债|165|110|134|144|153| |短期借款|0|0|0|0|0| |应付账款|73|60|65|70|75| |应付票据|0|0|0|0|0| |预收账款|0|0|0|0|0| |其他流动负债|0|0|0|0|0| |流动负债合计|158|90|112|121|131| |长期借款|0|0|0|0|0| |应付债券|0|0|0|0|0| |其他非流动负债|1|0|0|0|0| |非流动负债合计|6|20|22|22|22| |股东权益|1998|1811|1554|1331|1285| |股本|575|577|578|578|578| |公积金|3738|3791|3789|3789|3789| |未分配利润|-2305|-2545|-2802|-3025|-3071| |归属母公司权益|1998|1811|1554|1331|1285| |少数股东权益|0|0|0|0|0| [9] 盈利能力与偿债能力 盈利能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|100.0%|97.7%|100.0%|100.0%|100.0%| |EBITDA率|-164.4%|-152.1%|-117.9%|-74.2%|-10.1%| |EBIT率|-169.9%|-156.1%|-120.7%|-76.6%|-11.7%| |税前净利润率|-153.1%|-142.3%|-111.3%|-71.0%|-8.9%| |归母净利润率|-153.1%|-142.3%|-111.3%|-71.0%|-8.9%| |ROA|-13.1%|-12.5%|-15.2%|-15.1%|-3.2%| |ROE（摊薄）|-14.2%|-13.3%|-16.5%|-16.7%|-3.6%| |经营性ROIC|-177.7%|-140.4%|-107.5%|-21.2%| [10] 偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |资产负债率|8%|6%|8%|10%|11%| |流动比率|13.41|20.78|14.58|11.62|10.42| |速动比率|13.41|20.78|14.58|11.62|10.42| |归母权益/有息债务|221.86|232.51|185.06|164.47|155.86| |有形资产/有息债务|239.61|246.12|200.35|181.29|173.38| [10] 费用率、每股指标与估值指标 费用率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|0.00%|0.00%|0.00%|0.00%|0.00%| |管理费用率|32.80%|31.10%|150.00%|50.00%|20.00%| |财务费用率|-18.34%|-18.24%|-9.34%|-5.55%|-2.85%| |研发费用率|238.73%|227.71%|1200.00%|450.00%|200.00%| |所得税率|0%|0%|0%|0%|0%| [11] 每股指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |每股红利|0.00|0.00|0.00|0.00|0.00| |每股经营现金流|-0.54|-0.42|-0.54|-0.42|-0.15| |每股净资产|3.47|3.14|2.69|2.30|2.22| |每股销售收入|0.32|0.29|0.40|0.54|0.89| [11] 估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |PE|NA|NA|NA|NA|NA| |PB|6.2|6.9|8.0|9.4|9.7| |EV/EBITDA|-34.0|-41.8|-40.9|-48.9|-220.1| |股息率|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%| [11]