证券研究报告·公司点评报告·水泥 海螺水泥（600585） 2025 年中报点评：盈利如期改善，期待产业 政策进一步发力 增持（维持） | [Table_EPS] 盈利预测与估值 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万元） | 141,157 | 91,030 | 88,755 | 92,573 | 93,707 | | 同比（%） | 6.92 | (35.51) | (2.50) | 4.30 | 1.22 | | 归母净利润（百万元） | 10,428 | 7,696 | 9,459 | 11,179 | 12,624 | | 同比（%） | (33.42) | (26.19) | 22.91 | 18.18 | 12.93 | | EPS-最新摊薄（元/股） | 1.97 | 1.45 | 1.78 | 2.11 | 2.38 | | P/E（现价&最新摊薄） | 12.57 | 17.03 | 13.85 | 11.72 | 10.38 | [Table_Ta ...

金隅集团（601992）(02009)公布2025年中期业绩，营业收入约为人民币455.66亿元，同比增长约0.01%; 归属于母公司股东的净亏损约14.96亿元，同比增长约85.4%;基本每股亏损(扣除其他权益工具指标)约为 0.19元。 2025上半年新型绿色建材分部实现主营业务收入约404.89亿元，同比增加约14.8%，实现主营业务毛利 额约36.21亿元，同比增加约26.1%。 水泥业务强化精益运营，开展"成本费用再降控效能效率再提升"专项行动。加快构建内部统一大市场、 提高市场掌控能力，优化市场布局和产品结构、抢占价值高地，合力推动精准错峰、刚性错峰和联动错 峰，动态调整行销策略，推动价格理性回归，水泥及熟料销量3738万吨(不含合营联营公司)，同比下降 2.1%;其中水泥销量3246万吨，熟料销量492万吨;水泥及熟料综合毛利率20.7%，上年同期毛利率为 10.4%，同比增加10.3个百分点。 混凝土业务落实"谋发展、抢销量、重创新、控风险、灭逾期、降成本"工作主线，加速产业布局落地， 河北、陕西、吉林、天津、重庆新收购、租赁和委托加工10个网站，新增产能逾923万立方米。实现销 量727万立 ...

2025 上半年新型绿色建材分部实现主营业务收入约404.89亿元，同比增加约 14.8%，实现主营业务毛利 额约36.21亿元，同比增加约 26.1%。 智通财经APP讯，金隅集团(02009)公布2025年中期业绩，营业收入约为人民币 455.66亿元，同比增长约 0.01%;归属于母公司股东的净亏损约14.96亿元，同比增长约85.4%;基本每股亏损(扣除其他权益工具指 标)约为 0.19 元。 混凝土业务落实"谋发展、抢销量、重创新、控风险、灭逾期、降成本"工作主线，加速产业布局落地， 河北、陕西、吉林、天津、重庆新收购、租赁和委托加工 10 个网站，新增产能逾 923 万立方米 。实现 销量 727 万立方米，同比增加 35.1%，混凝土毛利率 9.2%，同比下降 0.6 个百分点。 水泥业务强化精益运营，开展"成本费用再降控 效能效率再提升"专项行动。加快构建内部统一大市 场、提高市场掌控能力，优化市场布局和产品结构、抢占价值高地，合力推动精准错峰、刚性错峰和联 动错峰，动态调整行销策略，推动价格理性回归，水泥及熟料销量 3738 万吨(不含合营联营公司)，同 比下降 2.1%;其中水泥销量 32 ...

投资要点 公司披露2025年中报，拟实施中期分红。（1）上半年实现营业收入412.92亿元，同比-9.4%，归母净利 润43.68 亿元，同比+31.3%。其中Q2 实现营业收入222.40 亿元，同比-8.2%，归母净利润25.57 亿元， 同比+40.3%。 （2）公司中期拟每股派发现金红利人民币0.24 元（含税），占2025 年上半年归属于上市公司股东的净 利润的29%。 水泥量平价升，外延布局持续推进，龙头地位巩固。（1）上半年公司水泥及熟料自产品销量1.26 亿 吨，同比-0.4%，降幅小于同期全国水泥产量，彰显稳固的龙头地位。我们测算单吨均价/毛利分别为 244 元/70 元，同比+4 元/+18 元，主要得益于行业供给自律强化以及Q1 行业需求表现超预期，水泥价 格在上半年旺季实现较大幅度推涨，而煤价下跌以及替代燃料应用比例的提升等因素推动单吨成本同 比-13 元至174 元，其中单吨燃料及动力成本96 元，同比-15 元，因而吨毛利显著改善。（2）骨料、商 混分别实现营业收入21.11、15.19 亿元，分别同比-4%、+29%，两者毛利贡献分别为9.26 亿元、1.73 亿 元，合计占公司 ...

投资评级 - 维持海螺水泥A股和H股"买入"评级 [7] - A股目标价32.97元人民币，H股目标价31.85港元 [7] 核心观点 - 2Q25业绩超预期，归母净利润25.57亿元，高于预测的23.60亿元 [1] - 首次进行中期派息，每股派现0.24元（含税） [1] - 看好2H25基建投资发力及供给侧改革推进 [1] - 维持2025-2027年归母净利预测99.5/110.5/121.3亿元 [5] 财务表现 - 1H25营收412.92亿元（yoy-9.38%），归母净利43.68亿元（yoy+31.34%） [1] - 2Q25营收222.40亿元（yoy-8.24%，qoq+16.74%），归母净利25.57亿元（yoy+40.26%，qoq+41.26%） [1] - 1H25经营现金净流入82.87亿元，同比增加14.16亿元 [4] - 1H25末净负债率-17.7%，资产负债率20.52%（较去年末降0.8pct） [4] 业务运营 - 1H25自产水泥及熟料销量1.26亿吨（yoy-0.35%），优于全国产量降幅4.3% [2] - 水泥及熟料吨均价244元（yoy+4元），吨毛利70元（yoy+18元） [2] - 骨料收入21.11亿元（yoy-3.63%），混凝土收入15.19亿元（yoy+28.86%） [3] - 海外业务收入24.62亿元（yoy+7.06%），毛利率45.23%（yoy+5.24pct） [3] 战略布局 - 完成收购西部水泥新疆两条熟料产线及配套资产 [4] - 优化西南区域熟料产能配置，1H25计提资产减值损失2.97亿元 [4] - 通过技术创新和成本管控巩固核心竞争力 [2] 估值预测 - 2025-2027年EPS预测1.88/2.08/2.29元 [5] - 当前A/H股价对应0.9/0.8x 2025年P/B，低于历史均值一个标准差 [5] - 2025年预计BVPS 36.63元 [5]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价11.24元人民币[1][6] 财务表现 - 25H1实现营收22.72亿元 同比下滑5.02% 归母净利2.47亿元 同比增长44.53%[1] - Q2单季营收13.21亿元 环比增长38.87% 归母净利1.67亿元 环比大幅提升108.84%[1] - 扣非归母净利2.82亿元 同比增长33.47% 处置海外资产产生债务重组损失1.2亿元[1] - 经营现金流净流入4.8亿元 同比增加0.9亿元 现金类资产充裕[3] - 期末在手现金21.7亿元 交易性金融资产12.8亿元 另持有委托贷款及大额存单13.63亿元[3] 主业经营 - 水泥熟料业务收入19.7亿元 同比下滑4.2% 销量890.7万吨 同比减少4.1%[2] - 水泥吨均价221元 同比基本持平 吨毛利67元 同比提升15元[2] - 砂石骨料收入1.4亿元 同比下滑9.5% 销量519.1万吨 同比增长37.0%[2] - 骨料吨均价27元 同比下降14元 吨毛利17元 同比下降9元[2] 战略发展 - 持续推进"一主两翼"战略 聚焦主业同时加码新经济领域股权投资[1][4] - 已投资25个新经济项目 累计投资额超17亿元[4] - 25H1新增投资新锐光掩模、方晶科技、壹能科技等项目 实现投资收益402万元[4] - 昂瑞微、上海超硅、中润光能等被投企业申报科创板和港股上市已获受理[4] - 计划储备30亿元以上权益资产 打造新业务发展平台[4] 成本控制与资本结构 - 期间费用率17.14% 同比下降1.48个百分点[3] - 管理费用率同比下降1.85个百分点 可控管理费用减少887万元[3] - 资产负债率45.1% 与24年末基本持平[3] - 带息债务余额48.1亿元 较24年末增加3.2亿元[3] 分红政策与盈利预测 - 公告2024-2026年每年分红比例不低于35%且不低于4亿元[1] - 维持25-27年归母净利预测为7.4/7.9/8.5亿元[5] - 基于1.2x 2025年P/B(对应2025年BVPS 9.37元)上调目标价至11.24元[5] 行业展望 - 当前水泥价格下行业承压较大 "反内卷"竞争背景下有望加大错峰生产力度[2] - 预计25H2水泥价格将止跌回升 超产产能治理加速推进[2] - 核心区域基建投资有望加码 为行业需求提供支撑[5]

智通财经APP获悉，西部水泥(02233)绩后涨近5%，截至发稿，涨4.86%，报2.59港元，成交额1.58亿港 元。 消息面上，8月25日，西部水泥发布2025年中期业绩，该集团期内取得收益54.18亿元人民币，同比增加 46.4%；公司拥有人应占溢利7.48亿元，同比增加93.4%；每股基本盈利13.7分。 于报告期内，水泥及熟料的销量同比增加23.6%至1082万吨(2024年6月30日：875万吨)。其中，中国市 场的销量下降8.3%至665万吨(2024年6月30日：725万吨)，而海外市场的销量则增加178%至417万吨 (2024年6月30日：150万吨)。 ...

投资评级 - 维持"增持"评级，目标价格8.92元，当前价格5.91元，潜在涨幅约51% [6][13] 核心观点 - 2025年中报业绩符合预期，受益于水泥错峰提价和煤炭价格下行，公司水泥盈利显著回升 [2][13] - 西部大基建项目（如雅下电站和新藏铁路）动工有望提振区域水泥需求，公司在此区域有布局 [13] - 反内卷趋势下行业错峰共识增强，水泥价格在旺季前夕重回提价通道，2025年行业盈利中枢预计高于2024年 [13] 财务表现 - 2025年上半年实现收入359.80亿元，同比下滑9.40%，归母净利润-9.22亿元，同比减亏 [13] - 2025年第二季度实现收入210.33亿元，同比下滑9.94%，归母净利润5.72亿元，同比增长138.90% [13] - 2025年预测归母净利润1,969百万元，同比增长429.1%，每股收益0.28元 [4][13] - 2025-2027年预测每股收益分别为0.28元、0.35元、0.41元 [4][13] - 2025年上半年水泥熟料销量9,052万吨，同比下滑14.6%，其中第二季度销量5,282万吨，同比下滑14.09% [13] 盈利能力分析 - 2025年上半年水泥熟料均价251元/吨，同比上涨13元/吨，吨毛利48元/吨，同比增加21元/吨 [13] - 2025年第二季度水泥熟料均价251元/吨，同比上涨10元/吨，吨毛利55元/吨，同比增加22元/吨 [13] - 2025年第二季度经营利润对应水泥熟料吨净利约10元/吨，同比扭亏为盈 [13] - 2025年预测销售毛利率19.1%，同比提升2.4个百分点 [14] 行业与需求 - 2025年第二季度全国水泥产量同比下滑6.4%，环比降幅扩大5个百分点，资金到位情况偏弱 [13] - 公司作为行业领导企业，错峰减产执行度高于行业，产销降幅波动较小 [13] - 西部基建需求预期提升，反内卷趋势强化行业错峰提价共识 [13] 估值与比较 - 当前市盈率21.34倍（2025年预测），市净率0.5倍，低于可比公司平均市净率0.73倍 [4][8][15] - 可比公司中，海螺水泥2025年预测市盈率12.26倍，华新水泥10.59倍，公司估值相对较高 [15]

投资评级 - 维持"买入"评级，目标价10.12元（当前价格8.38元），对应25年1X PB估值 [6][4] 核心财务表现 - **收入与利润**：25H1实现收入20.6亿元（同比+4.1%），归母净利润4.4亿元（同比+92.5%），扣非净利润2.4亿元（同比+31.7%）；Q2单季度收入/归母净利润同比增速达15.6%/249.5% [1] - **毛利率**：25H1综合毛利率24.3%（同比+0.2pct），Q2单季度毛利率27%（同比+3.4pct） [3] - **现金流与负债**：净现金47.2亿元（占总市值47%），资产负债率仅9.1%（较24年末下降1.94pct） [3] 业务运营分析 - **水泥业务**：25H1销量810.59万吨（同比+10.9%），吨均价236元（同比-12.6元），吨成本181元（同比-13.3元），吨毛利55元（同比+0.6元） [2] - **环保业务**：固危废处置量14.67万吨（同比+53.69%），环保处置收入0.54亿元（同比-4.5%），毛利率51.53% [2] - **区域需求**：广东基建/地产投资同比+2.1%/-16.3%，行业错峰生产改善经营环境 [2] 股东回报与激励 - **分红承诺**：24-26年每年现金分红不低于归母净利润70%，每股分红不低于0.45元（对应股息率5.4%） [4] - **股份回购**：拟斥资5000万-1亿元回购股份（上限1000万股，价格≤10元/股）用于员工持股计划 [4] 盈利预测调整 - 上调25-27年归母净利润预测至6.4/7.0/7.6亿元（前值5.6/6.9/8.1亿元），对应EPS 0.54/0.59/0.64元 [4][11] - 25年预测PE 15.54倍，PB 0.83倍，EV/EBITDA 1.72倍 [11] 行业与估值比较 - 可比公司平均PB 0.99倍（25E），报告公司PB 0.83倍（25E）低于行业均值 [16] - 广东水泥行业通过"反内卷"和错峰生产改善供需格局 [2]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1] 报告的核心观点 - 行业景气底部但公司水泥主业盈利持续优于同行，积极提升股东回报，五年规划谋划新增长极 随着水泥行业自律改善，景气筑底反弹，公司估值有望迎来修复 [7] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年全年/2025Q1营业总收入分别为54.48亿元/9.51亿元，分别同比-14.8%/+4.6%，归母净利润分别为6.27亿元/0.80亿元，分别同比-15.7%/+447.6% [7] - 预计2025 - 2027年营业总收入分别为54.75亿元、55.70亿元、56.65亿元，同比分别为0.49%、1.73%、1.71%；归母净利润分别为7.62亿元、8.97亿元、9.96亿元，同比分别为21.37%、17.74%、11.07% [1][7][8] 业务情况 - 水泥主业降本增效、盈利企稳回升 2024年水泥及熟料销量2075万吨，同比-3%，吨毛利55元，同比-6元，但下半年吨毛利较上半年回升5元 2024年熟料能耗成本可比口径同比下降2.12元/吨，水泥制造成本同比下降 [7] - 两翼业务持续推进 光、储新能源项目陆续并网投产，全年光伏发电同比增长206%，物流业务效率效益稳步提升；新经济股权投资翼聚焦优质标的稳健推进 [7] 费用与盈利 - 2024年期间费用率15.9%，同比+0.8pct，水泥单吨费用42元，同比-3元，财务费用同比增加0.72亿元，管理费用同比下降21.5% [7] - 2025Q1期间费用率20.2%，同比-4.3pct，主要得益于管理费用率同比-4.4pct [7] - 2024年全年/2025Q1公允价值变动损益分别为1.46亿元/0.19亿元，投资净收益分别为0.48亿元/0.04亿元 [7] 现金流与资产负债 - 2024年全年/2025Q1经营活动净现金流分别为10.39亿元/0.84亿元，同比-6.9%/+686.3% [7] - 2024年全年/2025Q1购建长期资产支付的现金分别为2.45亿元/0.21亿元，同比-73.2%/-58.9% [7] - 2025年一季度末资产负债率为43.1%，同比-5.4pct [7] 分红与规划 - 2024 - 2026年分红回报规划提出分红比例原则上不低于35%，现金分红金额原则上不低于4亿元 [7] - 2025 - 2029年五年规划布局新质材料增长型业务，规划2029新质业务占营收比重超过20% [7]