行业整体趋势与竞争格局 - 外卖与即时零售推动主要电商平台形成流量高峰，并有望进一步推动双11增长 [1] - 互联网行业整体活跃度显著提升，旅游、演出、酒旅等关联行业活跃用户数明显增长 [1] - 外卖市场形成多平台竞争新格局，日订单规模从5月的1亿左右上升至8月的2亿以上 [1] - 市场进入多元竞争格局，消费者趋向多平台理性比较选择，淘宝、美团、京东重合用户数同比增长近20% [7] - 网上零售额累计增速回升至9.8%，线上服务消费增长20.2%，即时电商销售额增长24.3% [7] 平台用户与流量表现 - 淘宝APP闪购入口7月月活近3.7亿，8月和9月月活均接近10亿，创历史新高 [1] - 9月淘宝与京东的月人均使用次数、月人均使用时长均实现两位数增长 [1] - 电影演出、酒店服务相关APP在9月的月活同比增长分别达11.9%和16.1% [4] - 淘宝闪购点过外卖但未在电商下单的用户规模已过亿 [4] 商家与骑手生态变化 - 更多商家采用多平台经营策略，饿了么商家版9月月活用户比去年同期净增172.5万 [7] - 美团与饿了么商家端重合用户数同比增长26.8% [7] - 骑手端APP整体月活跃用户在7月和8月均超过1400万，较1月增长140%以上 [7] - 骑手呈现多平台接单趋势，9月美团众包、蜂鸟众包、京东秒送骑士月活用户重合度同比增长超7倍 [7] - 美团众包与蜂鸟骑士间的徘徊用户超过400万，徘徊用户占比达45%，同比增长18.5% [7] 业务协同与商业价值 - 外卖服务与平台主站生态整合对电商形成巨大拉动效应，显著提升用户活跃度和粘性 [1] - 外卖业务迅猛发展提升平台广告投放价值，淘宝广告收入市场份额占比提升约2个百分点 [1] - 外卖业务为电商APP带来新用户和活跃度高峰，有望带动双11增长 [2] - 今年双11，外卖和即时零售首次参与，40万家线下品牌门店接入淘宝闪购，提供快至30分钟送达服务 [4] - 双11正式开卖后首小时，天猫80个品牌成交破亿，30516个品牌成交翻倍，18919个品牌首小时成交超去年全天 [4] 行业服务与生态建设 - 各平台在激烈竞争下更注重构建食品安全生态、提升服务品质 [9] - 骑手保障和支持体系持续升级，行业形成良性格局 [9]

行业趋势：短剧成为电商营销新范式 - 今年双11短剧以黑马之姿杀入电商战场，其沉浸式和戏剧张力的特点有望为电商增长开辟第二曲线[1] - 短剧营销正从品牌宣传向直接带货演进，参与规模和中小商家数量将提升不止一个量级[3] - 电商行业用户规模接近饱和，淘宝、京东的月活跃用户增速从2021年的双位数降至个位数，短剧成为刺激增长的新催化剂[9] 平台战略：字节跳动红果短剧引领变现 - 字节跳动旗下红果短剧推出“搜同款”功能，并与抖音电商全面打通，点击“订单”可进入电商页面查看短剧同款商品[3] - 红果短剧为抖音电商业务提供一个MAU达2亿的超级入口，在双11前夕完成引流入口对接[3] - 红果短剧与京东合作推出“双十一爱家惊喜剧场”，以品牌专区内容强化“买家电上京东”的心智[10] 平台战略：传统电商加码短剧布局 - 京东以年薪140万招聘短剧运营岗位，并在APP内开设“短剧”频道，部分剧集挂着努比亚产品购物链接[10] - 淘宝发布短剧扶持政策及“百亿淘剧计划”，联合兰蔻、海蓝之谜等品牌定制短剧，但目前短剧内容与购物功能尚未深度融合[12][13] - 拼多多开出50万年薪招聘短剧制片运营，推出“多多有好剧”计划并提供百亿流量扶持及单部最高100万元奖励[15] 营销模式：短剧带货机制与效果 - 短剧通过故事构建与用户的情感连接，“共情”引发“共购”，用户因认同角色而对商品产生天然信任与渴望[9] - 短剧演员组成“霸总天团”通过微博发红包为电商引流，红包嵌入“淘趣猫”等福利，形成“短剧IP引流到电商转化”的闭环[6] - 品牌定制短剧不仅具有促销作用，还有长尾效应，上线后能获得持续曝光，今年1月至5月各品类品牌的微短剧投放数量稳步提升[17] 竞争格局：短剧作为用户时长争夺战武器 - 淘宝将短剧置于首页底部重要入口，其主要目标是提升用户黏性和停留时长，双11期间淘宝的用户时长首次被超越[13] - 拼多多在7月、8月的外卖大战期间用户月均使用时长被淘宝反超，因此将短剧作为锁定下沉市场用户的长期战略[15] - 短剧以其强剧情、快节奏、低成本的特点，成为电商平台获取增量用户和时长的优质内容载体[9]

核心观点 - 淘宝闪购的增长目标并非维持现有规模，而是追求持续增长，未来3年或将达到万亿规模 [5][7][8] - 公司正通过业务协同、优化订单结构和提升经营效率来驱动增长，尤其是在“双11”期间 [3][6][11] 业务增长战略 - 增长动力来源于更弹性的消费需求，基于更丰富的体验和商品，而不仅仅是速度和价格 [7] - 外卖与电商交叉销售已形成规模，例如用户在淘宝APP点餐时被推荐并购买猫粮 [3] - 平台通过“88VIP”和淘宝大会员体系等串联要素，促进各业务协同，实现1+1大于2的效果 [9] 运营效率提升 - 平台在实现规模化（日订单稳定在8000万单以上）的基础上，重点提升经营效率和单位经济效益（UE） [4][11] - 补贴策略追求效率，优化“补贴阶梯”，使客单价越高优惠越多，并向88VIP和大会员倾斜 [13] - 订单结构持续优化，茶饮订单占比从8月的22%发生变化，零售订单在10月突破双位数 [3] - 履约环节从扩大骑手规模转向通过更好的调度和安排来提升物流效率 [13] 业务协同与整合 - 各业务协作以全局视角为核心，目标是准确、按时交付所有订单，满足用户一站式消费需求 [9] - 淘宝闪购结合淘宝的运营优势，推出营销优惠引擎，进行多维度匹配提升 [13] - 自2025年6月上线至8月，订单峰值达1.2亿单/日，并带动手淘日活用户同比增长20% [4] - 闪购业务已助力77个零售品牌月成交额破千万，490个品牌破百万 [4]

核心观点 - 报告认为港股市场尽管短期有所调整，但仍处于震荡上行趋势中，下行有底 [1] - 美联储降息落地后，全球资金预计将进一步流向股市，港股将受益上涨，科技成长板块更为受益 [4] - 投资者正等待四中全会及十五五规划的指引，当前市场上涨动力主要来自产业面的积极消息 [4] 行业配置思路 - 继续看好AI科技板块，尽管美国科技龙头可能影响港股AI科技的交易节奏，但随着中国AI进程加速，港股科技龙头仍有修复空间 [2] - 战术上关注顺周期板块，市场等待政策指引，可交易周期和消费 [2] 金股组合财务概览 - 阿里巴巴-W：市值33,080亿元，预计2026年EPS为5.4元，2027年EPS为8.1元，对应2026年PE为32.4倍，2027年PE为21.3倍 [2] - 快手-W：市值3,838亿元，预计2026年EPS为5.0元，2027年EPS为6.1元，对应2026年PE为17.9倍，2027年PE为14.6倍 [2] - 小鹏汽车-W：市值1,735亿元，预计2026年EPS为3.6元，2027年EPS为5.4元，对应2026年PE为25.6倍，2027年PE为16.8倍 [2] - 中国石油化工股份：市值6,688亿元，预计2026年EPS为0.5元，2027年EPS为0.6元，对应2026年PE为8.2倍，2027年PE为6.9倍 [2] 重点公司投资逻辑 传媒互联网 - **阿里巴巴-W**：阿里云需求受AI带动持续提升，公司正积极推进3,800亿元AI基础设施建设，计划未来投入更大 [9]；推出Qwen3-Max模型在多项基准测试中达到业界领先水平 [10]；AI与应用融合持续落地，如淘宝"AI万能搜"、高德"小高助手"等 [10]；闪购业务单量已接近美团水平，未来将加大在骑手路径系统、闪电仓和供应链的投入 [11] - **快手-W**：OpenAI Sora突破打开AI视频生成模型天花板，快手升级可灵AI 2.5 Turbo视频模型，性能提升的同时价格降低近30% [16]；公司推出OneRec端到端生成式推荐大模型，应用于短视频推荐、在线营销和电商场景，提升用户时长、点击率和转化率 [17]；DAU维持在4亿量级 [19] 汽车 - **小鹏汽车-W**：预计公司2026年营业收入为1,494亿元，同比增长80%，2027年营业收入为2,229亿元，同比增长49% [23]；公司的核心竞争力在于打造"批量爆款能力"，借鉴吉利和比亚迪的成功路径 [24]；通过品类创新占领用户心智，基于扶摇架构的D-F-H三大子平台支持全品类车型 [25]；SEPA2.0扶摇架构是核心技术底座，涵盖电子电气架构、三电系统和硬件一体化技术 [27] - **曹操出行**：预计2027年营业收入为323.7亿元 [30]；网约车市场向内流量分散化，聚合平台模式占据约25%-30%订单份额，向外Robotaxi凭借L4级自动驾驶技术成为破局关键 [31]；2025年上半年月活司机增至54.4万人，同比增长53.5%，月活用户达0.38亿人，同比增长57.4% [32]；公司与吉利、Waymo合作，上线"曹操智行"试点Robotaxi服务，计划2026年推出完全定制车型 [33] - **地平线机器人-W**：公司聚焦汽车智驾解决方案，产品覆盖高级辅助驾驶到高阶自动驾驶 [35]；全球高阶智驾解决方案市场规模预计从2023年的619亿元增长至2030年的10,171亿元，复合年增长率达49% [35]；公司智驾芯片从征程1迭代至征程5，征程6P芯片和HSD高阶智驾解决方案预计在下半年量产 [36] 医药 - **科伦博泰生物-B**：公司国内商业化进程全面启动，BIC产品的临床数据持续验证优越性，海外注册临床研究持续推进 [41] - **和黄医药**：公司业绩稳健，现金充沛，上市产品处于收入增长期 [51]；具备开展国际多中心临床试验的资金和能力 [52] - **信达生物**：公司基本面稳健，2025年有望实现非国际财务报告准则盈利，6款创新药已商业化 [60]；2024年已实现税息折旧及摊销前利润转正 [62]；ADC、双抗平台技术具备差异化优势，全球合作拓展顺利 [63] 能源化工 - **中国石油化工股份**：我国有12.3万座加油站，其中民营加油站约6.4万座，占比52%，其成品油销量约占全国消费量的25% [70]；政策推动炼能规范化和规模化，计划到2025年底将全国原油一次加工能力控制在10亿吨以内，并淘汰200万吨/年及以下常减压装置 [71]；落后炼能持续退出市场，公司有望扩大份额，现金流改善可能提升股息率 [74] 食品饮料 - **锅圈**：公司2024年以来已进行3次回购，总金额不超过1亿港元，并实施现金分红，2024年末分红2.0亿元，2025年中期分红1.9亿元 [78]；2025年上半年净增门店250家，其中乡镇门店净增270家，计划全年净增1,000家门店 [78]；2025年上半年核心经营利润率达5.9%，同比提升1.2个百分点，销售净利率达5.9%，同比提升2.7个百分点 [79]

消费维权渠道 - 企业官方渠道是优先尝试的快速通道，例如58同城会员服务可拨打10105858，汽车业务可联系4008907359，电商平台可通过APP内客服中心提交诉求，一般24-48小时内专人对接 [2] - 全国消协智慧315平台是权威的消协投诉渠道，截至2025年3月已处理投诉超51万件，为消费者挽回经济损失4.1亿元 [4] - 12315平台是市场监管的官方抓手，提交投诉后系统按属地原则分派至当地市场监管局，一般7个工作日内反馈受理结果 [11] 黑猫投诉平台优势 - 平台提供超便捷的投诉方式，移动端APP、小程序、网页均可操作，实现随时随地可投诉 [6][7] - 平台受理速度极快，工作日正常时段提交的投诉会尽快审核，非工作日或夜间提交的诉求也会在合理时限内完成初步处理 [8] - 处理进度全透明，对投诉处理全流程进行节点化管理，每个关键环节都会主动告知用户，并可回溯完整沟通记录 [9] - 平台具有强大的协调与监督价值，已吸引大量企业入驻形成响应网络，能通过信息公示机制推动企业重视消费者诉求 [10] 政府服务与公共事务投诉渠道 - 12345政务热线是全国统一的非紧急诉求受理平台，覆盖经济调节、市场监管等12大类领域，一般诉求需在15个工作日内反馈结果 [13] - 行业专属监管热线能让投诉更精准高效，例如铁路运输可拨打12327全国铁路监督热线，教育领域可拨打当地教育局投诉热线，医疗纠纷可联系当地卫健委或通过全国医疗机构投诉平台反馈 [14]

阿里巴巴财报超预期上涨原因 - 收入和利润低于市场预期但股价逆势大涨12.9% [2] - 补贴大战中通过"外卖换流量+电商变现"组合实现降维打击 淘宝APP月活同比增长25% [9] - 国际电商业务扭亏为盈 打通出海战略关键路径 [10] - 阿里云收入同比增长26% AI相关收入连续8个季度三位数增长 占云收入20% [12] - 平头哥研发新款AI芯片 性能达英伟达H20的90% 能耗低15% 兼容CUDA生态 采用大陆代工生产 [15] 美团业绩暴雷分析 - 营业利润2.3亿元同比暴跌98% 利润率接近清零 [7] - 单一外卖业务模式缺乏护城河 价格战导致利润蒸发 [17] - 缺乏阿里式的多业务协同能力 失守后无回血手段 [17] 英伟达面临挑战 - 因UBS提示中国AI芯片自给自足风险股价下跌3% [18] - 中国市场规模达500亿美元/年 占英伟达1800亿美元年收入关键部分 [18] - 中国拥有全球50%AI研究员 开发者生态迁移将威胁其高毛利模式 [21] - 国产芯片通过软硬协同优化实现专家模块利用率从30%提升至85% [22] 战略布局价值 - 阿里巴巴战略聚焦综合消费平台与AI+云双引擎 [22] - 创始人回归带来战略清晰度与组织战斗力提升 [17][22] - 企业核心能力从"会赚钱"转向"会布局" [23] - 短期靠综合平台打法 长期依赖出海与AI增长引擎 [23] 行业竞争格局 - 补贴大战呈现"三国混战"态势 阿里美团某东多方位交锋 [8] - 中国芯片通过"软硬协同+工程师红利"实现替代加速 [23] - AI革命推动中国厂商在芯片领域持续突破 [24]

报告行业投资评级 - 蜜雪集团（2097）评级为买入 [2][5][8] - 目标价576.40港元，较现价409.0港元有40.9%上升空间 [2][8][11] 核心观点总结 - 蜜雪集团2025H1营收148.74亿元，同比+39.3%，归母净利润27.2亿元，同比+44.1%，超预期 [5] - 国内拓店加速，全球门店总数53,014家，净增6,697家，二线/三线及以下城市门店占比提升至19%/58% [6] - 通过极致性价比策略和供应链整合构建护城河，预测FY2025-FY2027归母净利润57.7/69.1/77.2亿元 [8] - 互联网行业关注AI与消费战略：阿里云收入同比+26%，AI产品收入连续八季度三位数增长；腾讯响应AI内容标识新规强化合规领先性 [14][16] - 字节跳动为Seed部门增发期权，最高档员工18个月累计获234万元，绑定AI核心人才 [17][19] 公司研究（蜜雪集团） 业绩表现 - 2025H1商品销售/设备销售/加盟服务收入分别为138.43亿元（+39.5%）、6.52亿元（+42.3%）、3.80亿元（+29.8%） [5] - 平均单店商品销售同比+13.2%，设备销售+4.7%，加盟服务费+5.3% [5] - 整体毛利率31.6%（-0.3pct），净利率18.3%（+0.6pct） [7] 门店扩张与市场策略 - 国内门店48,281家，净增6,697家；海外门店4,733家，净减162家（印尼、越南调整） [6] - 副品牌"幸运咖"作为第二增长曲线，获资源倾斜加速扩张 [6] - 海外新店集中于泰国、马来西亚，并开拓哈萨克斯坦市场 [6] 盈利预测与估值 - 上调2025年EPS至15.15港元（+10%），2026年EPS至18.14港元（+14%） [2][12] - 基于FY2025 35xPE得出目标价576.4港元 [8] 行业评论（互联网） 阿里巴巴 - 2026财年Q1阿里云收入同比+26%，即时零售业务带动淘宝APP月活用户同比+25% [14] - 88VIP会员数超5,300万，双位数增长，高价值用户黏性增强 [14] 腾讯 - 全线产品响应AI内容标识新规，通过合规建设提升用户信任与平台安全性 [16] 字节跳动 - Seed部门期权基准价189.9美元/股，较回购价200美元让利核心团队 [17] - 期权价格六年累计涨幅近五倍，年化收益率超10% [19] 公司估值数据 - 蜜雪集团现价409.0港元，市值1,554亿港元，2025年PE 26.4倍 [11][21] - 腾讯目标价725港元，美团目标价230港元，快手目标价100港元 [21]

财报业绩表现 - 公司美股收盘价135美元 单日涨幅12.9% 港股收盘价137.1港元 单日涨幅18.5% [1] - 季度营业收入2476.52亿元 同口径同比增长10% 归属于普通股股东的净利润431.16亿元 净利润423.82亿元 同比增长76% [1] - 淘宝闪购二季度亏损约110亿元 显著低于京东和美团同类投入金额 [1] 机构评级与市场预期 - 摩根大通将目标价从140美元上调至170美元 花旗银行从148美元上调至187美元 [1] - 外卖三国杀竞争中公司取得开门红 市场长期预期被看好 [1] 闪购业务进展 - 8月日订单峰值达1.2亿单 周日均订单量8000万单 8月7-9日连续三天单量破亿并超过美团 [4] - 日均活跃骑手超200万 较4月增长3倍 闪电仓数量超5万家 订单同比增长360% [4][13] - 盒马接入后订单突破200万 同比增长70% 天猫超市升级为近场闪购模式 [13][14] 战略定位与愿景 - 闪购被视为零售业未来十年发展方向 核心是线上线下融合的"大消费"时代 [2][8] - 公司三阶段战略演进：交易平台(meet)→工作平台(work)→生活平台(live) 最终实现"live at Alibaba"一站式生态 [2][8] - 长期目标是满足10亿消费者全场景需求 引领30万亿规模大消费市场 [15] 行业格局与市场规模 - 2024年中国即时零售市场规模7800亿元 年均复合增长率46% 预计2030年突破3万亿元 [8] - 2023年社零总额47.1万亿元 其中餐饮收入4.8万亿元（占比10.2%） 居民服务消费总额约17.08万亿元 [11] - "大消费"市场（社零+服务）总规模约64.4万亿元 [11] 业务模式创新 - 闪购突破"急用刚需"场景 实现万物同城购 消除外卖与网购界限 [6][8] - 构建即时需求+本地供给+即时履约三重系统 依托骑手网络与本地仓储（便利店/前置仓/闪电仓） [11][12] - 未来三年计划引入百万家品牌线下门店 预计带来1万亿交易增量 [15] 技术基础设施演进 - AI时代推动数字世界与物理世界深度耦合 实现数实融合新生态 [15] - 闪电仓25%供给来自阿里生态供应链 依托盒马生鲜前置仓履约能力 [13] - 平台投入创造超百万直接就业 推动行业基础设施重构 [15][16]

核心观点 - 阿里巴巴FY2026Q1业绩小幅低于预期 收入2476.5亿元同比增长2% non-GAAP净利润335亿元同比下降18% 主要源于闪购业务投入加大[1] - 云智能集团收入同比增长26% 经调整EBITA率8.8% AI基础设施建设投入推动增长提速[1] - 中国电商客户管理收入同比增长10% 技术服务费贡献增量 闪购带动淘宝APP月活跃消费者同比增长25%[1] - 国际数字商业收入同比增长19% 经调整EBITA率-0.2% 同比收窄12.5个百分点[1] 财务表现 - 下调FY2026-2028年调整后净利润预测至1405/1629/1898亿元 对应同比增速-11.1%/15.9%/16.5%[1] - 对应摊薄后EPS为7.6/9.1/10.9元 当前股价对应13.8/11.6/9.7倍PE[1] - 经调整EBITA同比下降21% 主要由于闪购补贴及电商用户体验投入[1] 业务板块分析 - 中国电商集团闪购投入带动用户增长 8月前三周淘宝APP月活跃消费者同比增25%[1] - 国际数字商业B2B业务稳健增长 B2C业务持续改善 FY2026有望实现单季盈亏平衡[2] - 云智能集团围绕AI战略加大基础设施投入 按计划推进3年3800亿资本开支[2] 战略发展 - 淘天高线用户、商户、履约体系优势有望复用至即时零售及到店业务[2] - 订单密度提升将改善单均亏损并降低电商买量成本[2] - 剩余回购规模193亿美元 约占当前市值6% 有效期至2027年3月[2] 增长驱动因素 - 全站推广渗透率提升推动客户管理收入增长[1] - AI基础设施建设部分对冲资本开支影响[1] - 中长期淘天用户、供应链及物流优势有望抢占即时零售份额[1]

投资评级 - 维持买入评级 [1][4] 核心观点 - 云智能集团收入同比增长26% 经调整EBITA利润率达8.8% 增长提速部分对冲资本开支影响 [4][5] - 淘天集团客户管理收入同比增长10% 技术服务费贡献增量 全站推渗透率提升 [4][5] - 闪购业务带动8月前三周淘宝APP月活跃消费者同比增长25% [4][5] - 国际数字商业收入同比增长19% 经调整EBITA率-0.2% 同比收窄12.5个百分点 [4][5] - 下调FY2026-FY2028年调整后净利润预测至1405/1629/1898亿元 对应同比增速-11.1%/+15.9%/+16.5% [4] - 当前股价对应13.8/11.6/9.7倍PE [4] - 剩余回购规模193亿美元 约当前市值的6% 有效期至2027年3月 [6] 财务表现 - FY2026Q1收入2476.5亿元 同比增长2% non-GAAP净利润335亿元 同比下降18% [5] - 低于彭博一致预期收入2531.7亿元和利润373亿元 [5] - 中国电商集团经调整EBITA同比下降21% 主要源于闪购补贴及用户体验投入 [5] - 预计FY2026-FY2028年营业收入10810.43/12069.45/13556.18亿元 同比增长8.5%/11.6%/12.3% [7] - 预计毛利率持续改善 从FY2025的40.0%提升至FY2028的42.0% [7] - 摊薄后EPS预计为7.6/9.1/10.9元 [7] 业务展望 - 淘天闪购投入带动主站流量增长 未来订单密度提升将改善单均亏损并降低买量成本 [6] - 淘宝高线用户、商户、履约体系优势可复用至即时零售及到店业务 [6] - 国际电商B2B业务稳健增长 B2C业务持续改善 FY2026有望实现单季盈亏平衡 [6] - 围绕AI战略核心加大投入 按计划推进3年3800亿元资本开支投入 [6]