公司与合作方 - 禾赛科技与东南亚网约车巨头Grab达成战略合作 [1] - Grab将成为禾赛激光雷达产品在东南亚地区的独家代理商 [1] 合作内容与职责 - Grab全面负责东南亚区域内的产品销售、客户支持及市场推广工作 [1] 合作意义与市场影响 - 合作将使东南亚客户更便捷地获取激光雷达技术 [1] - 激光雷达技术将应用于机器人解决方案、自动驾驶系统等多元化行业场景 [1]

公司上市进程与业务定位 - 公司为国内领先的智能具身产业机器人解决方案供应商，于2026年1月19日正式向香港联交所主板递交上市申请，联席保荐人为中金公司与花旗银行 [1] - 公司此前于2025年12月22日终止了A股市场上市辅导，转战港股 [1] - 按2024年收入计，公司是中国领先的智能具身产业机器人解决方案供应商，主要从事智能具身产业机器人解决方案的设计、开发和销售 [2] 财务业绩表现 - 报告期内（2023年至2025年前三季度）业绩持续增长：收入分别为2.07亿元、3.66亿元和4.10亿元；利润分别为913.3万元、3263.9万元和2546.8万元 [3] - 毛利率呈现改善趋势：2023年、2024年及2025年前三季度的毛利率分别为22.5%、25.4%和24.0% [6] - 研发开支占比较高：2023年研发开支占收入的22.0%，2024年占13.5%，2025年前三季度占15.4% [6] 盈利质量与政府依赖 - 其他收入（主要由增值税退税和政府补助构成）对除税前利润贡献巨大：2023年其他收入为2950.2万元，远超当期除税前利润379.6万元；2024年和2025年前三季度，其他收入分别占当期除税前利润的89.84%和94.35% [8][9] - 增值税退税和政府补助是其他收入的核心构成：2023年两者合计占其他收入总额的95.4%，2024年占90.6% [9] 资产结构与减值风险 - 存货和贸易应收款项及应收票据占资产总额比重高：2025年三季度末，存货为6.64亿元，贸易应收款项及应收票据为1.65亿元，两者合计占公司当期资产总额的七成以上 [10] - 贸易应收款项及应收票据的减值拨备大幅增加：截至2023年、2024年和2025年前三季度末，计提的减值拨备分别为948.3万元、1718.6万元和6188.6万元 [10] - 金融资产及合约资产减值亏损净额显著上升：从2023年的552万元、2024年的903.1万元，大幅提升至2025年前三季度的4987万元，主要因就两名客户的贸易应收款项及合约资产确认信贷亏损 [10] - 存货减值亏损在2024年达到1711.7万元，2025年前三季度为39万元 [10] 客户集中度与行业风险 - 收入高度依赖清洁能源技术领域：报告期内，来自该领域的收入占比分别为95.5%、95.3%和96.9% [6][8] - 客户与供应商身份存在重叠：前五大客户和前五大供应商存在身份重叠的情况，例如供应商H和客户F为同一集团 [11] - 2024年第一大客户F的销售金额达5210.7万元，但出现拖欠付款问题 [11] 重大经营纠纷 - 为解决客户F的拖欠付款问题，公司于2024年以市场价（1002.8万元）向关联供应商H采购光伏组件，并以应付账款抵销应收账款 [11] - 采购的光伏组件被公司亏本出售，并就剩余存货计提减值拨备 [11] - 公司已于2025年就客户F/供应商H未能履行合约义务提起诉讼 [11] 关联交易与股东结构 - 公司向关联方罗博特科销售产品：报告期内的销售金额分别为1942.4万元、0.9万元和1473.1万元 [13] - 罗博特科的董事戴军直接持有公司13.36%的股份 [13][15] - 主要控股股东包括王宏军、图南投资（持股22.86%）、玖优智能、聚创智能 [13][15] - 第三大股东为红杉瀚辰，持股11.34% [14][15] 对赌协议与金融负债 - 因未能达成若干绩效目标，控股股东图南投资于2025年12月22日以1元的价格向红杉瀚辰转让公司1.5%的股份 [15] - 公司曾与多名投资者签订协议，给予其包括赎回权在内的特别权利 [16] - 2025年12月29日，公司与相关投资者签订补充协议终止赎回权，此前该赎回权被入账为金融负债 [16] - 截至2025年三季度末，公司的金融负债为4.49亿元 [16]

公司股价与市场表现 - 速腾聚创股价上涨4.12%，报38.96港元，成交额达4.01亿港元 [1] 新产品发布与技术亮点 - 公司将在CES 2026面向全球机器人市场展出超级传感器系统AC2 [1] - AC2是业界首款同时集成全固态dToF激光雷达、双目RGB相机、IMU的传感器系统 [1] - 该产品旨在帮助机器人突破跨复杂场景精细操作难题 [1] - AC2可广泛应用于人形机器人、仓储AGV、家庭机器人、数字孪生等场景 [1] 业务进展与市场订单 - 在车端业务，受益于ADAS及高阶智驾快速发展，公司在手订单充沛 [1] - 公司已累计获得32家车企及Tier1的144款车型定点 [1] - 在机器人端，公司依托硬件、芯片、AI等技术，为机器人提供增量零部件及解决方案 [1] 机构观点与增长前景 - 国盛证券认为AC系列产品为公司打开了长期增长空间 [1] - 机构看好速腾聚创激光雷达产品的订单需求和商业化潜力 [1]

涉及的行业与公司 * 行业：消费电子（智能手机、IoT、车载电子）、光学模组、指纹识别 * 公司：丘钛科技（秋泰科技）[1] 核心观点与论据 **手机摄像头模组业务** * 2025年1月至11月手机摄像头模组出货总量约3.9亿颗，与去年同期持平略有增长[3] * 下半年出货量环比增长13.1%，扭转了上半年同比下降14.8%的趋势[3] * 3,200万像素以下模组表现突出，主要得益于与韩系客户的合作，公司已成为其最大供应商[2][3] * 与韩系客户的合作目前集中在低端项目，未来有望拓展至中高端项目[2][3] * 越南工厂奠基进一步增强了与韩系客户的合作紧密度[2][3] * 3,200万像素以上及潜望式模组出货增长明显[5][11] * 高端市场竞争相对理性，比拼垂直整合交付能力[5][11] * 与友商合作推出L型电视潜望摄像头模组，带来技术先发优势[5][11] **指纹识别模组业务** * 2025年1月至11月指纹识别模组出货量达1.84亿颗，同比增长31.3%[2][4] * 增长部分归因于剥离印度业务后整体出货数量调整[4] * 超声波指纹识别模组从8月开始月均出货超500万颗[2][6] * 超声波指纹识别模组占单月总出货量比例从25%上升至11月份的30%以上[2][6] * 产品规格和数量提升有助于提高产能利用率和盈利能力[2][6] * 超声波指纹识别模组领域目前只有公司一家实现量产，短期内不会因竞争加剧导致价格大幅下降[13] * 指纹识别模组中期毛利率高于手机整体毛利率[13] **非手机摄像头模组业务** * 从2025年8月起，非手机摄像头模组月均出货超300万颗，11月创下370万颗新高[2][7] * 2025年1月至11月，该领域整体出货量同比增长111%，远超预期[2][7] * 公司计划将非手机摄像头模组收入占比提升至25%以上，截至2025年上半年该比例已达23.9%[2][7] * 在IoT领域，核心大客户销售表现强劲，公司作为其垂直整合供应商地位稳固[2][7] * 非手机摄像头模组业务仍处于投入阶段，无法提供整体毛利率预期[12] **车载业务** * 2025年上半年表现低于非手机摄像头模组平均值，但下半年表现突出[9] * 最近几个月单月出货规模已达七位数（百万颗级别），有助于改善盈利能力[2][9] * 公司与关键客户合作关系紧密，并获得了最佳交付奖项[2][9] * 公司正在拓展从车载摄像头模组到激光雷达产品的合作，预计激光雷达产品在2026年能为车载业务带来贡献[2][9] * 下半年车载业务出货量增长将显著提升盈利能力[5][12] **物联网（IoT）领域合作** * 与核心大客户的深度合作关系不断扩展，对盈利能力有积极影响[8] * 在AR/VR眼镜方面与国内知名AI眼镜终端厂商通过间接供货方式进行合作[8] * 与Micro LED技术方案商密切合作，解决交付和产能问题[8] * 11月，公司公告与新世界和地瓜机器人推出双目RGBD方案，希望在巨生机器人层面实现感知技术新突破[8] **垂直整合进展** * 主要通过联营公司新巨科技进行布局，在IoT业务上取得实质性突破，包括获得北美核心客户项目认证[2][10] * 新巨科技在手机镜头量产上不及竞争对手，自供比例较低，下半年主要切入非手机特别是IoT业务，自供率处于低个位数水平[10][13] * 公司上半年投资了挪威上市公司Polet（生产t lens和半导体压电式马达），正考虑将其海外生产能力转移到国内[10] * 实控人收购TDK全球马达业务，预计2026年一季度完成交割[2][10] * 实控人的其他两家马达业务公司营收增长显著，2025年利润预计翻番[10][12] * 公司2025年向关联方的采购金额从2.8亿提高到3.8亿，可能根据实际需求进一步调整，反映了高端产品需求增长及终端客户认证情况[10] 其他重要内容 **财务与运营** * 第三季度整体财务数据符合甚至超出管理层预期[5][11] * 2025年9月26日完成印度子公司控股权交割，该子公司不再并表，将为今年带来一次性收益[5][11] * 公司对股票回购建议尚未做出最终决定，资金主要用于正常运营[17] **市场环境与展望** * 公司认为智能视觉仍是手机终端最重要的功能之一，目前订单及明年中标项目暂未因存储涨价而出现手机品牌压价或停止光学升级的情况[5][11] * 2025年是公司五年战略规划的最后一年，正在紧密制定2026年及未来五年规划，希望非手机业务能为整体业务带来更多帮助[15][16] * 公司未提供2026年具体的出货量和收入增长目标[15][16] **业务细节** * 公司不披露IoT和车载细分领域的收入和毛利数据[12] * 关于车载业务盈亏平衡点，公司内部有指标，但需董事会批准后才能发布[12] * 关于马达业务注入上市公司，目前没有具体时间表，原则是必须对上市公司及其股东有利[12] * 超声波指纹识别模组的价格走势取决于供需关系，整体单价可能因规模量产有所下降，但不会出现短时间内大幅度降价[14]

核心观点 - 东兴证券首次覆盖华测导航，给予“推荐”评级，认为公司作为高精度导航应用龙头，将受益于“十五五”北斗产业红利，并通过芯片自研与新品创新巩固国内外市场的先发优势 [1] 公司业务与市场地位 - 公司是高精度导航应用领域的龙头企业 [1] - 公司在海外市场拓展顺利 [1] - 公司的新产品，包括测量RTK新品以及激光雷达产品，市场反响良好 [1] 财务预测与估值 - 预计公司2025年营收同比增长22.6%，2026年同比增长20.2%，2027年同比增长18.4% [1] - 预计公司2025年归母净利润为7.42亿元，2026年为9.33亿元，2027年为11.58亿元 [1] - 给予公司2026年30倍至35倍市盈率（PE）估值 [1] - 对应目标股价为35.7元至41.7元 [1] - 目标价较当前市值有16%至36%的上涨空间 [1] 行业与成长性 - 公司所处赛道具有长期成长性，将迎接“十五五”北斗产业发展的红利 [1] - 公司拥有良好的科学管理机制，带来了成长的确定性 [1] - 估值参考了中证500指数以及通信设备行业指数 [1]

公司激光雷达业务进展 - 公司应用于智驾光学识别领域的激光雷达产品已向下游模组厂商及终端车企送样验证或小批量供货 [1]

公司业务进展 - 三安光电应用于智能驾驶光学识别领域的激光雷达产品已进入客户验证及供货阶段 [1] - 公司激光雷达产品已向下游模组厂商送样验证 [1] - 公司激光雷达产品已向终端车企进行送样验证或实现小批量供货 [1] 行业应用领域 - 公司产品具体应用于智能驾驶光学识别领域 [1] - 激光雷达是智能驾驶领域的核心传感器之一 [1]

报告核心观点 - 资本市场双向开放政策深化，券商基本面持续向好，2025年前三季度券商业绩同比环比均实现较大改善[7] - 裕元集团2025年第三季度制造业务毛利率环比回升1.6个百分点至19.4%，产品组合高端化趋势延续[9][11] - 华测导航2025年前三季度归母净利润同比增长26.41%至4.93亿元，海外业务拓展良好[11][12] - 脑机接口行业在"十五五"规划政策支持下进入黄金发展阶段，上海阶梯医疗产品首次进入NMPA创新医疗器械绿色通道[15] 非银行金融行业评论 - 证监会强调将系统谋划推出更多有力度的资本市场开放举措，以协同发展应对外部环境变化[7] - 2025年11月3日至7日期间，主要指数上涨，上证综指上涨1.08%，沪深300上涨0.82%，创业板指数上涨0.65%[7] - A股日均成交额2.01万亿元，环比下降13.46%，两融余额2.49万亿元[7] - 中债国债10年期到期收益率为1.81%，较年初上行20.62个基点[7] 裕元集团业绩点评 - 2025年前三季度实现收入60.17亿美元，同比下降1.0%，归母净利润2.79亿美元，同比下降16.0%[6] - 制造业务2025年前三季度收入42.32亿美元，同比增长2.3%，成品鞋履出货量1.89亿双，同比增长1.3%[11] - 销售均价同比增长3.2%至20.88美元/双，产能利用率93%，同比提升1个百分点[11] - 零售业务2025年前三季度收入129.03亿元，同比下降7.7%，中国大陆直营门店较年初净减少110家至3338家[11] - 全渠道表现稳健，整体增长13%，零售折扣同比保持稳定[11] - 预计2025-2027年归母净利润为3.53/3.80/4.11亿美元，同比增长-10.1%/7.9%/8.0%[9] 华测导航公司分析 - 2025年第三季度单季实现营收7.85亿元，同比增长0.19%，归母净利润1.66亿元，同比增长20.00%[12] - 资源与公共事业板块中精准农业业务布局丰富，农机自动驾驶产品已远销海外数十个国家[13] - 建筑与基建板块高精度接收机智能装备市场占有率持续领先，数字施工产品在国际市场快速增长[13] - 地理空间信息板块Q1-Q3保持快速增长，三维智能测绘产品竞争力日益凸显[13] - 机器人与自动驾驶板块在乘用车领域取得突破，累计交付自动驾驶位置单元超过60万套[13] - 海外业务收入占比进一步提升，产品已销往全球百余个国家和地区[14] - 预计2025-2027年归母净利润7.38/9.39/11.87亿元，同比增长26.5%/27.2%/26.4%[15] 脑机接口行业更新 - "十五五"规划将脑机接口明确列为未来产业六大方向之一，行业进入政策-技术-商业化三重共振阶段[15] - 政策支持呈现顶层设计+细分落地格局，设定了2027年关键技术突破、2030年培育2-3家全球领军企业的目标[15] - 技术端侵入式与非侵入式齐头并进，上海阶梯医疗"植入式无线脑机接口系统"成为国内首个进入NMPA创新绿色通道的产品[15] - 非侵入式技术已进入规模化应用阶段，翔宇医疗产品进入超过100家三级医院[15] - 消费级场景中，岩山科技通过自媒体发布脑控游戏视频，验证了视觉脑电信号的实时解码能力[15]

激光雷达产品定位 - 激光雷达产品是公司主要核心技术及产品之一 [1] 激光雷达应用领域 - 产品应用于地形测绘业务 [1] - 产品应用于电力巡检业务 [1] - 产品应用于电力线路勘察测量业务 [1] - 产品应用于河床形态测量业务 [1] 业绩信息披露方式 - 公司技术产品情况需关注定期报告相关章节内容 [1]

公司业务进展 - 公司成功中标中国煤炭科工集团开采研究院的“矿用抗震雷视一体传感器”科技项目 [1] - 此次中标巩固了公司在高端传感领域的市场地位 [1] - 中标项目为实现“透明矿山”目标提供了关键技术支撑 [1] 公司技术与知识产权 - 公司长期专注于激光雷达及光学传感技术的研发与产业化 [1] - 公司已申请200余项核心知识产权 [1] - 公司产品在测量距离、精度、速度等关键指标上达到行业领先水平 [1] - 公司拥有八大核心技术平台，涵盖高速硬件、精密光学、空间算法等领域 [1] - 公司具备为不同行业定制激光雷达产品的能力 [1] 公司市场与应用 - 公司产品已广泛应用于智慧公路、工业自动化、电力、智慧城市等多个领域 [1] - 公司与国铁集团、国家能源集团、中石化等大型央企建立稳定合作 [1] 行业与区域环境 - 公司所在的南山智园崇文园区是南山区重点打造的高科技产业集聚区 [1] - 该园区聚焦集成电路、人工智能等前沿产业 [1] - 该园区为公司等创新企业提供了重要发展平台 [1]