文章核心观点 - 国联民生证券通过深刻的市场化改革与对民生证券的战略并购，实现了从区域性券商到全国性大中型金融旗舰的跨越式发展，其成功是中国中小券商锐意改革、金融服务实体经济的典范 [1][4][9] 公司发展历程与战略转型 - 公司起源于植根江苏的区域性券商，通过三十余载发展，精准踏在中国经济转型升级的节拍上 [2] - 2019年起，公司启动全方位市场化改革，以“成为一家公司治理优良、盈利能力强、在部分领域具备显著经营特色的精品中大型券商”为“十四五”愿景总航标 [2] - 改革初期聚焦“补短板”，针对资本、机制、人才、业务四大短板同步发力 [3] - 2023年后启动“锻长板”战略，进入内涵发展与外延扩张双轮驱动的新阶段，目标直指“一流投资银行” [4] 改革与并购的关键举措与成效 - 通过A股上市及定增，资本实力从行业中游稳步攀升至前30名 [3] - 通过H股员工持股计划等市场化机制激发团队活力 [3] - 在财富管理转型中，成为首批7家基金投顾业务试点券商之一，且是其中唯一的中小券商，截至2024年上半年基金投顾规模近70亿元，稳居行业前列 [3] - 投行业务“深耕根据地”，2019年至2023年投行业务收入复合增长率超20%，远超市场平均水平 [3] - 2024年抓住新“国九条”政策机遇，开启与民生证券整合，2025年2月“国联民生证券”正式启航，成为新“国九条”后首单成功的券商市场化并购典范 [4] - 整合成效显著：至2025年三季度末，公司总资产突破1893亿元，较整合前近乎翻倍；归母股东权益跃升至520亿元，增长近180% [4] - 2025年前三季度，营业收入突破60亿元，同比增幅高达201.17%；利润总额22亿元，同比激增389.47%，增幅冠绝上市券商 [4] - 公司行业地位根本跃迁：营业收入、净利润、总资产、净资产四项核心指标排名，较2020年平均跃升超过20个位次，跨入全国性大中型券商序列 [5] 核心业务表现与行业地位 - 投行业务：整合后迅速挺进行业“两超四强”阵营，2025年上半年IPO承销家数位列市场第七，截至10月末申报项目数跻身行业前四 [5] - 研究业务：在行业佣金整体收缩背景下逆势上扬，佣金市占率冲至行业第六，确立头部地位 [5] - 资管业务：资管规模五年增长四倍，ABS业务连续三年稳居行业前十 [5] - 财富管理业务：客户总数突破345万户，基金投顾保有规模约百亿元，持续领跑行业 [5] - 公司已初具覆盖“大投行、大投资、大投研、大财富、大资管”的全链条、综合性金融服务航母雏形 [5] 深耕地方与服务实体经济 - 作为无锡土生土长的金融旗舰，将“深耕无锡”作为“十四五”期间投行业务核心战略之一 [6] - 投行子公司在无锡累计完成股权、债券融资规模近650亿元，市场份额占据绝对优势，2022至2023年在无锡区域市场连续斩获股债综合市占率、IPO承销家数、北交所保荐上市数量“三个第一” [6] - 2025年1—9月，公司在无锡服务企业融资近百亿元 [7] - 公司升级为地方经济的“资源链接器”与“产业助推器”，通过研究所编制无锡精选指数，并创新“以会招商、以会引产”模式，主办高能级行业会议，将产业专家、资本、项目“引流”至无锡 [7] - 在商业航天领域，成功引入氦星光联等新质生产力企业，补强无锡产业链短板；在低空经济领域，览翌航空的落户构筑了产业起步优势 [7] - 通过旗下私募平台与无锡国资合作设立多只基金，将超过8亿元资金精准投向本地半导体、高端制造等领域的创新创业企业 [7] 未来战略规划 - 公司中心愿景是“打造一家客户信赖、科技创新、产业驱动、具有国际影响力的一流现代投资银行” [8] - 未来战略蓝图：深化“产业投行、科技投行、财富投行”三大核心战略，强化机构业务长板优势，力争综合排名挺进行业前十，确保核心业务稳居第一梯队 [8] - 将继续推进深度整合，构建覆盖企业全生命周期和客户全财富周期的“一站式”综合服务生态 [8] - 将加大科技投入，推动人工智能与业务全链条深度融合，打造“智慧投行”与“数字金融” [9] - 将充分利用“无锡产业优势+上海金融资源”的双基地布局，实现业务地域融合与资源优化配置 [9] - 服务国家战略，深耕长三角助力无锡建设，同时依托香港子公司等国际化平台，助力中国企业“走出去”与全球资本“引进来” [9]

市场对合并预案的积极反应 - 中金公司公布拟吸收合并东兴证券与信达证券预案后，市场给予积极回应，三家公司A股股价均显著上涨 [1] - 中金公司A股开盘涨停，午间收盘上涨5.04% [1] - 东兴证券A股开盘涨停并封住涨停板 [1] - 信达证券A股开盘涨6.8%，午间收盘上涨4.55%，领涨证券板块 [1] - 市场对行业深度整合与战略重组持积极预期，认为此次吸收合并有望带来整个证券行业的价值重估 [1] 合并的战略意义与行业影响 - 花旗银行认为市场将对合并持积极态度，因合并有助于中金公司突破资本限制、提升市场份额实现协同效应，并增强其成为大型券商的竞争力 [3] - 国信证券认为本次并购标志着中国证券行业正迎来整合深化的2.0时代，从1.0时代侧重“做大”规模转向2.0时代更强调“做强”专业能力与构建功能互补的业务体系 [3] - 此次合并是中金公司“做优做强”战略的关键落子，是一次规模扩容与业务端优势互补的双重价值释放 [3] - 行业分析师指出，中金公司的合并方案是推动头部机构通过并购做优做强的标志性案例，市场对券商的定价正从关注周期性波动转向为具备国家战略意义的“航母级”券商赋予“确定性溢价” [15][16] - 市场预期，未来能够获得政策倾斜、在关键领域承担更大责任的头部券商将享有更高的估值天花板 [16] 合并带来的规模与资本实力跃升 - 合并后，中金公司总资产将一举突破万亿大关，行业排名从第六跃升至第四，稳居第一梯队 [4] - 合并后，中金公司营收将跻身行业第三，净利润也同步大幅增长，行业排名提升至第六 [4] - 这一规模跃升标志着其基本拿到证监会此前提出的“2-3家具备国际竞争力投行”的入场券 [4] - 并购后，中金公司资本金规模将直接翻番，资本实力实现跨越式增强 [5] - 中金公司平均金融投资收益率达3.5%，显著高于东兴证券的2.8%和信达证券的2.6% [5] - 中金公司财务杠杆率为5.4倍，远超东兴证券的3.2倍和信达证券的3.8倍，处于相对高位的杠杆率将打开进一步提升空间 [5] - 东兴证券和信达证券相对稳健的杠杆水平，为整个集团腾出了宝贵的资本配置和业务施展空间 [5] 业务整合与协同效应 - 合并后，中金公司营业网点将从245家跃升至436家，排名升至行业第三，填补了区域布局短板 [8] - 在辽宁区域，营业网点数量从行业第10名跃升至第1名；在福建区域，从行业第12名跃升至第3名 [8] - 合并后，中金公司零售客户数量将超过1400万户，增幅超50%；投资顾问团队规模将突破4000人，提升超40% [8] - 中金公司的买方投顾业务模式、全球资产配置能力及产品体系建设优势，将与东兴证券、信达证券的区域客户基础深度融合，下沉到更广阔的区域市场 [9] - 合并后，中金公司A股保荐代表人数量增至500余人，排名从行业第四升至第三，新三板、北交所项目承接能力显著提升 [11] - 中国东方和中国信达成为重要股东后，中金公司可借助其在破产重组、不良资产处置等特色功能，深化在债务重组、风险化解、产业投行等方面的服务能力 [11] - 资管业务方面，受托资金规模提升至超8000亿元，通过吸纳信达澳亚基金和东兴基金，旗下公募基金的非货AUM将超过1700亿元 [12] - 研究业务方面，中金研究部已覆盖八大行业，拥有超300名研究员，位列行业首位，整合后研究团队规模将进一步扩大 [13] 合并的独特路径与长期价值 - 与规模导向型合并不同，中金公司的整合代表了功能占优型整合的独特路径，旨在打造“精品投行+普惠财富+特殊资产”三位一体的综合金融服务平台 [14] - 这一模式有效响应了服务实体经济和防范化解金融风险两大国家战略 [14] - 更强的资本实力与更密的区域网络，能使中金公司将股权融资、债券承销、财务顾问等服务直达县域经济、科创园区 [14] - 依托AMC股东资源，中金公司可在房地产风险化解、地方债务重组、中小金融机构改革中发挥“投行+投资”专业优势 [14] - 随着“1+1+1>3”效应逐步释放，中金公司将探索出一条差异化、生态化、功能化的整合新路，为行业提供“以能力整合驱动价值创造”的高质量发展样本 [15] - 证券行业基本面持续改善，市场交投保持活跃、两融余额增长、主要股指稳步上行等因素将驱动券商估值与盈利双重提升 [15] - 行业格局有望通过市场化并购得到优化，减少同质化竞争，推动核心服务产品的定价能力企稳回升，从而提升行业整体的盈利稳定性和服务效能 [16] - 券商板块的投资逻辑正在分层，以中金为代表的具备战略地位和核心竞争力的头部券商，将开启价值重估的长期征程 [17]

行业格局与排名变化 - 第三季度共有103家券商参与北交所及新三板执业质量评价 [2] - 国金证券以138.82分位列榜首，取代了上季度的申万宏源，东北证券、华泰证券、开源证券、平安证券紧随其后 [2] - 前十名席位中有6席发生更替，中小券商排名大幅跃升，例如国金证券从第13名升至第1名，东北证券从第29名升至第2名，浙商证券从第65名升至第6名，民生证券从第97名升至第7名 [2] - 专业质量得分方面，国金证券以50.82分遥遥领先，东北证券为38.19分，华泰证券、开源证券、平安证券得分均超过30分 [2] 细分业务优势 - 北交所保荐业务中，国金证券和东北证券均获16分，并列第一 [3] - 东北证券在北交所发行并购业务和全国股转系统做市业务中得分最高，中信证券在北交所做市业务中得分最高 [3] - 国金证券在全国股转系统推荐挂牌业务中得分最高，申万宏源在全国股转系统发行并购业务中得分最高 [3] - 开源证券在研究业务和全国股转系统持续督导业务中得分最高，东方财富在经纪业务中得分最高 [3] - 国金证券排名跃升得益于其北交所保荐业务和发行并购业务分别升至16分和10.38分，全国股转系统推荐挂牌业务得分从2.5分升至10分 [3] - 东北证券、浙商证券、民生证券的得分增长也主要集中在北交所保荐业务和发行并购业务 [3] 差异化发展战略 - 券商正积极申请北交所业务资格以抢抓市场机遇，例如渤海证券和上海证券年内获批北交所股票做市交易业务资格，国联民生、红塔证券等多家券商在持续推进申请 [4] - 中小券商正转向差异化战略发展路径，凭借自身资源禀赋与投入，在做市、研究等细分领域构建业务护城河，以避免与头部机构同质化竞争 [4] - 东北证券投行业务聚焦中小企业，重点拓展TMT、化工新材料、先进制造业三大行业链条，积极推进北交所项目申报 [4] - 国金证券将把握北交所高质量扩容契机，坚持服务早、服务小、服务硬科技的定位，扩大北交所公开发行项目储备，加快新三板客户培养和转化 [5] - 北交所市场高质量发展为券商带来结构性业务机遇，行业比拼将从业务规模、牌照转向服务特色和深度，券商需重点做好价值发现、优质项目储备及提高执业质量等工作 [5]

股价表现与交易数据 - 9月29日盘中上涨2.04%至11.50元/股 成交额3.84亿元 换手率0.74% 总市值525.99亿元 [1] - 主力资金净流入3054.90万元 特大单净买入3450.74万元（买入9393.79万元占比24.44% 卖出5943.05万元占比15.46%） [1] - 年内股价下跌4.88% 近5日涨0.44% 近20日跌4.33% 近60日涨7.18% [1] 资金流向结构 - 大单买入9696.55万元占比25.23% 卖出1.01亿元占比26.26% 呈现净流出态势 [1] - 特大单与大单合计买入占比49.67% 卖出占比41.72% 显示大资金活跃度较高 [1] 主营业务构成 - 期货业务收入占比63.37% 证券经纪业务占比22.23% 为主要收入来源 [1] - 投资业务占比7.02% 投资银行业务占比4.14% 资产管理业务占比3.24% [1] - 公司注册于杭州市 从事综合证券业务 2017年6月上市 [1] 股东结构变化 - 股东户数16.71万户 较上期减少6.95% 人均流通股27,369股 较上期增加7.47% [2] - 香港中央结算持股1.18亿股 较上期增持3548.99万股 为第二大流通股东 [3] - 华泰柏瑞沪深300ETF增持469.43万股至4888.23万股 国泰证券ETF减持433.83万股至4234.96万股 [3] 机构持仓动态 - 易方达沪深300ETF增持348.38万股至3484.47万股 华夏沪深300ETF增持426.10万股至2555.33万股 [3] - 华宝证券ETF减持568.87万股至3280.89万股 嘉实沪深300ETF新进持股2202.28万股 [3] - 前十大流通股东中包含5只指数ETF 显示机构投资者广泛配置 [3] 财务业绩与分红 - 2025年上半年归母净利润11.49亿元 同比增长46.49% [2] - A股上市后累计派现37.48亿元 近三年累计分红23.77亿元 [2] - 营业收入未披露具体数值（公告显示0.00元） [2] 行业分类与概念板块 - 属于申万行业分类：非银金融-证券Ⅱ-证券Ⅲ [1] - 概念板块涵盖参股基金、期货概念、融资融券、大盘及MSCI中国等 [1]

核心观点 - 中金公司通过跨境业务实现业绩高增长 境外业务收入同比增长75.66% 投行和股票业务表现突出[2][3][7] - 公司完成全球首例两地同步上市项目 巩固国际化竞争优势 助力人民币国际化进程[1][6][8] 财务表现 - 上半年营业收入128.3亿元 同比增长44% 归母净利润43.3亿元 同比增长94%[3] - 投资银行业务收入14.45亿元 同比增长149.70% 财富管理业务收入41.79亿元 同比增长41.11%[3] - 股票业务收入33.07亿元 同比增长106.43% 境外业务收入40.24亿元 占总营收比重从26%提升至31%[3][7] 投行业务优势 - 港股IPO保荐人主承销规模28.66亿美元 全球协调人主承销规模23.83亿美元 均排名市场第一[5] - 完成宁德时代H股IPO 为2023年以来全球最大IPO 创新引入长线基金突破A+H股发行折价格局[5] - 跨境并购领域保持优势 完成和铂医药引进阿斯利康战略投资等重大交易[5] 国际化布局 - 覆盖境内外机构投资者超13000家 QFII业务市占率连续22年排名市场首位[4] - 在迪拜设立中资券商首家持牌分支机构 覆盖境外央行及主权类机构超90家[8] - 上半年引入外资规模约1300亿元 为港交所全部24只人民币双柜台股票提供做市服务[8] 业务能力建设 - 固定收益业务搭建纽约、新加坡、东京等全球化销售网络 跨境结算量持续增加[7] - 研究业务覆盖40多个行业及全球1800余家上市公司 广受国际机构投资者认可[7] - 通过境内外联动开展全球推介活动 提升中国在全球金融市场影响力[8]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入15.86亿元，同比增长15.48% [1] - 归属于上市公司股东的净利润3.70亿元，同比增长159.26% [1] - 基本每股收益0.06元/股，同比增长200% [1] - 加权平均净资产收益率1.66%，同比上升1.01个百分点 [1] - 总资产695.58亿元，同比增长16.73%；负债总额464.90亿元，同比增长26.80% [2] 业务板块业绩 财富管理业务 - 营业收入7.43亿元，营业利润率57.41%，收入同比增长35.55% [5] - 新增有效户数同比增长77.92%，新开客户新增资产同比增长超50% [6] - 投顾收入同比增长超2倍，投顾渗透率提升至10% [6] 投资管理业务 - 营业收入3.67亿元，营业利润率27.51%，收入同比增长17.71% [5] - 资管分公司资产管理规模571.24亿元，标准化主动管理规模389.78亿元 [17] - 公募基金管理规模807.12亿元，境内公募规模668.56亿元 [18] 销售交易与投资业务 - 营业收入2.43亿元，营业利润率58.30%，收入同比下降1.70% [5] - 固定收益投资业务承销债券25只，承销规模同比增长227% [12] 企业金融服务业务 - 营业收入0.31亿元，营业利润率-35.41%，收入同比增长106.53% [5] - IPO申报2单、再融资申报1单、辅导备案2家 [11] 市场环境与行业趋势 证券经纪业务 - 沪深京三市A股成交额162.66万亿元，同比上涨61.14% [5] - 总市值90.80万亿元，同比上涨23.33% [5] 期货经纪业务 - 期货市场成交量40.76亿手，成交额339.73万亿元，同比分别增长17.82%和20.68% [7] - 期末客户权益1.57万亿元，同比增长12.72% [7] 基金销售市场 - 债券类基金新成立2,478.51亿份，同比下滑53.73% [9] - 权益类基金新成立2,353.99亿份，同比增长117.23% [9] 信用业务 - 融资融券余额1.85万亿元，同比增长24.95% [10] - 股票质押式回购业务规模同比下降12.53% [10] 战略举措与发展规划 数字化转型 - 探索"四位一体"智慧经营新模式，提升线上+线下协同服务能力 [6] - 推出ETF资产配置智能引擎，强化金融科技赋能 [10] 业务创新 - 完成深交所首单证券公司科技创新次级债券发行 [12] - 非纯债产品发行数量及规模同比分别增长125%和408% [17] 区域发展 - 聚焦服务广西战略，辐射产业链上下游实体企业 [11] - 打造"立足广西、覆盖全国、辐射东盟"的差异化智库品牌 [22] 风险管理指标 - 风险覆盖率361.18%，较上年末下降50.24个百分点 [3] - 流动性覆盖率165.44%，净稳定资金率202.85% [3] - 资本杠杆率29.02%，净资本/净资产76.82% [3] 行业荣誉与认可 - 荣获新财富"最佳投资顾问团队奖"、智通财经"最佳投资者教育奖" [6] - 国海富兰克林投资能力获国泰海通证券全五星评级 [18] - 国海创新资本获"中国最佳券商私募子公司"奖项 [20]

行业格局 - 头部券商优势地位保持稳固，中小券商通过细分赛道突破实现排名大幅跃升[1] - 第二季度103家券商参与评价，申万宏源以149.3分位列榜首，国投证券(140.55分)、东兴证券(134.6分)分列二三名[2] - 排名变动显著：申万宏源从第6升至第1，国投证券从第15升至第2，东兴证券从第68跃至第3[2] 业务表现 - 专业质量得分前三为申万宏源(49.3分)、国投证券(44.55分)、东兴证券(34.6分)[3] - 头部券商包揽综合业务榜首，中小券商在细分领域表现突出：北交所保荐业务申万宏源/国投证券/东兴证券并列第一(16分)，做市业务中信证券领先，推荐挂牌业务中信建投/国泰海通并列第一(10分)[3] - 开源证券在研究业务和持续督导业务得分最高，东北证券在全国股转系统做市业务领先，东方财富领跑经纪业务[3] 北交所发展 - 北交所上市公司达268家，总市值8321.79亿元，较去年末增长54.51%，北证50指数年内上涨36.69%[4] - 东北证券聚焦北交所业务战略，第一创业构建从挂牌到IPO的全周期服务体系[4] - 并购重组成为券商重点机遇，北交所制度优化支持上市公司通过并购实现高质量发展[5][6] 战略方向 - 中小券商需结合资源禀赋打造差异化优势，实现特色化发展[4] - 券商积极布局北交所业务闭环，包括推荐挂牌、融资对接、IPO及持续督导等环节[4]

业绩表现 - 2025年上半年归母净利润11.29亿元，同比增加10.41亿元，增幅达1183% [1] - 剔除民生证券合并报表影响后，同比仍增长168%（2024年上半年合计净利润4.22亿元） [1] - 投行业务实现"量质齐升"，6月保荐7家IPO企业（2家主板+2家创业板+5家北交所），位列市场第四 [3] 业务协同与整合成效 - 财富管理、资产管理与衍生品（国联优势）与"投资+投行+投研"、固收业务（民生优势）形成互补 [2] - 区域互补：国联深耕长三角，民生聚焦河南、山东，整合后财富客户规模快速提升 [2] - 研究业务逆势增长，2024年收入4.6亿元，市占率4.22%冲进行业前五 [3] 战略规划与组织架构 - 提出"1个中心愿景+2大理念+3项目标+4项行动+5大业务版图"战略框架 [5] - 高管团队由国联集团总裁顾伟任党委书记，葛小波任董事长兼总裁，设7位副总裁 [4] - 投行子公司更名为"国联民生承销保荐"，注册地迁至上海，整合民生投行板块 [4] 行业影响与示范效应 - 作为新"国九条"后首单券商市场化并购案例，整合效果显著 [2][6] - 与国泰海通、中信证券等形成"两超四强"新格局 [3] - 行业分析师认为并购重组有助于提升集中度、优化资源配置 [7] 政策与行业趋势 - 中央金融工作会议明确支持头部机构通过并购重组做优做强 [6] - 证监会提出2035年形成2-3家具备国际竞争力的投行目标 [6] - 券商整合进入"提质增效"阶段，从规模扩张转向能力深度融合 [6]

执业质量评价结果 - 2025年第一季度共有103家券商参与评价，102家得分在100分以上，中信建投以152.22分位居榜首，华泰证券（138.42分）和开源证券（128.03分）分列第二、第三 [2] - 头部券商排名变化显著，前十名中七个席位更新，华泰证券从2024年第24名跃升至第2名，中信证券从第27名升至第4名，国信证券从第37名升至第9名 [2] - 专业质量得分前三为中信建投（52.22分）、华泰证券（38.42分）、开源证券（30.31分），中信证券（27.91分）和东吴证券（24.32分）紧随其后 [3] 细分业务表现 - 中信建投在北交所保荐业务（16分）和发行并购业务（10.05分）中均排名第一，中信证券在北交所做市业务和全国股转系统推荐挂牌业务中领先 [3] - 中国银河在全国股转系统发行并购业务中得分第一，开源证券在研究业务和全国股转系统持续督导业务中居首，东北证券在全国股转系统做市业务中排名第一 [3] - 东方财富在经纪业务中得分最高，显示其在零售经纪领域的优势 [3] 中小券商差异化策略 - 中小券商聚焦北交所和新三板业务，首创证券打造科技型投行，国元证券成立新三板业务专班，东兴证券重点服务专精特新企业 [4] - 多家券商申请北交所做市资格，上海证券已获核准，渤海证券和红塔证券正在推进资格申请 [5] - 中小券商通过专注细分赛道（如创新型中小企业服务）建立专业口碑，避免与头部券商直接竞争 [5][6] 北交所市场发展 - 2024年北交所新增上市公司23家，IPO募资总额46.84亿元，市场活力显著 [4] - 东吴证券和东北证券计划深化北交所业务，前者挖掘硬科技企业，后者强化"中小创新企业投行"定位 [6]