文章核心观点 - 昆仑信托通过创新的“信托+SPV”供应链金融模式，成功助力卫星化学与金达科技完成绿色新材料聚苯乙烯的首次试料合作，为化工新材料产业链的协同发展提供了新的金融解决方案 [1][9][15] 卫星化学的公司与技术优势 - 卫星化学是一家拥有原创技术优势的上市企业，也是中石油集团的重要合作客户 [1][15] - 相较于传统原油制塑料颗粒工艺，公司采用天然气分离的轻烃为原料，其产品具有低碳、低成本、高纯度的核心特性，绿色优势贯穿全产业链 [1][15] - 本次试料产品为聚苯乙烯，依托公司的绿色产业布局，该原料供应稳定且成本可控 [1][16] - 公司的轻烃一体化生产体系具有规模化与专业化水平 [13][26] 金达科技的受益与合作价值 - 卫星化学的产品能精准匹配金达科技的生产加工需求 [1][15] - 卫星化学提供的聚苯乙烯原料能帮助金达科技缓解传统石化原材料价格波动的压力，优化采购成本与供应链管理 [1][16] - 金达科技生产多规格塑料片及新型复合塑料包装产品，产品在终端领域具有实用价值 [10][23] 昆仑信托的金融模式创新 - 昆仑信托基础设施事业部通过管理的SPV公司，创新构建了“信托+SPV”供应链金融模式 [1][9] - 该模式构建了“信托+SPV+产业链”一体化服务结构，发挥信托制度优势与平台化运营能力 [9][22] - 信托架构为合作筑牢了合规稳健的资金管理与风险隔离屏障 [9][22] - SPV公司提升了试料阶段贸易执行效率与资源配置灵活性，实现了资金融通与货物流转的高效衔接 [9][22] 行业背景与发展方向 - 化工新材料产业链正在加速向高端化、绿色化升级 [1][15] - 行业聚焦绿色低碳化学新材料的研发与生产，践行“坚持节能降碳”理念 [4][17] - 未来，昆仑信托将锚定国家战略与重点产业需求，深化“信托+供应链”服务体系建设，拓展能源化工、先进制造、绿色产业等领域的综合金融服务能力 [9][22]

港股新股市场表现 - 今年以来登陆港股市场的新股全部在上市首日实现上涨，无一破发，其中鸣鸣很忙、MINIMAX-WP、壁仞科技等多股录得飙升 [2] - 国恩科技于2月4日正式在港挂牌上市，股价大幅高开，截至发稿时间上涨27%，股价为45.72港元 [2] 国恩科技上市概况 - 国恩科技最终发售价为每股36.00港元，位于招股定价区间34.00至42.00港元的中低位，最终募资净额约为10亿港元 [3] - 截至发稿时间，国恩科技股价为45.72港元，不计手续费，每手200股可赚1944港元 [3] - 深交所公告，自2月4日起将国恩科技调入港股通标的证券名单 [2] 国恩科技招股认购情况 - 香港公开发售获2251.85倍认购，公开发售股份最终数目为300万股，占发售股份总数的10% [2][3] - 香港公开发售有效申请数目为17.10万份，受理申请数目14819份 [2] - 国际配售获10.03倍认购，国际发售股份最终数目为2700万股，相当于发售股份总数的90% [3] 公司业务与行业定位 - 国恩科技是一家专注于化工新材料及明胶、胶原蛋白上下游产品的中国供应商，服务于化工行业及大健康行业 [3] - 在大化工行业领域，公司深耕化工新材料产业链，产品覆盖上游绿色石化材料、中游有机高分子改性及复合材料，下游广泛应用于电子电器、汽车工业、新能源、储能等行业 [4] - 在大健康领域，公司聚焦天然胶原产业，核心子公司东宝生物已构建从胶原及衍生原料到终端产品的完整布局 [4] 公司财务表现 - 2022财年至2024财年及2025财年前10个月，国恩科技的收入分别为134.06亿元、174.39亿元、191.88亿元、174.44亿元 [4] - 对应期间，公司的利润分别为7.24亿元、5.40亿元、7.21亿元、7.21亿元 [4]

公司上市与股价表现 - 国恩科技于香港联合交易所首次挂牌上市，每股定价为36港元，共发行3000万股股份，每手200股，所得款项净额约为10亿港元 [1] - 上市首日股价表现强劲，截至发稿时股价上涨25%，报45港元，成交额达到2.48亿港元 [1] - 公司A股上市已满10个交易日，且因在香港上市不适用价格稳定期机制，根据相关规定，其H股被调入深交所港股通标的证券名单，自2026年02月04日起生效 [1] 公司业务与市场地位 - 公司是一家专注于化工新材料及明胶、胶原蛋白上下游产品的中国供应商，服务于化工行业及大健康行业，主要从事工业及商业用途产品的研发、生产及销售 [1] - 根据弗若斯特沙利文的资料，于2024年，按销售收入计，国恩科技是中国第二大的有机高分子改性材料及有机高分子复合材料企业，市场份额为2.5% [1] - 于2024年，按产能计，国恩科技是中国最大的聚苯乙烯企业 [1]

公司上市与交易情况 - 国恩科技于香港联合交易所首次挂牌上市，每股定价为36港元，共发行3000万股股份，每手200股，所得款项净额约为10亿港元 [1] - 上市首日股价表现强劲，截至发稿时股价上涨25%，报45港元，成交额达到2.48亿港元 [1] - 自2026年02月04日起，国恩科技被调入深交所港股通标的证券名单，原因是其在香港上市不适用价格稳定期机制且相应A股上市已满10个交易日 [1] 公司业务与市场地位 - 公司是一家专注于化工新材料及明胶、胶原蛋白上下游产品的中国供应商，服务于化工行业及大健康行业，主要从事工业及商业用途产品的研发、生产及销售 [1] - 根据弗若斯特沙利文的资料，于2024年，按销售收入计，国恩科技是中国第二大的有机高分子改性材料及有机高分子复合材料企业，市场份额为2.5% [1] - 于2024年，按产能计，国恩科技是中国最大的聚苯乙烯企业 [1]

公司上市与股价表现 - 国恩科技于香港联合交易所首次挂牌上市 每股定价为36港元 共发行3000万股股份 每手200股 上市所得款项净额约10亿港元 [1] - 截至发稿时 公司股价较发行价上涨25% 报45港元 成交额达2.48亿港元 [1] 公司业务与市场地位 - 公司是一家专注于化工新材料及明胶、胶原蛋白上下游产品的中国供应商 服务于化工行业及大健康行业 主要从事工业及商业用途产品的研发、生产及销售 [1] - 根据弗若斯特沙利文的资料 于2024年 按销售收入计 国恩科技是中国第二大的有机高分子改性材料及有机高分子复合材料企业 市场份额为2.5% [1] - 于2024年 国恩科技按产能计是中国最大的聚苯乙烯企业 [1] 市场机制与交易资格 - 深交所公告显示 因国恩科技在香港联合交易所有限公司上市不适用价格稳定期机制 且相应A股上市满10个交易日 根据相关规定 港股通标的证券名单发生调整 调入国恩科技 [1] - 国恩科技被纳入港股通标的证券名单的决定自2026年02月04日起生效 [1]

公司上市与发行概况 - 国恩科技于1月27日启动全球发售，预计2月2日定价，2月4日在港交所挂牌交易 [1] - 发行价格区间为34港元/股至42港元/股，发行3000万股，对应发行规模约为10.2亿港元至12.6亿港元 [1] - 本次发行未设置超额配售选择权（即无“绿鞋”机制） [1][9] 业务结构与市场地位 - 公司业务横跨化工新材料与大健康两大领域，以“大化工为主、大健康为辅” [1] - 在化工新材料领域，2024年以2.5%的市场份额位列中国有机高分子改性及复合材料行业第二，同时也是国内最大的聚苯乙烯产能企业 [2] - 在大健康领域，依托子公司东宝生物，公司骨明胶产量居内资品牌首位，空心胶囊产量位列内资品牌第二 [2] 财务表现与盈利能力 - 2022年至2024年，公司收入从134亿元增长至192亿元，三年复合增长率为19.6% [2] - 2025年前十个月收入为174亿元，同比增速放缓至9.9% [2] - 归母净利润波动明显，2022年至2024年分别为6.6亿元、4.7亿元、6.9亿元，2025年前十个月为7.1亿元 [2] - 卖方预测2025年全年收入有望达220亿元，归母净利润8.5亿元，同比分别增长19.6%及23.7% [2] - 公司盈利能力受限，原材料成本占销售成本比例长期维持在90%以上 [3] - 2022年至2024年，公司毛利率从11.8%持续下滑至8.3%，2025年前三季度略有回升至10.4% [3] - 大健康板块2025年前十个月毛利率达22.5%，但该板块收入仅占整体收入的3.5%，难以拉动整体盈利水平 [3] A to H发行定价与市场对比 - 本次港股发行价区间较A股1月29日收盘价55.78元/股，折价约32.7%至45.5% [4] - 公司是同期（本周）5单A to H发行项目中市值最小的标的，最新市值151亿元 [4] - 同期项目中，澜起科技、大族数控的最高发行价对应的A股折价已分别达到41.2%、45.9% [4] - 东鹏饮料、牧原股份的最高发行价折扣相对较低，分别为15.5%、24.7%，但均未设置发行价下限 [4] 基石投资者分析 - 本次IPO共吸引8家基石投资者，合计投资4100万美元，占按发行价下限计的发行规模的31.3% [6][8] - 基石投资者包括青岛城投集团（投资500万美元）、哈尔滨誉衡药业董事长相关主体（投资1026万美元）、复星国际（投资513万美元）等 [6][8] - 产业投资者（誉衡药业、复星国际）聚焦大健康领域，与公司业务有协同潜力 [6] - 财务投资者如前海国际基金（投资1411万美元）、富国基金（投资128万美元）、申万宏源（投资100万美元）在香港市场影响力有限 [6][7] 上市后股价面临的挑战与潜在支撑 - 缺乏“绿鞋”机制护盘，上市后若遭遇抛压，股价破发风险显著高于同期设有绿鞋的项目 [9][10] - 2025年以来登陆港股的A to H项目中，如赛力斯、海天味业等，曾因有绿鞋机制而在首日尾盘避免收盘破发 [10] - 公司满足条件后可快速纳入港股通，南向资金可能成为上市后关键的流动性支撑 [10] - 港股市场对化工等传统周期性行业估值偏好较低，公司大健康板块收入占比仅3.5%，难以改变市场对其“化工为主”的定位，估值提升面临压力 [11]

港股市场表现 - 港股三大指数涨跌互现，恒生指数涨0.51%，国企指数涨0.42%，恒生科技指数跌1% [2] - 大市成交金额3,319.94亿元，主板总卖空金额399.19亿元，占可卖空股票总成交额比率为13.71% [2] - 南向资金净流入43.74亿港元，净买入最多的是盈富基金、腾讯、小米集团，净卖出最多的是中国移动、紫金矿业、阿里巴巴 [2] 板块动态 - 纸业板块涨幅较好，玖龙纸业涨9.65%，阳光纸业涨7.2%，理文造纸涨5.56%，晨鸣纸业涨4.76% [3] - 玖龙纸业发布盈喜，预计截至2025年12月31日止六个月归母净利润为19.5亿元至20.5亿元，同比增长315.2%至336.5% [3] - 内房股显著反弹，融创中国涨29.13%，世茂集团涨23.19%，融信中国涨18.6%，龙光集团涨18.66%，雅居乐集团涨15.09% [3] - 政策方面，多家房企据称已不被要求每月上报“三条红线”指标，2025年12月以来二手房增值税率下调，商业用房贷款最低首付下调 [3] - 大消费板块部分上行，运动板块中特步国际涨5.36%，安踏体育涨4.81%，李宁涨3.66%，酒业中珍酒李渡涨12.35%，青岛啤酒股份涨5.63%，华润啤酒涨3.4% [4] 美股与宏观环境 - 美股市场板块分化，受微软业绩指引不及预期拖累，科技板块承压 [4] - Meta凭借强劲展望逆势突围，通讯服务板块表现亮眼，市场正在重新审视高估值下的AI投资逻辑 [4] - 市场资金出现“高低切换”的板块轮动，投资者从AI概念股及加密货币相关目标中获利了结，转而配置金融、地产等传统板块 [4] - 劳动力市场数据显示韧性，上周首次申请失业救济人数微降至20.9万人，持续申请人数降至182.7万人 [5] - 华盛顿财政僵局导致联邦政府面临部分停摆风险，可能干扰经济数据发布并冲击市场情绪 [5] - 市场焦点转向苹果业绩，在当前估值高企且AI叙事面临考验的背景下，预计短期市场波动性将显著上升，资金将持续流向防御性板块 [5] 国恩科技公司概览 - 公司是专注于化工新材料及明胶、胶原蛋白上下游产品的中国供应商 [7] - 产品包括绿色石化材料（如芳香烯烃、苯乙烯、聚苯乙烯及有机高分子改性材料及复合材料）和大健康行业产品（如明胶、胶原蛋白、空心胶囊） [7] - 大化工板块占收入的95%以上 [7] - 按2024年销售收入计，公司是中国第二大有机高分子改性材料及有机高分子复合材料企业，市场份额2.5% [7] - 按2024年产能计，公司是中国最大的聚苯乙烯企业 [7] - 2022-2024年度总收入分别约为134.1亿元、174.4亿元、191.9亿元，2025年首十个月收入174.4亿元，同比增长10% [7] - 2022-2024年度归母净利润分别为6.63亿元、4.71亿元、6.85亿元，2025年首十个月归母净利润7.12亿元，同比增长40% [7] 行业状况及前景 - 全球有机高分子改性材料和有机高分子复合材料市场规模预计2025-2029年复合增长率为12.6%，其中中国为14.1% [8] - 下游应用占比：家电行业最大，为38.2%；汽车行业占17.9%；电子电器行业占7.8%；办公设备行业占6.9%；电动工具行业占2.7%；其他领域占26.5% [8] 公司优势与机遇 - 通过纵向一体化模式赋能在中国有机高分子改性材料市场已建立的市场地位 [9] - 战略性布局大健康板块，形成“一体两翼”发展战略下的双增长引擎之一 [9] - 深耕行业多年坚持创新引领，具备雄厚的研发实力以及满足不同行业客户需求的能力 [9] - 凭借良好声誉与龙头企业建立长期合作关系 [9] - 富有远见、敏锐的行业洞察力且经验丰富的创始人及管理团队 [9] 公司集资用途 - 约50%（或5.285亿港元）将用于泰国设立新生产基地以扩大产能 [11] - 约35%（或3.705亿港元）用于扩充位于中国宜兴的新生产基地的产能 [11] - 约10%（或1.057亿港元）用于香港投资，包括设立区域总部 [11] - 约5%（或0.53亿港元）用于营运资金及一般企业用途 [11] 公司基石投资人与投资建议 - 基石投资人包括利冠、SLD International等，总认购3.1972亿港元，占发售股份的25.3% [12] - 公司为A+H上市，港股招股价34-42港元，为A股收盘价58.14元的52.1%-64.4%，估值静态市盈率16.8倍-20.7倍，折价较大 [13] - 公司未设绿鞋机制，根据港股通规则，上市当日可入港股通 [13][14] - 报告给予评分“5.5”，建议可适当关注 [14]

报告投资评级 - IPO专用评分为5.5分（满分10分），建议可适当关注 [8][10] 报告核心观点 - 报告研究的具体公司是中国有机高分子改性材料及复合材料领域的领先企业，财务增长强劲，但面临行业竞争分散、原材料价格波动等挑战，港股发行价较A股有较大折让，且上市当日有望进入港股通 [7][10] 公司概览与财务表现 - 报告研究的具体公司是专注于化工新材料及明胶、胶原蛋白产品的中国供应商，产品应用于汽车、新能源及家电等领域 [1] - 大化工板块占收入的95%以上 [1] - 按2024年销售收入计，报告研究的具体公司是中国第二大有机高分子改性材料及复合材料企业，市场份额2.5% [1] - 按2024年产能计，报告研究的具体公司是中国最大的聚苯乙烯企业 [1] - 2022-2024年度总收入分别约为人民币134.1亿元、174.4亿元、191.9亿元 [1] - 2025年首十个月收入174.4亿元，同比增长10% [1] - 2022-2024年度归母净利润分别为6.63亿元、4.71亿元、6.85亿元 [1] - 2025年首十个月归母净利润7.12亿元，同比增长40% [1] 行业状况及前景 - 全球有机高分子改性材料和复合材料市场规模预计2025-2029年复合增长率为12.6%，其中中国为14.1% [2] - 2024年，该材料下游应用中，家电行业占比最大，为38.2%；汽车行业占17.9%；电子电器行业占7.8%；办公设备行业占6.9%；电动工具行业占2.7%；其他领域为26.5% [2] 公司优势与机遇 - 通过纵向一体化模式赋能其市场地位 [3] - 战略性布局大健康板块，形成“一体两翼”发展战略下的双增长引擎之一 [3] - 具备雄厚的研发实力以及满足不同行业客户需求的能力 [3] - 凭借良好声誉与龙头企业建立长期合作关系 [3] - 拥有富有远见、经验丰富的创始人及管理团队 [3] 发行与估值详情 - 港股招股价范围为34.0-42.0港元 [7][8] - 招股价相当于A股收盘价58.14元人民币的52.1%-64.4% [7] - 静态市盈率（P/E）为16.8倍至20.7倍 [7] - 发行后市值范围为102.4亿至126.5亿港元 [8] - 备考市净率（P/B）为1.5倍至1.8倍 [8] - 未设绿鞋机制 [10] 集资用途 - 约50%（或5.285亿港元）将用于泰国设立新生产基地 [5] - 约35%（或3.705亿港元）用于扩充中国宜兴新生产基地的产能 [5] - 约10%（或1.057亿港元）用于香港投资，包括设立区域总部 [5] - 约5%（或0.53亿港元）用于营运资金及一般企业用途 [5] 基石投资人 - 基石投资人包括利冠、SLD International、丞安国际、申万宏源证券等 [6] - 基石投资人总认购3.1972亿港元，占发售股份的25.3% [6]

公司上市与发行概况 - 国恩科技计划全球发售3000万股H股，其中香港发售300万股，国际发售2700万股，招股期为2026年1月27日至1月30日，预期定价日为2月2日，发售价区间为每股34.00至42.00港元，每手200股，预计于2026年2月4日在联交所开始买卖 [2] - 公司已引入基石投资者，同意按发售价认购总额约3.2亿港元的股份，假设按最高发售价42.00港元计算，基石投资者将认购约760.2万股发售股份 [2] - 基石投资者包括利冠投资、SLD International、丞安国际、申万宏源证券、First Seafront Fund Series SPC、新嘉财富证券、Luminous Horizon及富国香港 [3] - 假设按发售价中位数38.00港元计算，公司估计全球发售所得款项净额约为10.577亿港元 [8] 公司业务与市场地位 - 公司是一家专注于化工新材料及明胶、胶原蛋白上下游产品的中国供应商，服务于化工行业及大健康行业 [3] - 在大化工板块，公司深耕化工新材料产业链，产品涵盖上游绿色石化材料（如芳香烯烃、苯乙烯、聚苯乙烯）及中游有机高分子改性材料与复合材料，下游客户包括汽车、新能源、家电等行业的制造商 [4] - 根据弗若斯特沙利文资料，2024年按销售收入计，公司是中国第二大有机高分子改性材料及有机高分子复合材料企业，市场份额为2.5%，同年按产能计是中国最大的聚苯乙烯企业 [4] - 在大健康板块，公司聚焦天然胶原产业，主要子公司东宝生物拥有从胶原蛋白肽类原料到终端产品的纵向一体化布局 [5] - 根据弗若斯特沙利文资料，2024年按产量计，公司是中国骨明胶市场第二大、内资品牌第一大的生产企业，同时也是中国内资品牌第二大空心胶囊生产企业 [5] 公司财务表现 - 公司收入从2022财年的134.06亿元人民币增长至2024财年的191.88亿元人民币，2022至2024财年的复合年增长率为19.6% [7] - 2025财年首十个月，公司录得收入174.44亿元人民币 [7] - 公司年/期内利润在2022财年、2023财年、2024财年及2025财年首十个月分别为7.24亿元、5.40亿元、7.21亿元及7.21亿元人民币 [7] - 公司销售额在2023财年、2024财年及2025财年首十个月分别同比增长30.1%、10.0%及10.0% [7] 行业市场规模与增长 - 中国有机高分子改性材料和有机高分子复合材料市场规模从2020年的3,038亿元人民币增长至2024年的5,448亿元人民币，复合年增长率为15.7% [8] - 预计该市场规模将从2025年至2029年以14.1%的预测复合年增长率增长，到2029年达到10,375亿元人民币 [8] 募集资金用途 - 公司计划将约50.0%或5.285亿港元的所得款项净额用于在泰国设立新生产基地以扩大产能，以服务下游行业（尤其是将生产基地扩展至东南亚的家电生产商） [9] - 约35.0%或3.705亿港元将用于扩充公司位于宜兴的新生产基地的产能，用于生产有机高分子改性材料及/或复合材料 [9] - 约10.0%或1.057亿港元将分配至公司在香港的投资，包括设立区域总部以支持进军国际市场，以及升级香港石化现有生产基地 [9] - 约5.0%或5,300万港元预期将用作营运资金及一般企业用途 [9]

港股新股市场近期表现 - 2026年以来港股新股市场表现亮眼，包括壁仞科技（06082.HK）、兆易创新（03986.HK）在内的新股在上市首日均录得上涨 [2] - 来自A股市场的国恩科技（02768.HK）已在港股市场开启招股，距离上市不远 [2] 国恩科技港股IPO发行详情 - 公司拟全球发售约3000万股H股，采用B机制发行，其中香港公开发售300万股（约10%），国际发售2700万股（约90%），另有约15%超额配股权 [2] - 发售价区间为每股34-42港元，以定价区间中值38港元计算，假设超额配股权未获行使，预期募集资金净额约为10.58亿港元 [2] - 募集资金用途：约50.0%用于扩大泰国新生产基地产能，约35.0%用于扩大中国宜兴生产基地产能，约10.0%用于在香港的投资（包括设立地区总部及生产基地升级），剩余约5.0%用作运营资金及一般企业用途 [2] - 招股期为2026年1月27日至1月30日，预计于2月4日上市，每手200股，入场费为8484.71港元 [2] - 发行基石投资者阵容强大，包括利冠、丞安国际、申万宏源证券、富国香港等众多机构，拟认购约3.20亿港元的发售股份 [3] 国恩科技业务与行业地位 - 公司是一家专注于化工新材料及明胶、胶原蛋白上下游产品的中国供应商，服务于化工行业及大健康行业 [4] - 在大化工领域，公司深耕化工新材料产业链，产品覆盖上游绿色石化材料、中游有机高分子改性及复合材料，下游广泛应用于电子电器、汽车工业、新能源、储能等行业 [4] - 据弗若斯特沙利文数据，2024年公司按销售收入位列中国有机高分子改性及复合材料行业第二，市场份额为2.5%，按产能为中国最大的聚苯乙烯企业 [4] - 在大健康领域，公司通过核心子公司东宝生物构建了从胶原及衍生原料到终端产品的完整布局，据弗若斯特沙利文数据，2024年公司按产量位列中国骨明胶行业第二、内资品牌第一，同时是中国内资品牌第二大空心胶囊生产企业 [4] 国恩科技财务业绩 - 2022财年至2024财年及2025财年前10个月，公司收入分别为134.06亿元、174.39亿元、191.88亿元、174.44亿元（人民币） [5] - 对应期间利润分别为7.24亿元、5.40亿元、7.21亿元、7.21亿元（人民币） [5]