证券研究报告 | 公司点评 gszqdatemark 2025 07 28 年 月 日 华润饮料（02460.HK） 风险提示：行业竞争加剧；渠道调整不及预期；需求不及预期。 | 财务指标 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | 2025-01-05 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万人民币) | 13,515 | 13,521 | 12,778 | 13,473 | 14,252 | | | 增长率 yoy（%） | 7.1 | 0.0 | -5.5 | 5.4 | 5.8 | | | 归母净利润(百万人民币) | 1,329 | 1,637 | 1,299 | 1,570 | 1,877 | | | 增长率 yoy（%） | 34.3 | 23.1 | -20.6 | 20.9 | 19.6 | | | EPS 最新摊薄（元/股） | 0.55 | 0.68 | 0.54 | 0.65 | 0.78 | | | 净资产收益率（%） | 19.3 | 14.5 | 10.3 | 11.1 ...

报告行业投资评级 - 增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 2025年包装水行业竞争激烈，行业集中度有望进一步提升，龙头企业农夫山泉和华润饮料有望受益 [1] - 重点推荐农夫山泉和华润饮料，建议关注东鹏饮料和统一企业中国 [3] 各公司分析 农夫山泉 - 基本面：包装水业务品牌、渠道、产品力突出，份额有望持续修复；饮料业务全线布局明星大单品，原材料成本下行利润增速可期 [1] - 估值：截至2025年7月21日，PE(TTM)为38.01X，近五年平均值为54.25X，估值有修复空间 [1] 华润饮料 - 基本面：纯净水行业龙头地位稳固，包装水份额有望回升；饮料端打造潜力产品，第二曲线有望高增；净利润率提升路径明确，业绩弹性有望释放 [2] - 估值：截至2025年7月21日，PE(TTM)为17.97X，估值安全边际显著，有望迎来业绩与估值双提升 [2]

行业趋势 - 雪糕行业从价格战转向产品创新和场景营销，品牌通过联名产品和城市级活动提升竞争力[1][3][4] - 主流雪糕价格集中在5元左右，批发价最低不到1元，景区等特殊渠道平均价格为8~10元[3] - 64%的消费者更看重精神消费，年轻消费者对情绪满足的溢价支付意愿更强[8][6] - 行业三大变革：场景革命（雪糕成为社交货币、餐饮搭档等）、价值重构（情感体验优先）、渠道进化（线上线下一体化营销）[29] 品牌策略 - 五丰行以成都为样板城市，通过"城市降温计划"和"五丰行雪糕节"构建品牌造势、用户体验、渠道联动的闭环，曝光超百万[1][9][11] - 推出本土化联名产品，如雪花啤酒风味雪糕、江中P9活菌奶砖等，结合川渝饮食场景解辣需求[4][14] - 活动现场设计融入成都元素（雪糕麻将战、方言梗手举牌），强化品牌与城市文化关联[14] - 公私域联动传播策略：小红书达人矩阵+商场自媒体+集章打卡机制，实现百万级曝光并沉淀私域用户[17][21][23] 渠道拓展 - 通过B端+C端联动，邀请家批商、分销商参与活动，以消费者反馈增强渠道合作信心[26][29] - 以城市级快闪活动为切入点，将雪糕与生活场景深度绑定，提升经销商市场信心和进货热情[9][26] 产品创新 - 品牌跨界合作频繁，如伊利甄稀与海底捞推出"火锅+冰淇淋"主题产品，雀巢赞助足球赛事打造观赛清凉生态[4][6] - 联名产品在社交媒体广受好评，如雪花啤酒风味雪糕、蜜水柠檬棒冰等[4][14] 营销创新 - 17米沉浸式体验空间整合产品展示、互动游戏、DIY体验，形成集体验传播转化于一体的消费触点[11] - 公益活动向环卫工人、外卖小哥免费派发雪糕，提升品牌公信力与情感温度[24][27]

广州地铁引入地理标志小站 - 广州地铁10号线开通运营后首批2个"广东地理标志小站"以自助售货机形式在工业大道南站和杨箕东站站厅开放[2][3] - 小站展销新会陈皮、化橘红、凤凰单丛茶、英德红茶、桂岭蜂蜜等知名地理标志产品及陈皮酸奶、陈皮花生等衍生品[3][4] - 乘客可在地铁站内购买正本正源的地理标志产品享受"一站式"购物体验[5] 地理标志小站运营模式 - 广东在全国率先打造"广东地理标志小站"以自助售货机形式在地铁沿线站点、城际交通枢纽等试点投放[7][8][9] - 项目借助交通枢纽客流量大、曝光率高的特点提升地理标志产品品牌认知度[10][11] - 通过让产品"看得见、摸得着、买得到"推动地理标志产品走进千家万户[11] 项目战略意义 - 将地理标志产品嵌入城市公共空间使"土特产"变身"文化名片"[15] - 以流量激活消费、以消费反哺生产实现"小站点撬动大产业"[16] - 项目为"百千万工程"实施和乡村振兴注入新动能[12][16]

行业变革趋势 - 烘焙行业正经历从原料端重塑的深层变革，消费者关注点从"吃得好"转向"吃得明白"，推动品牌向上游延伸寻找谷物解决方案 [1] - 营养功能化、地域特色化、多元谷物化成为面粉行业新主张，青稞作为"未来谷物"代表健康原料进化方向 [39] 青稞产品特性 - 青稞具有高膳食纤维（促进肠道健康）、低脂低糖（适合控糖人群）、高抗性淀粉与β-葡聚糖（有益心血管）等突出营养价值 [7] - 天然符合"控糖""轻食""全谷物"趋势，但存在发酵困难、延展性不足、口感粗糙等技术难题 [11][13] 南顺技术突破 - 推出青稞预拌粉系列实现三大创新：青稞含量≥37%、突破发酵难题（改良筋性支持）、还原清爽风味（去除涩味保留本香） [21] - 通过深度改性处理、科学复配小麦粉及标准化工艺，解决规模化生产稳定性问题 [17] - 三款新品覆盖欧包、糕点、面包品类，适配家庭烘焙与中高端商用场景 [21][24] 市场应用案例 - 与浙江新迪嘉禾合作推出青稞芝芝面包、青稞蜂蜜水果法棍等欧包创新产品，结合冷冻烘焙技术实现全国冷链覆盖 [25][26][29] - 联合今日食品开发长保青稞蛋糕，延长赏味期并保留风味 [28] - 线上爆款"青稞米墩墩"首周销量破10万单，曝光量达2348万次 [35] 行业生态发展 - 青稞从概念走向体验，预拌粉解决方案推动其在甜点、面包、轻餐等多赛道应用 [39] - 形成包含轻食品牌、功能烘焙、供应链企业在内的"超级谷物落地"生态体系 [39]

活动概况 - 杭州市消费帮扶产销对接系列活动在吴山广场开幕 为期7天 展区面积达2000平方米 [1] - 活动汇聚百余家展商 涵盖特色农产品 地方美食 手工艺品等多元品类 [1][3] - 现场设置消费帮扶农文旅产品展销区 特色美食品鉴区 特色体验区 本地综合产品服务展销区等互动区域 [3][7][10] 展销亮点 - 对口帮扶地区特色产品集中亮相 包括新疆孜然羊肉 西藏那曲牦牛奶酪 恩施小土豆等 部分商品首日售罄需紧急补货 [3][5] - 本地综合展区覆盖生鲜水果 粮油干货 服饰鞋帽等生活刚需品类 提供便民服务 [10] - 线上直播同步开展 主播通过"端午奇幻漂流"直播间推广甘孜蜂蜜水等产品 结合互动玩法提升销售热度 [12] 文化体验 - 特色美食品鉴区提供藏香猪包子 牦牛肉粽子等现制美食 由本地名厨操刀 吸引大量市民免费品尝 [7] - 传统技艺展示区呈现剪纸 刺绣等非遗项目 开放观众参与体验 带动亲子客群互动 [7] - 配套举办宋韵端阳巡礼 祈福墙留言 汉服打卡等活动 强化传统文化传播与社交分享 [8] 活动成效 - 参展商反馈销售超预期 恩施小土豆等单品单日售罄 体现杭州消费市场活跃度 [5] - 通过"线下展销+线上直播"双渠道 搭建产销合作桥梁 实现帮扶地区产品直达终端消费者 [12][15] - 活动融合购物 美食 文化 娱乐多元场景 日均客流密集 将持续5天吸引更多参与者 [15]

线上营销创新 - 公司通过抖音平台推出限时抢购汽油现金券、优惠券秒杀、1元福袋抽奖"三重福利"，活动上线20天累计举办200余场达人探店和10余场高频次直播 [3] - 线上营销累计触达客户超2000万人次，直播间3次跻身抖音实时热度TOP50榜单，多次斩获长春地区团购榜前五强 [3] - "00后"便利店管理员化身"油站主播"，用幽默方式介绍优惠商品，带动点赞数和订单数不断刷新 [1] 线下服务升级 - 针对新客群体推出"昆仑e享卡首办赠券""首次储值赠礼"等拉新福利，为忠实客户定制"加满立减"专属优惠 [3] - 加油站员工与社区网格长对接提供上门办卡服务，开展"新客扫码即赠汽油券""企业微信入群领红包"等活动，新建企业微信客户群千余个 [3] - 长春分公司宽平综合能源服务站增设便民药房，拓展消费新场景 [2][3] 定制化服务 - 通化分公司为物流车队协调安装大流量加油枪，满足其频繁运输需求 [5] - 白山分公司定期为属地企事业单位供应米面油等家庭食品 [5] - 松原分公司为老字号粥铺量身定制采购优惠，提供"免费送货+质检报告随车"专属服务 [5] 客户体验优化 - 公司创新打造"线上引爆+线下渗透"双引擎，实现流量与销量双丰收 [3] - 提供灵活提油服务，工程项目可在吉林省各地市就近提油 [3] - 各地市分公司细化"一客一策"服务，精准对接客户需求 [5]

恒指及市场表现 - 恒指收盘涨0.40%，全天波动不大，银行、电力等板块稳住局面 [1] - 消费类个股表现突出，名创优品(09896)、泡泡玛特(09992)、JS环球(01691)、海信家电(00921)、TCL电子(01070)均涨超4% [3] - 航运类个股德翔海运(02510)、东方海外国际(00316)涨超3%，受贸易增加预期刺激 [3] 美英贸易协议 - 美英达成关税贸易协议，英国汽车进口美国关税从25%降至最高10%，设置每年10万辆上限 [1] - 英国需多买50亿美元美国农产品，并同意100亿美元波音飞机采购协议 [1] - 协议传递信号：10%为关税底线，其他国家如日本、韩国及中国难以实现零关税 [1] 中美贸易谈判 - 中美将在瑞士展开关税谈判，特朗普表示当前145%关税无上调空间，未来势必下调 [2] - 媒体称特朗普政府考虑将中国关税由145%大幅降至50% [2] - 谈判属试探性，市场预期将先摸清双方诉求和底线，后续通过进一步谈判达成共识 [2] 中国外贸数据 - 中国4月以美元计价出口同比增长8.1%，进口同比下降0.2%，贸易顺差961.8亿美元 [4] - 4月单月进出口规模为历史同期次高，但部分为关税前的抢出口 [4] 科技股调整 - 中芯国际(00981)受工厂生产波动及突发事件影响，一季度收入未达预期，二季度延续影响 [5] - 智能手机出货量预期下调，客户或调整备货计划 [5] - 中芯国际预期2025年第二季度收入环比下滑4-6%，对应21.1-21.6亿美元，毛利率18-20% [5] 战略矿产出口管制 - 国家部署打击战略矿产走私出口专项行动，针对镓、锗、锑、钨、中重稀土等 [7] - 重点打击伪报瞒报、夹藏走私、"第三国"转口等规避手法 [7] - 出口管制导致供给收缩，价格坚挺，企业业绩增厚 [7] 个股表现 - 华润饮料(02460)2024年收入135.21亿元，净利润16.61亿元，同比增长24.7% [9] - 包装饮用水产品收入121.24亿元，占比89.7%，饮料产品收入13.97亿元，同比增长30.8% [10] - 自有工厂生产比例从2023年36%增至2024年超50%，计划2025年提升至60% [10]

行业规模与市场表现 - 2024年中国咖啡产业规模达3133亿元，同比增长18.1% [3] - 上海咖啡门店总数达9115家，外卖咖啡订单量3285万份 [5] - 云南咖啡在淘宝天猫平台成交额突破4.17亿元，同比增长17.3%，预计2025年超5亿元 [6] 产品与消费趋势 - 上海热销咖啡产品包括生椰拿铁、丝绒拿铁、茉莉花香拿铁等融合传统与创新的品类 [5] - 云南咖啡推出炭烧风味挂耳、陈皮咖啡挂耳、滇橄榄咖啡挂耳等养生功能性产品 [19] - 国际品牌如星巴克推出臻选冷萃新品，Lavazza打造荆花蜜美式等创意特调 [22] 跨界合作与场景创新 - 咖啡节联动"咖啡+文旅商体展"业态，主市集设350个展位覆盖演艺、体育、非遗等多元体验 [9][14] - 推动"咖啡+文化"进书店、博物馆、演出场馆，"咖啡+体育"引入虚拟体育、匹克球项目 [31] - 商圈联动如白玉兰广场、万象城等推出会员福利，申城之光游轮提供节日餐饮服务 [36] 营销与促销活动 - 美团发放1万张"晚A消费券"，免费赠送1万杯特调鸡尾酒和1万份精酿啤酒 [28] - 支付宝派发千万级补贴，美团外卖推"上海咖啡周"，饿了么计划全年派发150万杯咖啡 [28] - 抖音推出"咖味上海"福利券包，淘宝天猫设专区直播限时补贴 [28][30] 国际化与品牌联动 - 意大利卡乐罗咖啡设计上海主题拉花"白玉兰"，促成中意消费者隔空互动 [19] - 蚂蚁国际通过Alipay+连接境外电子钱包，马来西亚Touch'n Go等用户可领优惠券 [36] - 邀请国际咖啡爱好者担任"国际推荐官"，通过探店打卡传播上海咖啡文化 [38] 产业链与区域协作 - 沪滇协作推动云南咖啡产业，普洱市与携程、华策影视签约共建全链路生态 [8] - 虹桥品汇五年间助力云南咖啡登上国际舞台，形成乡村振兴"金钥匙"模式 [8]

IPO基本信息 - 华润饮料于10月15日至18日招股，计划10月23日以股票代码"2460"在港交所主板上市 [2] - 本次IPO发行347,826,200股股份，其中香港公开发售38,261,000股，国际发售309,565,200股 [2] - 招股区间为每股13.50港元至14.50港元，估值介于316.96亿港元至340.43亿港元 [1][3] - 引入9名基石投资者累计认购3.1亿美元，其中瑞银认购1.1亿美元，中旅认购7000万美元 [2] 行业地位与市场份额 - 公司是中国第二大包装饮用水企业和最大饮用纯净水企业，"怡宝"品牌2023年零售额达395亿元 [4] - 在中国即饮软饮行业排名第五，市场份额4.7%，零售额增速和净利润增速在前五大企业中排名前二 [4] - 在茶饮料、果汁类饮料、咖啡饮料等核心品类市场份额均居中国市场前十位 [4] - 包装饮用水产品在6大省份市场份额第一，这6省占全国包装饮用水市场规模30% [4] - 在另外17个省份市场份额前三，这些省份占全国市场规模60% [4] 产品与渠道 - 拥有"怡宝"、"至本清润"、"蜜水系列"等13个品牌的产品组合，共计59个SKU [4] - 与超过1,000家经销商合作，覆盖中国超过200万个零售网点 [4] 财务表现 - 2021-2023年营收分别为113.40亿元、126.22亿元和135.15亿元，复合年增长率9.2% [4] - 同期净利润分别为8.58亿元、9.89亿元和13.31亿元，复合年增长率24.6% [4] - 净利润率从2021年7.6%提升至2023年9.9% [4] - 2024年前四个月营收41.50亿元，净利润4.61亿元，净利润率11.1% [4] - 2024年上半年营收76.16亿元，同比增长5.6% [4] 募资用途 - 若以招股区间顶部定价，将募集50.43亿港元 [4] - 资金主要用于产能扩张、渠道拓展、营销活动、产品研发、数字化升级及潜在并购 [4]