文章核心观点 - 小金属板块正经历由供应刚性（资源稀缺、环保约束、投产迟缓）与战略需求（新能源、智能化）双重驱动下的行情，价格持续走高并催生结构性投资机会 [1][2] 供给端分析 - 2月11日，超80亿元主力资金净流入小金属板块，以钨、稀土为代表的小金属价格持续走高，其中钨价连创历史新高 [1] - 全球范围内资源品位下降、环保约束趋严、新增矿山项目投产迟缓，共同导致多数小金属品种的供应增长极为乏力 [1] - 以钨为例，国内矿山平均品位持续下滑，环保与安全要求提升导致有效产能释放受限，海外新建项目面临融资、审批等障碍，数据显示2026年全球钨矿产量年均复合增长率预计不足2% [1] - 稀土行业供给侧改革持续推进，冶炼环节格局优化，锡、锑等品种则持续受到印尼、缅甸等主要产地政策与安全形势的扰动 [1] 需求端分析 - “光伏+新能源车+AI”成为驱动小金属需求爆发的“三驾马车”，需求逻辑发生深刻变化 [2] - 在光伏领域，钨丝金刚线渗透率快速提升，成为切割硅片的主流技术，直接拉动高端钨材需求 [2] - 在新能源汽车领域，高性能永磁电机（需稀土）、含钨合金部件以及智能化所需的半导体（需“算力金属”锡）共同构成增量 [2] - AI服务器、机器人等新兴产业的崛起，进一步巩固了稀土永磁、高端锡材的长期成长空间，新兴应用不仅带来量的增长，其技术迭代更显著提升了单位产品的金属消耗价值 [2] 投资机遇研判 - 建议关注“战略资源与安全保障”链，即直接受益于全球储备竞赛与供应偏紧的钨、稀土上游资源型企业 [2] - 建议关注“新能源创新应用”链，重点关注用于光伏切割的钨丝、用于高性能电机的稀土永磁材料 [2] - 建议关注“AI与智能化”需求链，把握作为关键连接材料的锡在半导体领域的复苏机遇 [2]

A股钨板块行情与核心驱动因素 - 钨板块成为A股市场焦点，钨指数单日大涨9% [1] - 2024年1月以来，板块内主要公司股价涨幅显著：翔鹭钨业涨幅高达140%，章源钨业和中钨高新接近翻倍，厦门钨业上涨50% [1] 钨价走势与供给端约束 - 钨价创历史新高，55%钨精矿报价达69万元/吨，年初至今涨幅逼近50% [1] - 相比2025年初约14万元/吨的价格，一年多时间涨幅接近5倍 [1] - 供给端受国家严格管控，年开采配额逐年下调，今年较去年减少8% [1] - 主产区环保趋严导致中小矿山关停，行业整体开工率不足六成 [1] - 矿石品位下降，行业库存见底，供给全方位受限 [1] 需求端新兴增长动力 - 光伏行业需求强劲，钨丝金刚线正快速替代传统钢线，用于切割光伏硅片，消耗更多钨 [1] - AI行业爆发推升需求，高性能服务器制造需要大量以碳化钨为核心材料的精密微型钻头（PCB钻针） [2] - 中钨高新敲定1.45亿元扩产项目，新增年产3000万支PCB钻针棒产能 [2] 行业根本逻辑与前景 - 钨价暴涨源于难解的供需矛盾：供给“水龙头”在拧紧，而需求端多个“水龙头”在拼命吸水 [1] - 驱动因素不仅是简单的“元素周期表”轮动，而是基础工业材料站上新能源与智能革命前沿 [2] - 核心逻辑是供给受限与以光伏、AI为代表的未来产业需求爆发形成共振 [1][2]

钨价飙升与市场表现 - 2026年开春，被称为“工业牙齿”的战略小金属钨价格在过去一个多月里飙升近50% [1] - 受钨价驱动，有色矿业ETF招商（159690）在特定交易日午后大涨3.19%，其成分股中钨高新强势涨停，厦门钨业等龙头股集体上扬 [1] - 有色矿业ETF招商（159690）在交易中价格达到¥2.322，较前收盘价上涨0.067元，涨幅2.97%，当日最高价触及2.338元，振幅为3.99% [2] 核心驱动逻辑：供需重塑 - 本轮钨价暴涨的核心逻辑在于“供需逻辑的彻底重塑”，是产业角色发生根本性跃迁的必然结果，而非简单的周期波动 [2] - 在需求端，钨已从传统硬质合金领域，跃升为光伏与新能源汽车两大黄金赛道的“核心耗材”，打开了成长天花板 [3] - 在供给端，需求爆发遇上了历史性刚性约束，政策上中国对钨实行开采配额缩减和出口管制的“双管齐下”严格管理，产业上全球资源集中、新增产能缓慢且国内矿山品位持续下降，构筑了坚实的价格壁垒 [3] 新兴需求具体分析 - 在光伏领域，高强度的钨丝金刚线已成为大尺寸硅片的主流切割技术，渗透率超过60% [3] - 在新能源汽车领域，钨是提升永磁电机性能的关键添加剂 [3] - 光伏和新能源汽车两大高速增长行业，将钨重塑为高端制造的必需品 [3] 行业趋势与投资机遇 - 钨的“独立行情”揭示了一个关键趋势：在新能源与高端制造时代，许多“工业大米”正转变为“战略黄金” [3] - 有色矿业ETF招商（159690）不仅能捕捉黄金的避险价值，更能布局钨这类战略小金属在产业变革中的结构性爆发机遇 [3] - 市场当日的大涨，被解读为是对“供给刚性、需求爆发”双重格局下，相关产业链价值迎来系统性重估这一深刻产业逻辑的重新定价 [3]

文章核心观点 - 钨价因供应端刚性约束与新能源等需求端爆发式增长而持续大幅上涨，行业景气度提升，产业链上市公司业绩显著增长 [1][4][6][7][8] 钨价近期表现 - 截至2月6日，65%黑钨精矿价格报67.5万元/标吨，较2026年年初上涨46.7% [2] - 65%白钨精矿价格报67.4万元/标吨，较年初上涨46.8% [3] - 仲钨酸铵（APT）价格报99万元/吨，较年初上涨47.8% [3] - 欧洲APT价格报1100美元/吨度至1398美元/吨度（折合人民币67.6万元/吨至85.9万元/吨），较年初上涨35.8% [3] - 钨粉价格报1650元/公斤，较年初上涨52.8% [3] - 碳化钨粉价格报1600元/公斤，较年初上涨53.9% [3] - 1月份国内65%黑钨精矿均价为51.06万元/吨，环比上涨26.69%，同比上涨254.75% [3] 价格上涨原因 - **供应端约束强化**：2024年全球钨矿产量约8.28万吨，预计2026年仅微增至8.55万吨，年均复合增长率不足2% [4] - **供应端约束强化**：资源禀赋趋紧、开发周期拉长、资本投入不足等因素叠加，供应端刚性约束不断强化 [4] - **短期供应干扰**：国内钨矿市场面临可用开采指标量减少、钨矿山年底出货量下降、进口量不稳定等多种供应干扰 [4] - **需求预期升温**：市场对节后补库需求的预期持续升温，部分持货商低位回补仓位，带动短期成交量边际改善 [4] - **供需矛盾突出**：全球钨市场供需矛盾突出，短期难以破局 [4] - **市场预期偏强**：机构预计钨精矿市场仍将偏强运行，现货资源偏紧支撑作用仍存 [5] 需求端驱动因素 - **核心驱动力**：需求端的爆发式增长是推动钨粉价格上行的核心驱动力，尤其在新能源与光伏等高景气赛道 [6] - **光伏领域渗透**：截至2025年，钨丝金刚线在硅片切割环节的市场渗透率已突破60%，进入规模化应用爆发阶段 [6] - **HJT技术带动**：随着异质结（HJT）电池技术产业化加快，预计2026年全球新增HJT装机容量达80吉瓦（GW），将直接带动新增钨需求约6400吨 [6] 产业链公司业绩表现 - **厦门钨业**：2025年实现营业收入464.69亿元，同比增长31.37%；实现归属于上市公司股东的净利润23.11亿元，同比增长35.08% [7] - **厦门钨业**：主营业务受钨、钴、氧化镨钕等主要原材料价格上涨影响，产品价格增长，叠加销量增长，带动收入利润增长 [7][8] - **翔鹭钨业**：预计2025年实现归属于上市公司股东的净利润1.25亿元至1.8亿元，同比增长239.66%至301.11% [8] - **翔鹭钨业**：钨原料价格上涨顺利传导至下游产品，主要产品毛利率及毛利显著增长；硬质合金订单量显著增加，光伏用钨丝产能逐步释放 [8] - **章源钨业**：预计2025年实现归属于上市公司股东的净利润为2.6亿元至3.2亿元，同比增长51%至86% [8] - **章源钨业**：钨原料市场供应偏紧、需求增加、价格大幅上涨；公司发挥全产业链协同优势，实现产量销量同步增长 [8]

**恒星科技电话会议纪要关键要点总结** **一、 涉及的行业与公司** * 公司：恒星科技 [1] * 行业：有机硅化工行业、金属制品行业（含光伏金刚线、特高压用线材、汽车钢帘线、基建用预应力钢绞线等）、光伏行业、金矿勘探 [2][5][13] **二、 核心观点与论据** **1. 化工板块（有机硅业务）：亏损收窄至盈利，行业格局改善带来机遇** * 2022年至2025年上半年有机硅价格整体下行，对公司化工板块造成亏损，2023年亏损7000多万元，2024年亏损3000多万元 [3] * 公司通过技改升级、降本增效，于2024年10月起实现有机硅业务盈利，预计2025年业绩将比2024年改善 [2][3] * 若2026年有机硅价格稳定，该板块有望贡献正向利润 [2][3] * 技改后有机硅产能达15万吨/月，但受行业限产影响，实际开工量约每月1万多吨 [2][5] * 12万吨高性能硅聚合物项目进展顺利，满产后每月可达1万多吨 [2][5] * 有机硅行业通过主要厂商共同控制产能缓解了内卷，使各公司有一定利润空间 [6] * 陶氏（Dow）预计在2026年6月前退出有机硅行业，将推动出口替代，对国内企业业绩产生积极影响 [6][7] * 国内有机硅总产能占全球超过50%，若需求反转将带来较大弹性增长机会 [2][8] * 公司判断国内有机硅市场处于紧平衡状态，需求不断增加，且新进入者扩产周期长（至少两年） [18] **2. 金属制品板块：传统业务平稳，金刚线业务承压转型** * 传统产品（镀锌钢丝/钢绞线、钢帘线、胶管钢丝、预应力钢绞线）相对稳定，对公司收入和盈利贡献平稳 [5] * 镀锌钢丝钢绞线受益于特高压建设，2024年相关子公司盈利超过1亿元，但2025年表现预计略逊于2024年 [2][9] * 预应力钢绞线2024年因新应用领域（如风塔）而爆发，2025年收入下降，因公司调整订单结构，优先处理高利润订单 [2][9] * 金刚线产品受光伏行业下行影响，价格下跌，毛利率由正转负 [2][5] * 公司通过技术升级，将产品从碳钢金刚线切换为钨丝金刚线以提升产能、降低成本 [2][5] * 2025年金刚线总出货量超1000万公里，以钨丝为主，月出货量150万公里 [4][10] * 钨丝金刚线含税售价约22-23元/公里，目前尚未达到盈亏平衡点，需进一步提高出货量 [4][12] * 客户结构包括多个大厂和小厂，但光伏行业形势不佳导致订单波动较大 [11] **3. 公司整体业绩与战略展望** * 2026年预计各板块收入均增长：金属制品板块稳步发展、光伏金刚线出货量提升、化工板块量价齐升 [19] * 若有机硅价格维持当前水平，将为公司贡献正向利润，业绩较往年有较大反转 [19] * 整体业绩预计比2025年有所改善，公司将通过技术改进和提量降低成本 [4][19] * 未来发展重点为化工板块，同时稳定金属制品板块，并拓展海外业务（如在越南建设钢绞线生产线） [4][17] * 应收账款风险较低，化工板块基本现款现货，金属制品板块下游账期2-3个月，2026年应收账款总额较前几年有所下降 [16] **4. 金矿业务（龙头山金矿）：处于勘探阶段，后续视储量规划** * 金矿勘察工作于2025年开始，因天气原因完成约一半，预计2026年春季解冻后继续 [13] * 该矿为法拍抵偿2000多万元债权所得，原矿主曾进行过部分开采并配套选矿设施 [14] * 目前矿石储量尚未确定，需进一步探测 [13] * 公司曾委托第三方运营但效果不佳，决定在勘探报告出来后根据结果自行经营 [14][15] * 据估算，若每吨矿石含一克黄金，则具有经济价值（处理费用约400元/吨） [14] **三、 其他重要信息** * 有机硅产品应用广泛，包括硅油、硅橡胶、粘合剂，以及玩具、奶嘴、厨房用具、机器人皮肤等新兴领域 [18] * 公司有机硅产品采用直销模式，面向下游企业，先款后货安排生产 [18] * 陶氏等国外企业主要占据高端市场，其退出有利于国内中高端产品替代 [20] * 钨丝价格波动较大，但废钨丝可回收再利用以抵消部分成本 [12]

文章核心观点 - 2025年钨成为有色金属市场最耀眼的明星，价格暴涨300%至60万元/吨，核心驱动是供给刚性收缩与需求结构性爆发的深度共振 [1][3] - 行业景气度高涨，相关上市公司业绩表现远超传统有色金属板块 [3] - 供需格局预计在未来3-5年持续紧张，钨价将维持高位运行，行业景气周期具备长期基本面支撑 [11][14] 从“冷门金属”到“涨价王” - 钨是广泛应用于芯片刀具、新能源汽车电机、光伏硅片切割及军工导弹弹头的“工业刚需品” [3] - 2025年价格暴涨源于“库存见底+供需缺口”的双重焦虑：APT社会库存从正常600吨降至200吨以下，硬质合金企业原料库存仅剩12天，远低于30天安全线 [3] - 中游冶炼厂因原料紧张实行配额制，流通品订单交付比例不足5%，部分企业暂停接单 [3] - 股价反映高景气度：2025年前三季度，厦门钨业净利润同比增长180%，章源钨业增长220%，中钨高新扣非净利润暴增407.52%，远超同期黄金、铜企业20%以内的增速 [3] 供给端：三重枷锁锁死增量 - **政策管控**：钨是中国实行开采总量控制的两种金属之一，2025年开采总量控制指标为5.68万吨，同比减少8.3%，严格限制供给 [4] - **资源枯竭**：中国拥有全球60%的钨矿储量，生产全球80%以上的钨精矿，但平均品位已从2004年的0.42%降至2024年的0.28%，开采成本大幅上升 [4] - **海外补位难**：俄罗斯年产量仅3000吨且出口受限；非洲、南美洲新矿开发周期长达5年，2027年前难有实质贡献 [4] - 综合形成“供给难增”的刚性收缩格局 [5] 需求端：新质生产力引爆需求 - 需求结构发生根本变化，新能源和高端制造领域需求占比从2024年的15%飙升至2025年的30% [6] - **光伏行业**：硅片薄片化趋势推动“钨丝替代革命”，钨丝金刚线因硬度是碳钢丝3倍以上成为最优方案，是最大增量来源 [8] - **新能源汽车**：每辆车钨用量约2-8公斤，2025年全球销量同比增长20%直接带动1.05万吨钨需求增量；刀片电池制造所需钨基刀具的钨消耗量同比增幅达30% [8] - **高端制造与军工**：硬质合金需求随全球制造业PMI重返扩张区间而激增；钨合金是穿甲弹、导弹弹头核心材料，需求弹性大且无替代品 [8] 产业链利润分配：向上游集中 - **上游资源型企业是最大赢家**：拥有自有矿山的企业利润弹性极大，开采成本多在10-15万元/吨。钨价每涨1万元/吨，厦门钨业净利润增厚1.2-2亿元，中钨高新增厚0.8-1.2亿元，章源钨业增厚1.2亿元 [9] - **中游冶炼企业分化**：原料成本同步上涨，中小冶炼企业面临“无米下锅”，硬质合金厂原料成本占比超70%，部分中小厂商毛利率跌破10%。具备规模优势和长期协议的头部企业可通过成本传导享受行业红利 [9] - **下游加工企业两极分化**：具备技术壁垒的高端产品企业（如中钨高新高端硬质合金、厦门钨业光伏钨丝）有定价权；中低端加工中小企业则面临利润压缩甚至退出市场的压力 [10] 后市展望：供需缺口持续，价格高位运行 - 业内共识景气周期有望持续3-5年 [11] - **供给端**：2026年中国开采配额预计继续收紧，海外新产能（如哈萨克斯坦巴库塔钨矿二期）2027年才能投产，再生钨替代率不足15%且成本高20%。2026-2030年全球原生钨供给年增速仅为2%-3% [11] - **需求端**：高增长趋势明确，光伏钨丝需求2025年约8300吨，2030年或增至3万吨，年复合增长率约40%；新能源汽车、AI服务器、军工等领域需求保持20%以上增长。预计2026年全球钨需求突破12万吨，年化缺口达4679吨 [11] - **价格预测**：2026年黑钨精矿价格预计在46-52万元/吨区间，可能突破50万元/吨大关。中长期价格中枢预计维持在18-22万元/吨以上，较历史平均水平显著抬升 [12] 投资机会：聚焦资源、技术、赛道 - **第一类：上游资源龙头**：直接享受钨价上涨红利，重点关注厦门钨业（资源自给率约20%，将提升至25%，光伏钨丝市占率超60%）和章源钨业（产业链完整，资源储备扎实） [13] - **第二类：高端制造龙头**：受益于新兴领域需求爆发，重点关注中钨高新（硬质合金产量全球第一，资源自给率70%，PCB微钻业务受益于AI服务器需求激增） [13] - **第三类：细分赛道标的**：布局钨基新材料、军工用钨合金等高附加值领域，在特定赛道具备技术壁垒 [13] - 钨需求绑定未来5-10年高成长性核心赛道，叠加资源稀缺性和供给约束，行业投资价值凸显，龙头公司业绩和估值有望实现“戴维斯双击” [14]

有色金属ETF市场表现 - 有色金属ETF(512400)盘中一度涨超2%，现涨1.88%，冲击3连涨，成交额达9.85亿元，换手率2.81% [1] - 该ETF近12天获得连续资金净流入 [2] - 其跟踪的中证申万有色金属指数成分股表现强劲，国城矿业上涨10.01%，白银有色上涨9.63%，中钨高新上涨9.40%，中矿资源、永兴材料等个股跟涨 [1] 政策与宏观环境支撑 - 上海发布《加强期现联动 提升有色金属大宗商品能级行动方案》，旨在扩大有色金属期货市场高水平制度开放，探索跨境交割机制创新，提升“上海价格”影响力 [2] - 全球宏观经济预期回暖，IMF上调2026年全球经济增长预期至3.3% [2] - 美国通胀温和、就业改善，市场预期美联储降息，CME Fedwatch工具显示1月降息25个基点的概率高达95%，宏观环境利好贵金属及铜、铝等工业金属 [2] 细分行业与需求动态 - 钨市场呈现量价齐升，钨粉价格创历史新高，现货市场出现“抢货潮”，供需矛盾极度紧张 [3] - 需求端受光伏与新能源汽车双轮驱动，钨丝金刚线在硅片切割领域渗透率突破60%，且单位耗材量显著增加 [3] - 供给端因国内高品位矿产资源枯竭及海外新增产能投产周期长而持续紧缩 [3] - 国内铜铝下游开工率有所修复，精铜制杆、铝板带箔等领域需求出现刚性回升迹象 [2] 指数构成与受益方向 - 有色金属ETF(512400)紧密跟踪中证申万有色金属指数，该指数选取50只上市公司证券作为样本 [3] - 指数前十大权重股包括紫金矿业、洛阳钼业、北方稀土、华友钴业、中国铝业、赣锋锂业、山东黄金、云铝股份、中金黄金、藏格矿业 [3] - 产业链利润正加速向上游优质资源企业集中，具备资源和技术优势的龙头企业将更充分受益于本轮景气周期 [3]

行业投资评级 - 行业评级为增持，且为上调评级 [1] 核心观点 - 钨粉价格创历史新高，供需矛盾极度紧张，市场对中长期短缺有强烈预期 [3] - 需求端在光伏与新能源汽车领域爆发，供给端在全球范围内持续收缩，产业链利润向上游集中，行业有望进入新一轮景气周期 [4][5][6][7] 需求端分析 - **光伏领域需求爆发**：钨丝金刚线在硅片切割环节的市场渗透率已突破60% [5] - 采用钨丝金刚线进行硅片切割的单GW产能所需钨材高达8吨，约为传统工艺耗用量的4倍 [5] - 预计2026年全球新增HJT装机容量将达到80GW，将直接带动新增钨需求约6,400吨 [5] - 30微米以下超细钨丝已实现量产突破，进一步推动单位硅片切割的钨耗量提升约15% [5] - **新能源汽车领域需求崛起**：永磁同步电机中钨铁合金单车用量约为5至8公斤 [5] - 受益于2025年全球新能源汽车销量预计同比增长20%，该细分应用将新增约1.05万吨的钨需求 [5] - 刀片电池制造过程中对高精度、高耐磨加工刀具的需求激增，相关刀具的钨消耗量同比增幅已达30% [5] 供给端分析 - **中国储量紧张**：国内高品位黑钨矿储量2025年仅剩30万吨，矿石品位从0.5%降至0.2%，开采成本突破10万元/吨 [6] - **海外供给难补缺口**：俄罗斯年产量仅3000吨，基础设施落后，出口依赖中国中转 [6] - 美国无规模化矿山，80%依赖进口，关税壁垒推高成本 [6] - 非洲如刚果金新矿投产周期需5年，2027年前难有实质贡献 [6] 产业链格局与公司分析 - **利润向上游集中**：持有优质钨矿资源可充分享受本轮涨价红利 [7] - **厦门钨业**：光伏钨丝市占率超60%，2,000亿米产能2026年全面落地，毛利率较同行高15个百分点 [7] - **中钨高新**：硬质合金全球第一，通过收购柿竹园矿提升资源自给率至35%，吨成本低于行业均值8% [7] - **中下游企业压力加大**：硬质合金厂原料成本占比超70%，中小厂商毛利率跌破10% [7] - 刀具企业进口替代加速，国产高端刀具市占率从15%提升至30%，但需承受每片刀具涨价200-500元的成本压力 [7] 投资建议 - 持续看好钨板块投资机会，提示重点关注厦门钨业、中钨高新、章源钨业、翔鹭钨业等 [7] 近期市场表现 - 近1个月行业相对收益为18.45%，绝对收益为22.44% [2] - 近3个月行业相对收益为24.21%，绝对收益为29.09% [2] - 近12个月行业相对收益为82.53%，绝对收益为106.72% [2]

产品技术差异 - 钨丝金刚线与光伏金刚线的最主要区别在于母线材料不同[2] - 钨丝线的成品线径较碳钢丝线径具备一定优势[2] 公司业务规划 - 公司在钨丝金刚线生产布局上暂无较大调整[2]

公司原材料采购与成本管理策略 - 公司钨粉、钨丝采购遵循按需采购原则，并结合对行业趋势的分析进行前瞻性库存规划 [1] - 采购定价以市场化机制为基础，与主要供应商协商确定 [1] - 面对原材料价格波动，公司已建立动态成本管理机制，并通过工艺优化、供应链协调及钨废品回收对冲等方式积极应对 [1] 公司钨丝母线自供与产能情况 - 目前公司自制钨丝母线的自供比例约50% [1] - 未来的自供比例提升目标，将依据市场与生产情况统筹安排 [1] - 钨丝母线扩产项目进展顺利，设备已全部安装调试完成 [1] - 公司正持续完善质量管控与工艺研发，稳步推进产能释放与良率提升 [1] 公司产品发展情况 - 钨丝金刚线作为公司重点发展的产品系列 [1] - 具体的全年占比数据、平均售价、毛利率等情况，需以公司定期报告为准 [1]