行业与公司 * 纪要涉及的行业包括乳制品、调味品、速冻食品、饮料及餐饮行业 [1] * 具体讨论的公司包括乳制品行业的伊利、蒙牛、君乐宝、新希望、晨光 [2] 调味品行业的海天、中炬厨邦、千禾、怡海国际、天卫 [20] 速冻食品行业的安井、思念、三全 [3] 以及饮料行业的农夫山泉、康师傅、统一、怡宝、东鹏 [2] 核心观点与论据 乳制品行业 * 2025年乳制品市场整体稳定，伊利表现优于蒙牛，蒙牛常温液态奶年初下滑幅度约为14%至15%，目前同比下降9%左右，而伊利仅下滑3%左右 [5] * 经销商对蒙牛压货持谨慎态度，主要原因是费用核销政策严格，若达不到80%的目标则无法核销费用 [4] 蒙牛同级别员工工资比伊利少20%到30% [4] * 乳制品终端价格自2024年下半年起逐渐回稳，当前呈上升趋势，相较2024年整体上涨约10% [6][7][13] 但上游原奶价格从2021年最高价4.5元下降到现在的3元左右 [14] * 经销商净利润平均水平仅为2-3个点，约有1/3的经销商处于亏损状态 [17] 液态奶需求下滑主要由于送礼需求减少和经济不景气导致平价奶消费下降，低收入消费者减少牛奶消费，但高端产品需求稳定 [10][18] * 预计2026年二季度后销量或将实现正增长，伊利有望在2026年上半年实现增长 [9][18] 蒙牛需通过产品创新、数字化管理和渠道优化应对挑战 [11] 调味品行业 * 2025年调味品市场整体低迷，各品牌增长目标达成情况不佳，例如海天预计增长10%左右，保底5%，1-10月份基本达成目标；中炬厨邦保底5%，目前仅达3%左右；怡海国际预计增长10%，保底5%，目前尚未达成保底指标 [21] * 火锅底料市场份额从2024年的68%左右下降至2025年的65%左右，复合调味料占比从30%多上升至35%左右，但两者加总后整体呈个位数负增长 [22] * 怡海国际火锅底料下滑原因包括行业整体负增长约5%-6%，以及白牌产品价格较低、口味多样化带来的竞争 [23][24] 天卫品牌2025年表现为负增长约-5%，存在渠道价格管控薄弱、区域发展不平衡等问题 [30][31] * 线上线下价格混乱对市场造成冲击，相比2024年，线下价格大约降低了10% [25][26] 预计2026年餐饮业反弹将带动火锅底料销售增长，复合调味料头部品牌在低钠低盐等健康指标上研发进展较快 [29] 速冻食品行业 * 2025年速冻食品销售有所恢复，10月份增长明显，同比增长23%，主要受火锅丸子销售带动 [49] 1-10月份安井速冻食品整体增长约3% [37] * C端增长优于B端，安井锁鲜装系列增长显著，增幅达30%至35% [50] 餐饮端增幅较小，约为5%至6% [51] 四季度促销活动主要针对渠道，消费者层面促销力度有限（不超过5%折扣） [39] * 行业品类日益丰富，长期稳定 [42] 安井新品如米面制品和400克系列表现良好，在整体销售中占比约5%，增长快速 [53][54] 但小品牌生存困难，许多已濒临破产 [56] * 价格竞争未明显缓解，但未进一步恶化 [55] 当前库存量很低，多种品类缺货，而去年同期库存状况良好 [65] 饮料与其他行业 * 饮料方面，经销商代理的农夫山泉销售额达1.3亿元，东鹏预计2025年能达到接近6,000万元 [2] * 餐饮行业关店现象集中在商场内大型门店，大众化餐饮仍有复苏潜力，预计2026年将有所反弹 [33][34] 餐饮市场正在回暖，但力度不强劲 [59] 回暖部分原因与国家政策引导及大型餐饮企业转向使用品牌化产品有关 [60][61] 其他重要内容 * 消费者行为发生变化，从一次性多箱购买转变为少量多次购买，客单价降低 [18] 三四五级市场中35至50岁女性使用复合调味料的购买率和频次显著增加 [46] * 不同品牌市场覆盖差异大，例如怡海国际产品在特一级、一级和二级市场销量占40%，天卫品牌在特一级、一二级市场中占比仅为8%左右 [47] * 速冻食品行业头部企业正经历转型，国内新锐品牌或被并购后的新系列有望崭露头角 [3][43] 安井的冻品先生在大B端市场品牌背书和品控质量出色，但价格竞争力不足 [52] * 速冻食品增长得益于家庭冰柜普及率提高及DIY烹饪趋势增加 [42] 安井公司中高层人员非常稳定 [64]

公司2025年上半年营收76.04亿元，同比增长0.8%，归母净利润6.76亿元，同比下降15.79% [1] 第二季度营收40.05亿元，同比增长5.69%，归母净利润2.81亿元，同比下降22.74% [1] 产品表现 - 速冻调制食品营收37.59亿元，同比下降1.9% [1] - 速冻菜肴制品营收24.16亿元，同比增长9.4% [1] - 速冻米面制品营收12.41亿元，同比下降3.9% [1] - 农副产品及其他营收1.81亿元，同比下降4.6% [1] - 其他业务营收0.07亿元，同比下降65.6%，主要因来料代加工收入减少 [1] - 公司推动锁鲜装系列高端化发展，并围绕洪湖安井鱼糜资源开发嫩鱼丸、小龙虾、鱼滑、福袋、虾滑、鳕鱼玫瑰等系列产品 [1] - 在B端烤机渠道产品基础上推出C端"肉多多烤肠系列"，以提高盈利能力 [1] 渠道表现 - 经销商渠道营收60.43亿元，同比下降1.2% [1] - 特通直营渠道营收5.55亿元，同比增长7.2% [1] - 商超渠道营收4.23亿元，同比下降1.8% [1] - 新零售及电商渠道营收5.83亿元，同比增长20.9% [1] - 公司积极推动渠道下沉，向低线市场延伸拓展，并全面拥抱大B客户和新零售客户 [1] - 旺季前明确全面拥抱商超定制化策略，与沃尔玛、麦德龙、大润发、盒马鲜生等渠道展开深度合作 [1] 盈利能力 - 2025年上半年毛利率20.5%，同比下降3.4个百分点，净利率8.9%，同比下降1.9个百分点 [2] - 第二季度毛利率18%，同比下降3.3个百分点，净利率7%，同比下降2.9个百分点 [2] - 毛利率下滑主要因小龙虾、鱼糜等原材料采购价格上涨 [2] - 销售费用率同比下降0.3个百分点，管理费用率同比下降0.5个百分点，研发费用率同比下降0.1个百分点 [2] - 第二季度销售费用率同比上升0.1个百分点，管理费用率同比下降0.6个百分点，研发费用率同比下降0.1个百分点 [2] 业绩展望 - 预计2025年下半年消费旺季叠加新品放量及渠道定制化突破，营收增速有望回升 [3] - 预计2025-2027年总营收分别为159亿元、168亿元、180亿元，增速分别为5%、6%、7% [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为14.7亿元、16亿元、17.2亿元，增速分别为-1%、9%、8% [3] - 对应市盈率分别为17倍、16倍、14倍 [3] - 中长期看，C端转型和各渠道定制化产品开发有望推动业绩增长 [3]

西贝预制菜争议事件 - 罗永浩2025年9月10日发微博质疑西贝莜面村几乎全是预制菜且价格昂贵 引发舆论关注[1] - 西贝创始人贾国龙迅速回应 称全国370多家门店100%没有预制菜 并对罗永浩采取法律行动[2] - 西贝公布"罗永浩菜单"显示5人13道菜消费800多元 同时宣布自9月12日起开放全国所有门店后厨供消费者参观[2] 预制菜行业定义与标准 - 2024年3月国家六部门联合发布通知 明确预制菜定义为经工业化预加工制成 加热或熟制后可食用的预包装菜肴 且不添加防腐剂[3] - 2025年9月《预制菜产品质量评价规范》正式实施 为行业提供详细标准指引[4] - 西贝主张主食类 面点类产品按国家标准不属于预制菜范畴 试图将黄馍馍等产品排除在外[4] 预制菜市场规模与消费结构 - 2024年中国预制菜市场规模达4850亿元 同比增长33.8% 预计2025年突破6173亿元[6] - 餐饮企业（B端）占预制菜消费量一半以上 是相关上市公司主要客户[6] - C端市场快速增长 上班族和年轻家庭成为主要消费群体[6] - 安井食品2024年上半年速冻调制食品及菜肴业务同比增长13.04% 采用B端为主 BC兼顾的渠道策略[6] 餐饮业使用预制菜的驱动因素 - 成本和效率是主要驱动力 某广式餐厅蒸品类菜目70%改用预制菜后成本显著降低[7] - 预制菜可保证连锁餐饮菜品口味一致性 减少厨师依赖 提高出餐速度并降低食品安全风险[7] - 米村拌饭通过公开使用预制菜并结合独特经营策略 将潜在劣势转化为品牌优势[7] 预制菜行业面临的挑战 - 健康隐患是消费者主要担忧 部分产品钠含量偏高易引发心血管疾病 加工过程导致维生素和蛋白质营养流失[8] - 行业存在同质化风险 可能削弱传统烹饪技艺传承 并加剧餐饮行业集中度[9] - 小型餐饮企业面临更大竞争压力 消费者饮食文化体验和社交功能可能被削弱[9] 预制菜对行业的综合影响 - 提高餐饮业效率并降低人工成本 同时保证菜品一致性[9] - 为消费者提供便捷选择 适应现代快节奏生活方式[9]

核心观点 - 公司发布港股上市后首份半年报 营收微增但净利润下滑 战略调整和成本压力是主因 但长期成长逻辑清晰 [1][2][3] - 行业进入成熟竞争阶段 从价格战转向产品力 渠道力和品牌力综合比拼 公司通过战略收购和国际化布局打开新空间 [2][7][8] - 公司产品结构优化和渠道建设成效显著 速冻菜肴制品和新零售渠道实现高增长 为未来业绩提供新动能 [4][5][6] 财务表现 - 上半年实现营收76.04亿元 同比增长0.80% 归母净利润6.76亿元 同比下滑15.79% [1] - 销售成本同比增加5.8% 主要由于小龙虾 鱼糜等原材料采购价格增加 [2] - 毛利率同比减少3.5个百分点至19.9% [2] 产品战略 - 持续优化B端及时跟进 C端升级换代的新产品研发策略 推动产品迷你化 条状化和高端化发展 [4] - 速冻菜肴制品录得收入24.16亿元 同比增长9.4% 主要受益于小龙虾产品量价齐升 [6] - 速冻调理食品和速冻面米制品分别录得收入37.59亿元和12.41亿元 [6] - 完成对鼎味泰70%股权和鼎益丰100%股权的收购 切入冷冻烘焙赛道 产品涵盖吐司 菠萝包 司康等 [8] 渠道建设 - 深挖渠道潜力 全面拥抱大B客户和新零售客户 与沃尔玛 麦德龙 大润发 盒马鲜生等展开深度合作 [4] - 新零售及电商平台销售收入5.81亿元 同比增长21.5% 占总收入比重7.7% [6] - 特通直营客户销售收入5.48亿元 同比增长9.3% 占总收入比重7.2% [6] 行业前景 - 全球速冻食品行业复合年均增长率达6.0% 行业从高速增长回落至个位数 [2] - 行业市场规模超千亿级别 但已进入成熟竞争阶段 [2] 战略布局 - 公司成为国内首家A+H上市的速冻食品企业 港股上市提升国际知名度 为国际化战略和融资提供便利平台 [8] - 港股募资将用于东南亚 欧洲及北美市场的产能拓展与渠道建设 加速全球化布局 [8] - 战略收购和国际化布局带来阶段性财务压力 但长期成长价值显著 [7][8]

核心财务表现 - 2025年上半年营收76.04亿元，同比增长0.80% [1] - 归母净利润6.76亿元，同比下滑15.79% [1] - 销售成本同比增加5.8%，主要受小龙虾、鱼糜等原材料涨价影响 [2] - 毛利率同比下降3.5个百分点至19.9% [2] 利润承压原因 - 原材料采购价格上升推高成本 [2] - 战略调整期投入增加，包括产品迭代、渠道深耕及收购鼎味泰产生一次性费用 [2] 行业竞争格局 - 速冻食品行业市场规模超千亿，增速回落至个位数 [2] - 2024-2029年全球行业复合年均增长率预计达6.0% [2] - 竞争从价格战转向产品力、渠道力、品牌力综合比拼 [2] 产品战略升级 - 速冻菜肴制品收入24.16亿元，同比增长9.4%，主因小龙虾产品量价齐升 [6] - 优化"B端跟进、C端升级"研发策略，推出迷你化、高端化锁鲜装系列 [4] - 开发嫩鱼丸、小龙虾滑等新品，丰富产品线 [4] - 收购鼎味泰切入冷冻烘焙赛道，拓展吐司、菠萝包等产品 [7] 渠道建设成效 - 新零售及电商平台销售收入5.81亿元，同比增长21.5%，占总收入7.7% [6] - 特通直营客户销售收入5.48亿元，同比增长9.3%，占总收入7.2% [6] - 与沃尔玛、麦德龙、盒马等商超开展定制化合作 [4] - 形成B端、C端、特通、电商多渠道布局 [5] 战略收购与国际化 - 完成收购鼎味泰70%股权及鼎益丰100%股权，整合高端鳕鱼糜制品渠道资源 [7] - 实现"A+H"上市，港股募资用于东南亚、欧美市场产能与渠道拓展 [8] - 提升国际知名度，为长期全球化布局提供平台支持 [8] 成长性体现 - 通过产品多元化和品牌升级增强抗风险能力及长期盈利能力 [5] - 战略投入虽致短期利润承压，但有望打开新增长空间 [6][7][8] - 行业头部企业通过前瞻性布局应对成熟期竞争 [3]

财务表现 - 2025年上半年净利润6.76亿元 同比下降15.8% [1] - 2025年第二季度归母净利润2.81亿元 同比下降22.7% [1] - 子公司新宏业上半年净利润1254万元 同比增长25.2% [1] - 子公司新柳伍上半年净利润-644万元 同比转亏 [1] 产品与研发策略 - 坚持"研发一代、生产一代、储备一代"的新品规划思路 [1] - 优化B端及时跟进、C端升级换代的新产品研发策略 [1] - 实施竞品导向、渠道导向、专柜导向的竞争策略 [1] - 在锁鲜装系列产品上推进迷你化、条状化及高端化升级 [1] 渠道拓展与合作 - 旺季前全面拥抱商超定制化模式 由商超根据客户需求选品 [1] - 通过规模化销量突破形成成本优势 [1] - 已与沃尔玛、麦德龙、大润发等传统商超达成合作 [1] - 与盒马鲜生等新零售渠道开展定制化产品开发深度合作 [1] 战略调整与展望 - 在外部需求疲软环境下积极调整应对策略 [1] - 顺应行业发展变化推进多品类多渠道布局 [1] - 持续推动属地化转型进程 [1] - 公司展现品类及渠道开拓下的持续增长能力 [1]

投资评级 - 维持买入评级 [1][4] 核心观点 - 2025年上半年营业收入76.04亿元，同比增长0.80%，归母净利润6.76亿元，同比下降15.79% [5] - 菜肴制品销售稳健，新零售及电商渠道同比增长20.92%至5.83亿元 [5] - 原材料成本上升及市场竞争导致毛利率同比下降3.39个百分点至20.52% [5] - 公司通过产品结构优化和渠道下沉策略应对短期压力，强化定制化合作与高端产品开发 [5] 财务表现 - 2024年营业收入151.27亿元，归母净利润14.85亿元 [4][6] - 2025年预测营业收入157.32亿元（同比增长4%），归母净利润13.61亿元（同比下降8%） [4][5] - 2026年预测营业收入167.04亿元（同比增长6%），归母净利润14.93亿元（同比增长10%） [4][5] - 每股收益2025E为4.08元，对应PE 18.9倍 [4][6] 业务分项 - 速冻调制食品/菜肴制品/面米制品/农副产品及其他业务同比变化分别为-1.94%/+9.40%/-3.89%/-4.57% [5] - 经销/特通直营/商超/新零售及电商渠道收入分别为60.43/5.55/4.23/5.83亿元 [5] 战略举措 - 产品端聚焦锁鲜装系列迷你化、条状化升级及麻辣烫渠道通用产品推广 [5] - 渠道端推动低线市场下沉，与沃尔玛、麦德龙、大润发及盒马鲜生开展定制化合作 [5] - 研发策略坚持"B端及时跟进、C端升级换代"与"竞品导向、渠道导向、专柜导向" [5] 资本结构 - 2024年货币资金27.79亿元，存货32.85亿元 [6] - 预测2025年经营活动现金流14.18亿元，投资活动现金流-6.29亿元 [6] - 资产负债率2025E预计升至28.7%，流动比率2.5 [6]

股价表现 - 7月7日收盘价59.950港元 较前一交易日上涨5.17% 盘中最高触及60.150港元创近一年新高 [1] - 当日主力资金净流入3977.93万港元 [1] 公司业务概况 - 主营速冻调制食品、速冻面米制品和速冻菜肴制品的研发、生产和销售 [1] - 拥有12大产销研一体化生产基地 覆盖厦门、无锡、泰州、辽宁、四川、湖北等地 [1] - 营销网络以华东为中心辐射全国 设54个驻外机构包含10个分公司和31个联络处 [1] 渠道与客户 - 实施"BC兼顾、全渠发力"策略 覆盖传统流通、商超、特通及新零售渠道 [1] - 一级经销商包括大润发、永辉、沃尔玛等连锁卖场 [1] - 餐饮客户涵盖张亮麻辣烫、半天妖烤鱼、呷哺呷哺、海底捞等连锁品牌 [1] 产品与研发 - 明星产品包括锁鲜装系列、火山石烤肠、虾滑、烧麦、小龙虾等 [1] - 主持或参与制定《速冻食品术语》《冷冻鱼糜》等100余项行业标准 其中63项已发布 [1] - 获速冻调制食品行业首家"国家级企业技术中心"认定 [1] 行业地位 - 2022年成为国内速冻食品行业首家年营收超百亿、利润过十亿的集团公司 [1] - 2023年实现显著利润增长 稳居行业规模第一、利润第一和市值第一 [1] - 持有"农业产业化国家重点龙头企业""全国主食加工业示范企业"等多项国家级认定 [1] 公司发展 - 2017年2月22日于上交所主板上市 股票代码603345 [1] - 控股或参股子公司包括英国功夫食品(ORIENTALFOODEXPRESSLIMITED)等国际业务 [1] - 企业使命为"让美味更安心" 坚持在产品力、渠道力和品牌力上深挖潜力 [1]

上市概况 - 安井食品于7月4日在港交所挂牌上市，成为中国速冻食品行业首家"A+H"上市企业 [1] - 发行价每股60港元，全球发售近4000万股H股，募资净额23.02亿港元 [1] - 上市首日盘中破发，上午收盘报58.4港元，下跌2.67%，市值194.64亿港元 [1] 公司背景 - 成立于2001年12月，总部位于福建厦门，主营速冻调制食品、速冻菜肴制品和速冻面米制品 [3] - 旗下品牌包括"安井""冻品先生""安井小厨"，并收购"洪湖诱惑""柳伍""功夫食品"等品牌 [3] - 2017年2月在上交所挂牌上市，成为"速冻食品第一股" [3] - 2022年成为国内速冻食品行业首家年营收超百亿、利润过十亿的集团公司 [3] 财务表现 - 2024年营业收入150.30亿元，同比增长7.63%；归母净利润14.85亿元，微增0.46% [6] - 2025年一季度营收36.00亿元，同比下降4.13%；归母净利润3.95亿元，下滑10.01% [8] - 2024年毛利率23.32%，同比减少12.16%；净利率10.93%，下降6.96% [8] 市场地位 - 2024年以6.6%的市场份额位居行业第一，是行业第二名的两倍 [6] - 速冻调制食品市场份额达13.8%，约为第二名的5.3倍 [6] - 速冻菜肴制品市场份额5%，约为第二名至第四名份额的总和 [6] - 打造了39个年收入超亿元的大单品，"锁鲜装"系列保持年均18%以上的增速 [6] 业务结构 - 2024年速冻调制食品收入77.93亿元，占总营收的51.9% [9] - 速冻菜肴制品收入43.36亿元，占28.8% [9] - 速冻面米制品收入24.51亿元，占16.3% [9] 战略布局 - 募资净额的70%将用于全球网络和供应链建设，其中35%用于扩大销售及经销网络、35%用于优化供应链 [5] - 2025年3月以4.445亿元收购鼎味泰70%股权，拓展高端鳕鱼制品领域 [11] - 通过"B端+C端"双轮驱动渠道策略，2024年新零售及电商平台收入同比增长18.35% [11] - 2021年以523万英镑收购英国功夫食品，打入欧洲市场 [11] - 将东南亚定位为出海首站，未来重点拓展东南亚主要国家及地区 [11] 行业趋势 - 中国餐饮连锁化率从2020年的15%攀升至2024年的22%，预计2025年将达到24% [8] - "港股+东南亚"成为中国消费企业迈向全球的起手式 [12] - 政策支持内地行业龙头企业赴香港上市，港交所优化新上市申请审批流程 [12]

港股上市计划 - 公司计划发行近4000万股H股 最高发售价为每股66港元 预计募集资金净额约24.96亿港元 [2] - 基石投资者已同意认购总金额9000万美元(或7.06亿港元) 按最高发售价计算将认购1070.37万股发售股份 [2] - 基石投资者包括上海景林 华泰资本投资 香港景林 Hosen Capital Torus FCP Domains NonaVerse等机构 [3] 行业龙头地位 - 2024年公司以6.6%的市场份额位居中国速冻食品行业第一 [4] - 速冻调制食品市场占有率达13.8% 是第二名的五倍 速冻菜肴制品市场份额达5.0% 超过第二名至第四名的总和 [4] - 拥有12大生产基地 56个驻外营销机构 覆盖家庭 餐饮 商超等多场景的产品矩阵 [4] 品牌与产品策略 - 以"安井"为核心品牌 辅以"冻品先生""安井小厨"等子品牌 并收购"洪湖诱惑""柳伍"等品牌 [5] - 已培育出39个年收入超亿元的"大单品" 其中"锁鲜装"系列2022年营收突破10亿元后仍保持年均18%以上的增速 [5] 财务表现 - 2024年实现营收150.3亿元 净利润15.14亿元 同比分别增长7.7%和0.5% [6] - 2010-2024年营收和净利润的复合增长率分别达22.6%和32.2% [6] - 2024年分红及回购金额超10亿元 股息率在食品饮料行业中位居前列 [6] 全球化布局 - 募资资金的35%将用于扩大销售及经销网络 35%用于优化供应链 [7] - 东南亚火锅餐饮市场增速高达14.4% 且尚未出现成熟的冷冻食品品牌 [7] - 计划通过收购欧洲本地企业 将中国成熟经验与海外市场结合 [7] 港股上市意义 - 香港资本市场表现活跃 成为全球IPO融资的领头羊 [8] - 借助国际资本平台提升品牌影响力 拓宽融资渠道 [8] - 基石投资者阵容豪华 彰显市场对其发展前景的信心 [8]