公司业绩与财务表现 - 2025年上半年公司合同销售额1201.5亿元同比下降19.0% 行业排名第二 合同销售面积512万平方米同比下降5.9% 销售均价23500元/平方米同比提升1% 整体市占率2.72% [2] - 2025年上半年公司收入832.2亿元同比下降4.3% 归属股东核心净利润87.8亿元同比下降17.5% 核心净利润率10.6%同比下降1.6个百分点 中期股息每股25港仙 核心净利润口径派息率31.3% [4] - 预计2025年至2027年归母核心净利润分别为161亿元、171亿元及180亿元 [1] 盈利能力与成本控制 - 2025年上半年整体毛利率17.4%同比下降4.7个百分点 分销及行政费用占收入比例3.8%处于行业领先位置 [4] - 平均融资成本进一步下降至2.9% 资产负债率53.7%较2024年末下降2.1个百分点 人民币借贷占比提升至84.8% [4] - 在手现金1089.6亿元占总资产12.1% 债务结构持续优化 [4] 土地储备与投资策略 - 2025年上半年新增总购地金额403.7亿元 新增土地建面258万平方米 拿地规模行业领先 [3] - 新增土地投资的一线及强二线城市占比86% 截至2025年6月末总土储约4047万平方米（含中海宏洋1354万平方米） [3] - 系列公司已售未结转金额2088亿元（含中海宏洋338亿元）为后续业绩提供保障 [3] 销售布局与市场地位 - 北上广深及香港合约销售金额占集团系列公司（不含中海宏洋）合约销售金额53.7% 其中北京销售金额超300亿元 [2] - 公司高度聚焦高能级城市及核心区域投资 拥有"好产品"口碑 市占率不断提升 [1] 商业运营与资产管理 - 2025年上半年商业运营收入35.4亿元同比基本持平 一线城市收入占比提升至47% [5] - 购物中心成熟项目出租率96.2% 整体销售额同比提升6.7% 同店提升3.9% 经营利润率56.8% [5] - 写字楼成熟期项目出租率78.3% 续租率提升16个百分点至77% 经营利润率59.7% [5] - 首个商业REIT获中国证监会及深交所受理 全周期资产管理能力取得关键进展 [5]

核心观点 - 公司获买入评级 目标价19.35港元 2025年预测市盈率12倍 [1] - 公司聚焦高能级城市及核心区域投资 产品口碑良好 市占率持续提升 [1] - 公司融资能力与成本管控能力行业领先 为盈利提升及长远发展提供保障 [1] 销售表现 - 2025年上半年合同销售额1201.5亿元 同比下降19.0% 行业排名第二 [1] - 销售面积512万平方米 同比下降5.9% 销售均价上升1%至23500元/平方米 [1] - 整体市占率2.72% 保持市场前列 [1] - 北上广深及香港销售额占比达53.7% 其中北京销售额超300亿元 [1] 土地储备 - 2025年上半年新增购地金额403.7亿元 新增土建面积258万平方米 拿地规模行业领先 [2] - 新增土地投资中一线及强二线城市占比86% [2] - 截至2025年6月末总土储约4047万平方米（含中海宏洋1354万平方米） [2] - 已售未结转金额2088亿元（含中海宏洋338亿元） [2] 财务指标 - 2025年上半年收入832.2亿元 同比下降4.3% [3] - 毛利率17.4% 同比下降4.7个百分点 [3] - 分销及行政费用占比3.8% 处于行业领先位置 [3] - 归属股东核心净利润87.8亿元 同比下降17.5% [3] - 核心净利润率10.6% 下降1.6个百分点 仍处行业第一梯队 [3] - 中期股息每股25港仙 核心净利润口径派息率31.3% [3] - 资产负债率53.7% 较2024年末下降2.1个百分点 [3] - 平均融资成本2.9% 人民币借贷占比84.8% [3] - 在手现金1089.6亿元 占总资产12.1% [3] 商业运营 - 商业运营收入35.4亿元 同比基本持平 [4] - 一线城市商业收入占比提升至47% [4] - 购物中心成熟项目出租率96.2% 销售额同比提升6.7% 同店提升3.9% 经营利润率56.8% [4] - 写字楼成熟项目出租率78.3% 续租率提升16个百分点至77% 经营利润率59.7% [4] - 首个商业REIT获中国证监会及深交所受理 [4] 盈利预测 - 预计2025年归母核心净利润161亿元 [1] - 预计2026年归母核心净利润171亿元 [1] - 预计2027年归母核心净利润180亿元 [1]

公司股份变动 - 股东于9月16日将股票由第一上海证券公司转入富泽证券(国际) [1] - 转仓市值为9136.33万港元 [1] - 转仓股份占比35.83% [1] 公司交易状态 - 股份于2025年9月15日上午九时正起在香港联交所暂停买卖 [1] - 暂停买卖原因为待刊发构成公司内幕消息的公告 [1] - 相关公告需根据香港公司收购及合并守则刊发 [1]

股票转仓 - 辉煌明天股东于9月16日将股票由第一上海证券公司转入富泽证券(国际) [1] - 转仓市值为9136.33万港元 [1] - 转仓股份占公司总股本比例为35.83% [1] 股票停牌 - 公司股份自2025年9月15日上午九时正起在香港联交所暂停买卖 [1] - 停牌原因为待刊发构成公司内幕消息的公告 [1] - 该公告需根据香港公司收购及合并守则发布 [1]

股东持股变动 - 股东于9月12日将股票存入第一上海证券公司 存仓市值达4.62亿港元 占公司总股本比例8.44% [1] 公司股份发行 - 根据2025年8月21日签署的配售协议 公司于2025年9月12日发行5997.3万股新股 [1]

股东持股变动 - 股东于9月12日将股票存入第一上海证券公司 存仓市值达4.62亿港元 占公司总股本比例8.44% [1] 股份发行情况 - 公司根据2025年8月21日签署的配售协议 于2025年9月12日新发行5997.3万股股份 [1]

业绩表现 - 2025年上半年公司收入同比增长15.3%至149.7亿元人民币 量为主要增长动力 美元计价价格下跌0.8% 人民币计价价格轻微提升 [2] - 毛利率下跌1.9个百分点至27.1% 主要受员工薪酬提升影响 经营费用率减少0.3个百分点至9.1% [2] - 归母净利润增长8.4%至31.8亿元人民币 派发中期股息1.38港元 派息率稳定维持在60% [2] 产品与区域分析 - 运动类产品收入增长9.9% 休闲类增长37.4% 内衣类增长4.1% 其他产品增长6.0% [3] - 欧洲市场收入增长19.9% 美国市场增长35.8% 日本市场增长18.1% 其他区域增长18.7% 国内市场下降2.1% [3] - 前四大客户耐克增长6.0% 爱迪达增长28.2% 优衣库增长27.4% 彪马增长14.7% 合计占比82.1%提升2.7个百分点 [3] 产能与资本开支 - 柬埔寨工厂上半年招聘4000名员工 全年计划招聘6000名员工 [4] - 越南布厂收购后每日产能将提升200-300吨 [4] - 上半年资本开支15亿元人民币 全年预计23亿元人民币 [4] 未来展望 - 预计下半年销量将实现高单位数增长 毛利率较上半年提升 主要受益于运动品类的较快增长 [4] - 关税影响有限 公司维持FOB模式运营 [4] - 垂直一体化布局与海内外均衡产能配置构成核心竞争优势 [1]

业绩表现 - 2025年上半年公司收入同比增长15.3%至149.7亿元人民币，归母净利润增长8.4%至31.8亿元 [1] - 毛利率下降1.9个百分点至27.1%，主要受员工薪酬提升影响，经营费用率减少0.3个百分点至9.1% [1] - 拟派中期股息1.38港元，派息率稳定维持在60% [1] 产品与区域分析 - 运动类/休闲类/内衣类/其他产品收入分别增长+9.9%/+37.4%/+4.1%/+6.0%，休闲类增长显著 [2] - 欧洲/美国/日本/其他区域/国内市场收入分别变化+19.9%/+35.8%/+18.1%/+18.7%/-2.1%，海外市场表现强劲 [2] - 耐克/爱迪达/优衣库/彪马增长率分别为+6.0%/+28.2%/+27.4%/+14.7%，四大客户占比总和提升2.7个百分点至82.1% [2] 运营与产能 - 柬埔寨上半年招聘4000名员工，全年计划招聘6000名员工，越南布厂收购将使日产能提升200-300吨 [3] - 上半年资本开支15亿元，全年预计约23亿元，关税影响有限，维持FOB模式 [3] 未来展望 - 预计下半年销量实现高单位数增长，毛利率较上半年提升，主要受益于运动品类较快增长 [3] - 公司垂直一体化布局、海内外均衡产能及产品创新能力构成不可替代的竞争优势 [1]

财务表现与预测 - 2025年上半年公司实现收入13.48亿元 同比增长27.9% 净利润2.97亿元同比转正 经调整净利润3.20亿元同比增长9.6% 经调整净利率23.9%同比下降4.0个百分点 [1] - 预计2025-2027年Non-GAAP股东净利润分别为7.25亿元/9.98亿元/12.68亿元 目标价123.6港元相当于2025财年盈利预测40倍PE 较当前股价有30.1%涨幅空间 [1] - 毛利率48.4%同比下降4.5个百分点 主要因低毛利率新品占比提升及模具数量增加导致折旧上升208.1% [5] 产品结构分析 - 拼搭角色类玩具销售收入13.25亿元同比增长29.5% 销量1.11亿件大幅增长96.8% 均价12.0元下降33.5% 其中9.9元平价产品贡献收入2.16亿元销量0.49亿盒 [1] - 积木玩具收入0.13亿元同比下降45.5% 销量同比下降42.9%至10万件 其他产品收入33万元同比增长111.5% [1] - 前四大IP收入贡献均超10% 合计占比83.1% 较去年同期前三大IP合计占比92.3%更均衡 16岁以上年龄段产品收入占比提升至14.8%增加4.4个百分点 [4] 销售渠道分布 - 线下经销销售12.12亿元同比增长26.5%占比90.6% 线下委托销售0.18亿元增长32.1%占比1.3% 线上销售1.08亿元增长44.6%占比8.1% [2] - 线上增长主要受益于销量增加及16岁以上消费者收入提升 [2] 地区市场表现 - 国内收入12.26亿元同比增长18.5% 海外收入1.11亿元大幅增长898.6% 收入占比8.3%提升7.3个百分点 [3] - 亚洲（除中国）收入0.57亿元增长652.5%占比4.3% 北美收入0.43亿元增长2135.9%占比3.2% 其他海外地区收入0.11亿元增长594.7%占比0.9% [3] 费用结构变化 - 销售费用率13.2%同比上升1.7个百分点 因营销推广开支增加1430万元及销售人员福利开支增加1800万元 [5] - 研发费用率9.6%上升2.3个百分点 因研发人员工资薪酬福利增加3790万元 研发团队达599人同比增长81.0% [5] - 管理费用率3.5%下降35.1个百分点 主要因上市开支及股权激励费用减少 [5]

财务表现与预测 - 2025年上半年公司实现收入13.48亿元，同比增长27.9%，净利润2.97亿元同比转正，经调整净利润3.20亿元同比增长9.6% [1] - 经调整净利率23.9%，同比下降4.0个百分点，主要受产品结构变化及模具折旧增加影响 [1][6] - 预测2025-2027年Non-GAAP股东净利润分别为7.25亿元/9.98亿元/12.68亿元，目标价123.6港元对应2025年40倍PE估值 [1] 产品结构分析 - 拼搭角色类玩具销售收入13.25亿元同比增长29.5%，销量1.11亿件大幅增长96.8%，均价12.0元下降33.5% [2] - 9.9元平价产品贡献收入2.16亿元，销量达0.49亿盒（去年同期无该类产品） [2] - 积木玩具收入0.13亿元同比下降45.5%，销量同比下降42.9%至10万件，其他产品收入33万元同比增长111.5% [2] 销售渠道表现 - 线下经销销售12.12亿元同比增长26.5%，占比90.6%，线下委托销售0.18亿元同比增长32.1% [3] - 线上销售1.08亿元同比增长44.6%，占比8.1%，增长主要来自线上销量增加及16岁以上消费者收入贡献 [3] 区域市场拓展 - 国内收入12.26亿元同比增长18.5%，海外收入1.11亿元同比大幅增长898.6%，收入占比提升至8.3% [4] - 亚洲（除中国）收入0.57亿元增长652.5%，北美收入0.43亿元增长2135.9%，其他海外地区收入0.11亿元增长594.7% [4] IP与用户结构优化 - 前四大IP收入贡献均超10%，合计占比83.1%，较去年同期前三大IP占比92.3%更均衡 [5] - 16岁以上年龄段产品收入占比提升至14.8%（+4.4pct），6-16岁年龄段产品仍为核心收入来源占比82.6% [5] 成本与费用结构 - 毛利率48.4%同比下降4.5个百分点，主因低毛利新品占比提升及模具数量增加导致折旧上升208.1% [6] - 销售费用率13.2%（+1.7pct）因营销推广开支增加1430万元及雇员福利开支增加1800万元 [6] - 研发费用率9.6%（+2.3pct）因研发团队增至599人（+81.0%）导致薪酬福利增加3790万元 [6]