行业前景与需求 - 受AI强劲需求拉动，存储需求将保持高景气度 [1] - 存储芯片的涨价有望贯穿2026年全年并持续带来行业催化 [1] 国内产业链机遇 - 看好国内存储大厂的产能扩张和技术迭代加速 [1] - 晶圆制造工艺相关的半导体材料用量料将大幅提升 [1] - 大厂的材料及零部件端核心供应商有望充分受益 [1] - 供应商将随下游产能落地节奏实现经营数据的阶梯式大幅增长 [1]

市场整体表现 - 三大指数午后跌幅收窄，沪指跌0.64%，深成指跌1.44%，创业板指跌1.55%，北证50指数跌超2% [1] - 沪深两市成交额2.18万亿元，较上一个交易日缩量3048亿元 [1] - 全市场超3700只个股下跌 [1] - 大消费板块大涨，食品饮料、零售、影视院线、旅游酒店方向轮番活跃 [1] - 有色金属、电网设备、油气等板块跌幅居前，贵金属概念集体大跌，湖南白银跌停 [1] 中金公司观点 - 认为当前中国股票尚未出现典型牛市顶部信号，资金面充裕、业绩边际改善等积极因素并未发生实质性变化 [1] - 中长期看，货币秩序重构与AI产业趋势仍是驱动市场的核心力量 [1] - 继续坚定看好中国资产重估进程，维持对中国股票的超配建议，并建议在市场波动中逢低布局 [1] 中信证券观点 - 基于构建的“工业景气指数”分析，2025年四季度以来PPI修复拐点已经确认 [2] - 铁路船舶航空航天、电力热力生产、有色金属冶炼等行业中观景气表现较好 [2] - 可能指向航空航天、电力、有色等板块上市公司实际盈利增速在制造业部门中位于领先 [2] 华泰证券观点 - 印尼部分矿场在与政府关于2026年煤炭生产配额的博弈中，选择暂停部分现货煤炭出口交付 [3] - 测算当期印尼煤炭现货出口收缩对中国月度平均动力煤消费量和平均进口量的影响分别是0.5%和4.2% [3] - 由于2026年2月恰逢农历新年工厂放假，煤炭消费量自然回落，情绪面的冲击可能大于基本面冲击 [3]

中信证券研报事件与市场反应 - 中信证券于1月26日发布研报，给予百利天恒1322元的目标价，较当时约282.83元的股价隐含约367%的上涨空间 [1][15] - 该目标价对应的公司总市值将达5460亿元，超越恒瑞医药、百济神州、药明康德，成为A股医药板块市值第一 [3][17] - 该研报发布后，中信证券在最新报告中已删除此目标价 [6][19] 百利天恒核心产品与研发进展 - 公司核心产品为自主研发的EGFRxHER3双抗ADC药物iza-bren（BL-B01D1），是全球首创且唯一进入III期临床的该靶点双抗ADC [7][20] - 2025年1月20日，iza-bren针对复发性或转移性食管鳞癌的新增适应症被CDE纳入优先审评程序 [6][19] - 公司创新药管线共有17种临床阶段候选药物，其中6种正在美国进行试验，所有管线均为自主研发 [8][21] - 中信证券看好其管线价值，预计2026年iza-bren多项实体瘤关键临床将读出顶线结果，2026-2027年将迎来临床数据读出与适应症上市爆发期 [6][19] 公司合作、融资与资本运作 - 公司与百时美施贵宝就iza-bren达成全球战略许可及合作，交易总额高达84亿美元，首付款8亿美元，为ADC领域单个资产最大交易 [8][21] - 公司于2023年1月科创板上市，发行价24.7元，当前股价较发行价已上涨超10倍 [14][27] - 2025年9月，公司通过定向增发融资38亿元，定增价为317元/股，参与投资者目前处于浮亏状态 [10][23] - 公司曾两次尝试港股上市，分别于2024年7月和2025年9月冲刺港交所，但最终均推迟，理由为“鉴于当前市况” [8][21] 公司财务表现与研发投入 - 公司近年持续亏损，2022年、2023年、2024年、2025年归母净利润分别为-2.82亿元、-7.81亿元、37.08亿元、-11亿元 [9][22] - 2024年实现盈利主要因确认了与BMS合作的8亿美元首付款 [9][22] - 公司研发投入高企，2022年至2025年上半年，研发支出分别为3.75亿元、7.46亿元、14.43亿元、10.39亿元 [9][22] - 高研发投入导致经营现金流承压，2025年中期，公司经营现金流从上年同期的净流入50.2亿元转为净流出12.28亿元 [9][22] 公司股权结构与历史对比 - 截至最后可行日期，公司董事长兼首席科学家朱义直接或间接持有公司72.22%的股份，为控股股东 [10][23] - 知名国际资本奥博资本通过多个实体合计持有公司6.91%的股份 [10][23] - 文章提及中信证券此前曾于2021年2月给出贵州茅台3000元的目标价，但此后茅台股价一路下跌，以此类比当前对百利天恒的研判 [11][24]

行业核心观点 - 财富管理行业正经历“新旧动能”加速转换，从以产品销售为核心的“卖方模式”向以资产配置和客户为中心的“买方投顾模式”深度转型 [1][5] - 行业转型的核心驱动力是政策引导的降费，这导致代销收入、分仓佣金等传统业务承压，倒逼行业加速向买方投顾与综合财富管理转型 [1] - “ETF+投顾”模式被广泛视为中国财富管理市场转型的必然选择和新范式，其核心是聚焦客户财富长期稳健增长，机构提供个性化配置与陪伴服务 [2][6] 投资顾问队伍发展 - 证券投资顾问人数持续快速增长，截至2026年2月3日已突破8.78万人，距离9万人大关仅一步之遥，与2024年末的8.06万人相比，净增超过7000人，刷新历史纪录 [1][3] - 在证券行业整体“瘦身”、从业总人数回落的背景下，投顾人数逆势增长，体现了行业结构性调整和发展逻辑的变革 [1] - 投顾人才成为行业转型不可或缺的要素，头部券商优势显著，截至2024年底共有22家券商投顾人员规模超过千人，其中国泰海通投顾数量5990人排名第一，中信证券以4817人紧随其后 [3] 财富管理转型进程 - 财富管理转型已进入“深水区”，标志是从单纯关注销售规模的“卖方思维”，转向关注客户账户盈利情况、风险承受与盈利目标的“买方思维” [5] - 投资顾问业务被视为券商财富管理转型的重要抓手，短期可成为提升业绩的新路径，长期能提供全流程陪伴服务，优化居民资产配置 [4] - 大力推行投顾服务是行业重点发力的领域，各券商都在加强相关人员扩充和培养 [4] ETF市场发展与竞争格局 - 全市场ETF总规模增长迅猛，截至2025年12月26日正式突破6万亿元人民币，较2024年底大幅增长约61.59% [7] - 券商在ETF销售中占据主导地位，2025年上半年股票型指数基金保有规模TOP20机构中，有13家为券商，这主要得益于ETF的增长与券商平台服务交易型客户的特性高度匹配 [6] - ETF产品谱系覆盖多类资产，股票型ETF居主导，债券型ETF规模激增，2025年新发ETF数量、份额均创新高，为“ETF+投顾”模式提供了充足工具支撑 [7] “ETF+投顾”模式解析 - “ETF+投顾”模式的核心在于：ETF作为风格清晰、低成本、高透明流动及产品生态完善的工具，是理想的资产配置工具；投顾则作为关键桥梁，发挥专业引导、组合构建与长期陪伴价值 [6] - 该模式专业化趋势显著，其潜力源于坚实的理论根基、现实的投资需求、供给端的创新以及被成熟市场验证的成功路径 [2][7] - 券商服务正从基础的ETF交易功能向提供全面的ETF配置服务升级，并利用差异化研究服务能力，强化在ETF和私募基金等产品上的配置能力 [6] 行业未来展望与竞争焦点 - ETF投资看似简单，但隐藏着较高的认知门槛与策略复杂度，在客户资产配置需求提升的背景下，需要通过专业的投顾服务来引导投资者科学理性投资 [1] - 未来ETF市场仍具有巨大增长潜力，券商应继续深化业务协同布局，以打造ETF生态圈为核心，推进研究、代销、托管等各项业务协同发力 [7] - 率先构建AI驱动服务生态、深化业务协同布局的券商，将在ETF时代的新赛道中抢占先机 [7]

板块行情与驱动因素 - 固态电池板块经历震荡调整，同花顺固态电池指数截至1月23日区间涨幅达12.15%，截至2月5日涨幅回落至5.52% [1][2] - 板块走强并非单纯主题炒作，而是基于锂电产业链基本面改善与产业发展提速的双重坚实支撑，具备合理性与可持续性 [1][2] - 锂电产业链在2025年已实现价格、订单与盈利的全面反转，多家公司发布2025年业绩预告普遍大幅预增，2026年有望维持高增长，形成“业绩+估值”双重驱动 [2] 产业进展与关键催化 - 2025年12月30日，固态电池国标征求意见稿正式发布，意味着我国在行业标准制定中抢占先机，为产业化推进铺平道路 [2] - 国轩高科于2025年5月完成金石全固态电池装车测试，一汽红旗于2026年1月4日宣布固态电池装车测试成功，标志着国内固态电池从实验室走向实际应用迈出关键一步 [3] - 2026年2月7日至8日CASIP大会召开，宁德时代、比亚迪、一汽、吉利、奇瑞、国轩高科等头部企业将出席，预计将进一步凝聚市场共识，为板块带来持续催化 [3] 产业化挑战与成本下降 - 固态电池产业化的核心挑战在于材料体系成熟度，如富锂锰基正极材料等尚未大规模量产，硫化物固态电解质及其核心原材料硫化锂的制备工艺尚未完全收敛 [4] - 根据SMM公开数据，2025年硫化锂价格维持在200万元-400万元/吨，预计2026年将降至150万元/吨以内；硫化物电解质2025年价格高达1000万元/吨以上，2026年有望降至500万元/吨，价格快速下降将显著降低生产成本 [4] - 全固态电池采用等静压、干法电极等全新工艺以解决硫化物电解质稳定性不足、固固界面接触不佳等核心问题，新工艺与专用设备正从试验线过渡至中试线，技术成熟度持续提升 [4][5] 长期技术瓶颈与解决方案 - 全固态电池产业化的终极门槛在于固-固界面控制问题，充放电过程中的体积变化可能影响电池性能与循环寿命，过大的加压装置会影响电池体积与能量密度 [6] - 解决界面问题需要电池端与车端协同发力，包括电芯生产环节通过等静压、高压化成分容等后道加压工艺，电芯内部通过材料改性或添加剂改善界面接触特性，以及车端通过车载电池包加压装置确保电芯工作稳定性 [6] 梯度化投资机遇与时间线 - 设备环节将率先受益于产业需求爆发，成为投资核心主线，全固态电池生产工艺对等静压、干法电极等专用设备需求迫切，单GWh设备投资额高达2.5亿元，显著高于传统锂电设备 [7] - 设备公司主业自2025年四季度起已逐步兑现业绩，固态电池专用设备的业绩贡献将从2026年起开始显现，其中干法电极、等静压等特有环节因技术壁垒高、需求确定性强，有望成为最具弹性的投资方向 [7] - 材料与电池环节的业绩兑现将集中在2027年，根据行业预测，固态电池出货量在2027年有望达到27GWh [7][8] 市场应用与未来展望 - 从2026年产业趋势看，半固态电池将率先在消费、动力、储能等领域放量，vivo手机等消费电子产品，蔚来汽车、上汽名爵等车企产品以及部分储能电站已实现量产应用或发布相关规划 [8] - 全固态电池方面，随着电池装车逐步推进，2026年将迎来密集的上车路试，建议重点关注电芯材料端对固-固界面浸润性的改善、电芯制造端的高压设备以及车端的PACK制造和车载加压装置等核心环节 [8] - 固态电池产业化持续加速，当前板块合计市值已突破万亿元，板块指数2025年以来显著跑赢沪深300指数，行业正从技术突破期向产业化初期过渡 [8]

公司投资者关系活动 - 公司将于2026年2月5日上午9:30-11:00接受投资者调研 [1] - 参与调研的机构包括中信证券等投资者 [1] - 公司参与接待的人员为证券事务代表谢日增与投资者关系专员邓丽婷 [1]

IPO进程与募资计划 - 广东芬尼科技股份有限公司于2026年1月27日进入北交所IPO已问询阶段 [1] - 公司计划募集资金4.5亿元 [1] - 本次IPO的保荐机构为中信证券，律师事务所为北京市君合律师事务所，会计师事务所为天健会计师事务所 [1] 公司定位与主营业务 - 公司位于广东省广州市，是一家围绕热泵产品开展研发、生产、销售及服务一体化业务的公司 [2] - 主要产品为空气源热泵及相关产品，按功能划分为泳池恒温产品、采暖（制冷）产品、生活热水产品和烘干产品 [2] - 产品广泛应用于家庭、商业和工农业三大领域 [2] 主要财务表现 - 报告期内（2022年至2025年上半年）营业收入呈下降趋势：分别为18.63亿元、15.8亿元、14.19亿元、6.8亿元 [3] - 报告期内净利润亦呈下降趋势：分别为1.9亿元、1.6亿元、1.05亿元、5822.25万元 [3] - 毛利率相对稳定，报告期内分别为30.79%、33.02%、32.83%、33.18% [6] - 加权平均净资产收益率逐年下降，从2022年的36.42%降至2025年上半年的6.63% [6] - 研发投入占营业收入比例维持在较高水平，报告期内分别为6.55%、7.44%、7.82%、6.92% [6] - 2025年6月30日，公司资产总计13.16亿元，股东权益合计9.51亿元 [4] 产品结构与收入构成 - 热泵及相关产品是绝对核心业务，报告期各期主营收入占比均超过91% [7] - 产品结构有所变化：采暖（制冷）产品收入占比从2022年的49.88%下降至2025年上半年的31.42%，而泳池恒温产品占比从28.70%上升至39.29% [7] - 泳池恒温产品毛利率较高，2025年上半年达37.16% [7] - 生活热水产品毛利率在2025年上半年为27.69%，烘干产品毛利率为33.19% [7] 客户集中度与供应商情况 - 客户集中度适中，报告期各期前五大客户销售金额合计占比分别为24.32%、22.01%、23.81%、21.14% [8][9] - 主要客户包括FLUIDRA GROUP、HAYWARD GROUP、北京中能恒业能源科技有限公司等，以海外客户和国内工程商为主 [8][9] - 供应商集中度较低，报告期各期前五大供应商采购金额合计占比分别为21.26%、19.92%、25.40%、24.93% [10] - 主要供应商包括广东龙丰精密铜管有限公司、珠海格力电器股份有限公司、上海海立（集团）股份有限公司等，采购产品主要为压缩机、风机电机、管路件、电路板等核心零部件 [10] 行业竞争格局 - 全球及中国热泵行业参与者众多，竞争激烈 [11] - 国际主要竞争对手包括瑞典的NIBE INDUSTRIER AB（欧洲最大的独立热泵厂家）、德国的博世（BOSCH）、法国的ATLANTIC等 [12][13] - 国内主要竞争对手包括美的集团、格力电器、海尔智家等综合性家电巨头，以及华天成、派沃股份等专业热泵企业 [13][14] - 与国内新三板可比公司相比，芬尼股份的营收规模显著大于华天成（2025年上半年营收4215.49万元）和派沃股份（2025年上半年营收2.09亿元） [14] 股权结构与实际控制人 - 截至招股说明书签署日，张利、宗毅及张达威（张利之子）为共同实际控制人，通过直接和间接方式合计控制公司56.44%的股份 [15][16] - 张利直接持股22.93%，宗毅直接持股20.25%，张达威直接持股0.11%并通过执行事务合伙人身份控制两家员工持股平台（合计持股13.14%） [16] - 三人于2024年12月16日签订了新的《一致行动协议》，公司控制权稳定 [15][16] - 实际控制人宗毅、张利拥有深厚的行业背景，自2002年起即在公司体系内任职 [17] - 新增实际控制人张达威自2013年起在公司体系内从事销售及管理工作 [18]

公司人事变动与持续督导安排 - 创业环保于2月5日发布公告，宣布其2021年非公开发行股票的持续督导保荐代表人发生变更 [1] - 中信证券指派凌陶、林伟接替原保荐代表人马滨、葛馨，继续履行相关持续督导职责 [1]

公司近期财务与市场表现 - 2025年第四季度营业收入为155.5亿元，环比下降5.3%，同比下降6.8% [1] - 2025年全年营业收入592.0亿元，同比下降2.5%，主要受WiFi模组物料采购成本下降带动产品降价以及车电业务下滑影响 [1] - 2025年第四季度营业利润率为4.1%，同比提升1.1个百分点；2025年全年营业利润率为3.6%，同比提升0.5个百分点 [1] - 最新股价33.85元，总市值808.71亿元，公司滚动市盈率43.63倍，低于消费电子行业平均值50.46倍及中值54.48倍 [1] 各产品线营收变动情况 - 通讯类产品2025年营收47亿元，同比下降21.6% [1] - 云端及存储类产品2025年营收18.1亿元，同比增长15.8% [1] - 汽车电子类产品2025年营收8.9亿元，同比下降30.7% [1] 创新业务布局与战略 - 智能眼镜业务取得重要订单，AI加速卡业务高速成长，光通讯业务通过内生和外延方式启动 [2] - 公司布局思维围绕“互联”相关新技术和新领域，通过与产业链上下游战略合作切入 [2] - 北美CSP客户需求转向更早期的合作研发，公司在消费性电子和数据中心的业务布局明确，将是2026年营运焦点 [2] - 光创联于2026年1月加入公司，成为全球光互连生态核心成员，其2025年营收规模约1.8亿元，聚焦光组件和光引擎环节 [2] - 预计光创联业务未来几年将爆发式增长，未来3年年复合增长率预计超过100% [2] - 公司在AIDC层面布局算力板卡、光通信和服务器供电三条业务线，均与母公司日月光投控在先进封装技术上的布局相关联 [2] 公司基本信息与股东情况 - 公司成立于2003年01月02日，主营业务为计算机、通信和其他电子设备制造业 [3] - 截至2025年09月30日，股东户数为41465户，较上次减少11946户，户均持股市值195.03万元，户均持股数量5.76万股 [3] 参与调研机构信息 - 公司于2026年02月04日接待了包括睿远基金、中信证券等在内的115家机构调研 [1] - 参与机构睿远基金是一家以价值投资、研究驱动和长期投资风格为主的长期价值投资机构 [3]

交易所公告 - 上海证券交易所同意中信证券股份有限公司自2026年02月06日起为易方达中证全指食品交易型开放式指数证券投资基金（食品E，基金代码:560160）提供主做市服务 [1] 相关基金 - 该公告涉及易方达中证全指食品交易型开放式指数证券投资基金 [1] - 该基金简称“食品E”，基金代码为560160 [1] 做市安排 - 提供主做市服务的机构为中信证券股份有限公司 [1] - 主做市服务的开始日期为2026年02月06日 [1] 政策依据 - 此次安排旨在促进该基金的市场流动性和平稳运行 [1] - 依据为《上海证券交易所基金自律监管规则适用指引第2号——上市基金做市业务》等相关规定 [1]