投资评级与核心观点 - 报告给予中国银河“买入”评级，目标价为12.66港元，较当前10.05港元的股价有25.9%的上涨空间 [4] - 报告核心观点认为，作为头部央企券商，中国银河在风险管控、客户基础、政策红利承接等方面优势突出，有望在行业景气回升与自身业务结构优化进程中持续释放成长潜能，实现盈利与估值双升 [5] 财务表现与预测 - **2025年前三季度业绩超预期**：实现营业收入227.5亿元，同比增长44.4%；归母净利润109.7亿元，同比劲升57.5%；加权平均ROE达8.77%，同比提升2.97个百分点 [5] - **第三季度表现尤为强劲**：归母净利润44.8亿元，同比飙升73.9%，环比提升29.0%，刷新历史单季最佳表现 [5] - **盈利预测**：预计2025-2027年归母净利润分别为147亿元、169亿元、183亿元，对应同比增速分别为+46.5%、+14.9%、+8.6% [3][5] - **盈利能力显著改善**：预测2025年营业利润率将跃升至50.1%，归母净利润率将达47.8% [7] - **估值水平**：当前股价对应2026年预测市净率(PB)不足1倍，投资安全垫充沛 [5] 各业务板块分析 - **经纪与信用业务**：受益于市场活跃，前三季度经纪业务净收入63.1亿元，同比增长70.7%，其中第三季度单季收入26.6亿元，同比大增125% [5] - **客户基础稳固**：截至2025年年中客户总数突破1,800万户，APP月活用户连续环比上行 [5] - **两融业务弹性释放**：利息净收入前三季度达32.1亿元，同比增长22.1%；第三季度单季同比高增61.1%；融出资金余额同比增长62%，较年初提升31% [5] - **自营投资业务**：前三季度投资净收益（含公允价值变动）121.03亿元，在高基数下仍实现42.4%的同比增幅，展现优异的投资与风控实力 [5] - **资产配置优化**：三季度末金融资产规模4,170亿元，较年初增长9%；权益类证券及衍生品与净资本比率由年初27.27%升至32.69%，为后续市场向上储备弹性 [5] - **投行业务显著回暖**：前三季度投行净收入4.8亿元，同比增长29.9% [5] - **股权承销暴增**：股权主承销规模241亿元，同比暴增14.2倍，市占率提升1.68个百分点至2.5%，行业排名第八 [5] - **债券承销强劲**：债券主承销规模5,761亿元，同比增长76.1%，市占率提升1.44个百分点至4.7%，行业排名第六 [5] 关键运营与财务指标 - **资本使用效率**：截至三季度末，剔除客户资金后的经营杠杆为4.23倍，较年初提升4%，且年内逐季改善 [5] - **市场环境利好**：全市场日均股基成交额同比增长113%至1.81万亿元，三季度末两融余额达2.39万亿元，同比增长66.2% [5] - **每股指标预测**：预计2025-2027年每股收益(EPS)分别为1.26元、1.46元、1.59元；每股净资产(BPS)分别为12.51元、13.94元、14.38元 [3] - **股息回报**：预测2025年每股股息为0.41元，股息现价比达3.7% [3]

港股市场整体表现 - 12月12日港股主要指数全线上涨，恒生指数上涨446.28点，涨幅1.75%报25976.79点；恒生科技指数上涨103.46点，涨幅1.87%报5638.05点；国企指数上涨145.07点，涨幅1.62%报9079.35点；红筹指数上涨47.77点，涨幅1.16%报4150.4点 [1] - 盘面上科网股全线上涨，网易涨超4%，联想、腾讯、阿里巴巴涨超2%，小米、快手、京东、百度涨超1% [1] - 电力设备、黄金、中资券商、保险、AIGC概念、地产蓝筹及CXO概念股普遍走高，其中东方电气涨超13%，中国银河涨超6%，中国太保和中国人寿涨超5%，昭衍新药涨近20% [1] 个股及公司动态 - 香港科技探索11月订单总商品交易额6.36亿港元，同比下降7.4% [2] - 京东方精电与京东方越南订立总产品加工协议 [2] - 招商证券获准发行不超过400亿元公司债券 [2] - 中国银河完成发行40亿元短期公司债券 [2] - 云迹科技拟成立合营公司，重点发展面向创新场景的机器人智慧体解决方案 [3] - 云顶新耀与海森生物订立商业化服务及授权许可协议，其附属公司将在中国提供CSO服务 [3] - 沛嘉医疗的TaurusTrio经导管主动脉瓣系统注册申请获国家药监局批准 [3] - 中国抗体的SM17新药研究申请获国家药监局药品审评中心受理 [4] - 恒益控股拟进行资本重组及集资活动 [5] 机构市场观点 - 广发证券认为港股对外围风险更敏感，美联储降息路径不明，且12月面临限售股解禁高峰，基本面承压，预计潜在反弹时间点可能在12月中下旬或明年1月初 [6] - 东吴证券认为港股短期还处在左侧阶段，反弹还需等待 [6] - 光大证券指出当前指数相比往年牛市仍有上涨空间，但在“慢牛”政策指引下，牛市持续时间比涨幅更重要，短期市场可能缺乏强力催化，或以震荡蓄势为主 [6] - 国信证券认为港股短期调整为2026年市场上涨打开空间，11月南向资金净流入超1100亿元人民币，预测港股2026年有望在30000-32000点之间运行 [6] 行业投资机会 - 平安证券指出，随着冰雪运动普及和冰雪旅游发展，冰雪经济成为新的经济增长点，涵盖运动、旅游、装备、文化等产业，产业链条长、导流效应大、社会效益高 [7] - 冰雪产业规模快速增长，“冷资源”正加速转变为“热经济”，建议重点关注有边际改善的冰雪运动品牌企业及分红派息率稳健的龙头企业 [7]

文章核心观点 - 中央经济工作会议为2026年经济工作定调，提出“八个坚持”的重点任务，多家头部券商对此进行解读，认为政策将聚焦于扩大内需、创新驱动、改革开放、绿色转型等领域，以应对挑战并挖掘增长潜力 [2] 坚持内需主导，建设强大国内市场 - 政策方向从促消费和增收入两端入手提振居民消费能力，并推动固定资产投资止跌回稳 [3] - 预计将深入实施提振消费专项行动，制定城乡居民增收计划，从提升供给质量、改善消费意愿、稳定就业收入预期等方面提高居民消费率 [3] - 具体抓手包括清理消费领域不合理限制以释放服务消费潜力，加强养老、医疗、生育、教育等公共服务保障，以及实施稳岗扩容提质行动稳定重点群体就业 [3] - 将优化“两新”政策实施，重点强调服务消费，并制定服务业扩能提质行动方案，鼓励支持服务出口如入境游 [3] 坚持创新驱动，加紧培育壮大新动能 - 首次提出建设北京（京津冀）、上海（长三角）、粤港澳大湾区国际科技创新中心，以形成全球领先的科技创新高地，加速科技成果转化和产业化 [4] - 将实施新一轮重点产业链高质量发展行动，接力大规模设备更新，推动产业智能化、绿色化、融合化，重点关注电动汽车、光伏、储能、智能电网等产业链 [4] - 强调创新的体制机制建设，政策预期包括制定一体推进教育科技人才发展方案，完善新兴领域知识产权保护制度等 [4] - 产业政策将遵循“十五五”规划建议的“8+4+6+6”现代化产业体系架构，在集成电路、工业母机等关键领域技术创新有望迎来更大力度政策侧重 [5] 坚持改革攻坚，增强高质量发展动力活力 - 将建设全国统一大市场从指引上升到条例，提升其法律地位，并继续强调深入整治“内卷式”竞争，为供需再平衡和价格恢复打基础 [6] - 微观领域改革直面企业痛点，包括加紧清理拖欠企业账款、推动平台企业和平台内经营者、劳动者共赢发展 [6] - 税制改革方面，健全地方税体系作为明年工作之一，预计消费税相关改革会加快，征收环节后移并稳步下划地方，以充实地方可用财力 [6][7] - 金融改革包括深入推进中小金融机构减量提质，做好中小银行合并重组，以及深化资本市场投融资综合改革以支持科技创新和产业升级 [7] - 激发经营主体活力，针对国企优化布局和结构调整，针对民企放宽准入并解决拖欠账款问题 [7] 坚持对外开放，推动多领域合作共赢 - 对外开放着重强调服务领域的投资和贸易，要求有序扩大服务领域自主开放，并鼓励支持服务出口，积极发展数字贸易、绿色贸易 [8] - 从“加快推进”变为“推动商签更多”区域和双边贸易投资协定，进程更进一步明确 [8] - 对全球地缘环境“失锚”新常态有充分研判，预计2026年全球地缘动荡相比2025年边际缓和，但长期复杂性不变，需统筹国内经济工作和国际经贸斗争 [8] 坚持协调发展，促进城乡融合和区域联动 - 促进城乡融合发展，重点是统筹推进以县城为重要载体的城镇化和乡村全面振兴 [9] - 促进区域联动发展，重点是加强京津冀、长三角、珠三角等主要城市群的联动，深化跨行政区合作 [9] - 注重陆海联动建设海洋强国，借鉴纽约湾区等经验，加强海湾整体规划，包括摸清海湾家底、发展海洋清洁能源、推进沿海港口群优化整合等 [9] - 支持经济大省挑大梁，加强土地、能源、数据等要素保障，支持其在科技创新、产业创新融合上打头阵，在改革开放等方面先行先试 [10] - 预计将推进常住地提供基本公共服务、城市更新和构建保障性租赁住房供应等政策体系 [10] 坚持“双碳”引领，推动全面绿色转型 - 政策持续重视新能源产业，着力构建新型电力系统、推进煤电改造升级、大力发展新型储能、加快智能电网和微电网建设等 [11] - 强调深入推进重点行业节能降碳改造，关注其对相关设备领域的影响 [11] - 制定能源强国建设规划纲要，加快新型能源体系建设，扩大绿电应用，加强全国碳排放权交易市场建设 [11] - 绿色低碳部分战略优先级凸显，政策导向更聚焦、力度明显强化，相较于2024年“协同推进降碳减污扩绿增长”的表述更为明确 [12] 坚持民生为大，努力为人民群众多办实事 - 民生工作重点依然是就业、社保、教育、医疗等方面，新增努力稳定新出生人口规模以及实施康复护理扩容提升工程 [13] - 主要目标是降低居民在就业、社保、教育、医疗、护理方面的负担，以释放消费潜力 [13] - 预计2026年民生领域将继续加大支出强度，优化投向结构，民生相关中央财政支出增速有望保持较高增速，一批配套民生重大工程将加快实施 [13] - 对人口问题的表述更加主动明确，“努力稳定新出生人口规模”意味着人口支持政策进入实质性阶段，支持措施有望更趋系统化，扩大至托育服务体系扩容、降低教育成本等 [13] 坚持守牢底线，积极稳妥化解重点领域风险 - 房地产政策表述由“止跌回稳”改为控增量、去库存、优供给，鼓励收储，在需求侧提出深化住房公积金制度改革，有序推动“好房子”建设 [14] - 住房公积金定位从“购房优惠贷款工具”转向服务“好房子”、支持房地产发展新模式的重要拼图，未来改革预计更紧密与保障性住房、长租房、存量去化等政策绑定 [14] - 房地产政策依然是2026年宏观经济政策的重要组成部分，“着力稳定房地产市场”意味着政策会以推动风险化解为目标，预计有新的系列政策，侧重点在销售端 [15] - 在金融机构和地方政府债务方面，提出深入推进中小金融机构减量提质、健全地方税体系等，进一步推动风险防范化解走深走实 [14]

核心观点 - 作为头部央企券商，中国银河在风险管控、客户基础、政策红利承接等方面优势突出，有望在行业景气回升与自身业务结构优化进程中实现盈利与估值双升，目标价12.66港元，维持“买入”评级 [1] 财务业绩表现 - 2025年前三季度实现营收227.5亿元，同比增长44.4%；归母净利润109.7亿元，同比增长57.5%；加权平均ROE达8.77%，同比提升2.97个百分点 [2] - 第三季度单季归母净利润44.8亿元，同比增长73.9%，环比增长29.0%，刷新历史单季最佳表现，大幅超出市场预期 [2] - 剔除客户资金后的经营杠杆为4.23倍，较年初提升4%，且年内逐季改善，资本使用效率持续优化 [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为147亿元、169亿元、183亿元，对应同比增速分别为+46.5%、+14.9%、+8.6% [5] 经纪与信用业务 - 受益于全市场日均股基成交额同比增长113%至1.81万亿元，公司经纪业务净收入63.1亿元，同比增长70.7%，收入占比约28% [3] - 第三季度经纪业务单季收入26.6亿元，同比增长125%，环比增长54%，增速显著跑赢市场成交额增幅 [3] - 截至2025年年中客户总数突破1,800万户，APP月活用户连续环比上行 [3] - 利息净收入前三季度达32.1亿元，同比增长22.1%；第三季度单季收入12.7亿元，同比增长61.1% [3] - 融出资金余额同比增长62%、较年初提升31%；三季度末两融余额达2.39万亿元，同比增长66.2% [3] 自营投资业务 - 前三季度投资净收益（含公允价值变动）121.03亿元，在高基数下仍实现42.4%的同比增幅 [4] - 第三季度单季投资净收益同比增长32.6%，环比提升10.7% [4] - 三季度末金融资产规模4,170亿元，较年初增长9%；其中其他债权投资规模提升16.3%至2,567亿元 [4] - 权益类证券及衍生品与净资本比率由年初27.27%升至32.69%，为后续市场向上周期储备充足弹性 [4] 投资银行业务 - 前三季度投行净收入4.8亿元，同比增长29.9% [5] - 股权主承销规模241亿元，同比暴增14.2倍，市占率提升1.68个百分点至2.5%，行业排名第八；完成再融资项目5单，承销规模236亿元，IPO项目1单（北交所），募资4亿元 [5] - 债券主承销规模5,761亿元，同比增长76.1%，市占率提升1.44个百分点至4.7%，行业排名第六；其中地方政府债承销规模3,575亿元，金融债承销规模1,303亿元 [5] 估值与投资建议 - 当前股价对应2026年市净率（PB）不足1倍，投资安全垫充沛 [5]

市场表现 - 中资券商股股价普遍上涨，截至发稿，中国银河(06881)涨5.17%报10.57港元，国泰海通(02611)涨4.61%报16.78港元，中信证券(06030)涨3.21%报27.64港元，广发证券(01776)涨2.58%报17.49港元 [1] 政策驱动因素 - 金融监管委员会发布通知，调整保险公司相关业务风险因子 [1] - 金监总局下调了险资长期持有的沪深300、中证红利低波成分股及部分科创板股票的风险因子 [1] - 该政策在不放松偿付能力约束的前提下，降低了险资配置优质权益资产的资本占用，强化了“长期持有享受资本优惠”的导向 [1] - 本次政策释放的最低资本规模有限但方向明确，有利于险资适度提升权益资产占比并延长持仓久期 [1] - 叠加“新增保费约30%入市”的中长期逻辑，险资有望在未来几年持续为权益市场提供增量 [1] - 证监会主席吴清表示将对优质机构适当“松绑”，进一步优化风控指标，适度打开资本空间和杠杆限制，以提升资本利用效率 [2] 行业影响分析 - 对优质机构“松绑”政策的核心在于推动证券行业经营逻辑从规模导向转向风险定价能力，从依赖牌照红利转向提升专业经营水平 [2] - 这一政策转变将显著利好优质头部券商，成为板块估值修复的重要催化剂 [2]

核心观点 - 作为头部央企券商，公司在风险管控、客户基础、政策红利承接等方面优势突出，有望在行业景气回升与自身业务结构优化进程中持续释放成长潜能，实现盈利与估值双升 [1] 业绩表现 - 2025年前三季度实现营收227.5亿元，同比增长44.4%；归母净利润109.7亿元，同比增长57.5% [2] - 加权平均ROE达8.77%，同比提升2.97个百分点 [2] - 第三季度归母净利润44.8亿元，同比增长73.9%，环比增长29.0%，刷新历史单季最佳表现 [2] - 剔除客户资金后的经营杠杆为4.23倍，较年初提升4%，且年内逐季改善 [2] 经纪与信用业务 - 前三季度经纪业务净收入63.1亿元，同比增长70.7%，收入占比约28% [3] - 第三季度经纪业务单季收入26.6亿元，同比增长125%，环比增长54% [3] - 受益于全市场日均股基成交额同比增长113%至1.81万亿元，以及三季度末两融余额达2.39万亿元（同比增长66.2%）的活跃环境 [3] - 截至2025年年中客户总数突破1,800万户，APP月活用户连续环比上行 [3] - 前三季度利息净收入32.1亿元，同比增长22.1%；第三季度单季收入12.7亿元，同比增长61.1% [3] - 融出资金余额同比增长62%、较年初提升31% [3] 自营投资业务 - 前三季度投资净收益（含公允价值变动）121.03亿元，在高基数下仍实现42.4%的同比增长 [4] - 第三季度投资净收益同比增长32.6%，环比增长10.7% [4] - 三季度末金融资产规模4,170亿元，较年初增长9% [4] - 其他债权投资规模提升16.3%至2,567亿元 [4] - 权益类证券及衍生品与净资本比率由年初27.27%升至32.69% [4] 投资银行业务 - 前三季度投行净收入4.8亿元，同比增长29.9% [5] - 股权主承销规模241亿元，同比暴增14.2倍，市占率提升1.68个百分点至2.5%，行业排名第八 [5] - 完成再融资项目5单，承销规模236亿元；IPO项目1单（北交所），募资4亿元 [5] - 债券主承销规模5,761亿元，同比增长76.1%，市占率提升1.44个百分点至4.7%，行业排名第六 [5] - 地方政府债、金融债承销规模分别为3,575亿元、1,303亿元 [5] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为147亿元、169亿元、183亿元，对应同比增速+46.5%、+14.9%、+8.6% [5] - 当前股价对应2026年PB不足1倍 [5]

市场表现 - 中资券商股股价普遍上涨，截至发稿，中国银河(06881)涨5.17%报10.57港元，国泰海通(02611)涨4.61%报16.78港元，中信证券(06030)涨3.21%报27.64港元，广发证券(01776)涨2.58%报17.49港元 [1] 政策驱动因素 - 金融监管委员会发布通知，调整保险公司相关业务风险因子 [1] - 金监总局下调了长期持有的沪深300、中证红利低波成分股及部分科创板股票的风险因子 [1] - 该政策在不放松偿付能力约束的前提下，降低了险资配置优质权益资产的资本占用，强化了“长期持有享受资本优惠”的导向 [1] - 本次政策释放的最低资本规模有限但方向明确，有利于险资适度提升权益资产占比并延长持仓久期 [1] - 叠加“新增保费约30%入市”的中长期逻辑，险资有望在未来几年持续为权益市场提供增量 [1] 行业监管导向 - 证监会主席吴清表示将对优质机构适当“松绑”，进一步优化风控指标，适度打开资本空间和杠杆限制，以提升资本利用效率 [2] - 该政策核心在于推动证券行业经营逻辑从规模导向转向风险定价能力，从依赖牌照红利转向提升专业经营水平 [2] - 这一转变将显著利好优质头部券商，成为板块估值修复的重要催化剂 [2]

核心观点 - 消费行业需重视“十五五”规划的中长期目标 短期关注2026年具体政策落地 对2026年海外业务发展持乐观态度 [1] - 相比于商品消费 更看好服务消费的改善预期 清理不合理限制措施是释放服务消费需求的有效方式 [1] 政策环境与趋势 - 中央经济工作会议提出坚持内需主导 深入实施提振消费专项行动 制定城乡居民增收计划 扩大优质商品和服务供给 优化“两新”政策 清理消费领域不合理限制措施以释放服务消费潜力 [2] - 2024年12月中央经济工作会议将大力提振消费列为2025年经济工作首要任务 此后各类提振消费政策不断出台 [4] - “十五五”规划建议将消费行业置于战略高度 提出“大力提振消费 增强居民消费能力 扩大优质消费品和服务供给” 目标使居民消费率明显提高 [4] - 六部门方案提出到2027年形成3个万亿级消费领域和10个千亿级消费热点 到2030年基本形成供给与消费良性互动的高质量发展格局 [4] 消费刺激措施与效果 - 2024年7月以来消费政策力度显著增强 国家统筹安排1500亿元超长期特别国债资金专项用于支持消费品以旧换新 [3] - 2025年政府继续安排3000亿元资金支持消费品以旧换新 [3] - 2024年下半年到2025年因国家补贴刺激消费有一定改善 但目前面临国补退坡压力 [3] - 2025年10月社会消费品零售总额同比增长2.9% 增速环比下降0.1个百分点 [3] - 中央经济工作会议肯定了以旧换新补贴政策的作用 预计2026年该政策将进一步优化 对已享受补贴的品类力度可能下降 同时预计会引入新的补贴品类 [3] 投资建议与关注方向 - 消费个股方面 关注市场风格切换过程中的高分红率优质公司 以及各细分赛道中有阿尔法的公司 [5] - 社服板块新消费赛道 推荐古茗 大麦娱乐 [5] - 食品饮料板块 推荐锅圈 东鹏饮料 安井食品 [5] - 农业板块推荐中宠股份 [5] - 纺服板块关注安踏体育 特步国际 [5] - 科技消费推荐TCL电子H 海信视像 绿联科技 石头科技 [5] - 家电高分红率推荐美的集团 海尔智家 [5] - 轻工板块推荐奥瑞金 关注永艺股份 [5]

公司融资进展 - 北特科技2025年度以简易程序向特定对象发行A股股票的申请已获得上海证券交易所审核通过 后续尚需获得中国证监会同意注册的决定后方可实施 [1] - 本次发行的保荐机构为中国银河证券股份有限公司 保荐代表人为彭强、曹静曙 [4] 发行方案详情 - 本次发行对象共计12名 包括诺德基金、财通基金、中欧基金、富国基金等机构及薛小华、王鹏远等自然人 均以现金方式按同一价格认购 发行前后与公司均不存在关联关系 [2] - 本次发行股票数量为7,980,845股 发行价格为37.59元/股 定价基准日为2025年8月28日 发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80% [3] - 发行对象认购金额合计为30,000.00万元（3亿元） 符合募集资金不超过3亿元且不超过公司最近一年末净资产20%的规定 [2][3] - 发行对象认购的股份自发行结束之日起6个月内不得转让 [3] 募集资金用途 - 扣除发行费用后 本次募集资金将全部用于上海北特科技集团股份有限公司泰国丝杠生产基地建设项目（一期） [3] 股权结构与控制权 - 发行前 控股股东及实际控制人靳坤直接持有公司10,688.41万股股份 占总股本的31.57% 其子靳晓堂直接持有2,774.88万股股份 占总股本的8.20% 两人为一致行动人 [4] - 本次发行完成后 靳坤仍为公司控股股东及实际控制人 公司控制权不会发生变化 [4]

行业整体销售态势 - 11月挖掘机内销增速与10月相比环比增长 [1] - 11月挖掘机外销增速与10月相比环比增长 [1] - 工程机械行业呈现内需与外需共振向上的明确态势 [1] 细分板块表现 - 10月由风电、水电驱动的非挖掘机板块复苏态势持续 [1] 海外市场需求 - 欧美市场需求有所恢复 [1] - 澳大利亚、非洲、拉美等地区的矿山机械需求保持强劲 [1] - 2024年中国品牌出口量占全球（不含中国）需求的比例为19.2% [1] - 中国品牌在海外市场仍有较大提升空间 [1] 行业前景展望 - 看好中国工程机械行业继续保持内销与外销向上的良好态势 [1]