核心观点 - 交银国际维持小鹏汽车-W(09868)"买入"评级和13469港元目标价 公司第三季度营收稳健增长且综合毛利率创历史新高 净亏损持续收窄 预计第四季度交付量与营收将进一步提升 受益于新平台量产与智驾技术渗透 中期盈利能力有望持续优化 [1][4] 2025年第三季度财务与运营表现 - 25Q3营收2038亿元人民币 环比增长115% 基本符合市场预期 [1] - 25Q3汽车销量116万辆 环比增长124% [1] - 受车型结构影响 单车ASP为156万元 环比下降08万元 [1] - 受益于服务及技术收入占比提升与规模效应 综合毛利率达201% 创历史新高 [1] - 受新平台爬坡及车型结构轻微变化影响 汽车毛利率为131% 较2Q25小幅回落 [1] - 研发和销售费用环比增长125% 占收比环比略增 但保持在可控区间 [1] - 25Q3公司净亏损38亿元 non-GAAP净亏损15亿元 按季进一步收窄 [1] 2025年第四季度业绩指引 - 公司预计4Q25营收为215亿-230亿元人民币 按中位数计算环比增长约92% [2] - 公司预计4Q25交付量为125万-132万辆 按中位数计算环比增长约108% [2] - 公司维持4Q25盈利指引 [2] 增长驱动因素与未来展望 - 自研图灵芯片将在Q3–Q4进一步放量 有助于提升高阶智能驾驶渗透率 [3] - "鲲鹏超级电动体系"预计在25Q4进入量产节奏 该体系支持一车双能（纯电/增程） 对ASP、整车毛利及成本结构的改善具边际贡献 [3] - 短期结构由中高阶车型占比主导 中期毛利改善更依赖新平台规模化后摊薄成本与智驾功能渗透提升 [3] - 新车规划方面 明年计划推出7款增程车型 海外推出3款新车 [3] - 公司在AI芯片、自主智驾、低空经济、RoboTaxi及人形机器人等方向持续布局 提升估值中枢与长期成长性 [4]

港股市场开盘表现 - 11月18日，香港恒生指数低开下跌0.8% [1] - 恒生中国企业指数开盘下跌0.72% [1] - 恒生科技指数开盘下跌1.25% [1] 小鹏汽车股价表现 - 小鹏汽车开盘股价下跌幅度超过7% [1]

港股市场表现 - 11月18日午后港股三大指数集体下跌，恒生科技指数跌幅超过2% [1] - 科网股普遍下跌，汽车股走势疲弱 [1] - 港股通汽车ETF午后跌幅超过4%，其持仓股中小鹏汽车跌幅超过10% [1] 小鹏汽车三季度财务业绩 - 公司三季度总营收达到203.8亿元，创历史新高，同比增长102% [1] - 三季度净亏损为3.8亿元，较去年同期的18.1亿元大幅收窄79.01% [1] - 三季度毛利率达到20.1%，同比提升4.8个百分点，创历史新高 [1] 小鹏汽车四季度业绩指引 - 四季度销量指引为12.5万至13.2万辆，低于市场预期的13.6万辆 [1] - 四季度收入指引为215亿至230亿元，低于市场预期的250亿元 [1] 机构观点 - 花旗考虑到明年第一季度汽车销售淡季，下调小鹏汽车美股和港股目标价超过3% [1] - 花旗小幅下调对公司2025年的销量预测，以符合公司的新指引 [1] - 花旗仍看好公司在明年多元化增长的潜力 [1]

港股市场整体表现 - 港股市场延续受压态势，恒生指数低开0.8%，国企指数低开0.72%，恒生科技指数低开1.25% [1] - 市场忧虑减息步伐未如预期，加上业绩未有带来惊喜，市况短期维持反覆上落形态，指数在26,000点有较大支持，上方阻力在27,000点水平 [3] 主要公司股价及业绩表现 - 中国宏桥股价跌7.74%，翰森制药跌4.01%，理想汽车跌2.39%，网易跌1.92% [1] - 携程集团股价涨1.53%，恒隆地产涨1.08%，九龙仓置业涨0.16%，周大福涨0.07% [1] - 小鹏汽车低开7.29%，公司季度净亏损大幅收窄至3.81亿元，去年同期为18.08亿元，同比减少78.93% [1] - 小鹏汽车季度收入为203.81亿元，同比增长101.76%，其中汽车销售收入180.54亿元，同比增长105.27% [1] - 小鹏汽车季度毛利为41.04亿元，同比增长166.26%，季度毛利率为20.1%，较2024年同期上升4.8个百分点 [1] - 零跑汽车低开1.82%，公司2025年第三季度净利润为1.5亿元，前三季度净利润达1.8亿元 [2] - 零跑汽车2025年第三季度收入为194.5亿元，较2024年同期的98.6亿元增加97.3% [2] - 零跑汽车2025年第三季度毛利率为14.5%，较2025年第二季度提升0.9个百分点 [2] 公司融资活动 - 兖矿能源低开1.48%，公司成功发行2025年度第三期科技创新债券，募集资金30亿元人民币 [2] - 兖矿能源本期债券期限为3+N年，发行利率为2.06% [2]

港股市场表现 - 恒生指数下跌0.8% [1] - 恒生科技指数下跌1.25% [1] 汽车行业股价表现 - 汽车股多数低开 [1] - 小鹏汽车股价下跌超过7% [1] - 蔚来汽车股价下跌3% [1] - 理想汽车股价下跌超过2% [1]

汽车股市场表现 - 小鹏汽车-W股价下跌10.47%至85.95港元 [1] - 长城汽车股价下跌4.35%至14.95港元 [1] - 理性汽车-W股价下跌3.51%至72.75港元 [1] - 广汽集团股价下跌2.67%至3.28港元 [1] 行业销售数据 - 10月全国乘用车市场零售销量为224.2万辆，同比下降0.8%，环比下降0.1% [1] - 11月1-9日乘用车零售同比下滑19%，批发同比下滑22% [1] 市场趋势与展望 - 汽车消费热度下降，车市10月进入负增长区间 [1] - 地方补贴持续退坡及2025年同期基数较高导致销量走弱 [1] - 渗透率持续走高验证购置税减免退坡影响 [1] - 预计第四季度市场销量同比持平，渗透率持续破新高 [1] - 需观望2026年一季度需求 [1]

个股市场表现 - 小鹏汽车-W股价下跌10.47%至85.95港元 [1] - 长城汽车股价下跌4.35%至14.95港元 [1] - 理想汽车-W股价下跌3.51%至72.75港元 [1] - 广汽集团股价下跌2.67%至3.28港元 [1] 行业销量数据 - 10月全国乘用车零售销量为224.2万辆，同比下降0.8%，环比下降0.1% [1] - 11月1日至9日乘用车零售销量同比下滑19% [1] - 11月1日至9日乘用车批发销量同比下滑22% [1] 市场趋势与驱动因素 - 汽车消费热度下降，车市进入负增长区间 [1] - 地方补贴持续退坡及2025年同期基数较高导致销量走弱 [1] - 渗透率持续走高验证了购置税减免退坡的影响 [1] 未来展望 - 预计第四季度市场销量同比持平 [1] - 预计行业渗透率将持续突破新高 [1] - 需重点关注2026年一季度市场需求情况 [1]

2025年第三季度财务业绩 - 总营收203.8亿元，同比增长101.8% [2] - 总交付量约11.6万辆，同比增长149.3% [2] - 毛利率达20.1%，同比提升4.8个百分点 [2] - 第四季度预期总交付量12.5万至13.2万辆，同比增加36.6%至44.3% [4] - 第四季度预期总营收215亿元至230亿元，同比增加约33.5%至42.8% [4] 人形机器人业务 - 机器人规划在2030年实现销量超过100万台 [2] - 公司认为机器人市场长期潜力比汽车更大 [2] - 当前为第七代机器人产品，计划在第八代产品进行真正量产 [2] - 计划于2026年在门店、园区开始机器人测试，并投入导购、导览等商业化场景 [3] - 目标在5年内让机器人进入家庭 [3] - 机器人BOM成本预计最终接近汽车，但软件成本占比达50%，远高于汽车的10% [3] - 未来机器人售价将努力接近汽车售价 [3] Robotaxi业务 - 在监管许可前提下，公司将先跑通Robotaxi技术运营及商业模型，再与高德等合作方展开合作 [3] - 合作模式为与产业链中不同环节服务供应商合作，例如高德聚焦流量入口、支付、运营服务，公司负责工具箱和开放接口能力 [3] - Robotaxi技术路线不使用高精地图和激光雷达 [4] - 计划在2026年推出三款Robotaxi车型，并在中国开启试运营 [4] 2026年汽车业务展望 - 2026年第一季度将继续推出7款超级增程车型 [4] - 包括在重要细分市场投放首款产品以填补品类空白 [4] - 计划通过更长纯电续航和5C超快充产品提升增程市场份额 [4]

港股新消费概念股市场表现 - 港股新消费概念股整体呈现持续下挫态势 [1] - 小鹏汽车股价下跌超过10% [1] - 沪上阿姨股价下跌接近4% [1] - 零跑汽车、老铺黄金、理想汽车、泡泡玛特等多只股票均下跌超过3% [1]

2025年第三季度财务业绩 - 总营收203.8亿元，同比增长101.8% [1] - 总交付量约11.6万辆，同比增长149.3% [1] - 毛利率达20.1%，同比提升4.8个百分点 [1] - 第四季度预期总交付量12.5万至13.2万辆，同比增加36.6%至44.3% [3] - 第四季度预期总营收215亿元至230亿元，同比增加约33.5%至42.8% [3] 人形机器人业务 - 机器人规划在2030年实现销量超过100万台 [1] - 公司认为机器人的市场潜力长期来看比汽车更大 [1] - 当前为第七代机器人产品，计划在第八代产品进行真正量产 [1] - 计划于2026年在公司门店、园区开始机器人测试，并投入导购、导览等商业化场景 [2] - 目标在5年内让机器人进入家庭 [2] - 机器人BOM成本预计最终接近汽车BOM成本，但软件成本占比达50%，远高于汽车的10% [2] - 未来机器人售价将努力接近汽车售价 [2] - 公司与汽车业务在AI软件、量产、销售服务及全球化方面存在协同效应 [2] Robotaxi业务 - 在监管许可前提下，公司将先跑通Robotaxi技术运营及商业模型，再与高德等合作方展开合作 [2] - 区别于其他厂商，公司将与产业链中不同环节服务供应商合作，例如高德负责流量入口、支付、运营服务，公司负责工具箱和开放接口能力 [2] - Robotaxi技术路线不使用高精地图和激光雷达 [3] - 计划在2026年推出三款Robotaxi车型，并在中国开启试运营 [3] 2026年产品规划 - 2026年第一季度将继续推出7款超级增程车型 [3] - 计划在重要细分市场投放首款产品以填补品类空白 [3] - 将通过更长纯电续航和5C超快充产品提升增程市场份额 [3]