涉及的行业与公司 * 公司为卫龙美味（Weilong Delicious），股票代码9985 HK，隶属于食品行业，主要在中国市场运营[2][9] * 报告由汇丰前海证券（HSBC Qianhai Securities Limited）发布，覆盖分析师为Katharine Song和Eric Liu[13] 核心业务进展与运营表现 * 公司2025年第三季度业务进展符合预期，其中调味面制品趋势稳定，蔬菜制品中的传统魔芋风味产品持续增长[3] * 芝麻酱风味产品在9月底已进驻近10,000家零售门店，月销售额从8月的4000-5000万人民币增长至当前的7000-8000万人民币[3] * 公司通过加强与经销商的合作，提升了同店销售额增长并增加了零售门店的渗透率，从而实现了魔芋品类的快速增长[3] 财务表现与展望 * 由于魔芋甘露聚糖价格高企，公司2025年上半年毛利率同比收窄2.6个百分点至47.2%[4] * 尽管近期魔芋甘露聚糖价格略有回调，但公司预计2025年下半年毛利率将与上半年保持稳定，原因包括魔芋产品销量增加但未提价，以及2025年第四季度的新年节日促销[4] * 由于魔芋市场的营销费用增加，2025年下半年运营费用比率可能上升[4] * 公司维持此前指引，即毛利率稳定在46%-48%，净利率稳定在18%-20%[4] * 根据汇丰前海证券预测，公司2025年预期收入为74.73亿人民币，同比增长19.3%，预期净利润为13.49亿人民币[10][15] 发展战略与渠道拓展 * 公司继续拥抱全渠道战略，在折扣零食渠道仍实现了稳定增长[5] * 公司与渠道合作推出更多产品，例如通过创新口味和包装与会员制零售商合作[5] * 海外扩张仍处于早期阶段，公司预计将于11月或12月通过与正大集团合作，在泰国的7-11便利店、卜蜂莲花等渠道开始分销蔬菜制品（魔芋和海带产品）[5] * 未来公司计划通过线上线下模式扩张至更多海外地区[5] 投资评级与估值 * 汇丰前海证券维持对卫龙美味的买入评级，目标股价为16.50港元，相较于2025年10月14日的12.03港元股价，隐含约37%的上涨空间[6][9][22] * 估值采用DCF模型，关键假设包括加权平均资本成本为8.5%，永续增长率为2.0%[6][22] * 盈利预测保持不变，2025年预期每股收益为0.55人民币，对应市盈率为19.9倍[10][16] 潜在催化剂与风险因素 * 股价潜在催化剂包括：新产品扩张成功、产能扩张、海外发展取得积极进展、成本压力缓解[7][22] * 主要下行风险包括：食品安全问题、竞争加剧、原材料价格上涨、品类扩张不及预期、渠道扩张弱于预期、治理集中度高、可能被剔除出股票指数[7][22] 其他重要财务数据与指标 * 公司市值约为292.47亿港元（约37.62亿美元），自由流通股比例为18%[9] * 汇丰前海证券预测显示，公司2025年预期EBITDA利润率为26.2%，预期净资产收益率为20.5%[10][16] * 公司财务状况稳健，2024年净现金头寸为140.2亿人民币，预计2025年将扩大至274.2亿人民币[15]

投资评级 - 行业投资评级为看好（维持）[1] 核心观点 - 报告核心观点为业绩估值双底到来，建议在底部周期加强布局 [3] - 食品饮料板块防御属性凸显，2025年10月13日至10月17日期间指数上涨0.9%，在一级子行业中排名第3，跑赢沪深300指数约3.1个百分点 [3][11][12] - 子行业中其他酒类（+3.6%）、保健品（+2.1%）、白酒（+1.8%）表现相对领先 [3][11][12] - 白酒需求短期基本接近底部位置，商务需求承压，政务消费在二季度触底后于9月因禁酒令边际放松而略有好转，大众消费保持韧性 [3][11] - 行业负面信息已被市场消化，短期基本面触底，但中长期复苏趋势需观察宏观经济，预计复苏斜率平缓 [3][11] - 白酒板块三季度迎来业绩和估值双底，建议适当布局，选股思路包括经营稳定的公司（如贵州茅台、山西汾酒）和前期报表出清并积极改革的企业（如舍得酒业）[3][11] 每周观点 - 2025年秋季糖酒会基调平淡，参会人数不多，名酒展台较少，市场预期无大调整 [3][11] - 行业需求现状为同比承压，环比改善，行业秩序符合周期规律，酒企降低回款要求，渠道优化有序 [3][11] - 后续外部影响因素包括三公政策执行力度与经济环境压力，内部重要观察项为茅台批价变化 [3][11] - 预计三季度白酒需求下降幅度环比二季度收窄，但酒企报表下降幅度可能因主动降低回款而扩大 [3][11] 市场表现 - 报告期内个股表现分化，会稽山、妙可蓝多、桂发祥涨幅领先；金字火腿、养元饮品、庄园牧场跌幅居前 [12] 上游数据 - 全脂奶粉价格：2025年10月7日GDT拍卖价3696美元/吨，环比下降2.1%，同比上升4.0% [17][20] - 生鲜乳价格：2025年10月9日价格为3.0元/公斤，环比持平，同比下降2.9% [17][20] - 猪肉价格：2025年10月18日为18.2元/公斤，同比下降26.9%，环比下降2.7% [22][23] - 生猪存栏：2025年6月数据同比增加2.2% [22][28] - 能繁母猪存栏：2025年8月为4038.0万头，同比持平，环比下降0.1% [22][26] - 白条鸡价格：2025年10月11日为17.7元/公斤，同比下降0.9%，环比上升1.4% [22][30] - 进口大麦：2025年9月均价258.8美元/吨，同比上升3.6%；进口数量123.0万吨，同比增加30.9% [31][33][34] - 大豆现货价：2025年10月17日为3993.2元/吨，同比下降4.3% [35][36] - 豆粕平均价：2025年10月9日为3.3元/公斤，同比下降3.5% [35][36] - 柳糖价格：2025年10月17日为5810.0元/吨，同比下降11.4% [37][38] - 白砂糖零售价：2025年10月10日为11.3元/公斤，同比持平 [37][39] 酒业数据新闻 - 珍酒李渡集团首席执行官变动，颜涛离任，汤向阳获委任 [40] - 茅台1935酒在2025年9月终端动销同比显著增长，渠道存销比恢复至健康水平 [40] - 2025年10月上旬全国白酒环比价格总指数为100.02，上涨0.02%，其中名酒环比价格指数上涨0.05% [41] 备忘录 - 下周（2025年10月20日至10月26日）多家食品饮料公司将发布三季度报告，包括惠泉啤酒、燕京啤酒、万辰集团等 [42][43][44][46] 推荐组合及逻辑 - 推荐组合包括：贵州茅台、山西汾酒、西麦食品、卫龙美味、百润股份 [4] - 贵州茅台：公司深化改革，提升分红率，强调可持续发展 [4] - 山西汾酒：中期成长确定性高，产品结构升级，全国化进程加快 [4] - 西麦食品：燕麦主业稳健增长，新渠道开拓，原材料成本改善助力盈利能力提升 [4] - 卫龙美味：新品铺市缓解面制品下滑，魔芋单品高速增长，豆制品与海外市场具潜力 [4] - 百润股份：预调酒改善，威士忌铺货良好，关注鸡尾酒回款改善及新品催化 [4]

港股新消费概念股市场表现 - 港股市场新消费概念股出现普遍下跌行情 [1] - 卫龙美味跌幅最大，超过6% [1] - 布鲁可、奈雪的茶、沪上阿姨、名创优品、泡泡玛特跌幅均超过5% [1] - 蜜雪集团、古茗跌幅超过4% [1] 个股具体跌幅与市值数据 - 卫龙美味下跌6.72%，最新价12.220港元，总市值297.09亿港元 [2] - 布鲁可下跌5.91%，最新价97.950港元，总市值243.7亿港元 [2] - 奈雪的茶下跌5.65%，最新价1.170港元，总市值19.95亿港元 [2] - 沪上阿姨下跌5.57%，最新价111.900港元，总市值117.72亿港元 [2] - 名创优品下跌5.51%，最新价41.880港元，总市值511.64亿港元 [2] - 泡泡玛特下跌5.14%，最新价273.400港元，总市值3671.61亿港元 [2] - 蜜雪集团下跌4.68%，最新价423.400港元，总市值1607.31亿港元 [2] - 古茗下跌4.66%，最新价24.120港元，总市值573.62亿港元 [2]

投资评级与估值 - 高盛首次覆盖卫龙美味并给予买入评级，认为股价自4月高点回调30%后当前估值体现了良好的风险回报 [1] - 设定的12个月目标价为13.9港元，该目标价基于19倍2027年预期市盈率并以8.6%的股权成本贴现回2026年计算得出 [1] 财务增长预期 - 预计公司2025至2027年的盈利年均复合增长率为13% [1] - 预计同期销售额和净利润的年均复合增长率将分别达到11%和13% [2] - 预计净利润率将从2025年的18.9%提升至2027年的19.5% [2] 公司市场地位与业务优势 - 公司是中国著名的零食企业，凭借在调味面制品和魔芋产品领域成熟的全国业务布局和品牌知名度而独树一帜 [1] - 在魔芋食品领域已占据42%的主导市场份额，预计2025年该品类对公司销售额的贡献将超过60% [1] 行业竞争与增长驱动力 - 行业主要争议点围绕魔芋产品的定价、销量增长潜力及利润率趋势 [1] - 尽管魔芋产品竞争加剧，但公司因规模优势、全国覆盖和品牌形象，有望在消费者渗透、渠道扩张、SKU和口味方面实现多重提升 [2] - 小企业因规模劣势更易受到成本上涨和价格压力的影响 [2] - 公司在自动化、提高产能利用率、经营杠杆方面的优化努力以及魔芋原材料成本利好是推动利润率提升的关键因素 [2]

报告中称，卫龙美味是中国著名的零食企业，凭借在调味面制品和魔芋产品领域成熟的全国业务布局和 品牌知名度而独树一帜。由于卫龙在魔芋食品领域(2025年该品类对公司销售额的贡献或将超过60%)已 占据42%的主导市场地位，该行认为市场的主要争议点将围绕：1)在竞争日益升温之际，魔芋产品的阶 段以及定价所受影响;2)由于公司已在魔芋领域占据主导份额，此类产品的销量增长潜力如何;3)在竞 争、产能利用率、原料周期和经营杠杆影响下的利润率趋势。 智通财经APP获悉，高盛发布研报称，首次覆盖卫龙美味(09985)并给予买入评级，因为股价自4月份高 点回调30%之后，当前估值体现了良好的风险回报。该行预计公司2025-27年盈利年均复合增速为13%， 而最相近的全球同业公司卡乐比(Calbee)的同期年均复合增速为3%。该行的12个月目标价为13.9港元， 基于19倍2027年预期市盈率并以8.6%的股权成本贴现回2026年计算得出。 该行承认魔芋产品的竞争日益加剧，但在分析了以下几点后，该行仍看好公司2025-27年的增长前景， 预计销售额/净利润年均复合增速将达到11%/13%：1)小企业会因为规模劣势而更容易受到成本 ...

2025年秋季糖酒会概况 - 2025年秋季糖酒会参展企业、活动与投资者数量同比下滑，热度再度下降 [1] - 全国性名酒参展积极性减弱，区域酒较为活跃，酒企招商、新品发布等重要活动大幅减少 [2] - 酒商观望情绪较浓，倾向于按需拿货以控制库存，即时零售与线上平台补贴对线下经销商造成冲击 [2] 白酒行业动态与展望 - 白酒行业双节旺季动销下滑符合预期，头部品牌下滑幅度略好于行业平均水平，行业集中度提升 [3] - 飞天茅台批价降至1800元左右区间后开瓶率提升，五粮液普五价格下行后双节动销好于竞品 [3] - 宴席场次表现略好于预期，婚宴场次同比增加但用酒量减少，政商务需求全年预计同比下滑20%-30% [3] - 产业侧逐步接受现状，更多企业开始出清，烟酒店及社会库存降至低位 [1] - 2025年下半年酒企报表侧出清和2026年春节旺季需求与批价情况将是行业底部重要验证指标 [1][3] 食品饮料行业景气分化 - 饮料板块长假去库存效果明显，农夫山泉预计双位数增长，东鹏特饮表现较优 [1][4] - 零食板块量贩门店数量拓展仍有空间，头部品牌新增门店以“省钱超市”为主，同店表现同比下滑约中个位数 [1][4] - 乳制品板块双节期间常温液奶依然承压，产品结构下移 [4] 投资建议聚焦龙头 - 白酒标的建议聚焦龙头贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖、五粮液，以及率先出清的珍酒李渡、迎驾贡酒 [5] - 食品板块继续推荐零食、饮料等景气赛道，零食板块推荐西麦食品，饮料推荐农夫山泉、东鹏饮料 [6] - 乳制品板块关注双节动销表现更优且有股息支撑的伊利股份 [6]

卫龙美味(09985)再涨超6%，截至发稿，涨6.53%，报13.55港元，成交额4440.98万港元。 西部证券续指，渠道端，卫龙美味基本实现全渠道覆盖，经过多轮迭代后，目前形成"辅销+助销"的渠 道模式，协助经销商共同成长。从网点覆盖盖广度和终端掌控力来看，卫龙在零食行业中都属于头部水 平，渠道有效赋能新品推广。 消息面上，招商证券指出，卫龙9月整体增速20%以上、魔芋产品增长良好、辣条产品基本止滑。西部 证券认为，卫龙美味魔芋产品在快速增长阶段，香辣、麻辣、酸辣等经典口味魔芋在终端持续渗透，麻 酱新口味销售快速爬坡，单品天花板有望超预期。利润端，魔芋精粉成本压力最大阶段已经过去，25- 27年有望进入成本下行周期。 智通财经APP获悉，卫龙美味(09985)再涨超6%，截至发稿，涨6.53%，报13.55港元，成交额4440.98万 港元。 ...

港股市场整体表现 - 恒生指数下跌0.43%或111点，收报25779点 [1] - 恒生科技指数下跌1.36% [1] - 早盘成交额为1562亿港元 [1] 生物科技行业 - 恒生生物科技指数反弹1.72% [1] - 药捷安康-B股价短线拉升42%，成交额超11亿港元 [1] - 康方生物股价上涨超5%，其依沃西HARMONi-6研究结果将在《柳叶刀》和ESMO LBA同步发表 [1] - 荣昌生物股价上涨超5%，其泰它西普治疗系统性红斑狼疮的中国III期临床研究成果于《新英格兰医学杂志》发表 [2] - 百心安-B股价再涨超10%，机构认为其肾动脉去神经术商业化即将加速 [5] 科技与通讯行业 - 中兴通讯股价一度上涨7%，年内累计涨幅已超80%，公司强化智算相关产品研发 [3] - 小米集团-W股价再跌3%，机构称股价波动受多宗新闻热点及市场传闻影响 [8] 航空运输行业 - 航空股再度走高，东方航空股价上涨4.9%，南方航空股价上涨2% [3] - 行业景气好转有望持续，三大航司9月主要运营数据亮眼 [3] 新消费行业 - 新消费概念股集体走高，老铺黄金股价上涨6%，卫龙美味股价上涨3%，泡泡玛特股价上涨超5%，锅圈股价上涨超3% [3] 教育行业 - 教育股拉升上扬，思考乐教育股价上涨超18%，新东方-S股价上涨超6% [4] 能源运输行业 - 中远海能股价上涨超4%，9月原油轮市场需求表现强劲，多重因素下VLCC运价有望走强 [6] 其他个股异动 - 比特策略股价下跌超9%，被香港证监会点名股权高度集中 [7]

港股新消费概念股市场表现 - 港股市场新消费概念股在10月16日集体走强 [1] 公司股价涨幅 - 老铺黄金股价上涨超过7% [1] - 卫龙美味股价上涨超过6% [1] - 泡泡玛特股价上涨超过6% [1] - 锅圈股价上涨超过5% [1] - 蜜雪集团股价上涨3% [1] - 古茗股价上涨接近3% [1]

西部证券续指，渠道端，卫龙美味基本实现全渠道覆盖，经过多轮迭代后，目前形成"辅销+助销"的渠 道模式，协助经销商共同成长。从网点覆盖盖广度和终端掌控力来看，卫龙在零食行业中都属于头部水 平，渠道有效赋能新品推广。 卫龙美味(09985)再涨超6%，截至发稿，涨6.53%，报13.55港元，成交额4440.98万港元。 消息面上，招商证券指出，卫龙9月整体增速20%以上、魔芋产品增长良好、辣条产品基本止滑。西部 证券认为，卫龙美味魔芋产品在快速增长阶段，香辣、麻辣、酸辣等经典口味魔芋在终端持续渗透，麻 酱新口味销售快速爬坡，单品天花板有望超预期。利润端，魔芋精粉成本压力最大阶段已经过去，25- 27年有望进入成本下行周期。 ...