投资评级 - 报告对四方股份的投资评级为“优于大市” [1][5][24] 核心观点 - 报告认为公司网内外业务景气共振，固态变压器有望打开新增长空间 [1] - 公司前三季度经营业绩稳健，减值影响利润增速 [1][8] - 三季度以来网内交付修复，网外业务保持较快增长 [2][19] - 公司海外布局加速，多国实现标志性突破 [2][20] - 公司在固态变压器技术领域领先，已有多个重点项目交付业绩 [2][22] 经营业绩分析 - 2025年前三季度公司实现营收61.32亿元，同比增长20.39%；实现归母净利润7.04亿元，同比增长15.57% [1][8] - 2025年前三季度公司毛利率为30.77%，同比下降2.93个百分点；净利率为11.47%，同比下降0.51个百分点 [1][8] - 2025年第三季度公司实现营收21.11亿元，同比增长30.65%；实现归母净利润2.28亿元，同比增长22.78% [1][19] - 2025年第三季度公司毛利率为31.24%，环比上升1.83个百分点；净利率为10.77%，环比上升0.07个百分点 [1][19] - 2025年上半年电网自动化业务营收17.26亿元，同比增长2.21%，毛利率40.83%；电厂及工业自动化业务营收20.03亿元，同比增长31.25%，毛利率23.82% [2][19] 业务进展与亮点 - 公司海外市场取得突破，产品完成泰国、马来西亚、韩国、印尼等多国入网测试，并中标老挝、刚果、印度等多个SVG项目 [2][20] - 公司具备交流10kV-35kV、直流20kV-60kV接入，240V-800V直流输出的固态变压器系列产品，整机效率已提升至98.5% [2][22] - 公司是国内少有的能提供数据中心交直流配电系统一二次关键设备及全套解决方案的厂家，上半年中标阿里巴巴、中国移动等多个数据中心项目 [22] 盈利预测与估值 - 报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为8.28亿元、10.05亿元、12.05亿元，同比增长16%、21%、20% [3][24] - 报告预计公司2025-2027年动态市盈率分别为28倍、23倍、20倍 [3][24] - 根据盈利预测，公司2025-2027年每股收益分别为0.99元、1.21元、1.45元 [4] - 报告预测公司2025-2027年净资产收益率分别为17.7%、20.2%、22.5% [4]

股票交易异常与风险警示 - 江波龙(301308)公告严重异常波动[1] - 德明利(001309)公告异常波动[2] - 多家ST及*ST公司发布风险警示公告，包括*ST奥维(002231)、*ST元成(603388)、*ST春天(600381)等，部分涉及可能强制退市或终止上市风险[1][2][3] 可转债动态 - 颀中科技(688352)可转债申购时间为2025年11月3日[3] - 锦浪转02(123259)可转债上市时间为2025年11月6日[3] - 多只可转债即将进行赎回，包括长集转债(128105)赎回登记日11月3日、富仕转债(123217)赎回登记日11月3日、纽泰转债(123201)赎回登记日11月4日等[4][5] 债券回售与摘牌 - 多只债券进入回售登记期，例如22温岭02(137841)回售登记期为10月28日至11月3日，22财金01(138610)回售登记期为11月3日至11月5日[5] - 多只债券即将提前摘牌，例如景兴转债(128130)提前摘牌日10月31日，22怡亚01(148113)提前摘牌日11月3日，22宏桥03(137961)提前摘牌日11月3日[5] 基金产品提示 - 多只跨境ETF发布溢价风险提示，包括纳指ETF(513100)、日经225ETF(513880)、标普500ETF(513500)等[3] - 纳指科技ETF(159509)发布溢价停牌提示[3] - 通信设备ETF(159583)将于2025年11月5日进行基金份额拆分[3]

涉及的行业与公司 * 行业：电力自动化设备、新能源（风能、太阳能）发电、储能、数据中心（IDC/AIDC）、电网投资 [2][4][10][11][28] * 公司：四方股份 [1][2][3] 核心财务与运营表现 * 2025年第三季度收入增速达30%以上，净利润增速超过20% [3] * 2025年前三季度累计收入同比增长20%，净利润同比增长16% [3] * 2025年前三季度新签合同同比增长约20%，为全年100亿新签合同目标奠定基础 [2][5] * 毛利率有所下滑，主要由于业务结构变化，但整体盈利能力和净利率保持平稳 [3] * 电网自动化发货同比增长约15%，电厂及工业自动化发货同比增长约25% [2][7] * 新能源发货增长40%-50% [2][7] 各业务板块进展 **电网业务** * 电网业务新签合同保持15%-16%的增长，主网招标情况优于预期 [2][5] * 主网和配网发货分别保持百分之十几和20%以上的增速 [7] * 公司对主网投资长期保持乐观，将在优势领域持续稳健增长 [10] **新能源业务** * 新能源业务新签合同增速达30% [2][5][13] * 增长得益于产品品类和区域拓展，重点关注升压站配套需求 [2][4][14] * 每个新能源场站必然配套一套升压站，四方提供中资产品、SV产品和开关柜产品，大规模场站合同可能过千万元 [2][14] * 海上风电项目订单创历史新高，大基地项目中的数字孪生取得突破 [4][14] **国际业务** * 国际业务表现亮眼，2025年前三季度新签订单达4.1亿元，去年同期仅为1.5亿元，同比增长显著 [2][6] * 2025年国际业务目标是保5争6亿元新签订单 [6] * 海外业务毛利率优于国内，一次系统毛利率较高，二次系统毛利率约40% [2][16] * 中标菲律宾最大光储项目，海外SVG订单达八九千万元，比去年显著进步 [15] * 公司计划到2030年海外业务占比达到30% [4][29] 战略技术与未来增长点 **中压直流输配电与SST（固态变压器）** * 公司将中压直流输配电视为未来重要机遇，SST是重要战略布局 [2][8] * 结合AI和新能源送出需求，中压直流配电具有巨大潜力，有望成为公司下一轮数量级增长点 [2][8] * SST本质上是一个中压直流配电系统，需要深度一二次融合的技术，公司具备从500千瓦到5兆瓦的产品系列和多次场景迭代经验 [17][20] * 预计SST在2027年有商用化可能，需在2026年完成挂网、试运行等验证工作 [4][11] * SST是切入欧美国际市场的重要抓手 [18] **调相机与无功支撑** * 公司重点发展分布式调相机和静止同步调相机，预计增量过亿元级 [4][14] * 在国内具备完整提供四大核心系统（启动、励磁、保护、D3S）能力的企业仅两三家，公司具备竞争优势 [14] * 2025年分布式调相机市场预计约有200台，2024年约为100台 [19] * 调相机与新能源存在公式关系，需求主要集中在三北地区的大基地 [33] **数据中心业务** * 数据中心业务是公司的重要战略优先级 [4][11] * 公司关注绿色算力发展，提供绿电直连（新能源直送数据中心）的源网荷储一体化系统解决方案 [21][28] * 在数据中心应用中，SST需改进体积、功率模块、散热等核心技术 [12][23] **储能业务** * 今年储能业务保持明显增长，但具体数据未披露 [22] * 公司储能业务与传统规模化储能厂家不同，服务于特定场景如火储联合调频、构网型储能、绿电直连项目 [25][26] * 高压级联式高压直挂方式的储能可减少传统柴发设备使用成本，四方参与南方电网标杆项目，拥有先进技术储备 [26][30] 但该技术在当前订单中未占主要位置，应用场景有限 [31] 其他重要信息 * 公司通过本地化团队、加强二次能力（如前期策划、电力系统仿真）提升国际竞争力 [15][27] * 公司将国际业务发展的指挥棒交给负责一次业务的领导，以促进一次和新业务发展 [27] * 国内外市场在电压等级（如国内数据中心用200多伏，国外用800伏）和标准规范上存在差异，公司进行针对性产品适配 [24] * 常规储能无法提供转动惯量，但构网型储能可以满足基本要求 [34]

投资评级与核心观点 - 报告对四方股份维持"买入"投资评级 [1][7] - 目标价为人民币35.70元，较前值22.22元有显著上调 [5][7] - 核心观点认为公司作为国内电网二次设备行业领军者，网内业务稳定增长，网外业务快速突破，且固态变压器技术领先，有望在数据中心领域带来新的盈利增长点，看好其盈利持续向上 [1] 近期财务业绩 - 2025年第三季度实现营收21.11亿元，同比增长30.65%，但环比下降3.69% [1] - 2025年第三季度归母净利润为2.28亿元，同比增长22.78%，环比下降2.92% [1] - 2025年前三季度累计营收61.32亿元，同比增长20.39%；累计归母净利润7.04亿元，同比增长15.57% [2] - 2025年前三季度毛利率为30.77%，同比下降2.93个百分点；净利率为11.47%，同比下降0.51个百分点，主要因毛利率较低的新能源等网外业务收入占比提升 [2] - 2025年前三季度整体费用率为17.64%，同比下降2.54个百分点，显示费用控制有效 [2] 行业趋势与技术前景 - 英伟达在OCP大会提出为满足AI工厂电力需求，正探索中压整流器应用，并寻求固态变压器技术作为未来设施配电解决方案 [3] - 在数据中心功率加速提升背景下，高压直流方案的渗透率预计将持续提高 [3] - 四方股份的固态变压器产品技术国内领先，可实现交流10kV~35kV、直流20kV~60kV接入，240V~800V直流输出，效率高达99%，供电可靠性达99.99% [4] - 公司具备多项标杆案例，是国内少有的能提供数据中心交直流配电系统一二次关键设备及解决方案的厂家 [4] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为8.45亿元、9.88亿元、11.50亿元，三年复合增速为17.14% [5] - 对应2025年至2027年每股收益预测分别为1.01元、1.19元、1.38元 [5] - 基于公司技术领先性和增长潜力，给予2026年30倍市盈率估值，高于可比公司26年一致性预期平均25倍市盈率 [5][20] - 预测净资产收益率将稳步提升，从2024年的16.25%升至2027年的21.64% [11] 公司基本情况 - 截至2025年10月29日，公司收盘价为29.46元，总市值约为245.46亿元人民币 [8] - 公司52周股价区间为15.37元至29.46元 [8]

核心财务表现 - 2025年第三季度公司实现营业总收入61.32亿元，归母净利润7.04亿元 [1] - 公司摊薄每股收益为0.86元 [3] - 公司最新毛利率为30.77%，较去年同期减少2.93个百分点 [3] 盈利能力与效率 - 公司最新净资产收益率为14.89% [3] - 公司最新总资产周转率为0.54次，存货周转率为2.07次 [3] 现金流状况 - 2025年第三季度经营活动产生的现金流量净额为4.28亿元，较去年同期减少1.46亿元 [1] - 经营活动现金净流入同比下降25.44% [1] 资本结构与偿债能力 - 公司最新资产负债率为60.10%，较上季度增加1.38个百分点，较去年同期增加3.12个百分点 [3] - 在同业已披露公司中，资产负债率排名第85位 [3] 运营效率同业比较 - 公司存货周转率在同业已披露公司中排名第74位 [3] 股权结构 - 公司股东总户数为3.38万户 [3] - 前十大股东合计持股4.23亿股，占总股本比例为50.82% [3] - 第一大股东四方电气(集团)股份有限公司持股比例为39.01% [3]

机构持股概况 - 截至2025年10月29日，共有28个机构投资者持有四方股份A股股份，合计持股量达4.24亿股，占公司总股本的50.86% [1] - 前十大机构投资者合计持股比例达50.55% [1] - 相较于上一季度，前十大机构持股比例合计下跌了3.23个百分点 [1] 前十大机构投资者构成 - 前十大机构投资者包括四方电气(集团)股份有限公司、北京华科恒基数智科技有限公司、香港中央结算有限公司等主要股东 [1] - 主要机构投资者涵盖兴证全球基金、易方达基金、广发基金、招商基金等旗下产品以及前海人寿保险、全国社保基金等 [1] 公募基金持股变动 - 本期较上一期持股增加的公募基金共计6个，持股增加占比达0.29%，主要包括易方达环保主题混合A、朱雀碳中和三年持有等基金 [2] - 本期较上一季度持股减少的公募基金共计5个，持股减少占比达0.10%，包括朱雀恒心一年持有、国金国鑫发起A等基金 [2] - 本期较上一季度新披露的公募基金共计10个，主要包括长信稳健增长一年持有混合A、汇添富创新活力混合A等基金 [2] - 本期较上一季未再披露的公募基金共计356个，主要包括南方中证1000ETF、朱雀产业臻选A等基金 [2] 保险资金持股变动 - 本期较上一季度持股减少的险资共计1个，即前海人寿保险股份有限公司-分红保险产品，持股减少占比达1.0% [2]

公司财务业绩 - 2025年前三季度公司营收约61.32亿元，同比增长20.39% [1] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润约7.04亿元，同比增长15.57% [1] - 2025年前三季度基本每股收益为0.86元，同比增长14.67% [1] 公司市场表现 - 公司当前股价为29.46元 [1] - 截至发稿时公司市值为245亿元 [1]

公司治理与股权激励 - 公司于2025年10月28日召开第八届第三次董事会会议，审议了限制性股票激励计划相关议案 [1] - 审议议案涉及“启航2号限制性股票激励计划”首次授予部分第二个解除限售期的解除限售条件成就 [1] 公司财务与业务构成 - 2025年1至6月份，公司营业收入主要来源于电厂及工业自动化业务，占比49.82% [1] - 电网自动化业务是公司第二大收入来源，占比42.94% [1] - 其他业务收入占比7.09%，房屋租赁和技术服务及材料销售合计占比0.15% [1] 公司市值 - 截至新闻发稿时，公司市值为245亿元 [1]

财务业绩表现 - 2025年前三季度营业总收入为61.32亿元，同比增长20.39% [1] - 2025年前三季度归属母公司股东净利润为7.04亿元，同比增长15.57% [1] - 2025年前三季度基本每股收益为0.86元 [1]

公司财务表现 - 公司前三季度实现营业收入61.32亿元，同比增长20.39% [1] - 公司前三季度实现归属于上市公司股东的净利润7.04亿元，同比增长15.57% [1] 公司业务范围 - 公司主营业务涵盖智慧发电及新能源、智能电网、新型配电网、智慧用电等领域 [1] - 公司主要提供继电保护、自动化与控制系统、电力电子、一二次融合、智慧物联等产品及解决方案 [1]