报告公司投资评级 - 投资评级为增持（维持） [1] 报告的核心观点 - 报告是对招商南油2024年报的点评，给出了盈利预测与估值等情况，维持增持评级 [1][4][5] 市场表现 - 2025年3月25日收盘价3.05元，一年内最高/最低为4.11/2.73元，总市值14,645.66百万元，流通市值14,645.66百万元，总股本4,801.86百万股，资产负债率15.08%，每股净资产2.25元 [3] 盈利预测与估值 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|6,197|6,475|6,195|6,207|6,230| |同比增长率（%）|-1.08%|4.50%|-4.33%|0.19%|0.38%| |归母净利润（百万元）|1,557|1,921|1,513|1,440|1,463| |同比增长率（%）|8.59%|23.38%|-21.26%|-4.83%|1.62%| |每股收益（元/股）|0.32|0.40|0.32|0.30|0.30| |ROE（%）|17.30%|17.75%|12.26%|10.45%|9.60%| |市盈率（P/E）|9.41|7.62|9.68|10.17|10.01|[5] 财务预测摘要 资产负债表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|4,391|5,803|7,350|8,810| |应收票据及账款|774|797|798|801| |预付账款|6|5|5|5| |其他应收款|20|38|38|38| |存货|327|339|349|351| |其他流动资产|48|30|30|30| |流动资产总计|5,565|7,011|8,569|10,034| |长期股权投资|0|0|0|0| |固定资产|6,454|6,463|6,363|6,245| |在建工程|47|86|116|145| |无形资产|10|9|10|13| |长期待摊费用|221|211|100|100| |其他非流动资产|630|634|635|635| |非流动资产合计|7,362|7,402|7,224|7,139| |资产总计|12,927|14,413|15,793|17,173| |短期借款|0|0|0|0| |应付票据及账款|349|350|360|362| |其他流动负债|665|727|747|750| |流动负债合计|1,014|1,076|1,106|1,112| |长期借款|912|812|712|612| |其他非流动负债|23|23|23|23| |非流动负债合计|936|836|736|636| |负债合计|1,950|1,912|1,842|1,748| |股本|4,802|4,802|4,802|4,802| |资本公积|4,053|4,053|4,053|4,053| |留存收益|1,970|3,483|4,922|6,385| |归属母公司权益|10,825|12,337|13,777|15,240| |少数股东权益|153|164|175|185| |股东权益合计|10,977|12,501|13,951|15,425| |负债和股东权益合计|12,927|14,413|15,793|17,173|[7] 利润表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|6,475|6,195|6,207|6,230| |营业成本|4,370|4,327|4,451|4,473| |税金及附加|29|19|19|19| |销售费用|42|37|37|38| |管理费用|105|97|97|98| |研发费用|2|1|1|1| |财务费用|-29|-35|-62|-89| |资产减值损失|18|-6|-6|-6| |信用减值损失|0|0|0|0| |其他经营损益|0|0|0|0| |投资收益|0|0|0|0| |公允价值变动损益|0|0|0|0| |资产处置收益|267|20|20|20| |其他收益|2|2|2|2| |营业利润|2,244|1,765|1,679|1,707| |营业外收入|3|5|5|4| |营业外支出|0|0|0|0| |其他非经营损益|0|0|0|0| |利润总额|2,247|1,770|1,684|1,711| |所得税|312|246|234|238| |净利润|1,935|1,524|1,450|1,474| |少数股东损益|14|11|11|11| |归属母公司股东净利润|1,921|1,513|1,440|1,463|[7] 现金流量表（百万元） |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |税后经营利润|1,935|1,501|1,427|1,451| |折旧与摊销|656|765|883|791| |财务费用|-29|-35|-62|-89| |投资损失|0|0|0|0| |营运资金变动|124|28|19|0| |其他经营现金流|-201|7|7|6| |经营性现金净流量|2,484|2,266|2,274|2,160| |投资性现金净流量|-712|-789|-689|-689| |筹资性现金净流量|-497|-65|-38|-11| |现金流量净额|1,313|1,412|1,547|1,460|[7] 主要财务比率 |会计年度|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力| | | | | |营收增长率|4.50%|-4.33%|0.19%|0.38%| |营业利润增长率|21.31%|-21.34%|-4.86%|1.67%| |归母净利润增长率|23.38%|-21.26%|-4.83%|1.62%| |经营现金流增长率|1.00%|-8.80%|0.37%|-5.05%| |盈利能力| | | | | |毛利率|32.52%|30.16%|28.29%|28.20%| |净利率|29.89%|24.60%|23.37%|23.65%| |ROE|17.75%|12.26%|10.45%|9.60%| |ROA|14.86%|10.50%|9.12%|8.52%| |ROIC|20.34%|18.08%|16.92%|17.34%| |估值倍数| | | | | |P/E|7.62|9.68|10.17|10.01| |P/S|2.26|2.36|2.36|2.35| |P/B|1.35|1.19|1.06|0.96| |股息率|0.00%|0.00%|0.00%|0.00%| |EV/EBITDA|4|4|4|3|[7]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 2024年招商南油归母净利润19.2亿，同比+23.4%，业绩符合预期；调整25、26年盈利预测，新增27年预测，给予2025年业绩10倍PE，对应目标市值182亿，一年期目标价3.78元，预期较现价24%空间 [2][7] 根据相关目录分别进行总结 公司公告2024年报情况 - 业绩表现：2024年归母净利润19.2亿，同比+23.4%；扣非归母净利润16.7亿，同比+8.6%。Q4归母净利润2.7亿，同比-25%；扣非归母净利润2.8亿，同比-19.5% [7] - 营业收入：2024年营业收入64.8亿，同比+4.5%；Q4营业收入14.7亿，同比-5.3% [7] - 毛利率：2024年毛利率为32.5%，同比-0.25%；Q4毛利率为25.5%，同比-6.4% [7] - 费用率：2024年三费率为1.8%，同比-1.0pcts，Q4三费率为2.5%，同比-1.3pct [7] - 资产处置：2024年处置4艘老旧船舶，贡献资产处置收益2.7亿元 [7] 分业务情况 - 成品油运输业务：2024年营收37.5亿，同比+9.3%，毛利率32.8%，同比-2.88%；2024年国际成品油运输市场运价前高后低，下半年收益下滑明显 [7] - 原油运输业务：2024年营收18.7亿，同比+4.1%，毛利率37.7%，同比+0.41% [2] - 化学品运输业务：2024年营收4.7亿，同比+6.4%，毛利率18.7%，同比+1.35% [2] - 乙烯运输业务：2024年营收2.0亿，同比+10.6%，毛利率32.4%，同比+4.1% [2] 成品油轮市场供需展望 - 需求端：长期看老旧炼能退出、贸易流动转变支撑吨海里需求增长；短期看4月OPEC+增产有望带来增量货盘，原油轮运价好转或使成品油市场有效供给减少 [7] - 供给端：新增运力可控，25 - 26年运力增速分别为5.6%、6.8%；存量运力老龄化，未来老龄船占比或大幅提升；环保法规实施有望推动老旧船舶出清 [7] 投资建议 - 盈利预测：调整25、26年盈利预测为预计实现归母净利18.2亿、18.3亿，新增27年归母净利预测为19.1亿，对应25 - 27年EPS分别为0.38、0.38、0.40元，对应PE为8.1、8.0、7.7倍 [7] - 估值：维持此前估值方法，给予2025年业绩10倍PE，对应目标市值182亿，一年期目标价3.78元，预期较现价24%空间，维持“推荐”评级 [7] 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |主营收入(百万)|6,475|6,685|6,717|6,845| |同比增速(%)|4.5%|3.2%|0.5%|1.9%| |归母净利润(百万)|1,921|1,816|1,831|1,913| |同比增速(%)|23.4%|-5.5%|0.8%|4.5%| |每股盈利(元)|0.40|0.38|0.38|0.40| |市盈率(倍)|8|8|8|8| |市净率(倍)|1.4|1.2|1.0|0.9|[3] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2024 - 2027年进行预测，涵盖货币资金、应收票据、营业收入、营业成本等多项指标 [14]

业绩总结 - 2024年度航运业务收入为62.82亿元[9] - 公司营业总收入本年为64.75亿元，上年为61.97亿元，同比增长4.5%[39] - 公司营业总成本本年为45.19亿元，上年为43.54亿元，同比增长3.78%[39] - 公司营业利润本年为22.44亿元，上年为18.50亿元，同比增长21.2%[39] - 公司净利润本年为19.35亿元，上年为15.68亿元，同比增长23.4%[39] - 公司基本每股收益本年为0.3995元，上年为0.3209元，同比增长24.49%[39] - 公司稀释每股收益本年为0.3995元，上年为0.3209元，同比增长24.49%[39] 财务数据 - 2024年12月31日固定资产中船舶资产账面价值为63.22亿元，占总资产的48.90%[13] - 公司年末货币资金为43.9071172237亿元，年初为30.7133375761亿元[26] - 公司年末应收账款为2.3202512745亿元，年初为1.7348561922亿元[26] - 公司年末存货为3.2673628971亿元，年初为3.3555263505亿元[26] - 公司年末流动资产合计为55.6453779874亿元，年初为42.1411764864亿元[26] - 公司年末固定资产为64.4814382476亿元，年初为64.96609175亿元[26] - 公司年末在建工程为0.4683635191亿元，年初为0.2061977958亿元[26] - 公司年末使用权资产为0.0590239776亿元，年初为6.6105028444亿元[26] - 公司年末无形资产为0.0972912394亿元，年初为0.088654666亿元[26] - 公司年末非流动资产合计为73.624512656亿元，年初为74.3342804986亿元[26] - 公司年末资产总计为129.2698906434亿元，年初为116.475456985亿元[26] - 公司流动负债年末余额为10.1406869441亿美元，年初余额为8.4493940745亿美元[28] - 公司非流动负债年末余额为9.3567919985亿美元，年初余额为16.5317267878亿美元[28] - 公司负债合计年末余额为19.4974789426亿美元，年初余额为24.9811208623亿美元[28] - 公司股东权益合计年末余额为109.7724117008亿美元，年初余额为91.4943361227亿美元[28] 现金流情况 - 公司经营活动现金流入小计本年为67.60亿元，上年为66.65亿元，同比增长1.44%[44] - 公司经营活动现金流出小计本年为42.76亿元，上年为42.05亿元，同比增长1.68%[44] - 公司经营活动产生的现金流量净额本年为24.84亿元，上年为24.60亿元，同比增长0.99%[44] - 公司投资活动现金流入小计本年为5.80亿元，上年为0.32亿元，同比增长1704.43%[44] - 公司投资活动现金流出小计本年为12.92亿元，上年为11.20亿元，同比增长15.34%[44] - 公司投资活动产生的现金流量净额本年为 -7.12亿元，上年为 -10.87亿元，同比增长34.49%[44] - 公司筹资活动现金流入小计本年为0.19亿元，上年为13.16亿元，同比下降98.55%[44] - 公司筹资活动现金流出小计本年为5.16亿元，上年为17.40亿元，同比下降70.35%[44] - 公司筹资活动产生的现金流量净额本年为 -4.97亿元，上年为 -4.25亿元，同比下降16.93%[44] - 公司现金及现金等价物净增加额本年为13.13亿元，上年为9.78亿元，同比增长34.25%[44] 股东权益变动 - 本年年初归属于母公司股东权益小计为7397371954.65元，少数股东权益为136112044.88元，股东权益合计为7533483999.53元[57] - 本年年末归属于母公司股东权益小计为10824521965.38元，少数股东权益为152719204.70元，股东权益合计为10977241170.08元[50] - 本年增减变动金额中归属于母公司股东权益小计为822621985.99元，少数股东权益为5185571.82元，股东权益合计为827807557.81元[50] 其他信息 - 公司原名南京水运实业股份有限公司，1993年7月20日批准设立，证券代码601975[74] - 公司控股股东为中国长江航运集团有限公司，实际控制人为招商局集团有限公司[74] - 公司主要从事海上原油、成品油、化工品和气体等运输业务及船员劳务业务[75] - 财报截止日期为2024年12月31日[116]

2024年活动与工作 - 2024年有8次相关活动，4次情况未提及[3] - 2024年有5次相关工作，1次未完成，2次各方面相符[3] 2024年评估与确认 - 2024年8月19日评估财务情况，能力未提及[4] - 2024年9月9日确认18000吨相关情况，价格等有影响[4] 2024年聘用操作 - 2024年4月19日、6月27日、8月9日进行相同聘用操作[5] 2025年事项 - 2025年3月21日有相关事项提及[6]

会议情况 - 2024年召开8次董事会会议和4次股东大会[3] - 独立董事应参加董事会7次，通讯出席5次，缺席0次[3] - 独立董事出席3次提名、5次审计与风险管理、2次专门会议[3] 工作安排 - 独立董事现场工作15天[5] - 2024年8月19日检查公司财务[5] - 2024年9月9日认定18000吨相关事项[5] 事项决策 - 2024年4月19日同意某事项并聘任[6] - 2024年6月27日同意某事项及总经理相关事项[6] - 2024年8月9日同意某事项[6]

独立董事履职 - 2024年独立董事出席1次董事会，应出席1次[4] - 出席1次提名、2次审计与风险管理、1次独立董事专门会议[4] - 2024年在公司现场工作累计3天[5] 董事会决议 - 2024年3月22日审议通过日常关联交易等多项议案[7][8][9][10] - 同意更换会计师事务所，聘任普华永道中天[9] - 同意提名董事候选人，聘任孙大勇为副总经理[10] 报告情况 - 按时编制披露《2023年年度报告》，程序合规数据准确[9] - 审议通过《2023年度内部控制自我评价报告》，内控较完善[9]

财务审计 - 毕马威华振对招商南油2024年度财报于2025年3月21日签发无保留意见审计报告[2] 存款业务 - 2024年度存款业务每日最高限额10亿元，利率范围0.05%-5.15%[11] - 期初余额7.1442001626亿元，本期存入3.1957572543亿元，取出5.6384276322亿元，期末余额4.7015297847亿元[11] 贷款业务 - 2024年度贷款业务额度9.584亿元，利率范围2.20%-2.85%[12] - 期初余额7.5885359099亿元，本期贷款1.962025423亿元，还款1.871708084亿元，期末余额5.9130303682亿元[12] - 招商局财务公司授出每日最高未偿还贷款结余不得超过30亿元[12] 其他业务 - 2024年度其他金融业务实际发生额为0[12] 关联交易 - 2024年度涉及财务公司关联交易金融业务汇总表于2025年3月21日获董事会批准[15] - 招商财务公司与招商南油同受招商局集团公司控制，存在关联关系[10]

独立董事情况 - 公司第十一届董事会现有独立董事3人[1] - 2024年度独立董事均符合独立性要求[1] - 2024年度独立董事未担任其他职务[2] - 独立董事自查相关持股任职情况均为否[6] - 2025年3月21日发布专项意见及提交自查报告[3][5][7][9]

协议情况 - 2021年度股东大会通过与招行南京分行签三年《金融服务协议》[2] - 2025年董事会通过续签该协议议案[2] 交易数据 - 公司在招行南京分行日终存款余额不超10亿[2][5][9] - 招行南京分行授出每日最高未偿还贷款结余不超20亿[2][5][9] 交易性质 - 招行是关联法人，交易为关联交易，需股东大会审议[3][6] 服务内容 - 招行南京分行提供存款、结算等金融服务[7] 服务利率 - 存款利率不低于基准利率和同类利率[8] - 贷款利率不高于其他金融机构同档次利率[9]

业绩总结 - 2024年日常关联交易预计金额71820万元，实际发生50149万元，较预算减少21671万元[5] - 2024年接受劳务较预算增加165万元，采购商品减少6589万元，提供劳务减少15247万元[5][6] 未来展望 - 2025年日常关联交易预计上限60565万元，较2024年实际增加10416万元[9] - 2025年预计船舶修理等业务增3270万元，船用燃料采购增2909万元，运输服务增4237万元[9] 关联交易 - 预计2025年与中外运长航集团等关联方交易上限分别为45000万、1000万等[16][17][18] - 与关联方交易可降成本、拓业务、增收入，不损利益不依赖[20]