行业投资评级 - 计算机行业评级为增持（维持）[7] 核心观点 - DeepSeek在6天内连续开源Infra层核心代码 涉及MLA 通信-计算 矩阵乘法运算 专家负载 文件存取等模块优化 旨在提高模型和硬件效率[1] - 开源优化使理论成本利润率达545% 考虑V3定价和夜间折扣等因素 付费token占比50%时测算成本利润率有望达108%[1] - 模型层持续优化有望降低应用层成本并提升应用表现 建议关注拥有用户 数据和场景优势的2B和2C应用公司[1] - 海外厂商以大算力探求边界提升 如xAI将GPU集群从10万卡扩至20万卡训练Grok-3 OpenAI发布GPT-4 5 国内则更注重软硬件效率优化[4] - 模型能力未来或成为基础资源 应用公司优势显著[5] 开源内容总结 - Day 1开源FlashMLA 用于减少训推成本 针对可变长度序列优化 H800上内存限制3000 GB/s 计算限制580 TFLOPS 并适配摩尔线程 海光 天数GPU[12] - Day 2开源DeepEP 提高MoE模型通信速度 支持节点内NVLink和节点间RDMA通信 支持FP8低精度运算[12] - Day 3开源DeepGEMM 优化FP8矩阵乘法运算 在大多数矩阵大小中优于专家调优内核[12] - Day 4开源DualPipe 提高通信和计算效率 实现前向和后向计算通信阶段完全重叠 同时开源EPLB平衡专家负载提升算力效率 以及Profiling Data揭示框架配置方法[12] - Day 5开源3FS 揭示高效文件存取方法 利用SSD和RDMA网络提供共享存储[12] - Day 6开源DeepSeek V3/R1推理系统概述 直接揭示推理效率细节 每个H800节点每秒处理73 7k输入或14 8k输出token[12] 性能与成本数据 - DeepSeek官方数据显示 输入token 608B 其中342B token（56 3%）命中缓存 输出token 168B[17] - 使用278个峰值H800节点（每节点8卡） 平均占用226 75个节点 H800租赁成本每小时2美元 日总成本87,072美元[17] - 所有请求按R1定价计费时日总收入562,027美元 成本利润率545%[17] - 考虑V3定价半价 仅API收费 夜间折扣等因素 华泰测算付费token占比50%时收入181,115美元 成本利润率108%[22] 国内外模型对比 - DeepSeek-R1在GPQA（science）达71 5% AIME 24（math）达79 8% MMLU-Pro达75 9%[23] - GPT-4 5在GPQA（science）达71 4% MMLU-Pro达85 1% MMMU（multimodal）达74 4%[23] - o3-mini（high）在GPQA（science）达79 7% AIME 24（math）达87 3%[23] 产业链标的 - 推荐公司：金山办公（目标价351 05元） 同花顺（目标价425 23元） 用友网络（目标价16 12元）[10] - 2C应用包括三六零 合合信息 2B应用包括汉得信息 新致软件 能科科技 数据中台包括星环科技 普元信息[5] 用户数据 - DeepSeek移动端日活最高达4,179万人（2/6） PC端日活最高达1,600万人（2/5）[20] - 移动端日活占ChatGPT比例最高76 26%（2/10） PC端日活占ChatGPT比例最高23 72%（1/30）[20]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 考虑公司业绩超预期 略上调2024 - 2026年归母净利润预测为16.45、20.64、25.42亿元 对应EPS分别为3.56、4.46、5.50元/股 当前股价对应PE为97.3、77.6、63.0倍 考虑公司WPS AI产品持续升级 有望打开成长空间 维持"买入"评级[4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 报告研究的具体公司为金山办公（688111.SH） 属于计算机/软件开发行业 2025年2月28日当前股价346.19元 一年最高最低408.68/167.18元 总市值1601.22亿元 流通市值1601.22亿元 总股本4.63亿股 流通股本4.63亿股 近3个月换手率75.81%[1] 业绩情况 - 2024年全年预计实现营业收入51.21亿元 同比增长12.40% 预计实现归母净利润16.45亿元 同比增长24.84% 预计实现扣非归母净利润15.56亿元 同比增长23.30%[5] - Q4单季度预计实现营业收入14.94亿元 同比增长16.2% 预计实现归母净利润6.05亿元 同比增长42.7% 预计实现扣非归母净利润5.65亿元 同比增长40.5%[5] 产品进展 - WPS AI 2.0新增AI写作助手、AI阅读助手、AI数据助手、AI设计助手 为用户提供便捷高效创作体验 促进用户粘性和付费转化提升[6] - 推出AI办公助手WPS灵犀 核心功能包括智能写作、AI PPT生成、数据分析、信息检索、文档阅读与概述、云同步与团队协作 WPS灵犀与Deepseek深度融合 标志智能办公工具从"辅助工具"向"认知伙伴"的范式转移[6] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 3885 | 4556 | 5120 | 6233 | 7809 | | YOY(%) | 18.4 | 17.3 | 12.4 | 21.7 | 25.3 | | 归母净利润(百万元) | 1118 | 1318 | 1645 | 2064 | 2542 | | YOY(%) | 7.3 | 17.9 | 24.8 | 25.4 | 23.2 | | 毛利率(%) | 85.0 | 85.3 | 85.4 | 85.2 | 84.8 | | 净利率(%) | 28.8 | 28.9 | 32.1 | 33.1 | 32.5 | | ROE(%) | 12.9 | 13.1 | 14.6 | 15.9 | 16.8 | | EPS(摊薄/元) | 2.42 | 2.85 | 3.56 | 4.46 | 5.50 | | P/E(倍) | 143.3 | 121.5 | 97.3 | 77.6 | 63.0 | | P/B(倍) | 18.4 | 16.1 | 14.3 | 12.4 | 10.6 |[8] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及主要财务比率 如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标数据[12]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 考虑公司业绩超预期 略上调2024 - 2026年归母净利润预测 对应EPS分别为3.56、4.46、5.50元/股 当前股价对应PE为97.3、77.6、63.0倍 考虑WPS AI产品持续升级 有望打开成长空间 维持"买入"评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 报告研究的具体公司为金山办公（688111.SH） 属于计算机/软件开发行业 [1] - 2025年2月28日当前股价346.19元 一年最高最低408.68/167.18元 总市值1601.22亿元 流通市值1601.22亿元 总股本4.63亿股 流通股本4.63亿股 近3个月换手率75.81% [1] 业绩情况 - 2024年全年预计实现营业收入51.21亿元 同比增长12.40% 预计实现归母净利润16.45亿元 同比增长24.84% 预计实现扣非归母净利润15.56亿元 同比增长23.30% [5] - Q4单季度预计实现营业收入14.94亿元 同比增长16.2% 预计实现归母净利润6.05亿元 同比增长42.7% 预计实现扣非归母净利润5.65亿元 同比增长40.5% [5] 产品进展 - WPS AI 2.0新增AI写作助手、AI阅读助手、AI数据助手、AI设计助手 促进用户粘性和付费转化提升 [6] - 推出AI办公助手WPS灵犀 核心功能包括智能写作、AI PPT生成等 WPS灵犀与Deepseek深度融合 标志智能办公工具从"辅助工具"向"认知伙伴"的范式转移 [6] 财务摘要和估值指标 | 指标 | 2022A | 2023A | 2024E | 2025E | 2026E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入(百万元) | 3885 | 4556 | 5120 | 6233 | 7809 | | YOY(%) | 18.4 | 17.3 | 12.4 | 21.7 | 25.3 | | 归母净利润(百万元) | 1118 | 1318 | 1645 | 2064 | 2542 | | YOY(%) | 7.3 | 17.9 | 24.8 | 25.4 | 23.2 | | 毛利率(%) | 85.0 | 85.3 | 85.4 | 85.2 | 84.8 | | 净利率(%) | 28.8 | 28.9 | 32.1 | 33.1 | 32.5 | | ROE(%) | 12.9 | 13.1 | 14.6 | 15.9 | 16.8 | | EPS(摊薄/元) | 2.42 | 2.85 | 3.56 | 4.46 | 5.50 | | P/E(倍) | 143.3 | 121.5 | 97.3 | 77.6 | 63.0 | | P/B(倍) | 18.4 | 16.1 | 14.3 | 12.4 | 10.6 | [8] 财务预测摘要 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面财务数据及主要财务比率 如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标 [12]

营业相关财务指标变化 - 2024年营业总收入51.21亿元，同比增长12.40%[3] - 2024年营业利润17.41亿元，同比增长24.31%[3] - 2024年利润总额17.50亿元，同比增长25.94%[3] 净利润相关财务指标变化 - 2024年归属于母公司所有者的净利润16.45亿元，同比增长24.84%[3] - 2024年归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润15.56亿元，同比增长23.30%[3] 每股相关财务指标变化 - 2024年基本每股收益3.56元，同比增长24.48%[3] - 2024年末归属于母公司所有者的每股净资产24.58元，较期初增长14.06%[3] 资产与权益相关财务指标变化 - 2024年末总资产159.13亿元，较期初增长13.87%[3] - 2024年末归属于母公司的所有者权益113.56亿元，较期初增长14.14%[3] 股本相关财务指标变化 - 2024年末股本4.63亿股，较期初增长0.17%[3]

股权激励股份上市 - 本次股权激励股份上市股数为148,361股，流通日期为2025年3月5日[1] 各激励计划归属情况 - 2021 - 2023年各激励计划归属股票数量分别为32,300股、2,145股、62,568股、51,348股[34] - 2021 - 2023年各激励计划归属人数分别为7人、3人、25人、18人[32] 股本变化 - 公司股本总数由462,525,643股增加至462,674,004股[36] 激励计划审议 - 2023年4月19日审议通过2023年限制性股票激励计划相关议案[22] - 2023年5月24日金山软件有限公司股东周年大会通过2023年金山办公股票激励计划[23] - 2023年6月6日审议通过2023年限制性股票激励计划相关议案[25] - 2024年5月29日审议通过调整限制性股票激励计划相关事项等议案[26] - 2024年12月27日审议通过调整限制性股票激励计划授予权益价格等议案[27] 业绩数据 - 公司2024年1 - 9月净利润为1,039,877,046.95元，基本每股收益为2.25元/股[39] 其他 - 高级管理人员崔研已减持7,500股，公司推迟为其办理归属事宜[33] - 中汇会计师事务所于2025年1月20日出具《验资报告》[37] - 2025年2月25日公司完成相关股份登记手续[38] - 本次归属股票约占归属前公司总股本的比例为0.03%，不构成重大影响[39]

纪要涉及的公司 金山办公[1] 纪要提到的核心观点和论据 - **核心观点** - 北京市对AI投入增加将显著贡献金山办公发展[1] - 2025年金山办公订阅增速将稳定，机构订阅增速有望向上[2] - 2023年加大研发对经营力影响较小，2025 - 2027年党政新创落地并扩散到行业新创[3] - 灵犀加deepfake模型应用成效将更显著，付费率有望提升，鸿蒙带来新商业市场配置[4] - 预测2025年金山办公营收64.5亿，净利润接近19亿，给予重大推荐[5] - **论据** - 金山办公在应用层是金山系最好的，有6亿月活，发展脉络与微软office相近，商业模式为订阅和授权，广告业务2023年12月已关停[1] - 2024年之前个人和机构订阅增速下滑，因经济情况中小企业更愿花年费采购服务，部分收入转至可通负债端，今年转回[2] - 20 - 22年新创经营人力高于丁岳，2023年加大研发但会稳定在一定水平，2024年9月底中央有支持政策和资金推动新创建设[3] - deepfake模型升级及开源将使应用成效更显著，鸿蒙PC拓展商业级市场[4] - 预计2025年机构订阅增速7%、机构授权增速回正、个人订阅增速28%，海外回暖增长，对标中国软件等进行估值[5] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 公司现金流好，因其采用FAS商业模式[2]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][11] 报告的核心观点 - 金山办公是国产办公软件龙头，WPS 卡位办公场景入口，伴随 WPS 灵犀接入 Deepseek R1 大模型，公司 AI 应用商业化落地有望超预期，接入后优异的 WPS 产品体验有望进一步提升月活及付费用户量 [1] 根据相关目录分别进行总结 超预期逻辑 - 市场认为公司主要受益于信创潮流下办公软件国产化趋势，当前 WPS 等办公软件渗透率已经较高，产品难有指数型的增长空间；报告认为 Deepseek 是属于中国的“GPT 时刻”，中国 AI 应用公司受益程度或超 2023 年 GPT3.5 的阶段，金山办公作为四大 AI 应用的办公对应，有较好发挥 Deepseek 文本能力的使用场景，有望推动 WPS AI 体验完善 [2] - R1 大模型具备逻辑推理与任务拆解能力，有望在办公场景为用户带来更加智能的体验，提升用户付费意愿；R1 大模型免费开源，降低了 AI 应用厂商获取与使用大模型的门槛与成本，公司有望以更低的价格为用户提供更多次数的 AI 使用体验，从而推动 AI 大模型功能的普及；DeepSeek 在全球具备较高热度，金山办公接入后有望拓展全球市场 [3] 检验指标与催化 - 检验指标包括公司 MAU、AI 产品用户数、海外用户数、付费率、ARPU 值，以及公司营收增速、毛利率、净利率等盈利能力指标 [4] - 可能的催化剂有国产基础大模型进步、WPS 等应用推出基于 DeepSeek 模型的新功能、AI 推理成本下降 [4] 研究价值 - 市场认为金山办公 AI 大模型技术并非领先，无法基于 AI 建立技术壁垒；报告认为公司产品主要为面向个人端的应用，用户心智与口碑构建核心护城河，AI 可提升市场容量，公司有望受益于 DeepSeek 带来的深度思考大模型普及热潮 [5] - DeepSeek R1 大模型的推出带动了具备思考能力大模型应用的普及，此前大模型或思考层次较浅，或服务价格昂贵，主要应用于对准确性要求相对有限的场景；随着 R1 开源，基础大模型思考更加条理清晰，并可供用户检验，有望在办公场景从“助理”转变为“代理”，极大地丰富 AI 应用功能，提升 AI 应用价值 [5][10] 盈利预测与估值 - 预计公司 2024 - 2026 年营业收入 52.44、64.51、79.25 亿元，同比增长 15.11%、23.01%、22.84%；归母净利润为 15.49、18.55、23.69 亿元，同比增长 17.58%、19.74%、27.71%；公司 2025 年 PE 对应为 93 倍，维持“买入”评级 [11] 财务摘要 - 2023 - 2026 年营业收入分别为 45.56 亿、52.44 亿、64.51 亿、79.25 亿元，同比增长 17.27%、15.11%、23.01%、22.84% [13] - 2023 - 2026 年归母净利润分别为 13.18 亿、15.49 亿、18.55 亿、23.69 亿元，同比增长 17.92%、17.58%、19.74%、27.71% [13] - 2023 - 2026 年每股收益分别为 2.85、3.35、4.01、5.12 元，P/E 分别为 130.43、110.93、92.64、72.54 [13] 三大报表预测值 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现了 2023 - 2026 年公司各项财务指标的预测值，包括流动资产、现金、交易性金融资产、营业收入、营业成本等，以及成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [14]

诉讼情况 - 冠群公司起诉公司及数科网维侵害计算机软件著作权[2] - 2024年6月一审、11月二审均驳回冠群诉求[2][3] - 案件再审申请已立案审查，公司为被申请人[2] 涉案金额 - 涉案金额为15000万元[2] 影响与披露 - 暂无法判断诉讼对利润影响[2][5] - 将根据再审进展及时披露信息[5] 其他诉讼 - 截至2025年2月24日无其他重大诉讼仲裁[6][8]

基金经理莫海波业绩表现 - 莫海波在管基金规模逆势增长92%达到146亿元[3] - 旗下6只基金2024年平均回报33%大幅跑赢沪深300指数147%[5] - 代表作万家品质生活A规模增长132%份额增幅达76%[6] 基金持仓行业配置 - 2024年中报显示AI相关行业持仓占基金净值比近七成[9] - 电子行业持仓786亿元占基金净值比2782%[10] - 通信行业持仓735亿元占基金净值比2602%[10] - 农林牧渔行业持仓462亿元占基金净值比1636%[10] 四季度调仓动向 - 大幅减仓寒武纪U该股从三季度第一大重仓975%占比降至退出前十[12] - 加仓AI下游应用金山办公成为第一大重仓股占净值比797%[15] - 科大讯飞获得135%份额环比增幅占净值比788%[15] - 增持光伏板块通威股份钧达股份进入前十大持仓[15] 万家基金整体投资方向 - 公司层面四季度重仓股变动与莫海波策略高度一致[18] - 科大讯飞增持222538万股占流通股比例311%[19] - 寒武纪减持60261万股变动幅度最大[19] - 中芯国际增持60714万股新进重仓名单[19] 2025年行业展望 - AI领域预计2025年国内资本开支大幅增长[20] - 重点看好算力芯片光模块AI应用三大方向[20] - 光伏板块因政策呵护及库存水平较低存在反弹机会[22] - 种业板块转基因产业化将转向商业主导[22]

投资评级 - 维持"买入"评级，2025年PE为70倍，低于可比公司均值103倍 [4][64] 核心观点 - 报告公司是信创和AI应用核心标的，兼具信创和AI应用的行业属性 [1] - 信创采购进入深化落地阶段，预计2025年党政端对国产办公软件的采购将加速 [1] - AI应用领域大模型技术不断进化，行业应用加速落地，2025年AI应用或将迎来爆发 [1] - 公司是国内唯一在功能和用户基数上可以和微软对标的办公软件厂商，具有稳固的壁垒 [2] - WPS AI加速SaaS转型，助力机构订阅业务增长 [3] - 鸿蒙系统尤其是鸿蒙PC的推广，会帮助公司拓展党政机关和央国企外的泛国产化市场 [3] 公司经营情况 - 公司是国内领先的办公软件和服务提供商，主要产品包括WPS Office、金山文档等 [18] - 公司实际控制人为雷军，高管和员工参与持股 [15] - 公司主要产品月度活跃设备数为6.18亿，其中WPS Office PC版月度活跃设备数2.77亿，移动版月度活跃设备数3.38亿 [45] - 2024Q3经营性现金流4.51亿元，同比+31.20%，合同负债19.90亿元，同比+16.30% [24] - 2024Q3毛利率85.47%，同比+0.66Pcts，销售/管理/研发费用率分别为20.14%/7.85%/37.41% [25] 行业分析 - 党政信创进入下沉阶段，行业信创从"2+8"重点行业进一步向烟草、物流、制造等行业扩散 [29] - 2024年政府报告提出拟连续几年发行超长期特别国债，专项用于国家重大战略实施和重点领域安全能力建设 [31] - 大模型技术处于快速进化的态势，应用端正加速落地 [36] - 以豆包大模型为例，截止到12月15日，豆包大模型的日均tokens已经突破了4万亿，在7个月的时间里增长了超过33倍 [40] 未来预期 - 预计公司2024-2026年营业收入52.44、64.51、79.25亿元，同比增长15.11%、23.01%、22.84% [4] - 预计公司2024-2026年归母净利润15.49、18.55、23.69亿元，同比增长17.58%、19.74%、27.71% [4] - WPS AI将加速企业客户对于SaaS版本的采纳，帮助公司产品在地方性国企和民企的渗透 [52] - 鸿蒙PC将帮助公司加速在党政和国央企外的市场渗透，未来从Windows系统迁移至鸿蒙系统的用户，只能采用WPS鸿蒙版的Office软件 [58] 盈利预测 - 预计2024-2026年机构授权业务收入6.05、6.45、7.00亿元，收入增速为-8%、7%、9% [62] - 预计2024-2026年机构订阅收入11.44、13.82、16.87亿元，增速为20%、21%、22% [62] - 预计2024-2026年个人订阅收入32.50、41.60、52.41亿元，增速为23%、28%、26% [62] - 预计2024-2026年互联网及海外业务收入2.45、2.64、2.96亿元，增速为-15%、8%、12% [62]