报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价 400.43 元 [1][5][8] 报告的核心观点 - 金山办公 2025 年 Q1 营收 13.01 亿元（yoy+6.22%），归母净利 4.03 亿元（yoy+9.75%），扣非净利 3.90 亿元（yoy+10.72%），得益于产品卡位优势与 AI 功能升级，AI 商业化有望提速，盈利能力持续提升 [1] 根据相关目录分别进行总结 WPS 个人业务 - 25Q1 收入 8.57 亿元，同比+10.86%，得益于用户基数与付费用户数同比增长 [2] - 截至 25Q1，WPS Office 全球月活设备数 6.47 亿，同比+7.92%，环比+2.37%，PC 版/移动版月度活跃设备数分别为 3.01/3.46 亿，分别同比+11.30%/+5.14% [2] - 截至 24 年底，WPS AI 月度活跃用户数达 1,968 万，伴随用户基数增长与产品功能升级，活跃用户数有望加速增长 [2] WPS 365 业务 - 25Q1 收入 1.51 亿元，同比增长 62.59%，公司加速覆盖民企及地方国企推动收入强劲增长 [3] - WPS 365 通过文档、协作、AI 三大能力，助力组织级客户实现数智化办公，协同办公优势有望凸显，AI 能力贯通办公场景，为企业客户提供全面 AI 赋能，有望持续放量 [3] 盈利能力 - 25Q1 整体毛利率为 85.96%，同比+1.16pct，得益于标准化高毛利产品销售占比提升 [4] - 25Q1 销售/管理/研发费用率为 16.70%/8.00%/36.13%，同比-0.92pct/-1.22pct/+3.10pct，研发费率提升因加大 AI 场景产品研发投入 [4] - 25Q1 净利率 30.30%，同比+0.48pc，受益于 AI 战略，盈利能力有望持续提升 [4] 盈利预测与估值 - 考虑 Q1 信创相关的 WPS 软件业务收入同比下滑，略下调收入预测，预计 25 - 27 年营收为 61.76、75.68、94.58 亿元（前值为 62.39、77.05、96.78 亿元） [5] - 考虑整体毛利率提升，略上调盈利预测，预计 25 - 27 年 EPS 分别为 4.09、5.09、6.86 元（前值为 4.05、5.08、6.84 元） [5] - 可比公司 25E 18.6xPS（Wind 一致预期），考虑公司卡位与产品优势，给予 25E 30x PS，对应目标价 400.43 元（前值 404.54 元，对应 25E 30xPS，可比均值 18.3xPS） [5] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(人民币百万)|4,556|5,121|6,176|7,568|9,458| |+/-%|17.27|12.40|20.60|22.56|24.97| |归属母公司净利润(人民币百万)|1,318|1,645|1,891|2,354|3,173| |+/-%|17.92|24.84|14.94|24.49|34.79| |EPS(人民币，最新摊薄)|2.85|3.56|4.09|5.09|6.86| |ROE(%)|13.12|14.47|14.71|15.88|18.08| |PE(倍)|105.52|84.53|73.54|59.07|43.82| |PB(倍)|13.98|12.25|10.84|9.42|7.93| |EV EBITDA(倍)|94.33|74.64|65.02|52.32|39.24|[7] 基本数据 - 目标价 400.43 元，收盘价（截至 4 月 23 日）300.54 元，市值 139,052 百万元，6 个月平均日成交额 1,907 百万元，52 周价格范围 168.53 - 398.08 元 [9] 可比公司估值表 |证券简称|证券代码|股价（元）|市值（亿元）|收入（亿元）（2023）|收入（亿元）（2024）|收入（亿元）（2025E）|收入（亿元）（2026E）|PS（倍）（2024）|PS（倍）（2025E）|PS（倍）（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |中望软件|688083 CH|88.85|107.8|8.28|8.88|11.08|13.44|12.1|9.7|8.0| |华大九天|301269 CH|121.20|658.0|10.10|12.56|16.49|21.39|52.4|39.9|30.8| |虹软科技|688088 CH|44.03|176.6|6.70|8.15|10.01|12.45|21.7|17.7|14.2| |福昕软件|688095 CH|63.97|58.5|6.11|7.11|8.44|10.23|8.2|6.9|5.7| |平均| - | - | - | - | - | - | - |23.6|18.6|14.7|[13] 盈利预测 - 包含资产负债表、利润表、现金流量表等多方面数据预测，如 25 - 27 年预计营业收入分别为 6,176、7,568、9,458 百万元等 [17]

文章核心观点 金山办公公布2025年第一季度财报，营收和净利润实现增长，各主营业务有不同表现，同时宣布2022年限制性股票激励计划首次授予部分第一类激励对象第三个归属期符合归属条件 [5][26] 第一季度财务情况 - 实现营业收入13.01亿元，同比增长6.22%；归属于母公司所有者净利润4.03亿元，同比增长9.75%；归属于母公司所有者扣除非经常性损益净利润3.90亿元，同比增长10.72% [5] - WPS个人业务收入8.57亿，同比增长10.86%，国内业务稳健增长，海外业务高速增长，截至2025年3月31日，WPS Office全球月度活跃设备数为6.47亿，同比增长7.92% [5] - WPS 365业务收入1.51亿元，同比增长62.59%，通过相关能力助力组织级客户，加速覆盖民营企业及地方国企推动收入增长 [5] - 受信创2025年新采购流程影响，WPS软件业务收入2.62亿元，同比下降20.99% [6] 2022年限制性股票激励计划情况 主要内容 - 激励方式为第二类限制性股票，拟授予100.00万股，约占草案公告时公司股本总额46,100.00万股的0.22%，首次授予80.00万股，预留20.00万股 [9] - 授予价格（调整后）为43.55元/股 [10] - 归属期限和归属安排因激励对象类别不同有差异化设置，激励对象获授限制性股票在归属前有相关限制，且需满足12个月以上任职期限 [10][11][12] - 公司层面业绩考核按不同授予情况设置不同考核年度和目标，个人层面绩效考核按公司规定实施，根据考核结果确定实际归属股份数量 [12][13] 已履行决策程序和信息披露情况 - 2022年3 - 4月完成激励计划草案等议案审议、激励对象名单公示等相关程序 [14][15][16] - 2022 - 2025年期间多次召开董事会和监事会审议调整授予权益价格、归属条件等相关议案，并完成多次股份登记手续 [17][18][19][20][21][22][23] 授予价格变动情况 - 2022 - 2024年因年度权益分配方案实施，多次调整授予权益价格，最终调整为43.55元/股 [24][25][26] 首次授予部分第一类激励对象第三个归属期情况 - 2025年4月23日董事会认为归属条件已成就，该归属期自2022年4月29日首次授予日起36个月后的首个交易日至48个月内的最后一个交易日止，将于2025年4月29日进入 [26][27] - 符合归属条件的激励对象共计103名，可归属数量为245,480股，因2名激励对象离职、4名激励对象个人绩效考核未达标，12,410股已获授尚未归属的限制性股票不得归属并作废失效 [28] - 监事会同意为符合条件的103名激励对象办理归属事宜，归属数量为245,480股 [29] 本次归属具体情况 - 首次授予日为2022年4月29日，归属数量245,480股，归属人数103人，授予价格（调整后）43.55元/股，股票来源为公司向激励对象定向发行公司A股普通股股票 [29][30][31] 其他相关情况 - 监事会核查认为拟归属的103名激励对象绩效考核结果合规，符合相关规定，同意办理归属，不存在损害公司及股东利益情形 [32] - 公司将根据政策规定窗口期办理归属及登记手续，确定股份变更登记手续当日为归属日，首次授予部分第一类激励对象无董事，高级管理人员在公告日前6个月无买卖公司股票行为 [32][33] - 公司按相关会计准则处理限制性股票会计，本次归属不会对财务状况和经营成果产生重大影响 [34] - 北京市君合律师事务所认为公司本次归属符合相关规定，尚需继续履行信息披露义务 [35]

文章核心观点 金山办公Q1营收和净利润同比增长，“双引擎”业务格局初显，设备覆盖扩张且研发投入加码，但WPS软件业务收入下滑，经营活动现金流量净额下降 [1][3][4] 业绩情况 - 营业收入13.01亿元，同比增长6.22% [2][6] - 归属于上市公司股东的净利润4.03亿元，同比增长9.75% [2][6] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.90亿元，同比增长10.72% [2][6] - 经营活动产生的现金流量净额0.35亿元，同比下降77.05% [2][4] - 基本每股收益和稀释每股收益均为0.87元，同比增长10.13% [2][6] 业务表现 - WPS个人业务收入8.57亿元，同比增长10.86%，贡献近三分之二总营收，海外业务通过本地化运营及差异化功能实现高速增长 [3] - WPS 365业务收入1.51亿元，同比增长62.59%，通过文档、协作、AI三大能力助力组织级客户数智化办公 [3] - WPS软件业务收入2.62亿元，同比下降20.99%，归因于信创2025年新的采购流程影响 [1][3] 设备与研发 - 截至2025年3月末，WPS Office全球月度活跃设备数6.47亿，同比增长7.92%，其中PC版3.01亿，同比增长11.30%，移动版3.46亿，同比增长5.14% [4] - 报告期内研发支出4.70亿元，同比增长16.17%，研发投入占营业收入比例达36.13%，同比提高3.10个百分点 [4]

会议情况 - 公司第三届监事会第二十二次会议于2025年4月23日召开，3名监事实际参加表决[2] 议案审议 - 审议通过2025年第一季度报告议案[3][4] - 审议通过2025年限制性股票激励计划相关议案，需提交股东大会审议[5][7][8][9][10] 激励归属 - 2022 - 2024年限制性股票激励计划部分归属期，分别有103、145、153名激励对象可归属对应数量股票[13][14][15][16][17][18][19] 股票作废 - 同意作废2022 - 2024年已获授未归属的部分限制性股票[20][21][22]

会议相关 - 公司第三届董事会第二十四次会议于2025年4月23日召开，9位董事全部出席[2] - 拟提请召开2024年年度股东大会，时间、地点待定[25] 议案表决 - 《关于公司2025年第一季度报告的议案》全票通过[3] - 《关于公司<2025年限制性股票激励计划（草案）>及其摘要的议案》等3项议案全票通过，需提交股东大会审议[7][11][16] - 《关于2022年限制性股票激励计划首次授予部分第一类激励对象第三个归属期符合归属条件的议案》等3项归属事宜议案全票通过[18][19][20] - 同意作废处理2022 - 2024年部分已获授未归属限制性股票[22][23][24] 激励计划情况 - 2022 - 2024年激励计划分别有2、4、3名激励对象离职，4、2、1名考核未达标[23]

限制性股票激励计划 - 2022年首次授予部分2人离职、4人绩效未达标，103人符合归属条件，可归属245,480股[1] - 2023年首次授予激励对象4人离职、2人绩效未达标，145人符合归属条件，可归属245,949股[3] - 2024年首次授予激励对象3人离职、1人绩效未达标，153人符合归属条件，可归属258,390股[4]

激励计划资格 - 公司不存在禁止实施股权激励计划的情形[1] - 公司具备实施股权激励计划的主体资格[2] 激励对象情况 - 首次授予激励对象为公司高级管理人员等，不包括独立董事等特定人员[4] - 激励对象无最近12个月内被认定不适当人选等情形[3] - 激励对象将在公司内部公示不少于10天[4] 流程安排 - 监事会将在股东大会前5日披露激励对象名单核查意见[4] 合规情况 - 《激励计划（草案）》制定等符合法律法规规定[5] - 公司无向激励对象提供财务资助的安排[5] 计划推进 - 监事会同意公司实施2025年限制性股票激励计划[6]

激励计划授予情况 - 2022年限制性股票激励计划拟授予100.00万股，占公司股本总额0.22%，首次授予80.00万股，预留20.00万股[2] - 授予价格（调整后）为43.55元/股[2] - 2022年4月29日首次授予限制性股票，授予数量80.00万股，授予人数125人[20] - 2022年12月28日预留授予限制性股票，授予数量20.00万股，授予人数27人[20] 归属情况 - 本次拟归属股票数量为245,480股[3] - 2023 - 2024年多个归属期股份登记完成，涉及不同激励对象和数量[13][14][16][17] - 本次合计归属股票数量148,361股，2022年限制性股票激励计划合计归属64,713股[19] 权益数量占比 - 首次授予的第一、二类激励对象第三个归属期权益数量占授予权益总量的34%[4] - 若2022年授出预留限制性股票，第三个归属期权益数量占授予权益总量的34%[4] - 若2023年授出预留限制性股票，第二个归属期权益数量占授予权益总量的50%[4] 考核目标 - 首次授予限制性股票2022年考核目标值营业收入增长率不低于15.00%，触发值不低于10.00%[5] - 2022 - 2023年累计营业收入增长率目标值不低于147.25%，触发值不低于131.00%[5] - 2022 - 2024年累计营业收入增长率目标值不低于300.66%，触发值不低于264.10%[5] 价格调整 - 2022年12月28日调整授予权益价格为45.16元/股[21] - 2023年10月25日调整授予权益价格为44.43元/股[22] - 2024年10月25日调整授予权益价格为43.55元/股[22] 未来展望 - 2025年4月29日首次授予部分第一类激励对象限制性股票进入第三个归属期[26][36] - 若截至2025年4月29日无负面条件，本次归属条件成就[36] 作废情况 - 2名激励对象离职，1,530股限制性股票作废[28] - 4名激励对象绩效考核未达标，10,880股限制性股票作废[28]

激励计划授予情况 - 2023年限制性股票激励计划拟授予不超过100.00万股，占公司股本总额0.22%[2] - 首次授予80.04万股，占0.18%；预留授予19.96万股，占0.04%[2] - 授予价格（调整后）为148.39元/股[2] - 首次授予人数157人，预留授予人数21人[10][11] 归属期及比例 - 首次和预留授予的限制性股票分三个归属期，比例均为33%、33%、34%[2][4] - 2023年限制性股票激励计划首次授予部分于2025年6月6日进入第二个归属期[22][32] 业绩目标 - 2023年第一个归属期营业收入增长率目标值不低于15.00%，触发值不低于10.00%[5] - 2024年第二个归属期两年营业收入累计值增长率目标值不低于147.25%，触发值不低于131.00%[5] - 2025年第三个归属期三年营业收入累计值增长率目标值不低于299.34%，触发值不低于264.10%[5] - 2023 - 2024年两年营业收入累计值增长率为149.08%[23] - 2023 - 2024年两年机构订阅及服务业务收入累计值增长率为192.09%[23] 归属情况 - 2024年7月12日部分归属期股份登记完成，归属467,663股[13] - 2025年2月25日部分归属期股份登记完成，归属148,361股[14] - 2024年7月17日首次授予激励对象归属257,169股[19] - 2025年3月5日预留授予激励对象归属51,348股[19] - 本次拟归属股票数量为245,949股[3] - 145名激励对象第二个归属期可归属245,949股[24][26][27] 作废情况 - 4名离职激励对象获授的22,780股作废失效[24] - 2名考核未达标激励对象对应1,980股作废失效[24] - 本次合计24,760股已获授未归属股票作废失效[25]

股份登记 - 2023年5月24日，2022年限制性股票激励计划首次授予部分第一类激励对象第一个归属期股份登记完成，归属250,470股，股本增至461,515,460股[6] - 2023年11月27日，2022年限制性股票激励计划首次授予部分第二类激励对象第一个归属期股份登记完成，归属2,805股，股本增至461,723,327股[7] - 2024年2月23日，2022年限制性股票激励计划预留授予部分第一个归属期股份登记完成，归属62,568股[7] - 2024年5月28日，2022年限制性股票激励计划首次授予部分第一类激励对象第二个归属期股份登记完成，归属240,735股[9] - 2025年2月25日，公司完成多期股份登记，合计归属148,361股[10][18] - 2024年7月12日，公司完成2021年和2023年部分归属期股份登记，归属467,663股[17] 激励计划审议 - 2023年4月19日，公司董事会和监事会审议通过2023年限制性股票激励计划相关议案[12] - 2023年6月6日，公司股东大会审议通过2023年限制性股票激励计划相关议案[15] - 2023年12月28日，公司董事会和监事会审议通过调整2023年限制性股票激励计划授予权益价格及预留授予议案[16] - 2024年5月29日，公司董事会和监事会审议通过调整限制性股票激励计划相关事项及2023年首次授予部分第一个归属期符合归属条件等议案[16] - 2024年12月27日，公司董事会和监事会审议通过调整限制性股票激励计划授予权益价格、作废部分股票及2023年预留授予部分第一个归属期符合归属条件等议案[10][18] - 2025年4月23日，公司董事会和监事会审议通过2022年首次授予部分第一类激励对象第三个归属期符合归属条件及作废部分股票等议案[11][12][19] - 2024年4月23日，公司董事会审议通过2024年限制性股票激励计划相关议案[19] - 2024年5月23日，金山软件股东周年大会通过金山办公2024年股票激励计划[21] - 2024年5月28日，公司2023年年度股东大会通过2024年限制性股票激励计划相关议案[22] - 2024年5月29日，公司董事会和监事会通过向激励对象首次授予限制性股票的议案[22] - 2024年12月27日，公司董事会和监事会通过向激励对象预留授予限制性股票的议案[23] - 2025年4月23日，公司董事会和监事会通过2024年限制性股票激励计划首次授予部分第一个归属期符合归属条件的议案[25] 股票作废 - 2022 - 2024年限制性股票激励计划分别有12,410股、24,760股、14,330股已获授尚未归属的限制性股票作废[26][27][28] - 本次作废限制性股票对公司财务和经营无实质性影响[29] - 监事会同意作废2022 - 2024年限制性股票激励计划部分已获授尚未归属的限制性股票[30]