投资评级 - 买入-A评级，6个月目标价30.42元，对应2025年13倍PE [4] 核心观点 - 2025H1营收135.58亿元（同比-0.29%），归母净利润19.30亿元（同比-12.85%），Q2营收73.12亿元（同比-4.46%），归母净利润10.87亿元（同比-21.89%）[1] - 石膏板主业承压（营收66.77亿元，同比-8.57%），涂料业务高增（营收25.11亿元，同比+40.82%，占比提升至18.52%）[2] - 海外扩张加速：坦桑尼亚、乌兹别克斯坦基地实现双位数增长，泰国4000万㎡/年石膏板产线进入试生产[2] - Q2毛利率环比提升2.61pct至31.55%，主因3月石膏板提价落地，但H1整体毛利率同比-0.59pct至30.35%[3] 财务表现 营收结构 - 石膏板66.77亿元（yoy-8.57%）、龙骨11.37亿元（yoy-10.72%）、防水卷材17.20亿元（yoy+0.63%）、涂料25.11亿元（yoy+40.82%）[2] - 嘉宝莉子公司贡献营收18.25亿元（yoy+38.66%），净利润1.50亿元（yoy+26.89%）[2] 盈利能力 - H1销售净利率14.56%（同比-2.01pct），受毛利率下降、费用率提升（13.37%，同比+0.57pct）及信用减值6976万元（去年同期912万元）拖累[3] - 分产品毛利率：石膏板38.68%（同比-0.94pct）、龙骨21.65%（同比+0.43pct）、防水卷材16.97%（同比-2.34pct）、涂料31.79%（同比+0.51pct）[3] 现金流 - 经营性现金流净流入9.62亿元（同比-52.86%），主因去年同期嘉宝莉股权转让应收账款回款及本期销售回款减少[7] 盈利预测 - 2025-2027年营收预测：276.09亿元（yoy+6.93%）、300.37亿元（yoy+8.79%）、324.22亿元（yoy+7.94%）[7] - 归母净利润预测：39.56亿元（yoy+8.48%）、44.26亿元（yoy+11.87%）、49.25亿元（yoy+11.28%），对应PE 11.4x/10.2x/9.2x [7][8]

财务表现 - 营业总收入135.58亿元，同比下降0.29% [1] - 归母净利润19.3亿元，同比下降12.85% [1] - 第二季度营业总收入73.12亿元，同比下降4.46%，归母净利润10.87亿元，同比下降21.88% [1] - 毛利率30.35%，同比下降1.93个百分点，净利率14.56%，同比下降12.18% [1] - 三费占营收比9.51%，同比上升7.97% [1] - 每股收益1.14元，同比下降12.82% [1] 现金流与资产负债 - 每股经营性现金流0.57元，同比下降52.86% [1] - 货币资金28.7亿元，同比大幅增长170.33% [1] - 应收账款61.16亿元，同比增长10.4%，占最新年报归母净利润比例达167.69% [1][3] - 有息负债1.78亿元，同比下降93.36% [1] - 财务费用下降42.9%，主要因带息负债减少及融资成本降低 [1] 现金流变动原因 - 经营活动现金流下降因嘉宝莉并表影响及销售回款减少 [2] - 投资活动现金流增长1105.59%因减少子公司收购支出及理财赎回增加 [2] - 筹资活动现金流下降69.94%因借款减少及股权投资款支付增加 [2] - 现金净增加额上升314.5%因投资现金流增加额大于经营和筹资减少额 [2] 历史业绩与预期 - 近10年ROIC中位数13.81%，2024年ROIC为13.56% [3] - 分析师普遍预期2025年归母净利润41.08亿元，每股收益2.43元 [3] - 预估股息率4.01% [3] 机构持仓 - 南方成份精选混合A持仓499.62万股并增仓，为最大持仓基金 [4] - 富国长期成长混合A新进十大持仓440.53万股 [4] - 多只建材行业ETF及主动型基金增仓或新进持仓 [4]

股东回报与分红政策 - 公司自上市以来始终重视股东回报，持续开展现金分红与投资者共享经营成果 [1] - 分红政策将综合考虑行业发展趋势、公司发展阶段、经营实际情况及未来发展规划 [1] - 利润分配政策需兼顾连续性、稳定性与公司长远利益及可持续发展 [1] 公司经营策略 - 公司强调经营成果与股东利益共享的长期机制 [1] - 未来发展规划是制定分红政策的重要依据之一 [1]

财务表现 - 2025年上半年营业收入135.58亿元同比下降0.29% 归母净利润19.29亿元同比下降12.85% [1] - 扣非归母净利润18.92亿元同比下降12.35% 基本每股收益1.142元 [1] - 第二季度营业收入73.12亿元同比下降4.46%但环比增长17.06% 归母净利润10.87亿元同比下降21.88%但环比增长29.10% [1] 业务板块表现 - 石膏板业务收入66.77亿元同比下降8.57% 占总营收49.25% [1] - 涂料业务收入25.11亿元同比增长40.82% 占总营收18.52% [1] - 防水卷材业务收入17.20亿元同比增长0.63% 占总营收12.68% [1] 盈利能力 - 整体销售毛利率30.35% 较2024年全年提升0.47个百分点但较去年同期下降0.59个百分点 [2] - 石膏板毛利率38.68%同比下降0.93个百分点 涂料毛利率31.79%同比上升0.51个百分点 防水卷材毛利率16.97%同比下降2.34个百分点 [2] - 销售净利率14.56%同比下降2个百分点 [2] 费用控制与资产结构 - 销售费用6.99亿元同比增长14.92% 管理费用5.65亿元同比增长3.53% 财务费用2433.64万元同比下降42.90% [2] - 研发投入5.23亿元同比下降3.40% 整体费用率13.37%同比上升0.58个百分点 [2] - 资产负债率23.01%同比下降5.99个百分点 资产结构优化 [2] 战略发展 - 推进"一体两翼全球布局"战略 强化石膏板及"石膏板+"业务 [3] - 加速发展防水和涂料业务 布局新兴国际市场 [3] - 向消费类建材综合制造商和服务商转型 [3] 业绩预测 - 预测2025年EPS为2.73元 2026年EPS为3.21元 [3] - 当前股价对应2025年PE为9.8倍 2026年PE为8.36倍 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [4][6] 核心观点 - 石膏板主业需求承压，2025年上半年收入同比下滑8.6%至66.8亿元，毛利率同比下降0.9个百分点至38.7% [2] - 防水业务逆势增长，2025年上半年收入同比增长6.0%至24.9亿元，净利润同比提升5.9%至1.4亿元 [2] - 涂料业务表现亮眼，2025年上半年收入同比增长44.4%至21.6亿元，其中嘉宝莉收入同比增长38.7%至18.2亿元 [2] - 国际化持续推进，坦桑尼亚和乌兹别克斯坦生产基地实现两位数增长，泰国4000万平米石膏板生产线进入试生产阶段 [2] 财务表现 - 2025年上半年营业收入135.6亿元，同比下滑0.3%，归母净利润19.3亿元，同比下滑12.8% [1] - 单Q2收入73.1亿元，同比下滑4.5%，归母净利润10.9亿元，同比下滑21.9% [1] - 2025年上半年毛利率30.3%，同比减少0.6个百分点，净利率14.6%，同比降低2.0个百分点 [3] - 2025年上半年经营性现金流量净额9.6亿元，同比下滑52.9%，主要受嘉宝莉并表影响 [3] 未来展望 - 预计2025-2027年营业收入分别为269.1亿元、290.9亿元、314.2亿元，三年复合增速8.6% [4] - 预计2025-2027年归母净利润分别为40.7亿元、43.5亿元、48.1亿元，对应PE估值11、10、9倍 [4] - 2025年EPS预计为2.41元/股，2027年提升至2.85元/股 [5] - 2025年ROE预计为14.5%，2027年小幅提升至14.3% [5]

公司业绩表现 - 计提信用减值导致业绩下滑 [2] - 销售净利率有所下降 [2] - 费用管控良好 [2] 业务发展情况 - 涂料业务营收增长亮眼 [2] - 资产结构有所优化 [2] 行业影响因素 - 楼市销售复苏低于预期可能带来行业需求下滑 [2] - 基建投资增速低于预期可能带来行业需求下滑 [2] 公司经营风险 - 费用提升明显带来利润率下降 [2] - 市场份额提升及业绩增长低于预期 [2]

投资评级 - 增持（维持）[2] 核心观点 - 经营稳健，涂料业务增长明显[2] - 2025年上半年实现营业收入135.58亿元，同比下降0.29%；归属上市公司股东净利润19.29亿元，同比下降12.85%[5] - 计提信用减值损失6976万导致业绩下滑[5] - Q2单季度营业收入73.12亿元，同比下降4.46%，季度环比增长17.06%；归母净利润10.87亿元，同比下降21.88%，季度环比增长29.10%[5] 业务表现 - 石膏板业务营业收入66.77亿元，同比下降8.57%，营收占比49.25%[5] - 涂料业务营业收入25.11亿元，同比增长40.82%，营收占比18.52%[5] - 防水卷材业务营业收入17.20亿元，同比增长0.63%，营收占比12.68%[5] 盈利能力 - 2025年上半年整体销售毛利率30.35%，较2024年全年提升0.47个百分点，较去年同期下降0.59个百分点[5] - 石膏板毛利率38.68%，同比下降0.93个百分点 - 涂料毛利率31.79%，同比增长0.51个百分点 - 防水卷材毛利率16.97%，同比下降2.34个百分点 - 销售净利率14.56%，同比下降2个百分点[5] 费用与资产结构 - 销售费用6.99亿元，同比增14.92%；管理费用5.65亿元，同比增3.53%；财务费用2433.64万元，同比降42.90%；研发投入5.23亿元，同比降3.40%[5] - 销售费用率/管理费用率/财务费用率/研发费用率分别为5.16%/4.17%/0.18%/3.86%，较去年同期+0.68pct/+0.16pct/-0.13pct/-0.13pct[5] - 整体费用率13.37%，较去年同期提升0.58pct[5] - 资产负债率23.01%，同比下降5.99pct，资产结构优化[5] 发展战略与预测 - 推进"一体两翼全球布局"战略，做强石膏板和"石膏板+"业务，加快防水、涂料业务发展，布局新兴国际市场[5] - 预测2025年至2026年EPS分别为2.73元和3.21元，对应当前股价PE分别为9.8倍和8.36倍[5]

财务业绩 - 2025年上半年实现营业收入135.58亿元 [2] - 归属于上市公司股东的净利润达19.3亿元 [2] 战略布局 - 实施"一体两翼，全球布局"发展战略，聚焦石膏板及延伸业务、防水涂料业务、新兴国际市场 [2] - 在山东泰安投资建设年产2000万平方米石膏纤维板生产线 [2] - 在安徽安庆建设年产2万吨工业涂料生产基地 [2] - 2025年2月28日完成重组浙江大桥油漆有限公司，完善华东区域工业涂料市场布局 [2] 产品创新与渠道建设 - 泰山石膏推出国潮系列产品并培育石膏纤维板第二增长曲线 [3] - 龙牌公司聚焦五大核心产品（鲁班万能板/采暖板/金刚板/国潮板/超平板）实现新品溢价 [3] - 北新防水推出国潮新装外露防水涂料等三款特色产品 [3] - 嘉宝莉高端门店扩张，艺术涂料与石艺漆门店分别新增200余家和90余家 [3]

投资评级 - 投资评级为"增持"(维持) [2] 核心观点 - 1H2025营收135.58亿元同比下降0.29%，归母净利润19.30亿元同比下降12.85% [7][8] - 2Q2025营收73.12亿元同比下降4.46%，归母净利润10.87亿元同比下降21.88% [7][8] - 石膏板收入66.77亿元同比下降8.57%，毛利率38.68%同比下降0.94pct，下游需求承压且原材料价格上升 [7][9] - 龙骨收入11.37亿元同比下降10.72%，毛利率21.65%同比上升0.43pct [7][9] - 防水卷材收入17.20亿元同比上升0.63%，毛利率16.97%同比下降2.34pct，竞争激烈导致价格承压 [7][9] - 涂料收入25.11亿元同比上升40.82%，毛利率31.79%同比上升0.51pct，嘉宝莉高端门店新增显著 [7][9] - 上半年毛利率30.35%同比下降0.60pct，Q2毛利率31.55%同比下降1.18pct，护面纸成本上升为主要原因 [7][9] - 销售/管理/研发费用率分别为5.16%/4.17%/3.86%，同比+0.68pct/+0.15pct/-0.12pct [7][9] - 归母净利率同比下降2.05pct至14.23%，经营活动现金流净额9.62亿元同比下降52.86% [7][9] 盈利预测 - 2025-2027年归母净利润预测为37.30/41.65/47.48亿元，同比增速2.28%/11.66%/13.98% [6][7][9] - 2025-2027年EPS预测为2.21/2.47/2.81元，对应PE为12.14x/10.88x/9.54x [6][7][9] - 2025-2027年营业收入预测为27198/28973/31016百万元，同比增速5.33%/6.53%/7.05% [6][9] - 2025-2027年ROE预测为13.36%/13.69%/14.27%，PB预测为1.62x/1.49x/1.36x [6][9] 业务发展 - 泰山石膏推出国潮系列产品，培育石膏纤维板等第二增长曲线 [9] - 龙牌组建新产品事业部，聚焦鲁班万能板、采暖板等高溢价产品 [9] - 嘉宝莉高端化战略显著，艺术涂料、石艺漆品类门店新增超290家 [7][9] - 海外布局加速，坦桑尼亚及乌兹别克斯坦基地实现两位数增长，泰国年产4000万方石膏板进入试生产 [9] - 上半年境外销售3.24亿元同比大幅增长69% [9]

核心财务表现 - 25H1收入135.6亿元同比降0.3% 归母净利19.3亿元同比降12.9% [1] - Q2收入73.1亿元同比降4.5% 归母净利10.9亿元同比降21.9% 低于预期12.5亿元 [1] - 期间费用率13.4%同比升0.6pct 销售费用率5.2%同比升0.7pct [3] - 经营性净现金流9.6亿元同比降52.9% [3] 分业务收入与毛利率 - 石膏板收入66.8亿元同比降8.6% 毛利率38.7%同比降0.9pct [2] - 龙骨收入11.4亿元同比降10.7% 毛利率21.7%同比升0.4pct [2] - 防水卷材收入17.2亿元同比升0.6% 毛利率17.0%同比降2.3pct [2] - 涂料收入25.1亿元同比升40.8% 毛利率31.8%同比升0.5pct [2] - Q2毛利率31.6%同比降1.2pct但环比升2.6pct [2] 境外业务与产能布局 - 境外收入3.2亿元同比升68.8% [2] - 拟投建8000万平米纸面石膏板及2万吨轻钢龙骨生产线 [3] 行业政策与需求 - 1-7月限额以上建筑及装潢材料零售额960亿元同比升2.2% [3] - 个人消费贷款财政贴息政策实施方案有望提振零售消费 [3] 盈利预测调整 - 下调25-27年归母净利预测至40.3/47.2/54.0亿元（前值45.1/52.7/60.3亿元） [4] - 给予25年13xPE估值 目标价31.07元（前值34.71元） [4]