核心观点 - 公司2025年业绩未能延续此前两年逆势增长态势，呈现逐季下滑，主要受房地产投资下降导致石膏板核心业务需求不足及市场竞争加剧影响 [2][5] - 为应对挑战，公司正发力涂料和防水“两翼”业务并加码海外布局，但转型成效能否对冲业绩压力仍面临行业分化及海外诉讼等考验 [2][8][11] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司营业收入199.05亿元，同比下降2.25%，归母净利润25.86亿元，同比下降17.77% [5] - 业绩呈逐季下滑态势：第一季度营收62.46亿元（同比增长5.09%），净利润8.42亿元（同比增长2.46%）；第二季度营收73.12亿元（同比下降4.46%），净利润10.87亿元（同比下降21.88%）；第三季度营收63.47亿元（同比下降6.20%），净利润6.57亿元（同比下降29.47%） [5] - 盈利能力同步走弱，前三季度毛利率为29.53%（同比下降1.12个百分点），净利率为13.34%（同比下降2.37个百分点） [5] - 对比来看，公司2023年营收224.26亿元（同比增长11.27%），净利润35.24亿元（同比增长12.07%）；2024年营收258.21亿元（同比增长15.14%），净利润36.47亿元（同比增长3.49%） [4] 石膏板核心业务 - 石膏板业务仍是公司核心，2025年上半年营收66.77亿元，占总营收比重49.25% [7] - 该业务面临销量和价格下滑挑战，原因包括行业需求不足、市场竞争加剧以及公司自身为开拓家装及县乡市场而进行的转型 [7] “两翼”业务发展 - 涂料与防水业务作为“两翼”呈现高增长：前三季度涂料业务营收33.51亿元（同比增长31.54%），净利润2.69亿元（同比增长59.83%）；防水业务营收37.66亿元（同比增长5.24%），净利润2.16亿元（同比增长15.80%） [8] - 分析认为，涂料和防水行业长期增长动力来自存量建筑翻新改造、城市更新政策及绿色建筑标准提升 [3][10] 海外业务拓展 - 公司加码东南亚、非洲、中亚等地区布局，2025年上半年境外销售收入3.24亿元，占比2.39%，但同比增长高达68.8% [11] - 前三季度境外石膏板销量同比增长58%，境外营业收入同比增长66% [11] - 公司于2025年8月公告意向收购一家境外建筑材料公司100%股权以寻求协同效应 [11] 海外诉讼风险 - 公司面临海外诉讼挑战，自2009年起在美国涉及多起石膏板质量相关诉讼 [12] - 2019年因诉讼和解产生营业外支出20.91亿元，占当年利润总额的318.48% [12] - 截至三季报披露日，多数案件已和解或终结，但仍有一起案件在进行中，其经济损失尚无法准确预估 [12] 行业背景与转型 - 建材行业整体面临房地产深度调整带来的需求收缩压力，转型向多元化、绿色化、智能化方向发展成为必然趋势 [2][8] - 行业内企业表现分化，例如三棵树保持增长而亚士创能业绩大幅下滑，“防水茅”东方雨虹利润亦出现下滑 [8][9]

QFII投资风格与配置思路 - QFII成为外资进入A股市场的重要渠道，其选股偏好、投资风格和配置思路与内地资金有明显不同 [1] - 欧美外资投行QFII采用配置思路，持有一揽子股票数量多达百只 [1] - 中东主权基金如阿布达比投资局对个股长期持有，其间不乏波段操作 [1] - 比尔及梅琳达·盖茨基金会持股偏好小市值风格 [1] 2023年第三季度QFII持仓行业分布 - QFII重仓股数量最多的行业是硬件设备、机械设备、化工、电气设备、汽车与零配件、医药生物等，而非半导体 [2] - 按持仓市值变动排名，第三季度QFII增持最多的前五大行业是机械、硬件设备、电气设备、半导体和化工 [2] - 获得QFII增持的个股主要来自电气设备、机械、硬件设备、化工、医药生物等行业 [3] 主要QFII机构持仓与操作 - 摩根大通重仓244股，瑞士联合银行集团重仓203股，巴克莱银行重仓145股，摩根士丹利国际重仓130股，高盛国际重仓98股 [2] - 第三季度至少有121只个股获得QFII增持 [2] - 瑞银增持个股最多达29只，巴克莱银行增持23只，摩根大通增持21只，摩根士丹利国际增持17只，高盛国际增持12只，阿布达比投资局增持5只 [2] - 法国巴黎银行增持南京银行1.24亿股，是QFII增持前20股中唯一的银行股 [4] 中东主权基金具体操作分析 - 阿布达比投资局重仓22只A股，科威特政府投资局重仓至少13只个股 [5] - 阿布达比投资局第三季度增持5只A股：宝丰能源686万股、恒立液压536万股、通化东宝103万股、扬农化工59万股、迪安诊断72万股 [5] - 阿布达比投资局减持北建新材225万股，减持后仍持有1685万股，占流通股比例1.03% [5] - 阿布达比投资局对紫金矿业进行波段操作，去年三季度减持469万股后剩1.43亿股，今年上半年增持至1.73亿股，但第三季度末已不在重仓股名单中 [5] - 阿布达比投资局对恒立液压多次波段操作，去年第三季度加仓211万股至861万股，今年上半年减持至652万股，第三季度又增持536万股至1188万股，持股市值约11.38亿元 [6] - 科威特政府投资局第三季度增持3只个股：东方雨虹891万股、贝泰妮270万股、昆药集团72万股；减持恒立液压84万股、金诚信117万股 [6] 其他QFII机构投资特点 - 比尔及梅琳达·盖茨基金会信托重仓股集中，偏好小市值个股，第三季度末重仓纽威股份和神马电力，占流通股比例分别为1.29%和0.37% [6] - 澳门金融管理局加仓积极，聚焦有色金属、食品饮料、汽车与零配件等行业 [7] - 澳门金融管理局第三季度增持昆药集团101万股，持仓市值约1.36亿元，占流通股比例1.16% [7] - 澳门金融管理局第三季度末持有山金国际市值5.33亿元、梅花生物市值3.35亿元、高能环境市值1.42亿元 [7] QFII制度发展与展望 - 自2002年推出QFII制度以来，已有900多家合格境外投资者，覆盖各类机构 [8] - 《合格境外投资者制度优化工作方案》出台，旨在使合格境外投资者来华投资更加便利 [8] - 中国证监会力争用两年左右时间推动落实优化举措，增强制度对境外中长期资金的吸引力 [8]

私募大佬三季度调仓动向 - 高毅资产冯柳大幅减持海康威视5800万股，期末仍持有2.8亿股，持仓市值88.26亿元，并减持龙佰集团、国瓷材料等多只个股，同时新进成为东富龙第十大流通股东 [2] - 仁桥资产夏俊杰继续持有苏垦农发、华润双鹤等股，持股数量不变，小幅减持兴福电子，加仓北京人力，并新进成为思泰克第四大股东，持股83.70万股，期末持仓市值约0.4亿元 [2] - 宁泉资产新进成为富安娜第八大股东，持有605.12万股，期末持仓市值0.42亿元，并加仓美畅股份，继续持有天壕能源 [3] - 睿郡资产新进成为鼎龙股份前十大股东，加仓兔宝宝、扬杰科技和盈康生命，减持乐鑫科技，继续持有宁波联合、元力股份等 [3] - 中欧瑞博小幅加仓中旗股份，减仓利尔化学 [5] 顺周期行业关注度提升 - 高毅资产邓晓峰减持紫金矿业约1860万股，期末仍持有1.8亿股，持仓市值约53亿元，其另一产品退出前十大股东，三季度紫金矿业涨幅超过50% [4] - 邓晓峰减持云铝股份，期末两只产品合计持有5650万股，持仓市值11.64亿元 [4] - 邓晓峰旗下两只产品均新进成为北新建材前十大股东，合计持有2481.30万股，期末持仓市值5.87亿元 [4] 后市展望与核心主线 - 相聚资本认为中国权益资产价值重估周期开启，市场情绪高涨，沪指突破4000点，后续需关注基本面发展 [7] - 沣京资本认为三季度经济数据显韧性，四季度固定投资增速有望温和改善，重点看增量财政政策发力 [7] - 未来配置方向包括跟踪高频数据管理仓位、结合经济数据和财报寻找盈利支撑、关注细分产业趋势和行业景气 [7] - 宁水资本表示政策红利与产业升级仍是核心主线 [7]

私募大佬三季度调仓动向 - 高毅资产冯柳大幅减持海康威视5800万股，期末仍持有2.8亿股，持仓市值88.26亿元，并减持龙佰集团、国瓷材料等多只个股，新进成为东富龙第十大流通股东 [1] - 仁桥资产夏俊杰继续持有苏垦农发、华润双鹤等，持股数量不变，小幅减持兴福电子，加仓北京人力，新进成为思泰克第四大股东，持股83.70万股，期末持仓市值约0.4亿元 [1] - 宁泉资产新进成为富安娜第八大股东，持有605.12万股，期末持仓市值0.42亿元，并小幅加仓美畅股份，继续持有天壕能源 [2] - 睿郡资产新进成为鼎龙股份前十大股东，加仓兔宝宝、扬杰科技和盈康生命，减持乐鑫科技，继续持有宁波联合、元力股份等 [2] 顺周期行业关注度提升 - 高毅资产邓晓峰三季度减持紫金矿业约1860万股，期末仍持有1.8亿股，持仓市值约53亿元，紫金矿业三季度涨幅超过50%，持仓浮盈约15亿元 [2] - 邓晓峰减持云铝股份，截至三季度末，旗下两只产品合计持有云铝股份5650万股，期末合计持仓市值11.64亿元 [3] - 邓晓峰旗下两只产品均新进成为北新建材前十大股东，合计持有2481.30万股，期末合计持仓市值5.87亿元 [3] 后市展望与投资主线 - 相聚资本认为，随着资产价值重估周期开启、外部扰动因素缓和及美元降息推进全球流动性宽松，沪指突破4000点顺理成章，需关注基本面发展作为下一阶段市场上行动力 [3] - 沣京资本认为三季度经济数据显韧性，四季度在政策发力下固定投资增速有望温和改善，未来配置需跟踪高频数据、寻找有盈利支撑的行业及关注细分产业趋势 [4] - 宁水资本表示政策红利与产业升级仍是核心主线，但对估值较高品种需保持警惕，应适当分散配置 [4]

投资评级 - 维持“推荐”评级 [1] 核心观点 - 报告认为公司石膏板龙头地位稳固，虽短期业绩因下游需求疲软及行业竞争加剧而承压，但看好其通过零售渠道完善、高端新品推广及海外产能释放带来的未来盈利修复和增长前景 [4] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度营业收入为199.05亿元，同比下降2.25%，归母净利润为25.86亿元，同比下降17.77% [4] - 2025年第三季度单季营业收入为63.47亿元，同比下降6.20%，环比下降13.19%，归母净利润为6.57亿元，同比下降29.47%，环比下降39.60% [4] - 2025年前三季度销售毛利率为29.53%，同比下降1.12个百分点，其中第三季度单季毛利率为27.79%，同比下降2.28个百分点 [4] 主营业务分析 - 石膏板业务受房地产市场疲软影响需求承压，2025年1-9月全国房地产开发投资同比下降13.9%，房屋新开工和竣工面积分别下降18.9%和15.3%，同时行业竞争加剧导致石膏板价格下滑 [4] - 公司市占率逆势提升，石膏板龙头地位稳固 [4] - 公司持续推进“一主两翼，全球布局”战略，石膏板及防水业务推出国潮系列高附加值产品，涂料业务锚定高端定位，高端新品的推广有望提升客单值 [4] 费用与现金流 - 2025年前三季度期间费用率为14.27%，同比上升0.86个百分点，其中销售和管理费用率分别上升0.61和0.42个百分点 [4] - 2025年前三季度应收账款同比增长162.61%，主要因实施额度加账期的年度授信销售政策所致，预计年底回款增加后规模将回落 [4] - 2025年前三季度经营活动现金流净额为15.39亿元，同比下降43.13%，原因包括去年嘉宝莉并表影响及本期销售收到现金减少 [4] 未来展望与盈利预测 - 公司海外营收大幅增长，随着泰国、波黑等海外基地产能释放，将贡献更多业绩增量 [4] - 预计公司2025年至2027年归母净利润分别为32.36亿元、36.65亿元、41.87亿元，对应每股收益分别为1.90元、2.16元、2.46元 [4] - 预计公司2025年至2027年市盈率分别为12倍、11倍、10倍 [4]

财务业绩表现 - 2025年前三季度营业收入199.05亿元，同比下降2.25% [1] - 2025年前三季度归母净利润25.86亿元，同比下降17.77% [1] - 2025年前三季度扣非归母净利润25.31亿元，同比下降17.52% [1] - 前三季度营收下滑幅度较上半年扩大1.96个百分点，归母净利润同比下滑幅度扩大5.17个百分点 [2] - 前三季度综合毛利率为29.53%，同比下降1.12个百分点 [2] - 销售净利润率为13.34%，同比下降2.36个百分点，扣非后ROE为9.64%，同比下降3.01个百分点 [2] 费用与盈利能力分析 - 盈利水平下降叠加期间费用率提升，导致净利润降幅大于营收降幅 [2] - 前三季度销售费用率为5.57%，同比提高0.61个百分点 [2] - 前三季度管理费用率为4.48%，同比提高0.42个百分点 [2] - 前三季度财务费用率为0.13%，同比下降0.18个百分点 [3] 债务结构与优化举措 - 2025年三季度末有息负债/全部投入资本为0.80%，同比大幅下降8.51个百分点 [3] - 公司降低银行短期和长期借款，通过发行短期融资券进行债务优化置换 [3] - 发行短期融资券一期和二期各10亿元，利率分别为1.78%和1.66% [3] 战略布局与未来发展 - 公司加大石膏纤维板投资，积极推进年产2000万平方米石膏纤维板项目 [3] - 在泰国和波黑积极建设石膏板生产线，优化产品结构并推进海外发展 [3] - 作为行业龙头，在行业低迷环境下具备很强防风险能力，能保证稳健运营 [3] - 公司通过不断优化为未来蓄力，一旦供需改善将受益最大，业绩更有弹性 [3] 业绩预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为32.78亿元、36.10亿元和41.41亿元 [4] - 对应2025-2027年EPS分别为1.93元、2.12元和2.44元 [4] - 当前股价对应2025-2027年PE值分别为12.15倍、11.03倍和9.62倍 [4] 行业环境影响因素 - 下游地产行业持续低迷，影响行业需求，进而影响公司营业收入和盈利水平 [2]

投资评级 - 报告对北新建材维持“强烈推荐”评级 [2][6] 核心观点 - 报告认为北新建材作为行业龙头具备很强的防风险能力，在行业低迷环境下通过优化债务和产品结构夯实发展基础，为未来蓄力 [5] - 报告预计一旦行业供需改善，北新建材将受益最大，业绩更有弹性 [5] 2025年三季度业绩表现 - 2025年前三季度北新建材实现营业收入199.05亿元，同比下降2.25% [3] - 2025年前三季度实现归母净利润25.86亿元，同比下降17.77%，扣非归母净利润25.31亿元，同比下降17.52% [3] - 营业收入下滑幅度较上半年扩大1.96个百分点，归母净利润同比下滑幅度扩大5.17个百分点 [4] - 前三季度综合毛利率为29.53%，同比下降1.12个百分点，销售净利润率为13.34%，同比下降2.36个百分点 [4] - 前三季度销售费用率为5.57%，同比提高0.61个百分点，管理费用率为4.48%，同比提高0.42个百分点 [4] 财务优化与结构调整 - 公司优化债务结构，2025年三季度末有息负债/全部投入资本为0.80%，同比大幅下降8.51个百分点 [5] - 公司通过发行短期融资券进行债务置换，发行两期各10亿元，利率分别为1.78%和1.66% [5] - 2025年前三季度财务费用率为0.13%，同比下降0.18个百分点 [5] - 公司积极优化产品结构，加大石膏纤维板投资，推进年产2000万平方米石膏纤维板项目 [5] - 公司积极布局海外，在泰国和波黑建设石膏板生产线 [5] 盈利预测与估值 - 预计北新建材2025-2027年归母净利润分别为32.78亿元、36.10亿元和41.41亿元 [6] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.93元、2.12元和2.44元 [6] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为12.15倍、11.03倍和9.62倍 [6] 公司概况与市场数据 - 北新建材是我国石膏板生产制造龙头企业，石膏板行业市占率超过60% [8] - 公司落地“一体两翼”发展战略，收购防水材料公司，防水材料规模位居行业前三 [8] - 公司总市值为398.23亿元，流通市值为382.91亿元 [8] - 52周股价区间为23.42元至32.49元 [8]

公司股价表现 - 中国股市创10年新高而公司股价创10年新低[1] - 公司股价受自身经营业绩、宏观经济状况及行业发展情况等多方面因素综合影响[1] 公司经营策略 - 公司长期坚持价值经营和九宫格管理法[1] - 公司推动内生增长和外延发展并举以促进投资价值合理反映公司质量[1]

邓晓峰三季度调仓操作 - 高毅资产基金经理邓晓峰管理的两只产品新进北新建材前十大流通股东名单，合计持股市值达5.33亿元 [1][3] - 同期对紫金矿业进行减持，高毅晓峰2号致信基金减持1860万股，另一只产品退出前十大流通股东 [10] - 对云铝股份进行获利了结，两只产品分别减持480万股和230万股 [10] 北新建材基本面与市场表现 - 三季度营业收入63.47亿元，同比减少6.2%，归属上市公司股东净利润6.57亿元，同比减少29.47% [4][7] - 年初至报告期末营业收入199.05亿元，同比减少2.25%，净利润25.86亿元，同比减少17.77% [7] - 截至10月28日股价年内跌幅超过20% [5] - 总股本17.00亿股，总市值398.91亿元，流通市值383.56亿元 [4] 行业竞争与公司战略 - 石膏板、防水材料、涂料行业因国内市场需求下降导致竞争加剧，利润率持续下滑 [8] - 公司防水和涂料业务在行业低迷期逆势扩张，国际化业务持续推进 [8] - 公司定位为中国建材集团绿色建筑新材料产业平台，聚焦三大核心业务 [4] 私募行业配置趋势 - 多家私募三季度进行组合结构优化，降低科技股占比，加仓周期、红利等板块 [1][13] - 源乐晟资产配置方向包括科技、有色金属、制造业、创新药 [13] - 淡水泉增配电子板块头部企业和优质医药公司，覆盖科技、先进制造、泛消费及低估值顺周期领域 [13][14] - 畅力资产关注低估值价值板块中的优质标的和业绩兑现确定性强的成长标的 [14]

财务业绩表现 - 2025年前三季度公司营收199.05亿元，同比下降2.25%，归母净利润25.86亿元，同比下降17.77% [1] - 2025年第三季度公司营收63.47亿元，同比下降6.20%，归母净利润6.57亿元，同比下降29.47% [1] - 2025年第三季度毛利率为27.79%，同比下降2.28个百分点 [1] - 2025年前三季度归母净利率为12.99%，同比下降2.45个百分点 [1] - 2025年前三季度经营活动现金流净额为15.39亿元，同比下降43.13% [1] 业绩驱动因素分析 - 第三季度收入下降主要系石膏板需求有所下降 [1] - 毛利率同比下降主要系国废价格同比提升7.4%带动护面纸成本提升，且价格端存在压力 [1] - 2025年前三季度期间费用率为14.27%，同比增加0.86个百分点，其中销售/管理/研发费用率分别为5.57%/4.48%/4.10%，分别同比增加0.61/0.42/0.01个百分点 [1] - 资产及信用减值损失率为0.36%，同比增加0.28个百分点，主要系公司计提的应收账款坏账损失同比增加 [1] - 经营活动现金流下降主要系去年基数较高，2024年第一季度并购嘉宝莉后原股东回购部分应收账款带动去年经营现金流提升 [1] 行业环境与公司策略 - 2025年前三季度国内石膏板行业需求有所下降，竞争进一步加剧 [2] - 公司灵活运用"价本利"与"量本利"工具，根据市场动态调整策略，并加大新产品开发以提升高附加值产品占比 [2] - 泰山石膏发布提价函，自10月20日起泰山石膏提价0.3元/平方米，非泰山系列及装饰石膏提价0.2元/平方米，为年内第二次调价 [2] - 公司加码东南亚、非洲、中亚等海外市场，并于8月28日公告意向收购境外一家建材公司100%股权，该业务与公司存在协同效应 [2] 未来展望 - 公司提价举措彰显其定价权，并有望带动2025年第四季度盈利改善 [2]