**行业与公司** * 公司为溯联股份 从事汽车零部件及数据中心液冷业务[1][2][3] * 行业涉及汽车制造（特别是新能源汽车）与数据中心基础设施[7][10][15] **核心财务表现** * 2025年上半年营业收入达6.68亿元 创历史同期新高 同比增长26.30%[2] * 归属于上市公司股东的净利润为6,776万元 同比下降4.43% 扣非净利润为6,049万元 同比下降11%[2] * 经营活动产生的现金流量净额为8,923万元 较去年同期大幅增加 主要得益于销售收入和贴现金额增长[1][2] * 基本每股收益为0.44元 下降2.25% 加权平均净资产收益率为3.42% 与去年基本持平[1][2][3] * 总资产为26.58亿元 同比增长5% 归属于上市公司股东的净资产为19.25亿元 同比略有下降（因上半年分红）[2][3] * 第二季度毛利率为21.63% 第一季度为21.73% 趋于稳定[3] **业务进展与客户结构** * 前五大客户为比亚迪、长安、赛力斯、宁德时代和上汽通用五菱 其总占比从去年全年的67.47%降至55.8% 客户集中度降低但排名未变[6] * 电池业务与宁德时代等头部企业深度合作 2024年相关收入达2.8亿元 同比增长超90%[6] * 2025年上半年电池业务收入占公司半年度收入四分之一强 增速预计为30%至50%[6][8][9] * 成立电池事业部 在方形电池液冷板、大圆柱电池冷却件、电动船舶及商用固定翼飞机等项目取得定点[6] * 预计今年将有400万至500万辆车装配公司电池连接件 市场占有率很高[7] **成本控制与未来投入** * 通过积极沟通减缓客户压价压力 推广新技术和国产化材料认证以降低原材料成本 改造生产设备提高运营效率以降低人工和自费成本[4] * 未来研发费用将持续增加 主要投入于新材料、新产品及算力领域[1][5] * 通过有效控制销售和管理费用 总体费用率呈现下降趋势 二季度研发费用增加约一个百分点 而销售和管理费用持续下降[1][5] **数据中心液冷业务布局** * 产品主要面向推理服务器市场（90%以上基于英伟达GPU） 提供液冷板、CDU、UQD和manifold等组件 其中液冷板占最大份额[10] * 推广全塑料非金属系统解决方案 以区别于传统金属加工路线 优势是减少漏液风险[10][24][25] * 已成立专门公司（速联智选）负责此项业务 上市公司拥有100%控制权 但留有20%股票池给团队合作伙伴[12] * 客户拓展分三层：海外云服务提供商（如英特尔、英伟达）、核心技术设备厂商（如红海、广达、超微）及其他潜在合作伙伴[10] * 国内与新华三、华擎和超聚变等服务器制造商合作 台系客户通过渠道进入英伟达供应链[11] * 计划今年第四季度或明年初推出新的液冷板和manifold产品 并向北美市场拓展 已物色合作伙伴[11] * 计划申报OCP（开放计算项目）官方认证 希望年底获得技术背书以拓展海外市场[19][20] * 与台达和库玛特等台湾头部散热模组厂商合作 PC业务进展较快 服务器业务需进一步提供系统解决方案[21][22] **产能与资本开支** * 在重庆投资6万多平米零部件加工厂 包括模具厂、智能仓库及全自动注塑装配线 以确保塑料加工充足产能[14] * 金属加工涉及机加工、冲压焊接等复杂工艺 预计今年内完成相关产能建设[14] **竞争格局** * 核心产品路线为塑料连接件 目前市场上没有直接竞争对手[15] * 行业内其他企业如阿雷蒙、派克汉尼汾（收购乐可利）、日本丰田旗下企业、法国大厂及乔治菲希尔也在开发塑料解决方案 表明行业趋势向塑料转移[15] * 国内品牌在塑料连接件领域尚无明显竞争者 但不锈钢UQD领域有不少为台厂代工的竞争者[16] * 国内金属件领域知名企业包括中航光电、英维克、郑北连接及苏州的一两家非上市公司[17][18] **挑战与风险** * 为电池业务建设的大型注塑件工厂因客户需求变化 上半年仍处于亏损状态 若无此亏损 利润表现将优于去年[9] * 在产品设计和优化方面面临挑战 包括冷板接口设计优化、铜板工艺良率、表面贴合度、金属件形变导致水质污染和腐蚀、加工精度导致密封圈划伤及接头一致性等问题[25][26] * 资源有限 目前集中精力解决手头项目问题 同时为未来业务储备技术（如Rubin系列产品）[27] * 与ASEC等潜在客户合作的具体时间仍不确定[28]

调研基本信息 - 调研对象为溯联股份，接待时间是2025年08月29日，上市公司接待人员有董事、董事会秘书韩啸和董事、财务负责人廖强 [16] 详细调研机构 - 参与调研的机构有中金、天猊投资、循远资产、通用技术、大朴资产、阳光资产、泽铭投资、道林资产、峰境私募、长盛基金、中泰证券、恒识投资、华泰证券、中信期货、交银施罗德、摩根士丹利基金、聆泽投资、尚诚资产、FENGHE ASIA FUND LTD等 [17][18] 主要内容资料 - 公司2025年毛利预计全年稳定并略有回升，主要得益于推进新产品新市场开源、国产化材料替代认证、提高自制率、设备升级、降本增效等 [23] - 上半年前五大客户相较去年无变化，但前五大客户集中度同比下降 [23] - 公司电池相关业务增速超主营业务收入增长，占比扩大，已成立专门事业部，方形电池冷却组件等获开发任务，电池及电机电气外壳及结构件等产品已量产 [23][24] - 公司按OCP技术规范开发数据中心相关产品，UQD产品已开发成功，成立子公司溯联智控，完成UQD主要性能试验验证，着手研发配套液冷组件和系统化方案，已与主要服务器制造商和领先热管理系统集成商建立联系，开发出PC电脑液冷散热组件并开拓市场 [24] - 公司紧跟新能源智能汽车趋势，开发氢能源燃料电池管路等新产品，利用自身优势开发紧固件等产品，空气悬架产品已量产并推进认证和定点 [25] - 公司主营业务与溯联智控业务工艺和技术相通性超70%，主营业务为整车动力系统及新能源汽车热管理系统，产品用于流体和温度控制，为液冷热管理配套产品收入占比近一半 [25][26]

财务表现与毛利展望 - 上半年毛利趋稳，全年预计保持稳定并略有回升，得益于新产品开发、国产化材料替代、自制率提升、设备升级及降本增效等措施 [2] - 前五大客户集中度同比有所下降，但客户结构无变化 [3] 电池业务进展 - 电池相关业务增速持续超过主营业务收入增长，占比持续扩大，已成立专门电池事业部 [4] - 方形电池冷却组件、大圆柱电池冷却组件、船舶用管路系统、EVTOL及商用大飞机电池配件获客户开发任务，后期有望交样和量产 [4] - 电池及电机电气外壳、结构件等产品已在新建大型注塑件工厂实现量产 [4] 数据液冷业务拓展 - 开发符合OCP标准的UQD（通用快速断开接头）产品，已完成主要性能试验验证 [5] - 2024年11月成立子公司溯联智控，独立发展储能及算力热管理液冷产品业务 [5] - 正研发配套液冷组件和系统化解决方案，与国内主要服务器制造商及国际热管理系统集成商建立合作 [5] - 针对高性能PC电脑开发创新性液冷散热组件，正开拓应用市场并与客户合作量产 [5] 新技术与产品拓展 - 开发氢能源燃料电池管路、空气悬架高压管路、电机油冷管路和重卡换电冷却系统等新产品 [6] - 利用轻量化材料和生产工艺优势，开发紧固件、连接件、流体控制件、覆盖件、结构件等独立销售产品，应用于底盘、车身内外饰、油箱、电气系统、电池包及电机壳体等领域 [6] - 空气悬架产品已在部分客户车型实现量产，正推进其他整车及空悬系统客户认证与定点 [6] 主营业务与技术协同 - 主营业务聚焦整车动力系统及新能源汽车热管理系统，产品涵盖管路、连接件/阀类、分配机构、液冷板、制冷换热机构、传感器及结构件等 [7] - 工艺与技术相通性超过70%，具备管路、快速接头、传感器、流体控制阀、大型注塑结构件、复合材料液冷板研发生产能力及热力学仿真能力 [7] - 液冷热管理配套产品覆盖电池、电机、电控及空调系统，收入占比接近50%，与溯联智控业务具有高相似性与互补性 [7]

三友医疗调研要点 - 2025年上半年公司营收24976.02万元，同比增长17.77%，归母净利润3660.08万元，同比增长2083.64% [1] - 水木天蓬营收7399.49万元，同比增长64.8%，Implanet海外收入580.9万欧元，同比增长41.1%，美国市场增长444% [1] - 超声骨刀国内耗材销售额超4200万元，同比增长超50%，多项新产品获批上市 [1] - 公司推进运动医学、AI和手术机器人领域布局，并实施首次股权激励计划 [1] 远东股份业务进展 - 为全球领先人工智能芯片公司批量供货高速铜缆、智驾数据传输线等产品，2024年9月获供应商资质代码 [2] - 液冷技术具备自主核心技术，正进行新一代技术开发送样检测，HVLP铜箔和镀镍铜箔推进研发与小批量送样 [2] - 18650、21700圆柱电池能量密度超300Wh/kg，已批量化交付国际客户，海缆年产能超2000公里 [2] - 子公司安缆参与可控核聚变试验项目，与人形机器人企业优必选、智元达成战略合作 [2] 恒达新材经营状况 - 2025年上半年营收5.2亿元，同比增长2.55%，医疗包装及食品原纸收入4.5亿元，同比增长21.56% [3] - 净利润3423.5万元，同比下滑12.68%，主因销售、管理及研发费用增加 [3] - 经营性现金流净流出4418.63万元，系木浆价格低位时加大原材料储备所致 [3] - 医疗包装用纸预期年增长10%以上，国际业务已扩展至欧亚及东南亚地区 [3] 溯联股份业务表现 - 上半年营业总收入同比增长26.3%，动力电池配件及新能源车热管理配件增速最快 [4] - 油箱管路业务增长明显，毛利趋稳，预计全年保持稳定并略有上升 [4] - 完成UQD产品性能试验验证，正研发配套液冷组件及系统化解决方案 [4] - 开发氢能源燃料电池管路、空气悬架高压管路等新产品，工艺技术相通性超70% [4] 行业动态与趋势 - 脊柱行业受带量采购和医保政策影响，三友医疗市场份额逆势上升 [1] - "以纸代塑"和国产替代推动医疗包装用纸需求增长 [3] - 新能源汽车销售增长及客户技术迭代带动热管理系统需求提升 [4] - 线缆行业参与制定人形机器人标准，海缆项目完成多地布局 [2]

财务表现 - 2025年中报营业总收入6.68亿元 同比增长26.3% 第二季度营收3.29亿元 同比增长10.14% [1] - 归母净利润6776.25万元 同比下降4.43% 第二季度归母净利润3425.02万元 同比下降10.78% [1] - 毛利率21.68% 同比下降11.23% 净利率10.13% 同比下降24.45% [1] - 三费总额4203.59万元 占营收比6.29% 同比增长94.41% [1] - 每股收益0.44元 同比下降25.42% 每股净资产12.37元 同比下降22.29% [1] - 货币资金4.91亿元 同比下降51.22% 应收账款3.66亿元 同比增长34.57% 有息负债3.16亿元 同比增长92.1% [1] - 每股经营性现金流0.57元 同比增长931.23% [1] 业务驱动因素 - 营收增长主要受益于新能源汽车销售增长 客户车型技术快速迭代 热管理系统性能提升带来的单位产品需求增加 [4] - 动力电池配件 新能源车电机电控和空调热管理配件成为增速最快板块 油箱管路业务增长明显 [4][5] - 成立电池事业部 方形电池冷却组件 大圆柱电池冷却组件等获客户开发任务 后期有望实现交样和量产 [8] - 空气悬架产品已在部分客户车型量产 积极推进其他整车及空悬系统客户认证 [8] 新产品与技术布局 - 完成UQD产品主要性能试验验证 研发配套液冷组件和系统化性能解决方案 [7] - 与国内主要服务器制造商及国际热管理系统集成商建立业务联系 [7] - 开发高性能PC电脑液冷散热组件 积极开拓应用市场 [7] - 开发氢能源燃料电池管路 空气悬架高压管路 电机油冷管路和重卡换电冷却系统等新产品 [8] - 电池及电机电气外壳 结构件产品在新建大型注塑件工厂实现量产 [8] 盈利能力与运营效率 - 毛利呈现趋稳态势 得益于新产品开发 国产化材料替代 提高自制率 设备升级等降本增效措施 [6] - 预计全年毛利率保持稳定并略有提升 [6] - 主营业务与溯联智控业务相似度超70% 工艺技术相通性高 具备管路 快速接头 传感器 流体控制阀等研发生产能力 [9] - 液冷热管理配套产品覆盖电池 电机 电控及空调系统 收入占比接近一半 [9] 资本结构与投资回报 - 2024年ROIC为5.77% 净利率9.87% 资本回报率一般 [3] - 上市以来ROIC中位数18.42% 最差年份2024年ROIC为5.77% [3] - 证券研究员普遍预期2025年业绩1.65亿元 每股收益均值1.2元 [3]

公司及行业 * 苏能股份 一家专注于热管理解决方案的上市公司 业务涵盖新能源电池 液冷服务器 空气悬架 储能及邮箱系统 [1][2][8][23] * 行业涉及汽车制造 数据中心服务器 储能系统及邮箱制造 [2][6][8][25] 核心财务表现 * 2025年上半年营业收入达到6.68亿元 同比增长26.3% 创历史新高 [4] * 归属于上市公司股东的净利润为6776万元 同比下降4% [4] * 扣非净利润为6049万元 同比下降11% [2][4] * 经营活动产生的现金净流量为8923万元 较去年同期大幅增加 [2][4] * 毛利率从2024年的22.86%下降至2025年第一季度的21.73% 第二季度进一步降至21.63% 但整体趋稳 [3][24] * 总资产26.58亿元 同比增长5% 归属于上市公司股东的净资产为19.25亿元 同比有所下降 [4] 业务进展与战略布局 **新能源电池业务** * 新能源产品占比显著提高 是主要收入来源 电池端直接和间接收入去年全年约2.8亿元 同比增长90%以上 [4] * 2025年上半年电池业务收入占总营收四分之一以上 [4][5] * 成立电池事业部以强化产品线和项目落地 [4][5] * 生产的快速接头 水路长效寿命接头已应用于超过500万辆电动车 [27] **液冷技术与服务器市场** * 战略定位于推理服务器液冷市场 该市场主要由英伟达GPU主导 预计明年市场规模将达3000多亿美元 其中液冷系统占比约2.5%至3% [5] * 已有现成产品UQD 并积极推进相关业务 [5] * 专注于全塑料方案 与英伟达体系 台系厂商（迅凯 台达）及国内厂商（新华三 华擎 超聚变）进行认证和交样 产品矩阵丰富 包括多种管路材料 [9] * 计划推出液冷板 UHD接头 管路及manifold等产品 专注于从CPU到算力单元的全套解决方案 [17] * 在中国台湾组建约20人团队 预计年底扩充至35人 并成立香港全资子公司和惠州分公司支持市场推广 [12] **空气悬架产品** * 重要发展方向之一 单车价值量高于燃油车悬架 [7] * 通过低价替代外资品牌实现突破 已有腾势 长安等客户量产 [7] * 与拓普集团建立战略合作 共同开发悬挂系统整包及高压连接件 [7] **邮箱业务** * 与全球头部邮箱厂商雅虎股份 香考泰克斯建立合作 业务增长迅速 成为公司前五大客户之一 [6] * 与大众 奔驰 宝马及日系厂商也有合作 是未来两年的重要增长点 [6] **储能业务** * 2025年承接全尼龙管路项目 但订单量低于预期 预计收入几千万元 [25] * 与宁德时代有多个项目订单 但对方自身落地项目不多 [25] * 与中国中车的新合作取得突破 签订油水管路及自动管路订单 预计带来明显增量 [25] * 采用先进的CPU集成技术 通过板式换热器实现冷媒与水的温度交换与控制 [22] 技术研发与认证 * 汽车热管理与液冷技术有70%以上的相似度 储能热管理与算力中心更为接近 [21] * 已获得两个欧洲认证 即将获得U2和C1认证 [13] * 在OCP申报中对UQD及管路产品进行优化 预计今年内重新提交并获得资质 [13] * 全球行业正朝着复合材料方向发展 公司积极跟进这一趋势 [18][19] 毛利率与成本控制 * 毛利率下滑但趋稳 得益于降本增效措施（VAVE方案） 行业反内卷环境及减少客户压价 [3][24] * 进行国产化材料认证替代 自制零部件提高自制率及工厂设备提档升级 [24] * 二季度某些品类成本因新材料切换旧材料而明显下降 [24] * 下半年毛利有望反转 但需留意客户再次大幅压价的风险 [3][24] 产品线与未来方向 * 成立中大型注塑件独立工厂 生产电池大型组件覆盖件及轻量化方案 [26] * 在复合材料液冷板方面取得进展 2025年有望实现商业化应用 [26] * 成立电子事业部统一管理电池及相关业务 [26][27] * 未来有向总成方向发展的潜力 有望提升产品单价 [27] * 计划进一步丰富产品线 涵盖其他品牌的GPU或MPU技术方案 并开发高性能液冷PC产品 [10][11] 人才储备 * 人才储备涉及热管理 电池化学 工程技术等领域 团队成员来自台系液冷组件厂商 国内CSP及服务器厂商 [14] * 公司负责人具备电池行业背景 有能力将热管理技术拓展到半导体等其他领域 [14][15] * 持续投入资源进行人才引进与培养 [15] 行业问题与挑战 * 行业面临漏水 不稳定 流量高 压力 流阻及阻燃性能等挑战 [16] * 产品线不够丰富 尚未形成系统化的解决方案 市场推广可能较为缓慢 [16]

财务表现与增长 - 2025年上半年营业总收入同比增长26.30% [2] - 毛利率呈现趋稳态势，预计全年保持稳定并略有回升 [3] - 电池相关业务增速持续超过公司主营业务收入增长 [5] 产品结构与业务发展 - 营收结构中增速最快的板块是动力电池配件以及新能源车电机电控和空调的热管理配件 [2] - 油箱管路业务增长明显，对营收增长产生积极影响 [2] - 为液冷热管理配套的产品覆盖电池、电机、电控及空调系统，收入占比接近一半 [7] 技术研发与创新 - 已完成UQD产品的主要性能试验验证工作，正研发配套液冷组件和系统化性能解决方案 [4] - 开发氢能源燃料电池管路、空气悬架高压管路、电机油冷管路和重卡换电冷却系统等新产品 [5] - 针对高性能PC电脑开发创新性液冷散热组件，正积极开拓应用市场 [4] - 具备大型注塑结构件、覆盖件、复合材料液冷板的生产和研发能力 [7] - 研发中心具备热力学和材料力学的模拟仿真能力 [7] 市场拓展与客户合作 - 与国内主要服务器制造商以及国际化领先热管理系统集成商建立业务联系和技术交流 [4] - 方形电池冷却组件、大圆柱电池冷却组件、船舶用管路系统、EVTOL和商用大飞机电池配件及管路系统均获得客户开发任务 [5] - 空气悬架产品已在部分客户车型上实现量产，正积极推进其他整车及空悬系统客户认证 [5] - 电池及电机电气外壳、结构件以及车身内外饰产品在新建大型注塑件工厂实现量产 [5] 组织与战略 - 2025年成立专门的电池事业部负责相关技术研发、市场开拓和项目管理工作 [5] - 主营业务与溯联智控业务具有较高相似性和互补性，工艺和技术相通性超过70% [7]

财务表现 - 上半年营收6.68亿元，同比增长26.30% [1] - 归母净利润6776.25万元，同比基本持平 [1] - 经营活动现金流量净额8923.26万元，同比大幅增长1178.78% [1] 业务发展 - 新能源业务增长受益于比亚迪、宁德时代等头部客户认可 [1] - 与30余家整车厂及100余家汽车零部件厂商深化合作 [1][2] - 产品覆盖整车、动力电池、热管理及储能领域 [1][2] 研发创新 - 成功开发氢能源燃料电池管路、空气悬架高压管路等前沿产品 [1] - 方形/大圆柱电池冷却组件、EVTOL飞机管路系统获客户开发订单 [2] - 空气悬架产品已在部分客户车型实现量产 [2] 产能扩张 - 新建大型注塑件工厂已投产电池/电机外壳及车身内外饰产品 [2] - 投资2.5亿元建设新能源汽车管路集成系统智能工厂 [2] - 新工厂将提升客户响应能力与产能规模 [2]

机构持股情况 - 截至2025年8月26日共有3家机构投资者持有公司A股股份合计持股量达546.54万股占公司总股本的4.56% [1] - 机构投资者包括广东温氏投资有限公司旗下基金、重庆生众投资管理有限公司旗下基金及广东同茂富民投资管理合伙企业旗下私募基金 [1] - 机构持股比例较上一季度上涨0.90个百分点 [1]

公司财务表现 - 2025年上半年营业收入构成中汽车流体管路及总成占比85.99% [1] - 汽车流体控制件及精密注塑件业务收入占比12.36% [1] - 其他业务收入贡献率为1.66% [1] 公司治理 - 第三届第十六次董事会于2025年8月25日采用现场结合通讯方式召开 [1] - 会议审议通过《2025年半年度报告》及其摘要议案 [1] 行业动态 - 宠物产业市场规模达3000亿元并呈现爆发态势 [1] - 宠物智能设备领域出现具备通讯功能的新产品 [1] - 相关行业上市公司股价普遍上涨 [1]