报告公司投资评级 - 买入（维持） [2] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报，业绩符合市场预期，上调25 - 26年盈利预测并新增27年盈利预测，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2025年3月27日收盘价67.45港币，恒生中国企业指数8677.68，52周最高/最低75.20/35.00港币，H股市值698.72亿港币，流通H股1035.90百万股，汇率1.0835人民币/港币 [2] 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027年预计营业收入分别为35.24亿、55.39亿、70.66亿、88.42亿、106.91亿元，同比增长率分别为49%、57%、28%、25%、21% [6] - 2023 - 2027年预计归母净利润分别为14.52亿、20.62亿、25.37亿、31.19亿、37.26亿元，同比增长率分别为45%、42%、23%、23%、19% [6] - 2023 - 2027年预计每股收益分别为1.5、2.1、2.4、3.0、3.6元/股，净资产收益率分别为40%、36%、34%、32%、27%，毛利率分别为84%、82%、83%、83%、82%，市盈率分别为44、31、25、20、17 [6] 公司业绩情况 - 2024年营收55.4亿元，同增57.2%；归母净利润20.6亿元，同增42.1%；经调整净利润21.5亿，同增46.5%；24H2营收30.0亿元，同增56.3%；归母净利润10.8亿元，同增37.5%；经调整净利润11.2亿，同增42.0% [7] 盈利能力 - 2024年毛利率82.1%（-1.5pct），因销售产品成本增加以及产品品类扩充；销售费率36.3%（+3.2pct），因线上直营收入占比提升；管理费率2.7%，基本持平；研发费率1.9%（-0.2pct），研发支出占收入比重略有下滑，但研发费用同增42.1%；净利率37.2%（-3.9pct） [7] 品牌表现 - 可复美营收45.4亿元，同增62.9%，占全部营收的82.0%，胶原棒成精华类目佼佼者，焦点面霜成绩优异，重组胶原蛋白爆款敷料表现突出 [7] - 可丽金营收8.4亿元，同增36.3%，占全部应收的15.2%，抗皱眼霜面霜心智初成，25年预计新品助力业绩再创新高 [7] 渠道情况 - 2024年直销收入41.3亿元，同增70.8%，占全部营收的74.6%，其中DTC店铺线上直销收入35.9亿元，同增66.5%，各平台因地制宜发展；经销收入14.0亿元，同增27.3%，占比下降至25.4%，因推进连锁药房和化妆品连锁店布局 [7] 发展前景 - 卡位胶原蛋白赛道，护肤品与医用敷料两大品牌保持较高增速且有线上化空间，期待扩充to B端业务，成长天花板远阔 [7]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][10][11] 报告的核心观点 - 朝云集团2024年营收利润同比双增长，未来将加强多品牌多品类全渠道发展战略，通过产品创新升级构建护城河，持续打造拳头产品提升渠道盈利能力，在家居护理用品赛道优势明显，布局宠物赛道有望打造中长期新增长点 [6][7][10] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 截至2025年3月27日，朝云集团当前价格2.24港元，52周价格区间1.54 - 2.38港元，总市值2986.67百万港元，流通市值2986.67百万港元，总股本133333.35万股，流通股本133333.35万股，日均成交额6.00百万港元，近一月换手2.89% [5] 业绩情况 - 2024年公司实现营业收入18.20亿元，同比增长12.60%，综合净利润1.95亿元，同比增长13%，综合毛利率49.14%，同比增加4.68pct [6] 投资要点 - 家居护理类产品稳健，宠物业务高增长：2024年家居护理类产品营收16.34亿元，同比增长11.0%，毛利率从45.0%升至49.2%；宠物门店及产品营收1.27亿元，同比增长64.49%，毛利率从43.2%升至54.7% [7] - 渠道优势明显，线上线下双增：2024年线上渠道营收6.71亿元，同比增长22.1%，毛利率从47.8%升至55.8%；线下渠道营收11.49亿元，同比增长7.8%，毛利率从42.7%升至45.2%，宠物线下门店达60家 [7] - 研发创新持续，竞争壁垒提升：2024年超威驱蚊小绿瓶全渠道GMV同比增975%，超威贝贝健免拆蚊香全渠道GMV同比增85%，威王洁净大师、倔强嘴巴宠物主食生鲜包在相关平台排名靠前，截至年末发明专利超172项 [7] - 毛利率优化，派息回报股东：2024年销售毛利率49.14%，同比增加4.68pct，销售净利率10.73%，同比增加0.04pct；2024年度股息每股0.1220元，派息率约80.0% [7][8] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年公司营业收入为20.06/22.06/24.20亿元，归母净利润为2.25/2.47/2.71亿元，对应PE估值为12/11/10x [9][10]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [3] 报告的核心观点 - 公司 2024 年业绩符合预期，因瓶装水业务竞争激烈略下调 2025 - 2026 年盈利预测并新增 2027 年盈利预测，公司作为头部包装水企业，有全国化渠道网络，发力饮料业务有望成第二增长点，伴随产能扩张等净利率有望快速提升，维持买入评级 [7] 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027 年预计营业收入分别为 135.15 亿、135.21 亿、146.02 亿、156.18 亿、166.48 亿，同比增长率分别为 7.1%、0.0%、8.0%、7.0%、6.6% [4] - 2023 - 2027 年预计归母净利润分别为 13.29 亿、16.37 亿、19.81 亿、22.62 亿、24.84 亿，同比增长率分别为 34.3%、23.1%、21.1%、14.2%、9.8% [4] - 2023 - 2027 年预计每股收益分别为 0.55 元/股、0.68 元/股、0.83 元/股、0.94 元/股、1.04 元/股 [4] - 2023 - 2027 年预计净资产收益率分别为 19.3%、14.5%、16.3%、17.4%、17.9% [4] - 2023 - 2027 年预计市盈率分别为 24.2、19.7、16.2、14.2、13.0 [4] - 2023 - 2027 年预计市净率分别为 4.7、2.8、2.7、2.5、2.3 [4] 市场数据 - 2025 年 3 月 27 日收盘价 14.54 港币，恒生中国企业指数 8677.68，52 周最高/最低 16.78/10.30 港币，H 股市值 348.70 亿港币，流通 H 股 2398.20 百万股 [5] 事件及业绩情况 - 公司披露 2024 年度业绩，实现营业收入 135.2 亿，同比持平，归母净利润 16.4 亿，同比增长 23%，建议分派每股股息 0.307 元并分派特别股息每股 0.176 元，合计派发股息 0.483 元，现金分红总额 11.6 亿，分红率 71% [7] 业务情况 - 2024 年包装水业务收入 121.2 亿，同比下降 2.6%，小规格/中大规格瓶装水/桶装水分别实现营业收入 70.3/46.1/4.9 亿，分别同比增长 - 8.9%/+8.6%/+0.2%，终端零售网点同比增长 15%，市场商用冷柜保有量同比增长 20%，出厂端收入下滑因极端天气和竞争激烈让利所致；饮料业务收入 14 亿，同比增长 30.8%，“至本清润”市场扩张，2025 年包装水业务有望恢复性增长，饮料业务有望铺货放量 [7] 产能及盈利情况 - 2024 年公司综合产能同比增长 21%，新增 4 家工厂和 22 条产线，自有工厂增设 14 条高速水线和 3 条饮料无菌线，合作工厂新增 5 条水线并淘汰 9 条旧线；毛利率同比提升 2.66pct 到 47.31%，带动归母净利率同比提升 2.27pct 到 12.1%，计划十四五收官时全国包装水自有产能占比达 60%以上，届时毛利率有望进一步提升 [7] 合并利润表 - 2023 - 2027 年预计营业收入分别为 13515 百万、13521 百万、14602 百万、15618 百万、16648 百万 [8] - 2023 - 2027 年预计营业成本分别为 - 7480 百万、 - 7124 百万、 - 7520 百万、 - 7934 百万、 - 8374 百万 [8] - 2023 - 2027 年预计毛利分别为 6035 百万、6397 百万、7082 百万、7684 百万、8274 百万 [8] - 2023 - 2027 年预计除税前溢利分别为 1878 百万、2224 百万、2693 百万、3075 百万、3376 百万 [8] - 2023 - 2027 年预计净利润(含少数股东权益)分别为 1331 百万、1661 百万、2012 百万、2297 百万、2522 百万 [8] - 2023 - 2027 年预计净利润(不含少数股东权益)分别为 1329 百万、1637 百万、1981 百万、2262 百万、2484 百万 [8] - 2023 - 2027 年预计少数股东损益分别为 2 百万、24 百万、30 百万、34 百万、38 百万 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩超市场预期，营业收入286.63亿元，同比增长14.8%，归母净利润62.41亿元，同比增长36.9%，全年拟分红率为55.9% [6] - 毛利率稳步修复，处置资产收益和利息收入增厚利润，2024年毛利率同比增3.8pct至28.1%，所得税率同比增4.1pct至12.9%，归母净利率为21.8%，同比提升3.5pct [6] - 24H2休闲品类和日本地区收入增速领先，分产品2024年运动、休闲等收入增速有别，分市场各地区收入增速不同 [6] - 虽25年外部环境不确定且大客户耐克去库，但看好公司增长韧性，预计全年产出增长不低于10%，ASP和毛利率稳定，26年经营有望改善 [6] - 看好公司基于“纵向一体化业务模式+研发创新优势+强大的生产管理复制能力”的中长期行业竞争力 [6] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 调整盈利预测，预计2024 - 2026年每股收益分别为4.15、4.46和5.1元（原3.99、4.49和5.04元），DCF目标估值93.18港币，维持“买入”评级 [2][7] 公司主要财务信息 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|27,781|24,970|28,663|32,205|36,134| |同比增长 (%)|16.5%|-10.1%|14.8%|12.4%|12.2%| |营业利润(百万元)|5,262|4,996|7,164|7,706|8,825| |同比增长 (%)|37.6%|-5.1%|43.4%|7.6%|14.5%| |归属母公司净利润(百万元)|4,563|4,557|6,241|6,704|7,660| |同比增长 (%)|35.3%|-0.1%|36.9%|7.4%|14.3%| |每股收益（元）|3.04|3.03|4.15|4.46|5.10| |毛利率(%)|22.1%|24.3%|28.1%|28.2%|28.5%| |净利率(%)|16.4%|18.3%|21.8%|20.8%|21.2%| |净资产收益率(%)|15.6%|14.3%|18.2%|17.5%|17.7%| |市盈率（倍）|17.0|17.0|12.4|11.6|10.1| |市净率（倍）|2.5|2.4|2.2|1.9|1.7| [2] 目标价敏感性分析 - 展示不同WACC和永续增长率Gn下的目标价 [8] 估值参数假设 |假设科目|结果| |----|----| |所得税税率T|25%| |永续增长率Gn(%)|3%| |无风险利率Rf|1.82%| |无杠杆影响的β系数|0.83| |市场收益率Rm|8.85%| |股权投资成本（Ke）|8.17%| |债务比率 D/(D+E)|10%| |权益比率 E/(D+E)|90%| |债务利率 rd|3.6%| |WACC|7.62%| [9] 财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示各科目预测数据及比率分析，如成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标 [10]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予三生制药“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 三生制药核心品种持续发力，多款创新药进入收获期，核心品种保持稳定增长，预计2025 - 2027年归母净利润为23.28、26.12、29.38亿元，EPS为0.97、1.09、1.23元，对应PE分别为9.3、8.3、7.4倍，看好公司发展 [6] 各目录总结 核心品种持续发力，多款创新药进入收获期 - 三生制药是生物制药领军企业，拥有40余种上市产品，覆盖多领域，30项在研产品聚焦多领域，SSGJ - 707 II期临床数据优异，其他管线有商业化潜力 [13] - 公司股权架构稳定，娄竞博士合计控制21.86%股份，主要子公司协同发展 [15] 核心产品稳健增长，创新管线多元布局 - 公司近五年收入和扣非归母净利润表现良好，2024年营收91.1亿元，同比+16.5%，扣非约20.90亿元，核心产品包括特比澳等多种药物 [17] - 公司近五年毛利率稳中有升，2024年净利率24.35%，费用管控合理，2024年研发费用13.27亿元，研发费用率14.6% [21] - 公司在研管线布局多领域，多个NDA产品获批上市有望贡献新业绩增量 [24] 肿瘤/血液领域：特比澳稳健增长，拓展新适应症贡献增量 特比澳：全球唯一商业化rhTPO，逐步拓展多项适应症 - 特比澳是全球唯一商业化重组人血小板生成素，2005年上市，用于CIT和ITP，2024年获批儿童或青少年持续性或慢性ITP，治疗慢性肝病相关血小板减少症申请已受理 [27] - 国内获批血小板疾病药物多，靶点以TPOR为主 [28] CTIT适应症市场空间大，特比澳受指南I级推荐 - CTIT发病率高，中国2022年新发癌症约482.5万例，CTIT发生率达21.8% [31] - 《肿瘤治疗所致血小板减少症诊疗指南（2024）》将特比澳列为I级推荐，可及性高，无明显不良反应 [34] 特比澳适应症持续拓展，新增量空间可期 - ITP是自身免疫性出血疾病，分为新诊断、持续性、慢性三期 [36] - 成人ITP发病率约每年每10万成人中有3.3名，患病率约每10万成人中有9.5名，中国约有110,000名患者，特比澳是二线用药 [38] - 特比澳营收持续增长，2024年市场份额达66.6%，随着覆盖医院增加和适应症拓展，收入有望增长 [40] - 血小板减小症在研新药布局企业多，多家布局ITP适应症，特比澳有先发优势 [43] SSGJ - 707：II期临床数据惊艳，具备较大潜力 - SSGJ - 707是自研PD - 1/VEGF双抗，已开展多项II期临床，有望开展注册III期临床试验 [47] - 全球PD - 1/VEGF双抗赛道有重磅出海BD交易，截至2025年3月，全球仅一款获批，19款处于临床阶段 [48][50] - SSGJ - 707早期数据亮眼，单药和联合化疗治疗NSCLC显示出优秀抗肿瘤潜力和良好安全性 [51] - 非头对头对比，SSGJ - 707疗效及安全性较好 [53] 肾科领域：促红素双品牌市占率领先，肾病管线持续拓展 ESAs类药物需求较大，促红素双品牌市占率领先 - ESAs类药物用于治疗CKD和CIA贫血，中国CKD患病率10.8%，患者1.3亿，透析患者贫血患病率高，CIA是化疗常见并发症 [55][57] - 国内已有10余款重组人促红素获批上市，HIF抑制剂和长效EPO亦获批 [58] - 公司促红素双品牌益比奥和赛博尔是一代短效EPO，上市早，获批适应症全，2024年市占率42%，益比奥医保覆盖打开潜在市场 [59][62] SSS06 & HIF - 117：公司积极布局新一代肾病管线 - SSS06是新一代长效促红素，NDA于2024年7月获受理，对血透慢性肾衰贫血患者疗效和安全性与rhEPO相当 [64][65] - HIF - 117是HIF - PH抑制剂，已完成II期患者招募，阿斯利康和信立泰的同类产品已上市，康哲药业处于申请上市阶段 [69] 毛发皮肤：三生蔓迪深耕毛发，产品矩阵持续完善 - 三生蔓迪核心产品蔓迪（5%米诺地尔）酊剂和泡沫剂获批上市，我国雄秃患者基数大，外用米诺地尔是最高推荐等级 [71] - 国内雄秃获批药物多，米诺地尔巩固公司在脱发领域领导优势 [72] - 公司打造蔓迪产品矩阵，提升患者使用体验，销售收入持续攀升，2024年收入13.37亿元 [76][78] 三生国健：自免管线布局完善全面 深耕自免赛道近二十年，新管线赋能未来发展 - 三生国健是创新型生物医药企业，有研产销一体化平台，已有多款上市药品，核心在研管线聚焦自免领域 [81] - 受疫情和集采影响，2020年起业绩波动，2023年起营收企稳，2024年营收11.93亿元，同比增长17.70%，扣非归母净利润2.50亿元，同比增长21.16%，三大已上市产品稳健增长 [82]

报告公司投资评级 - 文档未提及卡罗特公司的投资评级信息 报告的核心观点 - 卡罗特品牌业务快速增长，美国市场贡献核心增量，盈利能力优秀，预计营收端有望快速增长，利润端短期略弱于营收 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024 年卡罗特实现收入 20.73 亿元，同比增长 30.9%，归母净利润 3.56 亿元，同比增长 50.1%，经调整净利润 3.83 亿元，同比增长 58.1%；24Q2 - Q4 实现收入 15.70 亿元，同比增长 21.6%，归母净利润 2.67 亿元，同比增长 47.6% [1] 业务结构 - 2024 年品牌业务和 ODM 业务分别实现收入 18.61 亿元和 2.13 亿元，分别同比增长 34.8%和 4.7%，品牌业务占总营收比例达 89.7%，同比增加 2.6 个百分点 [2] 区域营收 - 2024 年中国内地、美国、西欧、日本、东南亚、其他地区品牌业务营收分别为 3.00 亿元、12.51 亿元、1.05 亿元、0.94 亿元、0.54 亿元、0.58 亿元，分别同比增长 -7.2%、+69.0%、+8.4%、+13.2%、-30.1%、-5.1%，美国市场占品牌业务比例提升至 67.2% [2] 盈利能力 - 2024 年公司毛利率为 40.3%，同比增加 4.6 个百分点，品牌业务毛利率为 43.5%，同比增加 4.3 个百分点，ODM 业务毛利率为 11.9%，同比增加 0.1 个百分点；销售、管理 + 研发、财务费用率分别为 18.1%、5.0%、0，分别同比增加 2.6 个百分点、0.7 个百分点、持平；归母净利率 17.2%，同比增加 2.2 个百分点 [3] 未来展望 - 预计 2025 年公司加大产品开发和迭代力度，线上线下渠道并举，重点发力美国、中国、西欧及日本市场，有望保持营收快速增长，利润端因关税等不确定因素增速略弱于营收端 [3] 盈利预测 - 预计 2025 - 2027 年公司归母净利润分别为 4.3 亿元、5.3 亿元、6.5 亿元，PE 分别为 6.7X、5.4X、4.4X [4] 财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2073|2711|3425|4189| |营业收入增速(%)|31|31|26|22| |归母净利润（百万元）|356|428|530|647| |归母净利润增速(%)|50|20|24|22| |EPS（元）|0.00|0.77|0.95|1.17| |P/E|—|6.66|5.38|4.41| [6] 资产负债表预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|1413|1888|2472|3178| |非流动资产（百万元）|268|354|410|446| |资产总计（百万元）|1680|2242|2882|3624| |流动负债（百万元）|462|579|672|750| |非流动负债（百万元）|4|4|4|4| |负债合计（百万元）|466|583|676|754| |归属母公司股东权益（百万元）|1214|1659|2206|2870| [7] 利润表预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2073|2711|3425|4189| |营业成本（百万元）|1238|1673|2110|2579| |销售费用（百万元）|376|428|541|662| |管理费用（百万元）|62|81|116|142| |研发费用（百万元）|41|43|53|65| |财务费用（百万元）|-12|-15|-15|-15| |除税前溢利（百万元）|417|501|620|757| |所得税（百万元）|61|73|90|110| |净利润（百万元）|356|428|530|647| |归属母公司净利润（百万元）|356|428|530|647| |EPS（元）|0.00|0.77|0.95|1.17| [7] 现金流量表预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流（百万元）|350|488|549|650| |投资活动现金流（百万元）|-874|-140|-110|-90| |筹资活动现金流（百万元）|648|0|0|1| |现金净增加额（百万元）|141|365|457|578| [8] 主要财务比率预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入增速(%)|30.96|30.78|26.32|22.32| |成长能力 - 归属母公司净利润增速(%)|50.12|20.23|23.81|22.11| |获利能力 - 毛利率(%)|40.29|38.30|38.40|38.45| |获利能力 - 销售净利率(%)|17.17|15.79|15.47|15.44| |获利能力 - ROE(%)|29.32|25.79|24.02|22.54| |获利能力 - ROIC(%)|28.49|25.02|23.44|22.09| |偿债能力 - 资产负债率(%)|27.74|26.00|23.45|20.81| |偿债能力 - 流动比率|3.06|3.26|3.68|4.24| |偿债能力 - 速动比率|2.72|2.96|3.35|3.88| |营运能力 - 总资产周转率|1.79|1.38|1.34|1.29| |营运能力 - 应收账款周转率|25.98|27.28|27.83|29.45| |营运能力 - 应付账款周转率|3.28|3.68|3.85|4.19| |每股指标 - 每股收益（元）|0.00|0.77|0.95|1.17| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|0.63|0.88|0.99|1.17| |每股指标 - 每股净资产（元）|2.19|2.99|3.98|5.17| [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][5] 报告的核心观点 - 2024H2雅迪控股业绩短期承压，中高端发力与全球化布局值得期待，新国标落地利好产品力强劲的头部企业，公司中高端市场加力布局，海外市场积极拓展渗透率有望提升 [1][4][5] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 总股本/流通为31.13/31.13亿股，总市值/流通为467.52/467.52亿港元，12个月内最高/最低价为17.28/9港元 [3] 事件 - 2025年3月25日公司发布2024年度业绩公告，2024年公司收入282.36亿元（同比-18.77%），归母净利润12.72亿元（同比-51.81%）；2024H2收入138.22亿元（同比-22.01%），归母净利润2.38亿元（同比-83.61%） [3] 收入端 - 电动两轮车受南京电动自行车起火事件及新国标实施影响，市场需求短期下滑，叠加主动降价清库存策略，收入有所收缩，2024年电动自行车/电动踏板车收入同比-23.24%/-17.89%至122.44/70.91亿元，销量分别同比-21.4%/-20.7%至908.95万/393.1万台 [4] - 电池及充电器2024年收入79.95亿元（同比-13.6%），或系销量随整车业务下滑，看好钠离子电池技术升级 [4] - 全球化方面东南亚市场拓展提速，印尼、越南工厂动工，泰国及印尼新增8家旗舰店，产能与渠道共振 [4] 利润端 - 2024年公司毛利率15.19%（同比-1.74pct），主或系新国标切换下公司降价清库存影响，期待中高端战略之下毛利率结构优化 [5] - 2024年公司净利率4.51%（同比-3.08pct），盈利能力短期承压 [5] - 2024年公司销售/行政/研发费用率分别为4.30/3.20/4.06%，分别同比+0.17/+0.02/+0.63pct，费用端优化具备空间 [5] 投资建议 - 预计2025 - 2027年公司归母净利润分别为28.03/33.43/38.94亿元，对应EPS分别为0.90/1.07/1.25元，当前股价对应PE分别为15.58/13.06/11.22倍 [5] 盈利预测和财务指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|28236|38542|44555|50347| |营业收入增长率(%)|-19%|37%|16%|13%| |归母净利（百万元）|1272|2803|3343|3894| |净利润增长率(%)|-52%|120%|19%|16%| |摊薄每股收益（元）|0.42|0.90|1.07|1.25| |市盈率（PE）|28.65|15.58|13.06|11.22| [6] 资产负债表、利润表、现金流量表及主要财务比率 - 包含流动资产、现金、应收账款及票据等资产负债表项目，营业收入、营业成本、销售费用等利润表项目，经营活动现金流、投资活动现金流等现金流量表项目，以及成长能力、获利能力、偿债能力等主要财务比率在2024A、2025E、2026E、2027E的相关数据 [8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级，给予布鲁可2025年36倍PE，对应市值392亿元人民币，对应股价170.65港元/股 [2][9][31] 报告的核心观点 - 布鲁可2024年整体延续高增长态势，收入结构优化，降低单一爆品IP依赖，SKU快速增加，获取头部IP授权能力持续验证 [8][15][18] - 下沉、出海增长确定性强，女性、高年龄扩用户空间大 [8][20][21] - 预计2025 - 2027年收入和调整后归母净利润保持增长，给予“买入”评级 [8][10][31] 根据相关目录分别进行总结 财务数据及盈利预测 - 2023 - 2027E营业收入分别为8.77亿、22.41亿、41.07亿、61.82亿、76.51亿元，同比增长率分别为169.27%、155.61%、83.26%、50.53%、23.76% [7] - 2023 - 2027E调整归母净利润分别为0.74亿、5.82亿、10.90亿、15.87亿、19.56亿元，同比增长率分别为133.37%、683.14%、87.41%、45.62%、23.25% [7] - 2023 - 2027E毛利率分别为47.33%、52.60%、53.57%、53.50%、53.44% [7] 投资案件 投资评级与估值 - 首次覆盖给予“买入”评级，给予2025年36倍PE，对应市值392亿人民币，对应股价170.65港元/股 [9][31] 关键假设点 - 预计2025 - 2027年收入分别为41.07/61.82/76.51亿元，对应增速分别为83%/51%/24% [10] - 预计2025 - 2027E调整后归母净利润分别为10.90/15.87/19.56亿元，对应增速分别为87%/46%/23% [10] 有别于大众的认识 - 市场担心依赖奥特曼IP，但收入占比下降，续约风险小，公司产品和渠道有优势 [11] - 市场担心业绩持续性，公司下沉、出海、女性、高年龄增长驱动确定性强 [11] 股价表现的催化剂 - 新IP拓展、下沉品类、高性价比玩具出海超预期 [12] 整体延续高增长态势，降低单一爆品依赖 - 2024H2收入11.9亿，同比增长111%，经调整利润率24.5%；全年收入22.4亿，同比增长156%，毛利率52.6%，同比增长5.3pct，经调整利润5.85亿，利润率26% [15] - 奥特曼收入占比由24H1的57%下降至24H2的41%，变形金刚、自有IP英雄无限、新秀IP假面骑士收入增长 [15] - 2024年SKU总数增至682个，新品热度口碑优秀，新IP及新品排期丰富 [18] 下沉、出海增长确定性高，女性、高年龄扩用户空间大 - 9.9元第一系列反响热烈，可触达低线市场用户，扩大品牌影响力 [20] - 2024年海外收入6400万，同比+581%，核心发力印尼、美国，东南亚渠道扩张，北美市场反馈好 [21] - 女性向IP结合新产品形态有望拓宽用户群体，“好而不贵”百元模型玩具助推高年龄拼搭潮玩需求普及 [21] 盈利预测和估值 收入预测 - 预计2025 - 2027年收入分别为41.07/61.82/76.51亿元，对应增速分别为83%/51%/24% [26] - 分IP看，2025年奥特曼及变形金刚增速分别为50%和80%，假面骑士预计高增长，其他IP预计增速300% [26] - 分地区看，预计2025年海外收入3.53亿元，同比增长450% [26] 盈利预测 - 预计2025 - 2027E调整后归母净利润分别为10.90/15.87/19.56亿元，对应增速分别为87%/46%/23% [30] 估值 - 选取三丽鸥、万代南梦宫、泡泡玛特为可比公司，给予布鲁可2025年36倍PE，对应市值392亿元人民币，对应股价170.65港元/股，首次覆盖给予“买入”评级 [31]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 安东油田服务2024年业绩稳健增长，营收、利润呈良好增长趋势，公司继续深化全球化市场拓展，伊拉克市场表现亮眼，海内外订单饱满推动后续成长，油服需求持续复苏，上调公司25 - 26年归母净利润预测，引入27年归母净利润预测 [1][2][3][4] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年收入47.5亿元人民币，同比增长7.2%；归母净利润2.4亿元人民币，同比增长23.5%；综合毛利率29.5%，同比下降0.3个百分点；净利率5.4%，同比上升0.4个百分点；拟每股分红0.025元人民币 [1] 业务板块收入 - 2024年油田管理服务板块收入18.5亿元人民币，同比增长14.2%；油田技术服务收入21.3亿元人民币，同比增长5.2%；检测服务收入4.2亿元人民币，同比下降5.6% [2] 市场收入与订单 - 2024年国内市场收入16.6亿元人民币，同比下降4.8%；海外市场收入30.9亿元人民币，同比增长15.0%，其中伊拉克市场收入26.0亿元人民币，同比增长17.7%，其他海外市场收入4.9亿元人民币，同比增长2.6% [3] - 2024年国内市场新增订单32.1亿元人民币，同比增长22.5%；伊拉克市场新增订单50.1亿元人民币，同比大幅增长97.3%；其他海外市场新增订单7.9亿元人民币，同比增长12.0% [3] 盈利预测调整 - 上调公司25 - 26年归母净利润预测10.8%/15.7%至3.6/4.6亿元人民币，引入27年归母净利润预测5.6亿元人民币，对应EPS分别为0.12/0.15/0.19元人民币 [4] 财务报表预测 - 给出2023 - 2027E年利润表、现金流量表、资产负债表相关数据预测 [9][10] 收益表现 - 1M相对收益24.1%，绝对收益26.4%；3M相对收益72.3%，绝对收益89.7%；1Y相对收益136.3%，绝对收益180.1% [8]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予三生制药“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 三生制药核心品种持续发力，多款创新药进入收获期，核心品种保持稳定增长，预计2025 - 2027年归母净利润为23.28、26.12、29.38亿元，EPS为0.97、1.09、1.23元，对应PE分别为9.3、8.3、7.4倍，看好公司发展 [6] 各部分总结 核心品种持续发力，多款创新药进入收获期 - 三生制药是生物制药领军企业，拥有40余种上市产品，覆盖多领域，30项在研产品聚焦多领域，SSGJ - 707 II期临床数据优异，其他管线有商业化潜力 [13] - 公司股权架构稳定，娄竞博士合计控制21.86%股份，主要子公司协同发展 [15] 核心产品稳健增长，创新管线多元布局 - 公司近五年收入稳健增长，2024年营收91.1亿元，同比+16.5%，扣非归母净利润维稳，核心产品包括特比澳等 [17] - 公司近五年毛利率稳中有升，2024年净利率为24.35%，费用管控合理，2024年研发费用率提升 [21] - 公司在研管线布局多领域，多个NDA产品获批上市有望贡献新业绩增量 [24] 肿瘤/血液领域：特比澳稳健增长，拓展新适应症贡献增量 特比澳：全球唯一商业化rhTPO，逐步拓展多项适应症 - 特比澳是全球唯一商业化重组人血小板生成素，用于CIT和ITP，2024年获批儿童或青少年持续性或慢性ITP，治疗慢性肝病相关血小板减少症申请已受理 [27] - 国内获批血小板疾病药物多，靶点以TPOR为主 [28] CTIT适应症市场空间大，特比澳受指南I级推荐 - CTIT发病率高，中国2022年新发癌症约482.5万例，CTIT发生率达21.8% [31] - 特比澳在CIT适应症中是一线用药，获指南I级推荐，可及性高且无明显不良反应 [34] 特比澳适应症持续拓展，新增量空间可期 - ITP患者人数多，发病机制与血小板自身抗原免疫耐受性丢失有关，诊疗流程明确，特比澳是二线用药 [36][38] - 特比澳营收持续增长，2024年市占率达66.6%，随着覆盖医院增加和适应症拓展，收入有望增长 [40] - 血小板减小症在研新药布局企业多，公司产品具备先发优势 [43] SSGJ - 707：II期临床数据惊艳，具备较大潜力 - SSGJ - 707是自研PD - 1/VEGF双抗，已开展多项II期临床，有望开展注册III期临床试验 [47] - 全球PD - 1/VEGF双抗赛道研发价值高，已有多项重磅出海BD交易 [48] - 截至2025年3月，全球仅一款获批，19款处于临床阶段，SSGJ - 707早期数据亮眼，非头对头对比疗效及安全性较好 [50][51][53] 肾科领域：促红素双品牌市占率领先，肾病管线持续拓展 ESAs类药物需求较大，促红素双品牌市占率领先 - ESAs类药物用于治疗CKD和CIA贫血，CKD患病率高，透析患者贫血患病率高，CIA是化药治疗常见并发症 [55][57] - 国内多款ESAs类药物获批上市，公司促红素双品牌益比奥和赛博尔属一代短效EPO，上市早、适应症全，市占率达42%，益比奥医保覆盖打开潜在市场 [58][59][62] SSS06 & HIF - 117：公司积极布局新一代肾病管线 - SSS06是新一代长效促红素，NDA于2024年7月获受理，对血透慢性肾衰贫血患者疗效和安全性与rhEPO相当 [64][65] - HIF - 117属于HIF - PH抑制剂，已完成II期患者招募，阿斯利康和信立泰的同类产品已上市 [69] 毛发皮肤：三生蔓迪深耕毛发，产品矩阵持续完善 - 三生蔓迪核心产品蔓迪用于治疗雄秃和斑秃，我国雄秃患者基数大，外用米诺地尔是最高推荐等级 [71] - 国内雄秃获批药物多，米诺地尔巩固公司领导优势，公司持续打造蔓迪产品矩阵，销售收入持续攀升 [72][76][78] 三生国健：自免管线布局完善全面 深耕自免赛道近二十年，新管线赋能未来发展 - 三生国健是创新型生物医药企业，已有多款上市药品，核心在研管线聚焦自免领域，多款产品处于NDA或III期临床阶段 [81] - 受疫情及集采影响，2020年起业绩波动，2023年起营收企稳，2024年营收和扣非归母净利润增长，三大已上市产品稳健增长 [82]