报告公司投资评级 - 首次覆盖宁德时代（3750 HK），给予“优于大市”评级 [1] 报告的核心观点 - 宁德时代锂电龙头地位稳固，2024 年动力电池装机量达 339.3GWh，市占率 37.9%，全球市场布局广泛 [3][51] - 产业链一体化布局，通过多种方式掌控原材料供应，依托邦普一体化园区打造循环经济 [4][52] - 研发投入大，研发费用率保持 5%左右，新产品如麒麟电池等不断推出 [5][53] - 预计 2025 - 2027 年营收 4609 亿/5709 亿/6769 亿元，归母净利润 558 亿/731 亿/873 亿元，DCF 估值目标价 382 港元 [6][46][54] 根据相关目录分别进行总结 全球锂离子电池龙头，装机量遥遥领先 - 公司 2011 年成立，2017 年成全球动力锂电池龙头，2025 年在港上市 [10] - 截至 2025 年一季报，前十大股东持股 60.18%，曾毓群等三人合计持股 37.12% [11] - 2018 - 2024 年营收和归母净利润增长，2025 年一季度营收 847.05 亿元，归母净利润 139.63 亿元 [12][15] - 2018 - 2024 年主营业务毛利率先降后升，期间费率平稳，研发费用投入增长 [17][20] 动力电池行业格局已定，宁德时代出货稳居第一 - 2024 年全球新能源汽车销量 1823.6 万辆，中国占比 70.5%，预计 2025 年达 2239.7 万辆 [23] - 2017 年宁德时代动力电池装机量首登全球榜首，2024 年达 339.3GWh，市占率 37.9% [24] - 2024 年产能 676GWh，利用率 76.33%，预计 2027 年超 800GWh，通过多种方式保障上游资源供应 [28][29] 全球储能市场需求持续增长，宁德时代快速受益 - 2024 年全球新型储能市场新增装机 188.5GWh，同比增 80%，预计 2025 年达 265.1GWh [30] - 2020 - 2024 年宁德时代储能电池系统销量从 2.39GWh 提升至 94GWh [34] - 发布天恒储能系统和 PU100 储能产品，与多家企业达成合作 [35] 强者恒强：产业链深度布局，多维度持续创新 - 矿产资源端入股多家锂矿等标的，电池材料端与多家企业合作布局各环节 [39][40] - 2015 年收购广东邦普循环，截至 2024 年底有 27 万吨废旧电池年处理能力，金属回收率高 [42] 盈利预测与估值分析 - 预计 2025 - 2027 年营收 4609 亿/5709 亿/6769 亿元，归母净利润 558 亿/731 亿/873 亿元 [46] - 根据 DCF 估值模型，给予目标价 382 港元，“优于大市”评级 [46]

报告公司投资评级 - 维持康方生物目标价112.6港元及“跑赢大市”评级 [1] 报告的核心观点 - 康方生物及其合作伙伴Summit Therapeutics发布了Ivonescimab用于治疗二线EGFR+非小细胞肺癌(NSCLC)的全球III期临床试验数据，该数据与去年在内地的临床试验数据一致，公司计划提交生物制品许可申请(BLA)，未来与美国食品药物管理局(FDA)的咨询是关键 [1]

报告公司投资评级 - 评级为“增持” [1] 报告的核心观点 - 略微下调昆仑能源目标价2.2%，从9.1港元降至8.9港元 [1] - 更新对该公司的新模型，纳入2024年业绩并引入2027年预测 [1] - 下调对该公司的盈利预测，反映对整体产业增长更保守态度并降低天然气销售量增长预测 [1] - 鉴于对宏观环境担忧加剧，市场将更重视该股防御性，导致该股估值存有轻微溢价 [1]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [1] 报告的核心观点 - 中广核矿业公布与母公司2026 - 2028年承购协议新定价机制，固定定价比例降至30%，2026E固定价格为94.22美元/磅且2027E/28E每年递增4.1%，远高于现行机制下2023年的61.78美元/磅及2024/25年3.5%的年增幅，也比Cameco公布的最新行业合同价格高约18%，消除定价机制不确定性，上调2026E - 27E盈利预测17%/23%，基于NPV的目标价从2.18港元上调至2.61港元 [1] 各部分总结 盈利总结 - 2023A - 2027E营收分别为73.63亿、86.24亿、93.76亿、111.08亿、123.71亿港元，同比增长101.8%、17.1%、8.7%、18.5%、11.4% [2] - 2023A - 2027E调整后净利润分别为4.971亿、5.267亿、4.872亿、8.342亿、9.857亿港元，同比增长 - 3.5%、6.0%、 - 7.5%、71.2%、18.2% [2] 目标价格与股票数据 - 目标价2.61港元，较之前的2.18港元上调，当前价1.66港元，潜在涨幅57.5% [3] - 市值126.171亿港元，3个月平均成交额9.83亿港元，52周高低价为2.94/1.24港元，总发行股份76.007亿股 [3] 股权结构 - 中国广核集团持股56.9%，中国诚通控股集团持股10.0% [4] 股价表现 - 1个月绝对/相对涨幅为11.4%/6.6%，3个月为16.1%/13.6%，6个月为 - 2.9%/ - 18.5% [5] 定价公式 - 现行（2023 - 2025）承购协议中，向母公司销售铀40%按固定价（2023年61.78美元/磅，2024/25年递增3.5%），60%按TradeTech和UxC报价均价的现货价，年最低销量1200吨 [7] - 新协议（2026 - 2028）固定价比例降至30%，2026年固定价升至94.22美元/磅，年通胀率4.1%，最低销量不变，需股东大会批准 [7] 运营数据与假设 - 2025E - 2027E天然铀贸易营收分别为93.76亿、111.08亿、123.71亿港元，较旧假设变化0.0%、1.3%、1.8% [13] - 2025E - 2027E天然铀贸易毛利率分别为 - 0.2%、1.9%、1.4%，较旧假设变化0.0、1.2、1.7个百分点 [13] - 2025E - 2027E报告净利润分别为4.87亿、8.34亿、9.86亿港元，较旧假设变化0.0%、16.5%、23.1% [13] 估值 - 采用NPV方法估值，目标NPV倍数3倍，长期假设为2027 - 31年铀价每年涨1.5%至91美元/磅，之后稳定在96美元/磅，2027 - 42年生产成本每年涨1% [18] 财务总结 - 2022A - 2027E营收分别为36.49亿、73.63亿、86.24亿、93.76亿、111.08亿、123.71亿港元，同比增长 - 5.5%、101.8%、17.1%、8.7%、18.5%、11.4% [20][21] - 2022A - 2027E净利润分别为5.15亿、4.97亿、3.42亿、4.87亿、8.34亿、9.86亿港元，同比增长188.5%、 - 3.5%、 - 31.2%、42.5%、71.2%、18.2% [20][21]

报告公司投资评级 - 报告对高端制造行业评级为超配，对速腾聚创评级为买入，目标价为HK$41.10 [1] 报告的核心观点 - 产品结构优化和技术降本使1Q25毛利率提升至25.5% [9] - Robotaxi和非车产品领域对激光雷达需求快速增长，将成速腾第二增长动力 [9] - 目标价调整至41.10港元（对应6倍2026年P/S），重申买入评级 [9] 报告具体内容总结 公司基本信息 - 速腾聚创当前股价HK$32.25，目标价HK$41.10，股价上行空间+27%，市值17.87亿美元，当前发行数量4.35亿股，三个月平均日交易额7900万美元，流通盘占比100% [1] - 主要股东中，BlackPearl Global占比11%，Cainiao Smart Logistics占比10%，Emerald Forest占比7% [1] 评级与目标价调整 - 评级维持买入，目标价从45.00港元下调至41.10港元，降幅9% [2] - 2025E EPS从(0.19)元降至(0.23)元，降幅18%；2026E EPS从0.20元升至0.21元，升幅2%；2027E EPS从0.90元降至0.86元，降幅4% [2] 与市场预测对比 - 2025E营收27.44亿元，较市场预测低19%；2026E营收40.50亿元，较市场预测低31% [4] - 2025E EPS为(0.47)元，较市场预测高51%；2026E EPS为0.14元，较市场预测高47% [4] 1Q25业绩情况 - 当季销售激光雷达10.86万颗，同比降9.8%，其中ADAS雷达9.67万颗，同比降16.8%，机器人及其他雷达1.19万颗，同比增183.3% [5] - ADAS雷达和机器人雷达单价分别为2400元/6200元，同比分别降200元/3100元，收入同环比分别降9.2%/36.2%至3.28亿元 [5] - 毛利率达23.5%，同环比分别增11.2ppts/1.4ppts，营业亏损同环比收窄至1.21亿元 [5] 业务需求增长情况 - 速腾在全球核心Robotaxi及Robotruck玩家中与超90%客户建立合作，与6家签订正式量产合作协议 [6] - 在非车领域获2家全球头部割草机器人客户独家合作，5月公告与库犸科技三年120万台固态激光雷达合作协议 [6] - 在工业仓储等细分领域稳步拓展，累计客户数突破2800家 [6] 盈利预测调整 - 小幅下调2025年激光雷达销量至79万颗，上调机器人及其他产品销量，下调ADAS销量 [7][11] - 上调2025年毛利率预期至25.5%，小幅上调2026/27年激光雷达销量和收入预测 [7][11] 估值情况 - 采用6倍2026年P/S对速腾估值，得到目标价41.10港元，重申买入评级 [7][13] 财务数据摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|1120|1649|2211|2785|3639|[8]| |息税前利润（百万元）|(941)|(584)|(280)|(49)|244|[8]| |归母净利润（百万元）|(434)|(396)|(105)|94|393|[8]| |每股收益（元）|(4.47)|(0.91)|(0.23)|0.21|0.86|[8]| |市盈率（x）|N/A|N/A|N/A|167.8|40.0|[8]| 核心盈利预测变化 |项目|2025E（调整后）|2026E（调整后）|2027E（调整后）|2025E（调整前）|2026E（调整前）|2027E（调整前）|变动（2025E）|变动（2026E）|变动（2027E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|2211|2785|3639|2152|2698|3513|2.7%|3.2%|3.6%|[12]| |毛利润（百万元）|563|765|1081|529|753|1082|-0.4%|-3.8%|-3.8%|[12]| |毛利率|25.5%|27.5%|29.7%|24.6%|27.9%|30.8%|0.9ppts|-0.4ppts|-1.1ppts|[12]| |研发费用（百万元）|634|649|662|634|629|641|0.0%|3.2%|3.2%|[12]| |销售及管理费用（百万元）|290|295|315|285|290|310|1.7%|1.7%|1.7%|[12]| |归母净利润（百万元）|-186|57|355|-165|55|372|-12.8%|3.2%|-4.5%|[12]| |每股收益（元）|-0.41|0.13|0.78|-0.36|0.12|0.82|-12.8%|3.2%|-4.5%|[12]| |Non - GAAP净利润（百万元）|-105|94|393|-89|92|410|-18.0%|1.9%|-4.1%|[12]| |Non - GAAP每股收益（元）|-0.23|0.21|0.86|-0.19|0.20|0.90|-18.0%|1.9%|-4.1%|[12]| |激光雷达销量（颗）|790000|985000|1312250|800920|975958|1254718|-1.4%|0.9%|4.6%|[12]| 可比公司估值对比 |公司|当前股价|当前市值（亿美元）|营业收入（百万美元）（2024A）|营业收入（百万美元）（2025E）|营业收入（百万美元）（2026E）|P/S（2024A）|P/S（2025E）|P/S（2026E）| |----|----|----|----|----|----|----|----|----| |禾赛科技|18.65|24.5|289|452|640|8.5|5.4|3.8|[18]| |Luminar|3.52|1.7|75|127|216|2.2|1.3|0.8|[18]| |Innoviz|0.88|1.8|32|73|178|5.5|2.4|1.0|[18]| |平均值| - |7.0|105|172|300|4.0|2.3|1.4|[18]| |速腾聚创|32.25|19.9|231|309|390|9.1|6.8|5.4|[18]|

报告公司投资评级 - 首次覆盖宁德时代港股，给予“优于大市”评级 [1][2][46] 报告的核心观点 - 宁德时代锂电龙头地位稳固，2024 年动力电池装机量达 339.3GWh，市占率 37.9%，全球市场布局广泛 [3][51] - 产业链一体化布局，通过多种方式掌控原材料供应，依托邦普一体化园区打造循环经济 [4][52] - 研发投入大，研发费用率稳定在 5%左右，新产品如麒麟电池等竞争力强 [5][53] - 预计 2025 - 2027 年营收 4609 亿/5709 亿/6769 亿元，归母净利润 558 亿/731 亿/873 亿元，DCF 估值目标价 382 港元 [2][46][54] 根据相关目录分别进行总结 全球锂离子电池龙头，装机量遥遥领先 - 公司 2011 年成立，2017 年成全球动力锂电池龙头，2025 年在港上市 [10] - 截至 2025 年一季报，前十大股东持股 60.18%，核心创始人曾毓群等三人合计持股 37.12% [11] - 2018 - 2022 年营收高速增长，2024 年受产业链影响小幅下降，2025 年一季度营收 847.05 亿元，YoY + 6.18% [12] - 2018 - 2024 年归母净利润持续增长，2025 年一季度达 139.63 亿元，同比增 32.85% [15] - 2018 - 2022 年主营业务毛利率下滑，2023 年以来持续修复，2024 年动力电池及储能系统业务毛利率分别为 23.94%/26.84% [17] - 2018 - 2025Q1 期间费用率（不含研发）平稳，销售费率降至 1%，管理和财务费用率稳定，研发费用率维持 5%左右 [20] 动力电池行业格局已定，宁德时代出货稳居第一 - 2024 年全球新能源汽车销量 1823.6 万辆，同比增 24.4%，预计 2025 年达 2239.7 万辆 [23] - 2017 年宁德时代动力电池装机量首登全球榜首，2024 年达 339.3GWh，市占率 37.9% [24] - 截至 2024 年，公司电池系统产能 676GWh，利用率 76.33%，国内外新产能建设稳步推进，预计 2027 年超 800GWh [28] 全球储能市场需求持续增长，宁德时代快速受益 - 2024 年全球新型储能市场新增装机约 188.5GWh，同比增 80%，预计 2025 年达 265.1GWh，同比增 41% [30] - 2024 年中国新型储能新增装机 42.5GW/107.1GWh，同比增 109.5% [33] - 2020 - 2024 年公司储能电池系统销量从 2.39GWh 提至 94GWh，发布天恒储能系统和 PU100 储能产品，与多家企业合作 [34][35] 强者恒强：产业链深度布局，多维度持续创新 - 矿产资源端入股锂、镍、钴等优质标的，电池材料端布局正负极、电解液和隔膜等关键材料 [39][40] - 依托邦普一体化园区，实现全产业链商业模式创新，2024 年底废旧电池年处理能力 27 万吨，镍钴锰回收率 99.6%，锂回收率 93.8% [42] 盈利预测与估值分析 - 预计 2025 - 2027 年营收 4609 亿/5709 亿/6769 亿元，归母净利润 558 亿/731 亿/873 亿元，DCF 估值目标价 382 港元 [2][46]

报告公司投资评级 - 买入 [6][10] 报告的核心观点 - 公司在国际学术会议公布苏维西塔单抗、口服 SERD、多款 ADC 等潜在重磅产品优异数据，带动更多出海交易、提升产品上市后医患认可度、加速公司创新平台价值验证，上调目标价至 14.3 港元 [2] - 基于临床数据，对公司创新药 BD 出海潜力和经 POS 调整销售潜力更乐观，调高相关产品收入预测和潜在合作收入预测，上调 2025 - 27 年净利润预测 6 - 11% [6] 根据相关目录分别进行总结 财务模型更新 - 先声药业收盘价 12.20 港元，目标价 14.30 港元，潜在涨幅 17.2% [1] 盈利预测变动 - 2025 - 2027 年营业收入新预测分别为 77.37 亿、90.28 亿、103.11 亿元，较前预测变动 1%、4%、6% [5] - 2025 - 2027 年毛利润新预测分别为 62.67 亿、73.58 亿、84.24 亿元，较前预测变动 2%、4%、6% [5] - 2025 - 2027 年毛利率新预测分别为 81.0%、81.5%、81.7%，较前预测提升 1.7ppt、1.7ppt、1.7ppt [5] - 2025 - 2027 年经调整归母净利润新预测分别为 12.91 亿、16.19 亿、19.65 亿元，较前预测变动 6%、9%、11% [5] - 2025 - 2027 年经调整归母净利率新预测分别为 16.7%、17.9%、19.1%，较前预测提升 0.7ppt、0.8ppt、0.8ppt [5] 个股评级 - ASCO 2025 大会公司肿瘤管线 18 项研究获展示，苏维西塔单抗治疗铂耐药卵巢癌 III 期研究 OS 最终分析结果优，预计年内获批，验证其 me - better 潜质 [6] - SIM0270 + 哌柏西利治疗二线级以上 ER + /HER - 乳腺癌 Ib 期研究结果好，公司正开展 III 期研究评估 SIM0270 + 依维莫司疗效 [6] - 4 月 AACR 大会公布多款早期/临床前 ADC 初步数据，看好短期内达成更多出海交易潜力，关注 CDH6、CDH17 靶点 [6] - 基于临床数据，对创新药 BD 出海和经 POS 调整销售潜力更乐观，调高相关收入预测和达利雷生销售收入预测，上调利润率预测 [6] 财务数据 损益表 - 2023 - 2027E 收入分别为 66.08 亿、66.35 亿、77.37 亿、90.28 亿、103.11 亿元 [11] - 2023 - 2027E 毛利分别为 49.84 亿、53.25 亿、62.67 亿、73.58 亿、84.24 亿元 [11] - 2023 - 2027E 经营利润分别为 7.12 亿、8.48 亿、14.68 亿、18.88 亿、22.96 亿元 [11] - 2023 - 2027E 净利润分别为 7.15 亿、7.33 亿、12.53 亿、15.80 亿、19.27 亿元 [11] 资产负债简表 - 2023 - 2027E 总资产分别为 108.54 亿、115.10 亿、129.56 亿、147.16 亿、167.97 亿元 [11] - 2023 - 2027E 总负债分别为 36.31 亿、44.42 亿、46.35 亿、48.15 亿、49.69 亿元 [11] - 2023 - 2027E 股东权益分别为 72.23 亿、70.68 亿、83.21 亿、99.01 亿、118.28 亿元 [11] 现金流量表 - 2023 - 2027E 经营活动现金流分别为 1.51 亿、13.91 亿、15.24 亿、17.62 亿、21.03 亿元 [12] - 2023 - 2027E 投资活动现金流分别为 10.88 亿、 - 10.50 亿、 - 5.00 亿、 - 5.20 亿、 - 5.41 亿元 [12] - 2023 - 2027E 融资活动现金流分别为 - 8.95 亿、 - 4.07 亿、0、0、0 亿元 [12] 财务比率 - 2023 - 2027E 毛利率分别为 75.4%、80.2%、81.0%、81.5%、81.7% [12] - 2023 - 2027E ROA 分别为 6.6%、6.4%、9.7%、10.7%、11.5% [12] - 2023 - 2027E ROE 分别为 9.9%、10.4%、15.1%、16.0%、16.3% [12] - 2023 - 2027E 流动比率分别为 2.1、2.0、2.3、2.7、3.1 [12]

报告公司投资评级 - 买入 [6][10] 报告的核心观点 - 先声药业在ASCO 2025大会公布多项重要临床数据，增强出海预期，上调2025 - 27年净利润预测6 - 11%，上调DCF目标价至14.3港元，维持行业重点推荐 [6] 各部分总结 财务模型更新 - 先声药业收盘价12.20港元，目标价14.30港元，潜在涨幅17.2% [1] 股份资料 - 52周高位12.84港元，52周低位5.19港元，市值30,333.10百万港元，日均成交量25.57百万，年初至今变化71.83%，200天平均价7.81港元 [4] 盈利预测变动 - 2025 - 2027年营业收入新预测分别为7,737、9,028、10,311百万元人民币，较前预测变动1%、4%、6% [5] - 2025 - 2027年毛利润新预测分别为6,267、7,358、8,424百万元人民币，较前预测变动2%、4%、6% [5] - 2025 - 2027年毛利率新预测分别为81.0%、81.5%、81.7%，较前预测提升1.7ppt [5] - 2025 - 2027年经调整归母净利润新预测分别为1,291、1,619、1,965百万元人民币，较前预测变动6%、9%、11% [5] - 2025 - 2027年经调整归母净利率新预测分别为16.7%、17.9%、19.1%，较前预测提升0.7 - 0.8ppt [5] 个股评级 - ASCO 2025大会上先声药业肿瘤管线18项研究获展示，苏维西塔单抗治疗铂耐药卵巢癌III期研究有积极结果，预计年内获批 [6] - SIM0270 + 哌柏西利治疗二线级以上ER + /HER - 乳腺癌Ib期研究结果良好，公司开展相关III期研究 [6] - 公司曾公布多款早期/临床前ADC初步数据，看好短期内达成更多出海交易潜力 [6] - 基于临床数据，上调公司创新药BD出海和销售潜力预期，调高相关收入和利润率预测 [6] DCF估值模型 - 2025 - 2033年自由现金流现值11,823百万元人民币，终值现值18,581百万元人民币，企业价值30,404百万元人民币 [7] - 股权价值32,312百万元人民币（35,543百万港元），股份数量2,486百万，每股价值14.30港元 [7] 财务数据 损益表 - 2023 - 2027年收入分别为6,608、6,635、7,737、9,028、10,311百万元人民币 [11] - 2023 - 2027年毛利分别为4,984、5,325、6,267、7,358、8,424百万元人民币 [11] - 2023 - 2027年净利润分别为715、733、1,253、1,580、1,927百万元人民币 [11] 资产负债简表 - 2023 - 2027年总资产分别为10,854、11,510、12,956、14,716、16,797百万元人民币 [11] - 2023 - 2027年总负债分别为3,631、4,442、4,635、4,815、4,969百万元人民币 [11] - 2023 - 2027年股东权益分别为7,223、7,068、8,321、9,901、11,828百万元人民币 [11] 现金流量表 - 2023 - 2027年经营活动现金流分别为151、1,391、1,524、1,762、2,103百万元人民币 [12] - 2023 - 2027年投资活动现金流分别为1,088、 - 1,050、 - 500、 - 520、 - 541百万元人民币 [12] - 2023 - 2027年融资活动现金流分别为 - 895、 - 407、0、0、0百万元人民币 [12] 财务比率 - 2023 - 2027年毛利率分别为75.4%、80.2%、81.0%、81.5%、81.7% [12] - 2023 - 2027年ROA分别为6.6%、6.4%、9.7%、10.7%、11.5% [12] - 2023 - 2027年ROE分别为9.9%、10.4%、15.1%、16.0%、16.3% [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价为2.43港币 [1][5] 报告的核心观点 - 6月3日公司公告与母公司签订2026 - 28年三年期天然铀买卖协议，基准价格及年递增系数均高于预期，继续看好全球核能复兴共振叠加公司销售协议落地带动盈利、估值双击 [1] 根据相关目录分别进行总结 新协议情况 - 2026 - 28年新协议销售价格公式为30% x 基准价格 + 70% x 现货价格，基准价格2026/27/28年分别为94.22/98.08/102.1美元/磅U3O8，协议待股东特别大会批准 [2] - 协议超出预期之处包括基准价格超出市场预期，体现国际机构对未来供需和价格积极判断；基准价格年递增系数上调至4.1%，体现对未来供需加速趋紧的积极判断；现货价格占比从60%上调至70%，带动盈利弹性释放；销售上限考虑潜在资源量提升，预留额外缓冲，重申公司成长属性 [9] 盈利预测与估值 - 上调公司2026 - 27年归母净利润15%/10%至10.28亿元、11.35亿元，对应EPS为0.14、0.15元，参考可比公司估值给予2026年18.0xP/E，上调目标价至2.43港币，估值年份由2025年切换至2026年 [2] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(港币百万)|7,363|8,624|7,838|8,724|9,701| |+/-%|101.80|17.13|(9.12)|11.30|11.20| |归属母公司净利润(港币百万)|497.10|341.98|638.11|1,028|1,135| |+/-%|(3.46)|(31.20)|86.59|61.04|10.50| |EPS(港币，最新摊薄)|0.07|0.04|0.08|0.14|0.15| |ROE(%)|13.75|8.77|15.21|20.97|19.61| |PE(倍)|25.38|36.89|19.77|12.28|11.11| |P/B(倍)|3.25|3.22|2.82|2.37|2.02| |EV/EBITDA(倍)|19.94|15.55|16.17|9.39|8.54| [4] 盈利预测调整表 |项目|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万港币)调整幅度|2%|2%|0%| |长协基价(美元/磅)调整幅度|0%|18%|23%| |现货均价(美元/磅)调整幅度|2%|0%|0%| |谢公司产出(吨天然铂)调整幅度|-16%|-18%|-37%| |奥公司产出(吨天然铂)调整幅度|d%|11%|6%| |毛利润(百万添币)调整幅度|-25%|74%|334%| |投资收益(百万港币)调整幅度|3%|1%|-8%| |归母净利润(百万港币)调整幅度|0%|15%|10%| [11] 财务报表预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表对2023 - 2027年各项目进行了预测，如营业收入、毛利润、经营活动现金流、存货等 [12] - 业绩指标涵盖营业收入、毛利润、营业利润、净利润等的增长率，以及盈利能力比率、偿债能力、营运能力、估值指标、每股指标等 [12]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级，目标价47.58港币 [1][4][7] 报告的核心观点 - 速腾聚创1Q25财报显示激光雷达出货10.86万颗，收入3.28亿元同比下滑9.2%，主要受去年同期新势力大客户订单下滑影响；Q1单季度毛利率23.5%为过去三年单季度新高；与库犸科技签订25 - 27年120万颗激光雷达交付大订单，带动机器人业务出货提速；随着迈入交付旺季，Q2起收入增长有望提速 [1] 各目录总结 激光雷达业务 - 1Q25 ADAS激光雷达出货9.67万颗（去年同期11.6万颗），受小鹏和问界订单下滑影响；截至1Q25已取得30家主机厂和Tier1超100款车型定点；2025年1月和4月推出EM4/EMX激光雷达，获全球5家主机厂17个车型定点；随着半导体工艺精进，有望提升ADAS毛利率 [2] 机器人业务 - 1Q25机器人激光雷达出货1.19万颗（去年同期0.4万颗），因价格下探在多种机器人领域应用起量；获6家Robotaxi客户订单，签订割草机领域两个头部客户独家订单，包括与库犸科技的120万颗E1R交付订单，无人配送合作客户众多；今年战略聚焦人形机器人Active Camera开发并有望量产 [3] 盈利预测和估值 - 因乘用车新势力客户订单下滑和机器人领域割草机需求强劲，小幅下调ADAS激光雷达收入并上调机器人激光雷达收入，预计25/26/27E整体收入25.0/36.9/49.9亿元（较前值下调4/5/5%）；因推出半导体工艺ADAS激光雷达且高毛利率机器人业务占比提升，看好毛利率持续改善；基于可比公司均值8.5X 25年PS，给予目标价47.58港币 [4] 经营预测指标与估值 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(人民币百万)|1,120|1,649|2,495|3,690|4,991| |+/-%|111.22|47.20|51.32|47.87|35.27| |归属母公司净利润(人民币百万)|(4,337)|(481.83)|(146.54)|159.39|487.29| |+/-%|(107.63)|88.89|69.59|208.77|(205.72)| |EPS(人民币，最新摊薄)|(8.95)|(0.99)|(0.30)|0.33|1.01| |ROE(%)|61.37|15.99|(4.91)|5.33|14.70| |PE(倍)|(3.29)|(29.65)|(97.48)|89.62|29.32| |P B(倍)|(1.57)|4.67|4.91|4.65|4.02| |EV EBITDA(倍)|(5.55)|(23.46)|(72.98)|63.01|20.74| [6] 基本数据 - 目标价47.58港币，收盘价（截至6月3日）32.05港币，市值15,527港币百万，6个月平均日成交额752.52港币百万，52周价格范围10.82 - 137.50港币，BVPS 8.02人民币 [8] 收入拆分表 - 小幅下调25/26/27E ADAS激光雷达出货量至75.4/128.1/179.4万颗（前值84.7/135.6/183.0万颗），下调单价预期至0.20/0.15/0.14万元（前值0.20/0.19/0.18万元），预计收入14.9/19.0/25.3亿元，较前次下调13.3/24.9/23.7%；上调25/26/27E机器人激光雷达出货量至22.0/48.3/74.9万颗（前值12.2/22.0/35.1万颗），下调单价预期至0.41/0.35/0.31万元（前值0.63/0.56/0.51万元），预计收入8.9/16.7/23.3亿元，较前次上调15.4/36.2/29.1% [11][12] 利润表预测 - 预计25/26/27E毛利率24.7/27.6/28.7%（前值22.0/25.0/28.0%），因推出半导体工艺ADAS激光雷达且机器人业务占比提升，看好毛利率持续改善 [12] 可比公司估值表 - 禾赛科技、Mobileye、Innoviz、兆威机电、优必选等可比公司2025E收入增速、归母净利润增速、P/E、P/S等指标有差异，平均P/S（2025E）为8.5 [13] 盈利预测 - 包含利润表、现金流量表、资产负债表等多方面数据预测，如25/26/27E营业收入2,495/3,690/4,991百万元，归母净利润 - 146.54/159.39/487.29百万元等 [18] 营运能力 - 2023 - 2027E总资产周转率分别为0.33、0.45、0.59、0.83、1.03次 [19]