生物医药 2026 年度策略：十年创新，踏出海征程 20251217 摘要 2025 年 CXO 和化学制药板块表现突出，基金持仓集中度提升。诊疗端 需求稳定，医保基金结存率显著回升，控费效果明显。商保创新药目录 发布为医药行业带来新的支付增量。 2025 年前三季度 license out 交易金额达 920 亿美元，同比增长超一 倍，表明国内创新药受到海外认可。港股 IPO 回暖带动一级市场投融资 回升，多家医药企业上市。 2026 年医药行业关注创新，重点关注 IO 双抗和 GLP-1 两大主线。康方 生物 PD-1/VEGF 双抗 AK112 研发进度领先，多个关键临床数据将在明 年更新。 双抗领域备受关注，康方生物 AK112 等产品积极推进出海，并围绕非 小细胞肺癌等适应症开展全球三期临床试验，将成为明年的重要催化剂。 IO 加 ADC 是未来发展方向。科伦博泰 SKB264 在全球开展多项临床三 期试验，与默沙东 Keytruda 联合使用，有望重新定义 IO 加 ADC 治疗 格局。 Q&A 今年（2025 年）医药行业整体表现如何？有哪些重要的边际变化？ 今年（2025 年），医药行业整体估 ...

12月15日，港股低开低走，全日单边下行，三大指数集体收跌。截至收盘，恒生指数收跌1.34%，报25628.88点；恒生中国企业指数收跌1.78%，报 8917.70点；恒生科技指数收跌2.48%，报5498.42点。 盘面上，大型科技股集体下挫，百度集团-SW跌超5%，快手-W跌超4%，商汤-W、阿里巴巴-W跌超3%，小米集团-W、腾讯控股跌超2%；半导体股多数 下跌，英诺赛科跌超9%，华虹半导体跌超6%，中芯国际跌超4%；生物技术股走弱，百济神州跌超8%，康方生物跌超6%，药明生物跌超3%。此外，机器 人概念股、汽车股、苹果概念股纷纷走低。 | 名称 | 现价 | 涨跌幅 | | --- | --- | --- | | 阿里巴巴-W | 148.600 | -3.57% | | 9988.HK | | | | 腾讯控股 | 603.000 | -2.11% | | 0700.HK | | | | 中芯国际 | 64.700 | -4.43% | | 0981.HK | | | | 小米集团-W | 41.840 | -2.61% | | 1810.HK | | | | 泡泡玛特 | 190.700 | - ...

| 海外市场重要指数 | 收市 | 幅度 | | --- | --- | --- | | 道琼斯工业指数 | 48,416.56 | -0.09% | | 标普 500 指数 | 6,816.52 | -0.16% | | 纳斯达克综合指数 | 23,057.41 | -0.59% | | 英国富时 100 指数 | 9,751.31 | 1.06% | | 德国 DAX 指数 | 24,229.91 | 0.18% | | 日经 225 指数 | 49,726.00 | -0.88% | | 台湾加权指数 | 28,198.02 | 0.62% | | 内地股市 | | | | 上证指数 | 3,867.92 | -0.55% | | 深证成指 | 13,112.09 | -1.10% | | 香港股市 | | | | 恒生指数 | 25,628.88 | -1.34% | | 国企指数 | 8,917.70 | -1.78% | | 红筹指数 | 4,124.66 | -0.62% | | 恒生科技指数 | 5,498.42 | -2.48% | | AH 股溢价指数 | 120.32 | 0.38% | ...

写在文章前的声明：在本文之前的说明：本文中所列的投资信息，只是一个对基金资产净值进行排行的客观描述，并无主观倾向性，也不是投资建议，纯属 娱乐性质。 一顿操作猛如虎，基金净值已更新，谁是基金中的王者，谁又垫底，请看数据： | 基金简称 PK | | | 最新净值到 司 2017年 1000 | | | --- | --- | --- | --- | --- | | 1 | 华宝海外中 ... 合 1.4360 | | 3.24% | 4 | | | 241001 | 2025-12-12 | | | | 2 | 中加优势企... A | 1.5510 | 2.76% | 13 | | | 009853 | 2025-12-15 | | | | 3 | 中加优势企... 1.4826 009854 | 2025-12-15 | 2.74% | 7 | | 4 | 工银香港中...元 | 0.2780 | 2.66% | | | | 002380 | 2025-12-12 | | | | 5 | 方正富邦中 ... C | 1.2000 | 2.65% | 27 | | | 018099 | 2025-12-15 ...

行业投资评级 - 报告对医药生物行业的投资评级为“看好” [2] 核心观点 - 报告核心观点是看好高端医疗设备加速进口替代和出海 [2] - 近期医药板块整体表现低迷 创新药板块处于回调盘整中 但创新器械设备受益于国债支持医疗设备更新政策持续推进 高端国产医疗设备加速进口替代 海外市场持续拓展 有望走出2023年下半年以来的低谷 预计2025年第三季度开始企稳增长 2026年业绩渐入较好增长态势 [3][9] 市场表现与行情 - 上周（报告发布前一周）医药生物板块收益率为-1.04% 相对沪深300收益率为-0.96% 在31个一级子行业中涨跌幅排名第17 [3][9] - 上周6个子板块中 医药服务板块周收益率排名第一 涨跌幅为1.67%（相对沪深300收益率为1.75%） 医药商业板块周收益率排名第六 涨跌幅为-4.26%（相对沪深300收益率为-4.18%） [3][9] - 近一个月医药生物板块收益率为-5.93% 相对沪深300收益率为-3.36% 在31个一级子行业中涨跌幅排名第24 [9] - 近一个月6个子板块中 医药商业板块月收益率第一 涨跌幅-3.41%（相对沪深300收益率为-0.83%） 生物制品板块月收益率排名第六 涨跌幅为-8.27%（相对沪深300收益率为-5.70%） [9] - 上周医药行业PE（TTM）为29.02倍 在申万一级行业中排名第10 [4] 细分领域投资建议 高端医疗器械 - 院内招采恢复驱动业务增长 建议关注联影医疗 山外山 开立医疗 新华医疗 迈瑞医疗 澳华内镜等 [3][9] - 内需驱动的消费医疗器械需求逐步修复及进口品牌市场份额替代 建议关注可孚医疗 鱼跃医疗等 [3][9] - 骨科关节耗材集采降价已经触底 骨科机器人待定市场份额提升 出海添新增量 建议关注爱康医疗 春立医疗 [3][9] 制药装备 - 国内边际修复及盈利能力持续回升 国内内卷自2024年下半年起回归理性 毛利率逐步修复到合理水平 随着创新药投融资回暖 BD交易频发驱动 CMO复苏 逐步传导至制药装备行业 有望实现周期反转 [3][9] - 受益于全球战略安全备份及跨国药企承诺美国政府本土投资 预计未来3年制药领域海外固定资产开支加速上行 建议关注森松国际 东富龙 楚天科技 [3][9] CXO及生命科学上游产业链 - 具备全球影响力的CXO龙头企业 建议关注药明康德 药明生物 药明合联 康龙化成 凯莱英等 [3][9] - 以国内业务为主的临床CRO龙头 建议关注泰格医药 普蕊斯 诺思格 阳光诺和等 [3][9] - 以安评和模式动物为代表的资源型CXO 建议关注昭衍新药 美迪西 百奥赛图 药康生物 南模生物等 [3][9] - 生命科学上游产业链 建议关注百普赛斯 皓元医药 毕得医药 纳微科技 奥浦迈 海尔生物 阿拉丁 泰坦科技等 [3][9] 创新药研发进展（PD-(L)1&VEGF靶点） - 近期肿瘤领域学术会议密集 在ESMO IO SABCS等国际会议上 PD-(L)1&VEGF双抗赛道再掀热潮 多家企业集中发布最新临床数据 涵盖非小细胞肺癌 结直肠癌等多个核心适应症 数据亮点凸显了该类药物在疗效与安全性上的突破潜力 [9][10] - 全球PD-(L)1/VEGF双抗研发竞争已进入研发速度与适应症差异化比拼的关键阶段 行业竞争格局持续丰富 [10] - **荣昌生物RC148**：一项I/II期临床研究数据显示 在一线PD-L1阳性非小细胞肺癌患者中 RC148单药治疗的客观缓解率达61.9% 疾病控制率达100% PD-L1高表达患者客观缓解率达77.8% 在既往接受过PD-(L)1抑制剂和含铂化疗的患者中 RC148联合多西他赛治疗的客观缓解率达66.7% 疾病控制率达95.2% PD-L1阳性患者客观缓解率达80% 中位无进展生存期为8.3个月 [18][20] - **康方生物依沃西**：联合化疗一线治疗三阴性乳腺癌的II期研究更新数据显示 中位随访22.1个月 整体人群客观缓解率达80.0% 疾病控制率达100.0% 中位无进展生存期为15.2个月 [23][25] - **BioNTech普米他米**：全球II期临床中期分析显示 在一线/二线三阴性乳腺癌患者中 确认的客观缓解率为61.5% 未确认的客观缓解率为71.8% 疾病控制率为92.3% [26] - **君实生物JS207**：首次人体临床研究结果显示 在PD-L1阳性非小细胞肺癌一线治疗患者中 JS207单药10 mg/kg和15 mg/kg剂量组的客观缓解率分别达到56.3%和60.0% 疾病控制率分别为90.6%和83.3% [28][31][33]

12月15日，港股消费概念股集体收涨，李宁大涨超5%，领涨蓝筹股。截至收盘，李宁报18.64港元/股，最新总市值为482亿港元。 消息面上，12月14日，李宁品牌以"龙耀开启"为主题，在北京地标性商圈三里屯太古里隆重举行全球首家龙店开业及全新荣耀金标产品系列正式发布仪 式。荣耀金标系列的推出与全新店型龙店的落地，两者将形成强大协同效应，这既是李宁品牌发展的重要里程碑，也是零售渠道升级的关键实践。 【导读】港股三大指数集体收跌！消费股、保险股等逆市上涨 12月15日，港股低开低走，全日单边下行，三大指数集体收跌。截至收盘，恒生指数收跌1.34%，报25628.88点；恒生中国企业指数收跌1.78%，报 8917.70点；恒生科技指数收跌2.48%，报5498.42点。 盘面上，大型科技股集体下挫，百度集团-SW跌超5%，快手-W跌超4%，商汤-W、阿里巴巴-W跌超3%，小米集团-W、腾讯控股跌超2%；半导体股多数 下跌，英诺赛科跌超9%，华虹半导体跌超6%，中芯国际跌超4%；生物技术股走弱，百济神州跌超8%，康方生物跌超6%，药明生物跌超3%。此外，机器 人概念股、汽车股、苹果概念股纷纷走低。 | 名称 | 现 ...

港股三大指数低开低走，午后跌幅持续扩大，市场情绪十分低迷。恒生科技指数跌幅最大，最终大幅收 跌2.48%，恒生指数、国企指数分别下跌1.34%及1.78%，恒指下挫近350点报25628点。 盘面上，作为市场风向标的大型科技股集体下跌拖累大市低迷，其中，百度大跌近6%表现最弱，阿里 巴巴跌3.57%，小米、腾讯跌超2%，京东跌1.8%，美团跌1.46%；半导体芯片股、生物医药股、机器人 概念股、濠赌股、汽车股、苹果概念股纷纷走低，权重股中芯国际跌超4%，百济神州、药明生物、广 汽集团、吉利汽车等皆有跌幅。 另一方面，避险情绪升温，黄金价格逼近历史新高，黄金股全天强势，机构预计开门红新单保费和 NBV将实现双位数增长，内险股集体走高，消费利好政策持续推出，餐饮股、乳制品股等消费概念股 走俏。(格隆汇) ...

Much like pharmaceutical packaging, the most important part of this story is in the fine print. Last week, the US House overwhelmingly voted in favor of Congress’s mammoth annual defense policy bill, which would authorize $900 billion in military funding. Inside the omnibus package was the Biosecure Act, a piece of legislation targeting Chinese biotechs that could have unintended consequences. SUBSCRIBE:  Receive more of our free The Daily Upside newsletter. READ ALSO: Bigger Social Security Checks Top 2 ...

12月15日早盘，港股市场跳空低开。 截至发稿，恒生指数报25739点，下跌237点，跌幅0.91%。 恒生科技指数报5580点，下跌57点，跌幅1.02%。 焦点公司方面，近3000亿港元市值银行龙头恒生银行（HK00011）发布公告，汇丰控股及汇丰亚太对恒 生银行私有化方案的拟定对价为155港元/股，计划对价属最终定价，在任何情况下均不会被提高。恒生 银行法院会议及恒生银行股东大会将于2026年1月8日进行。倘若建议未能落实，汇丰亚太已确认无意出 售其于恒生银行约63.43%的权益。 值得注意的是，今年10月9日，汇丰控股和恒生银行联合公告，汇丰亚太作为要约人，已要求恒生银行 董事会向计划股东提呈建议，根据公司条例第673条以协议安排方式将恒生银行私有化。 公告之前，恒生银行股价报收于117.7港元，公告当天盘中，恒生银行股价最高涨至166.7港元，盘中最 大涨幅高达41%。而10月9日以来，恒生银行股价一直维持在150港元之上横盘。 | C | 2025年10月9日 星期四 | | | | --- | --- | --- | --- | | 恒生银行 | 开盘:136.800 最高:168.000 | ...

涉及的行业与公司 * 行业：医药行业（涵盖创新药、处方药、CXO、民营医院、医疗器械、中药、生物药、医药流通等多个子板块）[1] * 公司：报告中覆盖并给出具体评级与目标价的公司包括阿斯利康、百济神州、翰森制药、信达生物、中国生物制药、康方生物、药明合联、三生制药、科伦博泰生物、荣昌生物、传奇生物、和黄医药、金斯瑞生物、通化东宝、康诺亚、云顶新耀、海吉亚医疗、固生堂、德琪医药、药明生物、石药集团、科伦药业、恒瑞医药、康宁杰瑞制药、锦欣生殖、百时美施贵宝、先声药业等[4] 核心观点与论据 2025年复盘：板块重启估值修复，结构性分化加剧 * **股价表现**：截至2025年11月28日，MSCI中国医药卫生指数年内上涨62.0%，跑赢MSCI中国指数（上涨30.2%）31.8个百分点，板块已进入反弹通道[10] * **驱动因素**： * **政策环境边际优化**：国家层面多次提及从支付端支持创新药发展，首次引入商保资金对医保目录进行补充，本轮医保谈判完成127种目录外药品准入竞价及24种商保目录药品价格协商，集采规则优化进入“质价平衡”新阶段[11] * **创新研发成果集中兑现**：截至2025年9月末，中国药企已达成103项出海交易，披露总金额超过2024全年交易总额77%，多家药企进入“研发投入—临床突破—全球授权”的正循环[11] * **基本面预期改善**：MSCI中国医药卫生指数的2025年EPS卖方一致预测呈现持续上修态势，龙头企业业绩增速快速复苏，百济、信达、和黄等头部生物科技公司已率先实现公司层面盈亏平衡[11] * **子板块表现分化**：截至2025年11月28日，生物药（+177.9%）、互联网医药（+103.6%）、处方药（+102.6%）、CXO（+75.3%）和器械（+58.6%）板块涨幅显著，医院（-3.7%）和流通（-6.2%）板块小幅下跌[14] * **基本面边际复苏**：3Q25 A股医药板块整体收入/扣非归母净利润分别同比增长0.7%/基本持平，较1H25有所改善，9M25整体收入同比下降1.8%，扣非归母净利润下降9.7%[17] * **CXO板块表现强劲**：3Q25收入/扣非归母净利润同比+10.9%/+49.2%[20] * **生物药板块剔除龙头影响后高速增长**：剔除长春高新影响后，3Q25实际营业收入和扣非净利润高速增长+12.0%/+38.9%[20] * **估值与资金面**： * 截至2025年11月28日，MSCI中国医药卫生指数前瞻市盈率为27.2倍，相比2021年中阶段性高点65倍降幅达58%，当前行业整体估值水平仍低于过去五年均值0.3个标准差[21] * 港股医药方面，截至11月10日，内资持股比例为22.1%（2024年底20.8%），外资持股比例为38.1%（2024年底36.0%）[27] 2026年展望：稳中向好趋势延续，内部分化加剧，选股回归基本面 * **整体展望**：板块稳中向好态势延续，但影响市场表现的核心因素（政策、基本面、海外投融资环境、资金面等）或呈分化态势[7] * **核心判断**： 1. 板块本身低估+催化剂有望继续驱动向上行情，创新研发的价值兑现有望进一步推动整体估值中枢上移[7] 2. 部分细分板块/标的领涨后，后续选股或将重回基本面和估值，关注存在基本面预期差、当前仍被低估的个股[7] * **政策面展望**： * 首版商保创新药目录落地在即，定位为基本医保目录的补充，重点覆盖CAR-T、PD-1等高价值创新药[36] * 医保基金运行稳健：2025年前三季度，全国基本医保基金总收入21,086亿元，同比提升5%；总支出17,280亿元，同比下降2%；当期结存率为18%，同比增长约5个百分点[38] * 集采常态化且规则优化：第十一批集采共纳入55种药品，272家企业的453个产品中选，中选率为57%，将于2026年2月起执行[55] * **基本面展望**： * 盈利预测上修：截至2025年11月13日，MSCI中国医药卫生指数的卖方一致预测前瞻EPS增速（向前滚动2年/向前滚动1年）为22%[58] * 头部生物科技公司集中盈亏平衡：预计百济神州、信达生物于2025年，康方生物、传奇生物、云顶新耀、科伦博泰生物、荣昌生物于2026年实现盈亏平衡[63] * **海外投融资与出海趋势**： * 出海交易活跃：9M25已达成103项出海交易，披露总金额超过920亿美元，高出2024全年交易总额77%[72] * 新兴Co-Co模式兴起：以信达生物与武田制药达成的114亿美元合作为代表，中国头部药企希望深度参与全球临床和商业化[73] * 海外投融资边际向好：10M25海外新药融资案例数979件，融资总金额475亿美元，单个项目投融资金额为0.49亿美元，同比提高37%[73] * **国产创新药竞争力**： * 管线规模全球领先：2015-24年间，中国处于活跃状态的创新药管线规模累计达3,575项，超过美国的2,967项，位列全球首位[74] * FIC项目数量提升：2024年，中国企业进入临床阶段的FIC项目增至120项，全球占比超过30%[76] 投资主线与细分板块偏好 * **投资主线一**：创新是行业长期发展的主题，关注差异化创新能力突出且兼顾产品出海潜力的企业[32] * **投资主线二**：把握估值倍数+业绩增速双重复苏的底部反转机会，包括民营医院、CXO、器械、诊断、流通/连锁药店等板块[34] * **细分板块偏好排序**：创新药 > 处方药 > CXO > 民营医院[35] * **创新药**：关键短期催化剂包括跨境BD落地、海外临床进展、新纳入医保/商保目录品种销售放量、更多头部生物科技企业达到盈亏平衡点[35] * **处方药**：集采影响递减，新大单品上市放量，2026年港股龙头收入和净利润增速有望稳定在双位数[35] * **CXO**：底部反转后关注行业整合趋势，预计2026年板块有望维持较快的业绩增速，但行业整合或刚拉开序幕[2] * **民营医院**：随着监管不确定性在业绩端逐步释放、落后产能出清，民营医疗机构有望重回较快增长通道，推荐固生堂和海吉亚医疗[3] 其他重要内容 AI医疗发展 * DeepSeek大模型的发布等因素推动AI在医疗领域中的应用迎来关键拐点，潜在市场空间广阔[33] * 建议重点关注AI在医学影像、制药、基因测序、健康管理等领域中的落地机会[33] 创新药支付结构预测 * 根据《中国创新药械多元支付白皮书（2025）》，2024年创新药械市场规模约为1,620亿元，其中医保支付占44%，个人现金支付占49%，健康险支出不到8%[47] * 预测到2035年，中国创新药械市场规模将达到1万亿元，届时医保和个人支付比例将分别下降至36%和20%，商业健康险支付比例需要达到44%，对应约4,400亿元的支付规模，较2024年存在超过34倍的增长潜力[47] 全球监管环境与贸易不确定性 * 美国药价改革影响可控但有待观察，有望利好我国国产低价药品[29] * 贸易不确定性展望：关税影响暂时有限[29]