行业投资评级 - 投资评级：推荐（维持）[2] 核心观点 - 2025年初至10月，申万汽车板块涨跌幅+23.82%，跑赢沪深300指数5.88个百分点，商用车及汽车零部件板块取得超额收益[5] - 乘用车业绩分化，商用车高景气有望持续，汽车零部件板块受智驾及人形机器人消息扰动[5] - 展望2025年四季度，整车端在优惠政策退坡预期下销量增长可期，商用车市场有望延续高景气度，零部件端强势新品密集叠加智驾渗透率快速上行，维持行业推荐评级[129] 乘用车板块总结 - 2025年第三季度乘用车板块实现营收5577亿元，同比+7.4%，对应并表销量364.53万辆，同比+14.4%，营收增速低于销量增速主要因价格战影响下单车均价同比下滑0.99万元/辆[37] - 2025年第三季度乘用车板块扣非归母净利润94.9亿元，同比-25.1%，主要受头部车企比亚迪销量暂时承压影响，排除比亚迪后的板块扣非归母净利润为26.0亿元，同比+44.34%[41] - 新品上市与高端化成为营收增长主要驱动力，小鹏汽车、零跑汽车等新势力车企在低基数及新车放量下销量同比迅速增长，吉利汽车、上汽集团等传统自主车企新能源转型稳步推进[5] - 展望2025年第四季度，国内在政策退坡预期下有望迎来抢购潮，海外渠道及产能建设加速，预计将带动全年销量增长[5] 汽车零部件板块总结 - 2025年第三季度汽车零部件板块实现营收3683.7亿元，同比+10.4%；实现扣非归母净利润196.4亿元，同比+22.6%，增速高于营收端，主要系板块推进降本增效，费用控制优秀[78] - 在终端产销两旺的拉动下，近80%的汽车零部件公司2025年第三季度实现营收增长，重点关注的汽零公司多数实现业绩同比增长，部分公司业绩端增速显著高于营收端[81] - 展望2025年第四季度，特斯拉Model YL、赛力斯新问界M7、上汽集团尚界H5等重磅新品有望拉动对应供应链核心供应商业绩高增长，智驾平权为主线，智能化底盘、域控等产业链标的业绩增速有望超越市场平均值[85] 商用车板块总结 - 客车方面，2025年第三季度客车板块营收同比+30.6%，高于并表销量端的同比+21.8%，主要因单车收入同比+7.2%至62.5万元/辆；实现扣非归母净利润11.8亿元，同比+86.6%，主要因毛利率同比大幅提升[95] - 重卡方面，2025年第三季度重卡板块实现营收1080.0亿元，同比+26.9%；实现扣非归母净利润38.4亿元，同比+55.3%，主要因期间费用率同比-3.0个百分点[116] - 展望2025年第四季度，客车市场在旅游消费复苏及公交车更新补贴接续下景气度有望持续，重卡市场外需呈现韧性，内需在政策支撑下有望维持高增长，新能源重卡维持高景气[112][128] 投资建议与重点关注公司 - 整车端建议关注处于强势新品周期的车企：长城汽车、赛力斯、上汽集团和小鹏汽车-W等[129] - 零部件端建议关注强势主机厂供应链及人形机器人/智驾等强势赛道标的：隆盛科技、均胜电子、德赛西威、华阳集团、贝斯特、北特科技、三花智控、拓普集团、银轮股份、伯特利等[129] - 商用车端建议关注集中受益于行业景气度复苏的龙头：潍柴动力、宇通客车等[129]

产品与业务表现 - 公司首三季大缸径引擎平均售价突破50万元人民币，较2024年的约40万元人民币有所上升 [1] - 平均售价上升主要受数据中心相关产品推动 [1] - 公司维持2025年数据中心相关产品出货量目标1,000至1,200台，并预期可达成目标上限 [1] 产能与技术发展 - 固体氧化物燃料电池生产线正在建设中，第一阶段投资规模适中，但公司未披露产能细节 [1] 财务预测与目标价 - 该行将公司2025年盈利预测微调至123亿元人民币 [1] - 该行将公司2026年盈利预测微调至140亿元人民币 [1] - 公司港股目标价由18.8港元升至23.7港元，A股目标价由18.3元人民币升至22元人民币，均维持"买入"评级 [1]

评级与目标价调整 - 评级由“中性”上调至“买入” [1] - 目标价由18.5港元上调至27.8港元 [1] 盈利预测调整 - 2026至2027年盈利预测上调3%至5% [1] - 2028至2030年盈利预测大幅上调11%至27% [1] 业务转型与增长动力 - 业务转型超出预期 [1] - 新业务提供更高的收入和盈利可见度 [1] - 预计到2030年，电力生成业务对净利润的贡献将由今年的17%升至44% [1] - 电力生成业务的增长足以抵销电动卡车的负面风险 [1]

评级与目标价调整 - 评级由"中性"升至"买入" [1] - 目标价由18.5港元上调至27.8港元 [1] 盈利预测调整 - 2026至2027年盈利预测上调3%至5% [1] - 2028至2030年盈利预测大幅上调11%至27% [1] 业务转型与增长动力 - 业务转型超出预期 [1] - 新业务提供更高的收入和盈利可见度 [1] - 预计到2030年电力生成业务对净利润贡献由今年的17%升至44% [1] - 电力生成业务增长足以抵销电动卡车的负面风险 [1]

评级与目标价调整 - 目标价由18.5港元上调至27.8港元 [1] - 投资评级由"中性"升至"买入" [1] 盈利预测调整 - 2026至2027年盈利预测上调3%至5% [1] - 2028至2030年盈利预测大幅上调11%至27% [1] 业务转型与增长动力 - 公司业务转型超出预期 [1] - 新业务提供了更高的收入和盈利可见度 [1] - 电力生成业务对净利润贡献预计从2024年的17%升至2030年的44% [1]

公司战略与资产整合 - 胜利股份拟通过发行股份及支付现金方式收购控股股东及其关联方控制的4家燃气类公司股权 实现对下游城市燃气资产的整合 [1] - 胜利股份此举旨在整合行业资源、增强盈利能力、深化燃气行业产业链布局 提升上市公司在燃气业务的市场地位 [2] - 大型燃气集团正加速推进优质资产证券化进程 旨在借助资本市场力量快速聚集资源、提升运营效率 [1] 行业发展趋势与政策支持 - 我国天然气产业正迎来一场从上游勘探开发、中游管网储运到下游应用场景的全链条深度变革 [1] - 天然气市场化改革持续深化 "全国一张网"的布局不断加密 为天然气市场规模化发展奠定了基础 [1] - 根据国家发展改革委意见 到2030年力争将天然气在一次能源消费中的占比提高到15%左右 天然气消费市场还有广阔的增长空间 [1] 产业链企业布局与机遇 - 恒通物流股份有限公司借助山东裕龙石化产业园区产能释放及LNG市场变化机遇 形成"产业产能扩张—物流需求增长—港口业务放量"的正向循环 [2] - 潍柴动力在天然气发动机技术上持续投入 抓住交通领域"油改气"及船舶LNG动力化市场机遇 并完成对氢内燃机、氨内燃机等低碳零碳燃料技术的储备 [2] - 众多上市公司聚焦上游气源开发、中游管网建设运营 以及围绕"天然气+新能源"的综合供能解决方案 不断延伸业务布局 [2] 战略模式与核心竞争力 - "天然气+"与多种新能源或新技术的融合场景极具发展潜力 [3] - 纵向一体化布局能使企业更好地掌控产业链上下游资源 实现协同效应 降低运营成本 增强抗风险能力 [3] - 专注于某一横向环节做精做深 有助于企业在特定领域形成技术壁垒和品牌优势 提升核心竞争力 [3]

城市GDP排名格局变化 - 2025年前三季度中国30强城市GDP排名显示，重庆以24449.36亿元GDP超越广州的23265.65亿元，占据第四位[1][3][4] - 重庆2024年全年GDP达32193.15亿元，同比增长5.7%，而广州同期GDP为31032.50亿元，增速为2.1%[3] - 2025年前三季度重庆GDP同比增长5.3%，广州增速为4.1%，显示重庆经济持续发力[3][4] 重庆经济增长驱动因素 - 重庆拥有土地面积8.24万平方公里和人口3190.47万，相比广州的7238.46平方公里和1897.8万人口，具备显著的体量优势[4] - 产业升级效果显著，依托汽车、电子、化工等传统支柱产业，并加快高新技术产业布局，形成多元化发展格局[5][7] - 汽车产业在新能源和智能制造方面突破，电子信息产业在集成电路、智能终端领域快速成长，高新技术企业数量持续增加[7] - 积极推动城市基础设施建设和区域经济一体化，通过加快轨道交通、机场和港口建设改善投资环境[7] 广州经济增长相对缓慢原因 - 广州经济以第三产业为主，金融、商贸、科技服务等行业占比高，但受全球经济环境不确定性和内需增长放缓影响，消费和服务业增长受限[8] - 广佛一体化中的佛山经济增速低迷，2025年前三季度GDP增速仅为1.6%，对广州经济形成拖累[4][9] - 在土地资源和人口扩张上存在限制，土地面积仅7238.46平方公里，难以在总量增长上与重庆抗衡[4][9] 烟台高速工业增长模式 - 烟台2025年前三季度GDP增速达6.4%，位列全国前列，规模以上工业增加值增长13.9%，远高于全国平均水平7.7个百分点[13] - 工业成为主要引擎，龙口裕龙石化产业园、蓬莱万华新材料低碳产业园、福山潍柴比亚迪新能源动力产业园等千亿级大型项目陆续投产进入产出高峰期[15] - 面临结构性挑战，前三季度第三产业增加值同比增长4.7%，低于全国平均水平0.7个百分点，同时固定资产投资出现负增长[17] 温州新兴产业驱动模式 - 温州2025年前三季度GDP同比增长6.1%，经济增长由第二产业和第三产业协同发力，第三产业增速6.4%超过第二产业的5.7%[21] - 规上互联网、软件和信息技术服务业营收同比增长20.7%，成为重要增长引擎，并成立全省首个地级市人工智能局，计划建设大型绿色低碳智算中心[23] - 在新能源和绿色算力方面具备优势，拥有浙江省规划中1900万千瓦的海上风电资源及大量光伏电站资源，为智算中心提供能源保障[25] 二线城市崛起趋势 - 烟台和温州等二线城市增速亮眼，新兴产业和大项目对经济增长贡献突出，显示其正成为推动区域经济发展的重要力量[1][29] - 中西部地区核心城市如重庆凭借政策支持、人口红利和产业布局，正在逐渐缩小与传统一线城市的差距[11][29] - 未来城市经济版图将更加多元化，呈现更多二线城市快速崛起的态势[29]

低碳与零碳转型 - 汽车产业坚定向低碳甚至零碳方向转型，涵盖纯电、氢能、太阳能等多种技术路径[3] - 大众集团展示8款新一代智能网联汽车与经典车型，包括5款电动化车型[3] - 丰田展出bZ智能化纯电动专属系列3款车型：bZ5、铂智3X和铂智7[3] - 现代汽车展示与Plus AI联合打造的L4级自动驾驶XCIENT氢燃料电池8级重型卡车[3] - 丰田与中国重汽共同开发49t氢燃料电池牵引车，搭载额定功率300kW的TLPower300燃料电池系统[3] - 特斯拉展示完整能源生态循环，包括Solar Roof、Powerwall、V4超级充电桩、Cybervault及Megapack等产品[3] - 米其林致力于2050年实现轮胎100%使用生物基、可再生及可回收材料，本届展会71%展出轮胎使用可持续材料[4] - 潍柴与巴拉德、欧德思带来氢燃料电池发动机、燃料电池直流变换器和二合一电机控制器[4] 智能化技术渗透 - 人工智能以前所未有速度渗透行业，推动传统产业转型升级和新兴产业蓬勃发展[5] - 丰田与小马智行合作开发量产版L4级无人驾驶铂智4X Robotaxi首次亮相，搭载第七代自动驾驶系统及全球首个搭载4颗Orin-X芯片的L4级Robotaxi域控制器，预计2026年投放千辆[5] - 大众汽车（中国）科技有限公司及CARIAD中国展示本土研发技术成果，包括全新整车平台CMP、全新电子电气架构CEA及高级驾驶辅助系统解决方案[5][6] - 日产N7配备AI零压云毯座椅，内置49个传感器、19个气囊、12个按摩点位，通过自适应体态AI算法实现座椅主动贴合[6] - 韦巴斯特展示未来智能座舱创新成果，包括全球首发超大双开启全景天窗、智能玻璃车顶及集成自动驾驶传感器的智能车顶[6] - 宝马展示新世代技术，包括BMW驾控超级大脑、新世代电驱系统及大圆柱电池等[6] 低空经济与飞行器 - 低空经济领域亮点纷呈，低空飞行器成为各家必争之地[7] - 上海时的科技展示代号E20的5座电动垂直起降飞行器，采用纯电动力系统及6旋翼设计[7] - 天翎科与EFI Aviation联合推出全球首架全尺寸倾转涵道翼空中专车INFLYNC L600，采用混动增程构型，最大航程600公里，巡航速度360公里/小时[7] - 沃兰特签署95架eVTOL订单，机型为VE25-100天行，设计航程200至400公里，航速235公里/小时[7] - 御风未来展示M1载人飞行器，可载5人并配备先进智能感知系统[7] - 时的科技、御风未来、沃兰特等企业连续参展，显示低空经济市场空间与潜力[8] 机器人技术发展 - 人形机器人技术取得显著进展，应用场景更加丰富[9] - 特斯拉人形机器人可完成工厂流水线拿取零部件、移动及厨房搅拌食材等细腻操作[9] - NACHI机械臂可灵活拿放网球、鸡蛋、面粉等不同材质大小的物品[9] - 卧龙电机在四足机器狗、两足人形机器人及核心关节模组等方面取得成果，提供全系统解决方案[9] - 宇树科技展示新发布的人形机器人R1和H2，进一步丰富产品线[9] - 亦庄展区机器人足球队在RoboCup世界机器人足球赛中夺得冠军[9] 经典汽车文化与历史 - 国际汽车文化体验区展示11款造型独特的老爷车，体现历史与文化交融[10] - 经典名车包括法拉利F40、保时捷911S、劳斯莱斯幻影I Boat Tail、兰博基尼Countach 25周年纪念版等[10] - 新中国第一代高级礼宾用车红旗CA72亮相，填补了国产高端轿车空白[10] - 两款定制劳斯莱斯幻影采用游艇船尾溜背造型，体现一车一艺术品理念[10] - 展台核心3款法拉利代表品牌进化路径[10] - Cooper T40被誉为现代方程式赛车鼻祖，其确立的管阵车架与后置引擎布局被广泛应用于F1等赛事[11]

本周市场表现复盘 - 本周A股汽车板块在SW一级行业中排名第28位，港股汽车与零部件板块在香港二级行业中排名第18位 [19] - 细分板块涨跌幅排序为：SW商用载客车(+0.8%) > SW汽车零部件(-0.2%) > SW汽车(-1.2%) > SW商用载货车(-3.2%) > SW乘用车(-3.4%) [4][13] - 本周已覆盖标的中涨幅前五为潍柴动力、中国重汽H、耐世特、蔚来-SW、继峰股份 [4][13] 行业核心动态 - 特斯拉1万亿美元薪酬方案获批，业绩目标包括累计交付2000万辆汽车、FSD活跃用户达1000万、Robotaxi商业化运营100万辆、Optimus机器人交付100万台，以及年度调整后EBITDA达到4000亿美元 [6][7][13] - 小鹏科技日发布VLA 2.0、首款全栈自研Robotaxi、全新一代人形机器人IRON、汇天两套飞行体系 [6][8][13] - 赛力斯、小马智行、文远知行在港股正式上市 [6][8][13] 2025年行业景气度预测 - 预计2025年国内乘用车零售销量2370万辆，同比增长4.1%，其中新能源乘用车销量1341万辆，渗透率达56.6% [53][54] - L3级城市NOA智能化在新能源车中的渗透率预计达20%，L2+高速NOA渗透率预计达33% [55][56] - 重卡市场2025年批发销量预计105万辆，同比增长16.9%，其中内销75万辆（+24.9%），出口29.5万辆（+1.6%） [58][59] - 大中客市场2025年批发销量预计13.68万辆，同比增长18%，其中国内销量增长15%，出口增长20% [60][61] 板块配置策略 - 汽车行业处于电动化红利尾声、智能化黎明前夜、机器人产业0-1阶段的新旧逻辑切换期 [9][15] - AI智能车主线建议关注Robotaxi/Robovan先行及C端跟进，下游标的包括特斯拉、小鹏、地平线、德赛西威等，上游供应链关注代工厂、芯片、域控制器、传感器等环节 [9][15] - AI机器人主线建议关注拓普集团、均胜电子、新泉股份等零部件企业 [9][15] - 红利与好格局主线建议关注宇通客车、中国重汽、潍柴动力、春风动力等标的 [10][15] 年度金股组合调整 - 2025年下半年金股组合调入理想汽车、星宇股份、春风动力，调出德赛西威、伯特利、新泉股份 [71][72] - 组合风格权重向高股息红利风格倾斜，并新增"3年战略品种"与"确定性品种"维度 [73][74] - 2025年上半年金股组合中，小鹏汽车、地平线机器人、拓普集团、伯特利表现超预期，上汽集团、德赛西威、宇通客车表现低于预期 [76][78]

整体市场销量概况 - 2025年10月国内狭义乘用车零售销量达224.8万辆，同比下降0.5%，环比增长0.2% [1] - 2025年1-10月累计零售销量1925.6万辆，同比增长8.0% [1] - 10月乘用车厂商生产、出口、批发均创当月历史新高，但零售因去年同期基数较高同比微降0.9% [3] - 10月新能源乘用车零售同比增长7.3%，常规燃油乘用车零售同比下降10% [3] 新能源市场结构性变化 - 新能源市场出现结构性差异，纯电车零售大幅增长，增程与插混进入慢速增长期 [3] - 下半年以来乘用车累计增速呈现逐月摊薄式的减速特征 [3] 厂商批发销量排名（1-10月累计） - 比亚迪汽车累计批发销量3,655,718辆，同比增长12.9%，市场份额15.4%位居第一 [6] - 吉利汽车累计批发销量2,477,322辆，同比大幅增长44.3%，市场份额10.4%位居第二 [6] - 奇瑞汽车累计批发销量2,200,450辆，同比增长12.7%，市场份额9.3%位居第三 [6] - 上汽通用五菱累计批发销量898,832辆，同比大幅增长41.2% [6] - 特斯拉中国累计批发销量667,861辆，同比下降10.2% [6] 厂商零售销量排名（1-10月累计） - 比亚迪汽车累计零售销量2,838,110辆，同比下降2.1%，市场份额14.7%位居第一 [9] - 吉利汽车累计零售销量2,140,721辆，同比大幅增长56.2%，市场份额11.1%位居第二 [9] - 一汽大众累计零售销量1,250,545辆，同比下降3.9%，市场份额6.5%位居第三 [9] 2025年10月单月厂商表现 - 比亚迪汽车10月零售销量295,871辆，同比大幅下降31.4%，环比下降14.8%，市场份额13.2% [8] - 吉利汽车10月零售销量265,565辆，同比大幅增长36.8%，环比增长14.2%，市场份额11.8% [8] - 一汽大众10月零售销量136,002辆，同比下降3.9%，环比下降1.9% [8] 新能源厂商批发销量（10月及1-10月） - 10月新能源批发：比亚迪汽车436,856辆（同比-12.7%，环比+11.1%），市场份额27.0% [10] - 10月新能源批发：吉利汽车177,882辆（同比+63.6%，环比+7.7%），市场份额11.0% [10] - 1-10月新能源批发：比亚迪汽车3,655,718辆（同比+12.9%），市场份额30.3% [11] - 1-10月新能源批发：吉利汽车1,345,723辆（同比+105.6%），市场份额11.2% [11] 新能源厂商零售销量（10月及1-10月） - 10月新能源零售：比亚迪汽车295,871辆（同比-31.4%，环比-14.8%），市场份额23.1% [12] - 10月新能源零售：吉利汽车164,256辆（同比+54.7%，环比+9.1%），市场份额12.8% [12] - 1-10月新能源零售：比亚迪汽车2,838,110辆（同比-2.1%），市场份额28.0% [13] - 1-10月新能源零售：吉利汽车1,256,404辆（同比+98.4%），市场份额12.4% [13]