2026年资产配置前景展望 - 国金资管认为2026年权益市场的投资机会或更具广度和纵深 债市收益率或继续维持宽幅震荡状态 [1] 2026年股市前景 - 当前流动性环境和政策监管环境持续完善 长期资金呈持续流入趋势 [1] - 经济呈现出结构性亮点 有望驱动部分行业基本面景气度向上从而孕育出结构性机会 [1] - 整个权益市场的投资机会或更具广度和纵深 [1] 2026年债市前景 - 积极的财政政策或持续发力 央行流动性可能维持宽松以配合财政政策落地 [1] - 政策工具箱仍有一定空间 [1] - 2026年债市收益率或继续维持宽幅震荡状态 [1] CTA组合前景 - 国金资管目前仍然以中性态度保持观望 [1] - 主要原因在于市场缺少类似过往大规模投资或全面货币宽松带来的趋势性机会 [1] - 个别品种虽然具备一定的产业逻辑支撑 但在组合投资语境下结构或略显单一 收益风险比或需进一步观察 [1]

宏观经济与债市环境 - 相关机构观点认为，当前国内总需求尚待修复，通胀回升基础不稳固，这对债市构成边际利好 [1] - 期限利差扩大不利于货币政策传导，在流动性维持宽松的环境下，短端利率下行有望传导至长端 [1] - 考虑到次年财政端压力或相对可控，且在宽货币工具仍待落地的环境下，长远来看长债仍具配置价值 [1] 十年国债ETF产品概况 - 十年国债ETF（511260）跟踪上证10年期国债指数，选取剩余期限7到10年且在上交所挂牌的国债作为样本，久期恒定 [1] - 该基金自2017年8月4日成立以来，经历了2018至2024年共计7个完整自然年度，每年均保持正收益 [1] - 该基金历史业绩持续稳健，成立以来净值屡创新高，有望成为穿越牛熊周期的资产配置利器 [1] 十年国债ETF历史业绩表现 - 根据基金定期报告，截至三季度末，该基金近1年回报率达4.17%，近3年回报率达14.04%，近5年回报率达23.39% [1] - 该基金自成立至今累计回报率达35.77% [1]

市场资金流向与产品表现 - 十年国债ETF（511260）盘中出现资金净流入，规模达2000万份，显示资金正在积极布局该产品 [1] - 该ETF跟踪上证10年期国债指数，样本为剩余期限7到10年且在上交所挂牌的国债，久期保持恒定 [1] 市场供需与利率前景分析 - 从供给端看，未来一段时间国债供给压力有所缓和，且随着利差变化，供给期限结构存在调整可能，长端利率压力有望减轻 [1] - 从需求端看，银行相关指标压力阶段性缓和，年初银行或获得新的资本补充，其行为可能从减持国债转为增持 [1] - 交易型机构仓位下降意味着市场抛售力量正在逐渐减弱，市场企稳后，交易型机构的补仓行为反而有望推动市场进一步企稳 [1] 产品历史业绩与配置价值 - 十年国债ETF（511260）成立以来净值屡创新高，历史业绩持续稳健 [1] - 根据基金定期报告，截至三季度末，该ETF近1年回报率达4.17%，近3年回报率达14.04%，近5年回报率达23.39%，成立至今累计回报率达35.77% [1] - 该产品自成立以来经历了2018至2024年共7个完整自然年度，每个年度均实现正收益，展现出穿越不同市场周期的资产配置价值 [1]

固定收益 - 报告核心观点为第四季度经济下行压力可能上升，11月制造业PMI环比反弹0.2个百分点至49.2%，但10月工业企业利润同比下降5.5%，非制造业PMI为49.5%，为2023年1月以来首次跌破临界点[2][7][8] - 债券市场配置价值突出，债券收益率或震荡下行，明确看多债市，预判年内10年期国债收益率重回1.65%左右，30年期国债看1.9%[2][10] - 万科债券展期事件对主要房企存续债券的二级市场估值产生负面影响，但整体影响程度有限，信用利差变动幅度大多在10个基点以内[2][13][14] 交通运输 - 航运市场中11月VLCC日均收益达到12.0万美元/日，同比大涨270.9%，为2004年以来最好11月表现，运力持续偏紧[2][23][31] - 快递物流行业"通达系"持续推进快递无人车应用，极兔速递泰国网点落地首套自动化分拣系统，分拣能力较传统模式提升超100%，准确率高达99%以上[2][20][21] - 航空机场方面约6000架空客A320飞机需紧急维修，12月5日起国内航线燃油附加费上调，800公里以上航段向每位成人旅客收取燃油费从20元上调至40元[2][27][29] 机械/建材建筑 - 俄乌和平进程加速，若停战兑现，基建及国际工程龙头有望凭借先发优势深度参与战后重建，乌克兰未来十年重建需求高达4862亿美元[2][34][36] - 建议重点关注在中东欧、独联体及乌克兰周边持续深耕的国际工程龙头，包括中钢国际、北方国际、中工国际、中材国际及中国中铁等[2][36] - 本周专项债发行量为2738.34亿元，截至2025年11月30日累计发行量75050.10亿元，同比增长11.99%[2][38] 公用环保 - 储能领域省级规划加快出台，湖北省目标到2027年全省储能装机达到800万千瓦，黑龙江省目标到2027年新型储能装机规模达到600万千瓦[2][40][41] - 新一轮输配电价定价办法发布，利好特高压及绿电直连项目开展，可实行单一容量制电价[2][43] - 投资建议关注集成商、电池、变流器等相关公司，如阳光电源、宁德时代、科华数据等[2][42][44] 传媒 - 电影《疯狂动物城2》表现突出，截至11月28日晚9点总票房突破13亿元，11月29日单日票房突破7亿元，猫眼专业版预测内地总票房将突破32亿[2][45][46] - AI应用方向文生图片能力显著提升，有望加速IP内容升维，建议关注布局相关产业公司，如中文在线、阅文集团、快手等[2][48][50] - 游戏方面11月新一批游戏版号共计184款创新高，截至11月2025年共计下发游戏版号1624个[2][51] 医药 - 微电生理自研PFA产品获批，电生理产品矩阵持续丰富，公司实现"射频+冷冻+脉冲"三大消融能量产品布局[2][57][58] - 2025年前三季度公司实现营业收入3.36亿元，同比增长15.65%，归母净利润0.42亿元，同比增长0.46%[2][57] - 前三季度毛利率59.09%，同比提升0.30个百分点，研发费用率为13.60%，同比下降5.84个百分点[2][58] 家电 - 波司登2025/26上半财年实现营收89.3亿元，同比增长1.4%，归母净利润11.9亿元，同比增长5.3%，归母净利率13.3%，同比提升0.5个百分点[2][62] - 核心主业品牌羽绒服营收同比增长8.3%至65.7亿元，营收占比提升4.7个百分点至73.6%[2][63] - 线上营收同比增长2.4%，"双十一"战绩位于多平台榜单前列[2][64]

实体经济融资需求 - 10月新增社融规模为8150亿元，同比减少5970亿元，但剔除政府债券发行节奏错位影响后，同比少增仅为378亿元，基本持平去年同期[8] - 10月社融口径下新增人民币贷款为-201亿元，但企业债券融资2469亿元，同比多增1482亿元，信贷与债券融资合并同比仅少增1684亿元[8] - 实体经济融资渠道多元化，单一信贷数据变动不能准确反映融资需求，社融数据更关键，当前需求相对平稳是经济增长动能转变的自然调整[9] 居民部门信贷与信心 - 10月新增居民信贷为-3604亿元，同比少增5204亿元，其中新增短期贷款-2866亿元（同比少增3356亿元），新增中长期贷款-700亿元（同比少增1800亿元）[12] - 1-10月累计新增居民短期贷款为-5170亿元，较1-9月下降2866亿元，居民消费趋于谨慎，信心有待巩固提升[12] - 10月居民新增人民币存款为-13400亿元，同比少增7700亿元，而非银行业金融机构存款增加18500亿元，同比多增7700亿元，显示存款向理财产品转移[13] 货币供应与价格指标 - 10月M1同比增长6.2%，较前值下降7.2个百分点，M2同比增长8.2%，较前值下降0.4个百分点，M1与M2同比增速剪刀差为-2%，较前值回落0.8个百分点[15] - M1与M2增速负剪刀差走阔或指向PPI同比增速持续改善动能不足，短期可能低位徘徊[15][17] 市场展望与投资机会 - 根据三季度货币政策执行报告，1.85%可能是年内10年期国债到期收益率的阶段性顶部，支持性货币政策基调放大债券投资赔率，建议关注债市机会[17] - 服务消费（如情绪经济、露营经济、宠物经济）步入快速发展周期，是未来重要投资方向[17]

货币政策展望 - 机构认为当前经济周期下央行全面降准的概率较低，倾向于综合运用多种流动性管理工具[1] - 基础货币创造机制转变及全球系统重要性银行的合格负债比例要求限制了降准空间，未来升准可能性很低[1] - 降准作为释放中长期流动性的稀缺工具，更可能作为政策组合拳的一部分在政策路线变化或外部压力较大时推出[1] - 降息窗口预计在今年四季度至明年一季度打开，债市通常会对货币宽松预期进行提前定价[1] 债券市场表现与预测 - 机构建议抓住降息落地前的抢跑机会，预计年内10Y国债免税活跃券收益率有望下行至1.65%-1.7%，含税券收益率有望下行至1.7%-1.75%[1] - 截至2025年11月12日，中证5-10年期国债活跃券指数(净价)上涨0.02%[2] - 国债ETF5至10年近1年累计上涨3.21%，近5年净值上涨21.99%，在指数债券型基金中排名30/181，居于前16.57%[2][3] 国债ETF产品特征 - 国债ETF5至10年最新规模达16.56亿元，创近半年新高，近5个交易日内合计资金流入4932.55万元[3] - 产品管理费率为0.15%，托管费率为0.05%[5] - 产品近1月跟踪误差为0.024%，紧密跟踪中证5-10年期国债活跃券指数[6] 国债ETF市场交投与风险收益 - 国债ETF5至10年盘中换手率达11.97%，成交1.98亿元，近1周日均成交10.95亿元，市场交投活跃[2] - 产品自成立以来最高单月回报为2.58%，最长连涨月数为10个月，最长连涨涨幅为5.81%，年盈利百分比为100%[3] - 产品近半年最大回撤1.09%，相对基准回撤0.46%[4]

央行公开市场操作 - 央行在10月已恢复年初曾暂停的公开市场国债买卖操作 [1] - 10月通过该操作投放流动性200亿元 [1] 市场影响与投资机会 - 市场专家普遍认为央行重启操作释放利好债市的信号意义 [1] - 长端利率债理财和"固收+"理财产品等有望受益 [1] - 建议投资者把握相关投资机会 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 10月外贸不及预期，物价有所修复，Q4经济下行压力可能上升；Q3经济数据同比增长整体较Q1和Q2放缓，固投累计同比负增长，传统投资经济驱动模式或将难以为继；当前经济运行中，消费与出口两端或承压；美联储降息周期开启，中美利差倒挂明显缓解，银行计息负债成本率稳步下行，政策利率进一步下调的条件或已初步具备 [2][76] - 债市走势可能阶段性与基本面脱钩，但无法长期脱钩，当前债市配置价值突出，债券收益率或震荡下行；从季节性规律看，11月及12月国债收益率往往大幅下行；内外双重作用下，未来半年政策利率或下调20BP；央行重启国债买卖或已确立了债券收益率的顶部，后续可能将定价政策利率降息；继续看多债市，预判年内10Y国债收益率重回1.65%左右，30Y国债看1.9%，5Y大行二级资本债走向1.9%（均指无增值税的券） [3][76][79] 根据相关目录分别进行总结 本周（11/3 - 11/9）市场概览 - 宏观要闻：10月物价指数有所修复，10月CPI同比+0.2%，较上月+0.5pct，PPI同比降幅收窄至2.1%，较上月+0.2pct，环比转正；10月进出口同比较上月大幅下降，不及市场预期，10月份我国货物贸易进出口总值3.7万亿元，同比+0.1%，其中出口2.17万亿元，同比 - 0.8%，进口1.53万亿元，同比+1.4% [4] - 中观高频数据：消费方面，截至10月31日，当周乘用车厂家日均零售数量同比+47.2%，截至10月17日，当周三大家电零售总量同比 - 32.4%；交运方面，截至11月2日，当周邮政快递揽收量同比+8.2%，当周铁路货运量同比 - 2.7%，当周高速公路货车通行量同比+4.4%；地产方面，截至10月31日，当周样本9城二手房成交面积同比 - 27.3%；价格方面，截至11月7日，当周猪肉平均批发价同比 - 25.7%，较4周前 - 4.6%，当周北方港口动力煤平均价同比 - 8.8%，较4周前+11.1%，截至11月7日，当周螺纹钢现货价平均价同比 - 9.2%，较4周前 - 0.9% [4] - 债券市场：国债收益率多数上行，11月7日，1年期/10年期/30年期国债收益率分别为1.40%/1.82%/2.16%，较10月31日分别+1.8BP/+1.9BP/+1.6BP [4] - 机构行为：11月7日估算的中长期利率/信用债基久期中位数分别约4.4年/2.1年，较上周（10月31日）分别+0.01/-0.1年左右 [4] 宏观要闻 - 10月物价指数有所修复，CPI同比重回正区间，PPI同比下跌幅度有所缩小；10月CPI同比+0.2%，较上月+0.5pct，核心CPI同比涨幅连续六个月扩大至1.2%；10月PPI同比降幅收窄至2.1%，较上月+0.2pct，环比转正；往后看，Q4食品价格或因去年低基数降幅有所缓解，服务价格或维持稳健增长，生活用品及服务价格表现或持续亮眼 [10][11] - 10月进出口同比较上月大幅下降，不及市场预期；2025年前10个月，我国货物贸易延续平稳增长态势，进出口总值37.3万亿元人民币，同比增长3.6%；10月份，我国货物贸易进出口总值3.7万亿元，同比+0.1%，其中出口2.17万亿元，同比 - 0.8%，进口1.53万亿元，同比+1.4%，已连续5个月增长 [20] 中观高频 - 消费：同比回暖，截至10月31日，当周乘用车厂家日均零售数量为15.5万辆，同比+47.2%，当周乘用车厂家日均批发数量为21.0万辆，同比+23.9%；截至11月7日，近7天全国电影票房收入合计为20718.3万元，同比 - 52.5%；截至10月17日，当周三大家电零售总量为172.4万台，同比 - 32.4%，当周三大家电零售总额为47.9亿元，同比 - 35.9% [23][28] - 交运：受双11影响货运活跃度提高，截至11月2日，当周港口完成集装箱吞吐量为671.8万二十英尺标准箱，同比+18.4%；截至11月6日，近7天一线城市地铁客运量平均为4060.6万人次，同比+5.5%；截至11月2日，当周邮政快递揽收量为42.8亿件，同比+8.2%，当周邮政快递投递量为43.1亿件，同比+10.0%；当周铁路货运量为7856.2万吨，同比 - 2.7%，当周高速公路货车通行量为5757.2万辆，同比+4.4% [33][36] - 开工率：地产链环比下降，截至11月5日，当周全国主要钢企高炉开工率为77.8%，同比+1.4pct；截至11月6日，当周沥青平均开工率为22.0%，同比 - 3.0pct；当周纯碱开工率为85.5%，同比 - 0.2pct，当周PVC开工率为80.6%，同比+4.0pct；截至11月7日，当周PX平均开工率为90.2%，当周PTA平均开工率为77.0% [39][41] - 地产：同比持续下跌，截至11月7日，近7天30大中城市商品房成交面积合计为152.7万平方米，同比 - 37.9%；截至10月31日，当周样本9城二手房成交面积为159.9万平方米，同比 - 27.3% [46][48] - 价格：环比分化，截至11月7日，当周猪肉批发价平均为18.1元/公斤，同比 - 25.7%，较4周前 - 4.6%，当周蔬菜批发价平均为5.8元/公斤，同比+9.9%，较4周前+16.6%，当周6种重点水果批发价平均为7.1元/公斤，同比 - 1.8%，较4周前+0.6%；当周北方港口动力煤平均为778.0元/吨，同比 - 8.8%，较4周前+11.1%，当周WTI原油现货价平均为60.3美元/桶，同比 - 15.5%，较4周前 - 4.1%；当周螺纹钢现货价平均为3149.9元/吨，同比 - 9.2%，较4周前 - 0.9%，当周铁矿石现货价平均为799.0元/吨，同比+1.2%，较4周前+0.1% [52][56] 债市及外汇市场 - 多数上行，11月7日，隔夜Shibor等多种利率有不同程度的上行或下行；国债收益率多数上行，11月7日，1年期/5年期/10年期/30年期国债收益率分别为1.40%/1.59%/1.82%/2.16%，较10月31日分别+1.8BP/+1.9BP/+1.9BP/+1.6BP；11月7日，地方政府债1年期/5年期/10年期到期收益率分别为1.48%/1.76%/2.00%，较10月31日分别 - 0.7BP/-1.3BP/-3.8BP；11月7日，同业存单AAA1月期/1年期、AA + 1月期/1年期到期收益率分别为1.47%/1.64%/1.49%/1.67%，较10月31日分别+6.1BP/+0.5BP/+6.1BP/+0.5BP；截至2025年11月7日，美国、日本、英国和德国的十年期国债收益率分别为4.1%、1.7%、4.5%和2.8%，较10月31日分别持平/+2BP/+5BP/+4BP；11月7日美元兑人民币中间价和即期汇率分别为7.08/7.12，较10月31日分别 - 44/+90pips [58][62][71] 机构行为 - 信用债中长期债基久期持续下降，2025年初以来，利率债中长期纯债券型基金久期呈现先下降后上升再下降的趋势，近两个月整体持续下降，本周有所上升，2025 - 11 - 07估算的久期平均数在5.0年左右，估算的久期中位数在4.4年左右，相较10月31日上升了0.01年左右；2025年初以来，信用债中长期纯债券型基金久期呈现震荡的趋势，近一个月以来久期上升后快速下降，本周快速下降，2025 - 11 - 07估算的久期平均数在2.1年左右，估算的久期中位数在2.1年左右，相较10月31日下降了0.1年左右 [73][75] 投资建议 - 10月外贸不及预期，物价有所修复，Q4经济下行压力可能上升；债市配置价值突出，债券收益率或震荡下行；未来半年政策利率或下调20BP；继续看多债市，预判年内10Y国债收益率重回1.65%左右，30Y国债看1.9%，5Y大行二级资本债走向1.9%（均指无增值税的券） [76][79]

债市整体展望 - 央行重启买债对债市信心形成重要支撑 [1] - 多数利空因素已出尽 债市前景可更乐观 [1] - 历史统计数据显示11月债市下行概率较高 核心关注点在于降息预期是否重启 [1] - 操作上建议适当增加久期 [1] 信用债投资策略 - 科创债ETF规模流出已逐步企稳 建议关注其指数成分券的利差压缩机会 [1] - 信用利差长期在低位徘徊 现阶段不建议在信用债上增加久期 可进行适度短久期信用下沉 [1] - 公司债ETF久期1.95年 静态收益率1.90% 可作为短久期高评级信用债的交易工具 [1] 公司债ETF近期市场表现 - 截至2025年11月3日公司债ETF上涨0.03% 实现连续8个交易日上涨 最新报价106.56元 [4] - 今年以来公司债ETF累计上涨1.39% [4] - 盘中换手率8.41% 成交额19.72亿元 近1月日均成交额21.89亿元 [4] - 最新规模234.53亿元 创近1年新高 最新份额2.20亿份 创近半年新高 [4] - 近8天连续获得资金净流入 合计净流入3.43亿元 日均净流入4282.42万元 最高单日净流入1.46亿元 [4] - 融资买入额386.82万元 融资余额275.91万元 显示杠杆资金持续布局 [4] 公司债ETF历史业绩与风险指标 - 近5年净值上涨13.34% 自成立以来最高单月回报1.22% 最长连续上涨月数9个月 最长连续涨幅3.80% [5] - 月涨跌比59/21 年盈利百分比83.33% 月盈利概率78.94% 持有3年盈利概率100% [5] - 近3个月超越基准年化收益2.67% 近1个月夏普比率1.81 [5] - 近半年最大回撤0.28% 相对基准回撤0.04% 回撤后修复天数29天 [5] - 管理费率0.15% 托管费率0.05% 近1月跟踪误差0.012% [5] 公司债ETF跟踪指数信息 - 跟踪中债-中高等级公司债利差因子指数(总值)净价指数 [6] - 指数以主体和债项评级AAA的上交所公司债为基础 按中债市场隐含评级分组并以利差因子细分 [6] - 指数代码CBC00701 基期2015年6月30日 基点值100 包含待偿期分段子指数 每季度调整成分券 [6]

债市表现与基金业绩 - 上周债券市场收益率呈下行走势，10年期国债收益率下行约5个基点至1.8%，1年期国债下行约9个基点至1.38% [2] - 在权益市场回调背景下，资金流向债市寻求避险，纯债基金业绩出现反弹，中长期纯债基金上周业绩均值录得0.26%，短债基金录得0.11% [2] - 部分纯债基金表现突出，如华泰保兴安悦A周收益率为1.283%，同泰泰和三个月定开A为1.17% [4] - 二级债基同样表现强劲，华商丰利增强定开A周收益率达2.01%，民生加银增强收益A为1.986% [4] 纯债基金久期变化 - 2025年三季度纯债基金久期中枢相比二季度有所下降，久期中位数由二季度的2.70年降至2.00年 [1][7] - 三季度纯债基金久期分歧度有所上升，反映机构对后市观点出现分歧 [1][7][8] 银行面临的挑战与策略转变 - 在债市波动与净息差收窄的双重压力下，多家上市银行今年前三季度营收承压，“债牛”红利逐渐消退 [6] - 部分银行公允价值变动损益大幅下滑拖累非息收入，部分银行则通过“卖债”兑现浮盈对冲影响 [6] - 银行投资债券的逻辑正从配置转向主动管理，并加快通过交易能力与中间业务拓展提升非息收入 [6] 机构后市展望与策略 - 随着央行重启国债买卖操作及流动性投放力度增大，债券市场前期悲观情绪有所修复 [6][8] - 政策层面预计将继续发力解决名义利率较低但实际利率偏高的问题，反内卷政策将进一步细化落实 [6] - 收益率短期可能波动，但流动性水平依然充裕，配置需求仍在，短端利率债有一定配置价值，长端利率债以交易价值为主 [8] - 中美贸易摩擦暂时缓和，权益市场对债市压力减小，四季度经济读数或有压力，资金面或保持宽松，债券将迎来关键配置时机 [8]