报告行业投资评级 - 超配股票 [1][2][19] - 债券、大宗商品和现金保持中性配置 [2] - 低配信用债 [1][2][7] 报告核心观点 - 当前市场估值虽高，但宏观基本面尚能支撑，高估值本身不足以构成看空信号，需警惕宏观动量转负或负面冲击带来的回调风险 [1][3] - 2026年经济增长预计多元化，财政政策、监管放松及AI渗透将成驱动因素，同时需关注政治地缘风险 [1][4] - 经济周期后期应注重多元化配置，股债负相关性提供缓冲，建议采用另类分散策略，如流动性另类资产、另类风险溢价对冲基金等，并考虑投资风格多样化，如黄金等 [1][5][6] - 利差交易需保持高度选择性和谨慎态度，低配信用债，高配股票以应对当前周期环境 [1][7] - 去年分散美国以外市场投资建议效果显著，今年盈利将成为回报主要驱动因素，亚洲及新兴市场回报预测乐观 [1][7] - 2027年关注"金发姑娘经济"环境下的宏观与市场张力，股市波动性或上升；"中国冲击"对全球宏观市场的影响，包括人民币升值和通胀放缓；以及新兴市场内部的多元化机会 [1][9][10] 宏观经济与市场环境 - 2026年初资产配置相对偏向风险资产，超配股票，债券、大宗商品和现金保持中性配置，信贷低配 [2] - 宏观前景依然向好，增长稳健、通胀下行、政策持续支持，但央行支撑力度可能减弱 [2] - 增长动力将更加多元化，不再单一依赖某一因素，如AI资本开支 [2] - 政治与地缘政治不确定性依然高企 [2] - 预计全年美国收益率呈横盘走势，2026年末10年期国债收益率约为4.2% [2][11] - 如果经济增长稳健且通胀保持温和，将构成低波动性的利率环境 [11] - 大规模人工智能投资正给储蓄与投资平衡带来压力，限制了收益率下行空间 [11] 股票市场 - 当前无论是美国还是其他多数市场，估值均已扩张至高位，标普席勒市盈率已达到除科技泡沫时期外的最高水平 [3] - 基于宏观因素和基本面构建模型显示估值与基本面公允价值差距大幅收窄 [3] - 在通胀持续回落、企业盈利能力维持高位的背景下，宏观环境足以支撑当前估值 [3] - 今年盈利将成为回报主要驱动因素，并且预计盈利周期将持续至2027年 [7] - 最乐观的回报预测集中在亚洲及新兴市场，总体而言股票类别预计实现低双位数回报 [7] - 美国仍由科技板块主导，而欧洲及其他部分市场中价值股正显著复苏 [8] - 各行业间呈现出平衡状况良好的动态，例如科技板块表现强劲，而金融、材料、工业等价值板块同样有良好表现 [8] - 各主要地区股票间平均相关性降至相当低水平，这意味着个股风险增加，为分散投资带来更多阿尔法收益生成机会 [8] - 预计股市将继续上行，但波动性也会上升，在关键节点会出现更多短线急涨态势 [9] 债券市场 - 2026年债券市场主要投资主题包括优化票息收益，关注美元市场AI相关债券供给，警惕欧元高收益市场的个体风险 [2][13] - 偏好超配BB级债券而非BBB级，但会低配CCC级、美元高收益能源债以及欧元高收益化工债 [13] - 预计2026年美元市场中AI相关净供给规模将进一步增加 [2][13] - 2025年，美元市场中AI相关净供给规模已超过2000亿美元，占当年全部净供给的30% [14] - AI相关供给增加可能导致美元利差表现弱于欧元利差 [13][14] - 欧洲高收益市场存在大量特殊风险事件，违约率可能上升 [13][15] - 自2022年以来，美国和欧洲违约率持续上升，在美国被视为从历史低位回归常态，在欧洲则可能进一步上升 [15] - 英国国债是最佳做多选择，如果通胀回落且劳动力市场走弱，英国央行具有进一步降息空间 [12] - 欧洲央行不会加息，但固定收益空头压力将持续，是首选空头标的 [12] 外汇市场 - 美元长期走弱仍是核心看法，但后续跌幅会更温和 [16] - 目前处于"美元微笑曲线"的底部，即逐步贬值阶段 [16] - 2025年的贬值主要由欧元及其他欧洲货币主导 [16] - 2026年关注具有高贝塔值、高全球风险敞口与一定收益的货币，如巴西雷亚尔、澳元和南非兰特等 [2][16] - 目前估计美元被高估约15%，这种状态难以维持 [16] 大宗商品市场 - 大宗商品总回报指数在2025年上涨15%，主要因金属板块强劲表现抵消了能源板块小幅负收益 [18] - 预测到年底黄金价格将再涨10%，达到每盎司4,900美元 [2][18] - 预计布伦特原油价格2026年日历均价下行至56美元/桶 [2][18] - 对美国天然气价格持温和看涨态度，但到2030年前全球液化天然气供应增长50%将导致长期价格下跌 [18] - 中美竞争使得黄金作为对冲工具极具战略价值，中国人民银行等央行持续增持黄金以对冲制裁及地缘政治风险 [18] 多元化配置与投资策略 - 在经济周期后期阶段，应更注重多元化配置而非择时操作 [5] - 股债相关性将进一步走负，从而提供缓冲和分散效果 [5] - 建议采用另类分散策略，包括流动性另类资产、另类风险溢价对冲基金等 [6] - 可以考虑投资风格多样化，如黄金等在多资产组合中表现亮眼的资产 [6] - 在利差交易中保持高度选择性和谨慎态度 [7] - 去年提出分散美国以外市场投资建议效果显著，多数全球主要市场跑赢美国，其中韩国、西班牙、意大利等国表现尤为突出 [7] - 今年全球各地区股票估值均处于高位，美国相对于自身历史水平及其他市场仍然较贵 [7] - 新兴市场配置中，新兴市场股票是核心，中国及北亚具备超强出口竞争力，并涉足大量数字经济和新经济产业 [10] - 新兴市场固定收益领域也存在大量多元化机会，高收益货币与利率组合，如巴西、南非、匈牙利和墨西哥，是偏好对象 [10] - 需配置周期性资产和人民币相关敞口，在G10货币中偏好澳元，新兴市场中偏好南非兰特 [10] - 大宗商品可用于投资组合多元化，更积极地在私募市场寻找替代资产和策略，以及另类风险溢价 [19] 长期主题与展望 - 2027年重点关注"金发姑娘经济"环境下的宏观与市场张力 [9] - 资产估值水平偏高，标普及各类资产的估值处于历史高位区间，这种宏观与市场之间的张力将成为2026年价格走势演变的核心主题之一 [9] - 人工智能领域的大量资本支出将持续，其生产力提升效益逐步显现，但市场已经反映了很多预期收益 [9] - 预计中国经济实现趋势性增长，很大一部分来自外部需求，即净出口扩张，中国实际出口将在未来几年保持较高增速，中国经常账户顺差接近历史高位 [10] - "中国冲击"对全球宏观市场将产生多重影响，包括人民币汇率升值、竞争力动态变化以及通胀放缓等 [10]

投资品种多元化配置 - 投资者倾向于多元化配置资金，覆盖人民币与外币资产、股票与债券类资产 [2] - 美元债券基金是资产配置中的重要一环 [2] “固收+”基金定义与策略 - “固收+”基金通常在纯债基础上增加少量股票、可转债等资产 [5] - 利用股债间负相关性，在获取稳健收益的同时降低波动风险 [5] - 广义“固收+”基金包括对冲基金和全天候策略基金等，依靠策略控制波动风险以实现特定风险收益特征 [5] “固收+”基金具体品种 - 传统“固收+”品种包括一级债基、二级债基、偏债混合基金、可转债基金 [5] - 二级债基和偏债混合基金是最经典的“固收+”品种 [5] - 对冲基金主体为股票，同时利用股指期货等方式对冲股票涨跌幅以赚取稳定收益 [6][7] - 全天候策略同时配置股票、债券、黄金、房地产等资产，各类资产配置比例由其风险决定，使每类资产在组合中贡献的风险相等 [7] 市场趋势与产品推荐 - 随着存款利率下降，“固收+”基金近两年规模快速增长，受到越来越多投资者关注 [7] - 月薪宝和365天投顾组合是类似“固收+”的基金品种 [5] - 当前市场处于4点几星级，月薪宝处于适合投资阶段 [7]

什么是「固收+」 - 「固收+」基金主要由两部分组成：固收部分通常以低风险的债券类资产为主用于防守而+的部分通常增加股票、可转债等风险和收益更高的品种用于进攻 [2] - 具体而言「固收+」是在纯债的基础上增加少量的股票、可转债等资产 [2][11] 「固收+」的运作逻辑 - 「固收+」品种一般利用股票和债券的负相关性来减少波动风险例如股票市场大幅上涨时债券基金通常相对低迷而股票市场表现低迷时债券基金通常相对较强 [3][7] - 不同的股债比例对于「固收+」品种的收益和风险影响较大想获得更高的长期回报需要提高股票资产的比例但也要承担更大的波动风险 [5][6] 「固收+」的品种分类 - 传统的「固收+」品种主要包括一级债基、二级债基、偏债混合基金、可转债基金等其中二级债基和偏债混合基金是最经典的「固收+」品种 [10] - 广义的「固收+」还包括对冲基金、全天候策略基金等对冲基金主体是股票同时利用股指期货等方式对冲股票涨跌幅全天候策略则同时配置股票、债券、黄金、房地产等不同资产并使每类资产在投资组合中贡献的风险相等 [12][13] 市场表现与投资机会 - 随着存款利率下降「固收+」品种最近几年收益表现很不错模增长很快受到了越来越多投资者的关注 [1][15] - 截止到2025年11月市场在4点几星级月薪宝等类似「固收+」的基金品种在适合投资的阶段其组合当前起购和追加门槛已降低至200元 [15]

产品定义与定位 - 365天投顾组合属于“固收+”类基金品种，是在纯债资产基础上增加少量股票、可转债等资产构成的[1][2] - 该产品主要面向拥有1年以上闲置资金、追求家庭资产稳健配置、能承受少量波动以获取比理财更高收益、或作为投资股票资产前的临时过渡资金的投资者[7][8] 投资策略与资产配置 - 组合以债券基金为主要投资对象，其长期风险与波动低于股票基金，适合稳健资金[10][11] - 债券部分以利率债（如国债、国开债）为主，违约概率极低，旨在规避信用债可能出现的违约风险[12][13][14] - 鉴于2022-2024年人民币长期纯债牛市后性价比下降，组合底层目前以中短债为主，以减小债券熊市的影响[15][16][17][18] - 组合穿透后持有约15%的股票资产，通过配置这部分高收益资产来增厚收益，实现“固收+”策略中"+"的部分[19][20][22] - 利用股票和债券资产的负相关性来减少组合波动风险，实现市场上涨时股票资产进攻、市场下跌时债券资产防守的效果[3][23][24][25] 历史业绩表现 - 截至2025年8月底，365天投顾组合在经历市场波动后创下历史新高[26] - 自上线以来，组合收益率显著跑赢二级债基及偏债混合基金平均水平，截至2025年8月底，其成立以来收益率跑赢二级债基指数3.01%[29] - 组合历史最大回撤为-4.15%，远低于同期二级债基指数的波动水平[29]

债券基金收益和波动风险 - 债券基金收益和波动风险介于货币基金和股票基金中间 收益相对稳定且波动风险较小[7][8] - 2012年以来债券基金走势显示其风险收益特征介于货币基金和股票基金之间[6] 债券基金的踩雷风险 - 投资债券基金需关注踩雷风险 部分债基短期下跌10%以上甚至30%-40%可能因踩雷导致[10] - 规避踩雷需选择高安全级别债券如利率债 并分散配置多只不同债券[10] 债券基金的类别 - 短期纯债基金波动非常小 回撤一般在1%以内 长期收益略高于货币基金[12] - 长期纯债基金波动在百分之几 期限越长波动风险越大 20-30年期国债波动堪比低波动股票基金[14][15] - 固收+基金包括一级债基、二级债基、偏债混合基金、可转债基金 多数配置债券少部分配置股票等资产[15][16] 纯债基金的分类 - 按期限划分 投资期限越长债券投资者要求回报越高[20] - 按债券类型分为利率债(国债、国开债为主几乎无违约风险)和信用债(公司债、城投债为主有违约风险且收益风险高于同期限利率债)[21] 短债基金和长债基金 - 短债基金主要投资1年内债券 收益比货币基金略高 波动小可随时买入[25] - 长债基金主要投资几年内债券 收益比短债基金高 受利率、品种和期限三因素影响[25] - 10年期国债收益率在2%-3%为合理区间 大幅低于2%时长债性价比不高[25] 90天投顾组合表现 - 90天投顾组合以短债基金为主 年化收益率达2.26% 跑赢同期货币基金平均收益[26] - 截至2025年9月19日组合最大回撤仅-0.26%[27] 影响纯债基金涨跌的因素 - 利率下降周期债券市场往往走牛 因利率=利息/价格 利率下行体现为债券价格上涨[30][31] - 2025年9月24日10年期国债收益率为1.89%[32] 债券估值表数据 - 一年期定期存款利率为0.95% 货币基金七日年化中位数为1.26%[36] - 30年期国债年化收益达8.88%但最大回撤-16.37% 7-10年期政金债年化收益5.46%最大回撤-8.85%[36] 固收+基金特点 - 固收+在纯债基础上增加股票、可转债等资产 固收部分防守 +部分进攻[39] - 传统品种包括一级债基、二级债基、偏债混合基金和可转债基金 二级债基和偏债混合基金最经典[41] - 广义品种包括对冲基金、全天候策略基金等[42] 固收+三大特点 - 利用股债负相关性减少波动风险 股票上涨时债券相对低迷 股票低迷时债券相对较强[46] - 收益和波动风险受股票比例影响 纯债基金年化收益约4%最大回撤6% 二级债基和偏债混合基金年化收益近8%最大回撤10%-20%[50] - 受益于存款利率下降 1年期定存从2015年近3%降至现在不足1% 2024年至今固收+规模增长最快[55] 固收+三大收益来源 - 股票部分收益包括盈利上涨(年化约10%)、估值提升(20%-40%)和股息收益(年化4%-5%)[59][60] - 债券部分收益包括利息收益和资本利得 当前10年期国债收益率1.8%-1.9%长期纯债性价比不高[62] - 再平衡策略通过低买高卖贡献收益 如月薪宝在2024年2月和2025年7月进行调仓[64][66] 挑选固收+的四个维度 - 看股票债券比例 股票比例越高收益越高波动风险越大[67] - 看债券资产配置 利率债违约风险小更适合稳健投资 当前中短债为主更合适[69][70] - 看股票资产配置 价值风格(低市盈率、低市净率)波动较小适合风险承受能力较低投资者[73] - 选有股债再平衡策略品种 可自动低买高卖[75] 当前投资环境 - 2025年9月底股票市场在4.2星级附近 人民币利率低位 固收+品种仍处于可投资阶段[77][78] - 月薪宝股债比例40:60 365天组合股债比例15:85[87]

全球主要资产表现 - A股领涨全球，上证指数周涨3.49%，创业板指涨5.85%[4] - 美股分化，道指创新高周涨1.53%，纳指回调-0.58%[4][9] - 国内债市显著调整，30年期国债期货跌1.43%[4][9] - 外盘商品强势，布油涨2.14%，COMEX黄金涨1.02%[4][9] - 内盘商品普跌，南华商品指数跌0.44%[4][9] 资产配置建议评分 - 境外权益评分为7，因美国经济数据超预期且降息预期抬升[5][96] - A股评分为6，流动性支撑明显但估值压力较大[5][96] - 债市评分为5，建议配置高等级信用债并灵活调整久期[5][96] - 黄金评分为5，地缘冲突与增长放缓驱动避险属性[5][96] - 大宗商品评分为4，供需双弱压制工业品表现[5][96] - 衍生品策略评分为5，波动率回升利好CTA趋势策略[5][96] 市场流动性及情绪 - 全A日均成交额2.548万亿元，环比增长22.6%[57] - 股票型ETF规模环比增长5.0%，杠杆资金情绪稳定[58] - 50ETF隐含波动率上升至19.78%，反映短期波动风险[4][85] - 股债负相关性达历史高位，"跷跷板效应"凸显[4][9] 宏观基本面指标 - 7月制造业PMI为49.3%，较上月下降0.4个百分点[42] - 7月BCI企业经营状况指数47.69，环比降1.62点[42] - 7月CPI同比持平，PPI预期连创新低[49] - 美国经济意外指数大幅上升至15.0[54] 估值与盈利预期 - 中证800市盈率位于滚动三年13%分位，市净率位于4%分位[62] - 中证800滚动一年盈利增速预期达10.0%，营收增速预期6.1%[63] - 信用利差处于历史低位，5年期AAA中短票据与国开债利差0.26%[68] 风险提示 - 政策调整及市场波动风险[6][97] - 地缘政治冲击与经济数据验证风险[6][97] - 流动性传导风险[6][97]

基金投资机会 - 基金是适合普通人的投资品种 [2] - 新手可通过免费课程学习基金投资 课程包含笔记和思维导图辅助学习 [3][4] 历史牛市后期投资机会 - 2014-2015年牛市后期 债性品种分级A策略在股市下跌中上涨30% [8][9] - 2016-2017年基本面牛市中 价值/红利/消费/金融指数超越2015年高点 同时黄金经历5年熊市出现4-5星机会 长期纯债在2018年初具备投资价值 [10][11][12] - 2019-2021年成长风格牛市中 银行/红利等价值股估值偏低 长期纯债因利率上升出现3%-4%利息收益率 后续均产生良好回报 [13][15][16] 当前市场判断 - 股债存在负相关性 股票大幅上涨时长期债券可能跌出低估机会 [17] - 10年期国债收益率2%-3%属正常水平 超过3%为较好机会 当前收益率从去年1.6%升至1.7% 性价比暂不高 [17] - 长期投资不缺机会但缺资金 [19]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 前期通缩预期修正，股市上涨、市场风险偏好修复，造成长端利率调整，预计 10 年国债调整到 1.80%左右时，债市赔率凸显，机构交易意愿上升、配置盘下场，届时债市或迎来企稳 [8][29] 各部分总结 近期利率上行原因 - 资金利率持续低位，资金面宽松，短端利率变动不大，4 月以来资金利率下行，DR007 走低，同业存单利率呈下行趋势，8 月以来 1 年期同业存单利率在 1.60 - 1.65%低位区间运行 [11] - “反内卷”政策出台，通胀预期升温，抬升长端利率中枢，7 月 1 日相关会议及文章推动多行业“反内卷” [14] - 股市持续上涨，压制债市行情，7 月以来股市加速上涨，上证指数突破去年 10 月高点，市场风险偏好提升，压制债市长端行情 [16] 利率调整是否到位分析 - 股债相关性方面，目前上证指数与 10Y 国债收益率负相关性仍较强，今年 4 月以来股债负相关性一直偏强，股市持续修复上涨，预计后续股债负相关性仍将维持偏强态势，权益上涨或持续压制债市行情 [19] - 信贷比价方面，10Y 和 30Y 国债收益率与房贷实际收益强相关，2023 年以来 10Y 国债收益率在首套、二套房贷实际收益间波动，30Y 国债围绕二套房贷实际收益波动，截至 8 月 15 日，经调整后长端利率与信贷比价回归到合理区间 [20] - 期限利差角度，长端利率仍有上行空间，2019 年两轮调整行情中期限利差分别上升 25BP、27BP，本轮从 4 月 29 日到 8 月 15 日 10Y - 1Y 期限利差上行 21BP，按均值 26BP 看，本轮期限利差仍有 5BP 上行空间，若短端利率不变，长端利率或还有 5BP 调整空间 [24]

「固收+」品种特点 - 股债负相关性：股票市场大幅上涨时债券基金通常相对低迷，股票市场表现低迷时债券基金通常相对较强，利用这种负相关性可减少波动风险并获取更好长期收益 [3] - 风险受股票比例影响：短期涨跌幅受股票部分影响更大，股市波动时「固收+」品种波动加大，不同股债比例对收益和风险影响显著，提高股票资产比例可获更高长期回报但需承担更大波动风险 [4][5] - 受益于存款利率下降：2025年5月底国有大行1年期定期存款利率降至不到1%，低利率环境下存款资金可能转向「固收+」品种，2024年「固收+」成为债券基金中规模增长最快类别 [6][8] 市场动态与资金流向 - 2021年发行的几十万亿存款将于2025-2027年陆续到期，部分到期资金可能流入「固收+」而非股票市场 [7][8] - 2024年「固收+」规模增长主要承接纯债基金和存款流出资金 [8] 相关产品 - 365天、月薪宝投顾组合为类似「固收+」基金品种，目前提供5个投顾组合包括指数增强、主动优选、365天、90天和月薪宝投顾组合 [8][9]

债券基金类别与特点 - 短期纯债基金波动非常小，一般回撤在1%以内，长期收益比货币基金略高 [1] - 长期纯债基金波动在百分之几，期限越长波动风险越大，20-30年期国债波动堪比低波动股票基金 [2][3] - 「固收+」基金包括二级债基、偏债混合基金等，大多数配置债券，少部分配置股票、可转债等资产 [4][5] - 普通投资者可重点了解短债基金、长债基金和「固收+」基金 [6] 利率对债券基金的影响 - 利率下降对应债券价格上涨，长期纯债基金净值表现良好 [8] - 2021-2024年长期纯债基金出现长达3年的牛市行情 [9] - 2024年底人民币长期纯债、存款利率较低，10年期国债收益率仅1.6%-1.7% [12] - 2025年长期纯债基金低迷，波动明显增大 [10][13] - 利率=利息/价格，利率下行通常体现为债券价格上涨 [17] - 2025年7月29日10年期国债收益率在1.74%上下 [18] 利率走势的决定因素 - 影响利率长期走势的最主要因素是经济增长速度 [20] - 通货膨胀影响利率的短期走势 [20] - 国内通货膨胀率较低且经济增长放缓，人民币利率逐渐下降 [23] - 当人民币10年期国债收益率在一点几的阶段，长期纯债性价比不高 [24] 不同债券基金受利率影响程度 - 货币基金几乎没有波动，收益与利率正相关 [26] - 短债基金受利率变动影响较小，利率上行周期波动在百分之零点几到1% [27] - 长债基金受利率波动影响更大，利率上行周期波动可能达3%-5% [28] - 短债基金波动小，目前还可投资 [29] - 90天投顾组合年化收益率2.46%，最大回撤仅0.26% [30][31] 「固收+」基金的特点与优势 - 「固收+」由低风险债券类资产和股票、可转债等高风险资产组成 [36] - 利用股债负相关性减少波动风险，获取更好长期收益 [39] - 短期涨跌受股票部分影响更大，股市波动时波动加大 [43] - 受益于存款利率下降，2024年至今是债券基金中规模增长最快的 [46][48] - 2025年8月股票市场在4.6星级位置，「固收+」类品种仍可投资 [50] 「固收+」基金的挑选与收益来源 - 根据股票比例判断风险承受能力，股票比例越高波动风险越大 [51] - 目前中短债为主的「固收+」类品种仍可考虑 [51] - 优先考虑自带「低买高卖」再平衡策略的品种 [51] - 365天组合股票比例约15%，债券比例约85% [53] - 月薪宝组合股票比例约40%，债券比例约60% [53] - 收益主要来自股票部分、债券部分和再平衡带来的低买高卖 [58] 当前债券基金投资价值 - 「固收+」是当下稳健投资的主要选择，牛市进可攻，熊市退可守 [62] - 短债基金如90天组合波动很小，目前还可投资 [62] - 长债基金因利率处于低位，投资价值不高 [62]