证券研究报告 固收专题报告 hyzqdatemark 2026 年 04 月 10 日 ——二级债基 2025 年年报分析 投资要点： 马赫 请务必仔细阅读正文之后的评级说明和重要声明 联系人 mahe@huayuanstock.com 二级债基投资有何特征？ 在"存款搬家"与"资产荒"并行的宏观背景下，2025 年底较 25 年初二级债基以 规模近乎翻倍的快速增长，确立了其作为"固收+"策略核心载体的市场地位。从资 金端层面呈现"机构主导、个人跟进"特征。在债券端，资金向高等级避险品种集 中，通过拉长久期与下沉优质资本债构建安全垫；在权益端，持仓重心完成从传统 消费金融向电子、有色等制造成长板块的轮动。股市波动（如油价上涨、科技股回 调）可能带来"固收+"净值回撤压力，当理财、险资、年金等机构因止盈或避险需 求集中撤离时，二级债基从"资产配置者"转变为"流动性提供者"，其对应主要 持债如商业银行二级资本债和商业银行永续债信用利差或会短期走阔。权益市场冲 击结束后，被压制的债券配置需求或将重新释放。 2025 年二级债基迎来快速增长，成为"固收+"策略核心发力品种，年末规模达 1.58 万亿元、合计 673 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 3月以来地缘冲突升级、全球流动性预期转向等因素致权益和转债市场调整，“固收+”产品因权益资产走弱出现回撤赎回压力加大；2025年下半年机构增配权益资产，赎回压力加大或引发负反馈；通过情景假设测算“固收+”净值回撤压力，理财被动赎回风险有限但有主动赎回压力，一级和二级债基赎回压力大但可控；“固收+”赎回持续或减配权益资产、使二永利差走阔、期限利差收窄 [1][3][4][5][6] 各目录总结 3月以来，固收+赎回压力加大 - 3月以来地缘冲突升级、全球流动性预期转向等因素压制风险偏好，权益和转债市场调整，宽基指数累计涨跌幅多数转负 [1][10] - “固收+”产品以纯债打底、转债和股票增强收益，权益资产走弱使其出现回撤，赎回压力加大 [1][12] - Wind短期纯债/中长期纯债/一级债基/二级债基指数年初至3月27日累计收益率分别为0.45%/0.64%/0.65%/0.27%，一级债基和二级债基回撤压力较大 [12] - 年初以来中短债表现好，理财产品多取得正收益，破净率相对较低，年初至3月27日有3.8%的理财累计收益率为负，多数在0.3%-0.8%，3月27日存量理财产品破净率为1.1% [2][16] “固收+”赎回的背景——机构增配权益资产 - 2025下半年理财可能通过公募基金增配权益资产，年末权益类资产在理财资产中占比1.9%低于年中2.4%，但公募基金占比从4.2%升至5.1% [20] - 2025年下半年养老金对权益类资产占比从6.4%提升至9.6%，权益类资产净值增加773.5亿元，固收类资产净值减少1004.9亿元 [22] - 2025下半年保险股票投资占比从8.5%升至9.7%，三季度、四季度股票净资产规模分别增加5525亿元、1135亿元 [26] - 2025年下半年二级债基规模大幅增加约7900亿元，对权益的配置占比从11.64%提升至13.93% [28] - 理财、保险、养老金、二级债基2025年下半年增配的股票超7000亿元，共7317亿元 [36] “固收+”净值回撤压力测算 理财面临的赎回压力如何？ - 假设非现金管理固收类银行理财债券久期与中长期纯债基金一致，投资组合为92.5%债券和7.5%股票，收益率分布服从标准差为0.58%的正态分布，以年化票息1.7%、季度票息0.4%计入票息收入 [39] - 债券不下跌时理财基本能保持正区间收益，股票下跌15%票息可弥补亏损，下跌20%季度收益平均为 -0.04%；股债双杀时理财可能大幅回撤，如债券利率上升80bps、股市下跌20%，1个季度理财平均收益达 -1.09% [40] - 银行理财大幅被动赎回压力较小，但存在主动赎回风险，持续资产价格下降且跌幅超票息覆盖范围时，开放期净值为负理财可能面临较大赎回压力 [40][41] 基金面临的赎回压力如何？ - 以0.97和0.95为提示风险和止损阈值，产品年初以来收益率低于 -5%面临较大赎回压力，介于 -3%与 -5%之间赎回压力适中，高于 -3%赎回压力较小 [42] - 按2025年年报披露的纯债、可转债、股票占比计算基金收益率，假设转债指数与股指相关系数为0.85，利率期限结构不变 [43] - 一级债基和二级债基在负反馈中面临较大赎回压力但可控，极端情况下二级债基跌幅超5%占比32%规模2.4万亿元，跌幅超3%占比超70%达3.6万亿元；股市回撤10%，有11.9%和4.3%的二级债基回撤超3%和5%，规模分别为7263亿和1584亿 [44] “固收+”赎回的风险 - “固收+”赎回持续将减少权益配置，对股市形成利空 [49] - 可能导致二永利差走阔，“固收+”基金持仓债券中信用债占比31%，二永债占比15%，赎回强度大时二永可能被集中抛售 [49][50] - 短端利率或先上行，期限利差或收窄，赎回压力大时公募基金抛售短期限高流动性券种，当前短端利率低、期限利差大 [49]

文章核心观点 - 文章系统性地介绍了从R1到R5共五个风险等级的投资产品，阐述了其各自的资产配置特点、收益风险特征及适用的投资期限，为投资者进行产品分类和选择提供了清晰的框架 [2][3][4][5][6][7][8][9] 按产品风险等级分类总结 R1级产品 - 产品持有时很少出现本金亏损，收益通常略高于银行储蓄，适合打理短期零钱 [2] R2级产品 - 产品风险等级为稳健型，资产配置以债券为主，股票、可转债等配置比例一般不超过20% [3] - 纯债基金、二级债基等多属此级别，配置股票比例越高则长期年化收益率越高，同时波动风险也越大 [4] - 该级别产品一般适合投资几个月到几年的时间长度 [4] R3级产品 - 产品风险等级为平衡型，资产配置思路与R2类似 [5] - 混合基金、可转债基金、养老FOF基金等通常属于此类型，年化收益率相比R2更高，波动风险也更大 [6] - 该级别产品通常适合投资3-5年以上，建议在股票市场4-5星级（即比较便宜）的阶段买入 [6] R4级产品 - 产品风险等级为进取型，主要包括指数基金、股票基金、偏股混合基金及大多数股票类私募基金 [7] - 该级别产品的股票配置比例更高，大多在百分之七八十 [7] - 投资时需使用长期3-5年以上不用的闲钱，并建议在股票市场4-5星级的便宜阶段买入 [7][8] R5级产品 - 产品风险等级为激进型，风险更高，可能带有杠杆，或以投资期货、期权等金融衍生品为主，部分私募基金会投资非上市公司股权 [9] - 该级别产品投资难度非常大，风险非常高，对于普通个人投资者而言，投资R1-R4级别产品通常已足够满足家庭投资需求 [9]

固收：股债关系新变化与短期扰动 - 2025年以来“固收+”产品明显扩容，特别是二级债基增量较大，导致同时持有债券底仓与权益仓位的资金占比上升，股债两端的边际资金来源更趋一致 [2] - 权益市场波动对债市的影响，除了传统的风险偏好与比价逻辑，现在更容易通过净值回撤、赎回压力和再平衡行为直接传导至债市，在权益明显调整、申赎压力集中的交易日里，股债更易共同承压 [2] - 债券在“固收+”基金赎回加速时受到的影响，呈现“先高流动性、后低流动性；先交易盘、后配置盘”的特征，并非在各类债券间平均分布 [2] - 权益市场不同主线行情对债市扰动不同：金融走强可能带来“股强债弱”压力；科技走强可能压制债市超长端；成长和周期主导的波动中，需区分是结构性景气还是再通胀交易，后者更容易使股债在调整中共同承压 [3] - 地缘冲突通过油价上行与输入型通胀预期抬升，从基本面和政策预期两个层面阶段性削弱债券的避险稳定性，当前市场对宽松预期依赖强，对通胀尾部风险更敏感 [3] - 短期内债市超长端和交易性较强的品种，可能表现为股债正相关、与权益共同承压，但也可能在中期为债市创造“跌出来的机会” [4] - 关注月末到下月PPI出炉前，债市可能面临压力，特别是流动性较好的30年国债、长久期政金债和长久期二永债 [4] 农业：看好农产品价格上涨趋势 - 国际区域冲突持续，能源价格上涨提升生物柴油经济性，从而增加对植物油原料的需求预期 [9] - 近期国际大豆、豆粕、豆油价格上涨，截至2026年3月20日，玉米现货价格2455元/吨、小麦现货价格2600元/吨，再创年内新高 [9] - 继续看好2026年粮价景气对种植公司、优质种子公司、农产品加工优势公司的利好 [9] - 宠物行业方面，2026年人民币汇率提升或对部分公司出口业务的盈利能力造成影响，有海外产能和订单增量的公司（如中宠股份）有望业绩逆势上涨 [10] - 国内宠物市场增长较快，近期大型宠物展会彰显行业蓬勃发展势头，国内自主品牌收入增速和毛利率水平是判断宠物公司投资价值的关键 [10] - 养殖行业方面，猪价目前跌破10元/kg，仔猪价格持续走低，预计3月去产能的逻辑会继续完善，能繁母猪存栏下降趋势将实现统一 [11] - 随着玉米等农产品价格走高和饲料提价，养殖行业成本下降难度增加，2026年上半年需关注猪价下跌和成本上升双逻辑下的产能去化进度 [11] 汽车：AIDC电源需求与行业动态 - 投资策略看好：AIDC发电装备需求高速增长，推荐柴发、燃气发电机组、SOFC多元布局且AI相关业绩占比不断提升的公司，以及往复式燃气发电机组产业链中重点公司 [12] - 投资策略看好：液冷是汽车零部件有望发挥制造体系和规模优势的赛道，推荐数字电源全面发力的公司 [12] - 投资策略看好：乘用车出海欧洲有望在碳减排背景下高速增长；国内反内卷，此前利润较弱的经销商有望反弹 [12] - 投资策略看好：智驾产业链有望收到L3测试进展的推动，以及人形机器人赛道 [12] - 近一周（2026/3/13-2026/3/20）：申万汽车指数下跌4%，新能源整车指数下跌3%，汽车零部件指数下跌6%，商用车指数下跌4%；相对万得全A，汽车指数相对持平，新能源整车指数跑赢1%，汽车零部件指数跑输2%，商用车指数相对持平 [12] - 根据乘联会数据，3月1-15日，全国乘用车市场零售56.1万辆，同比2025年3月同期下降21%，较上月同期增长2%；2026年以来累计零售314万辆，同比下降19% [13] - 3月1-15日，全国乘用车新能源市场零售28.5万辆，同比2025年3月同期下降28%，较上月同期增长36%；2026年以来累计零售134.5万辆，同比下降26% [13] - 往复式燃气发电机组作为AIDC主电源快速发展，近期多家企业取得AIDC领域重要订单 [14] - 根据Atlas公司官网，其于3月10日宣布与卡特彼勒签署了一项涵盖约1.4吉瓦增量发电资产的全球框架协议，订单预计于2027年至2029年间交付 [14] - 根据Power Solution International(PSI)公司官网，其2025年营收约7.2亿美元，同比大幅增长52%；公司战略聚焦数据中心和石油天然气等高增长行业，特别优先关注快速扩张的数据中心领域 [14] - 往复式燃气发电机组在AIDC主供电源领域有响应速度、寿命和环保等性能优势，随着重点项目持续落地，规模效应有望继续推升市场认可度，长期看有望成为与燃气轮机可比的AIDC主供电源 [14]

行业与公司 * 行业：保险行业（特别是保险资金的投资行为）[1] * 公司：大型保险公司、中小型保险公司、五家上市险企[1][5][6][7] 核心观点与论据 1. 保险资金2026年对A股市场影响 * 预计2026年将为A股市场提供**6,000-8,000亿元**的常规增量资金[1][6] * 测算依据：行业年保费收入约**6万亿元**，扣除赔付和费用后，可投资资金约**4万亿元**，按**15%-20%** 的权益配置比例计算[6] * 2025年保险资金通过股票和基金配置的权益规模约**1.6万亿元**，其中约**三分之二（约8，000多亿元）** 为市值上涨带来的浮盈，主动增配资金约**三分之一（约七八千亿元）**[6] * 保险资金在A股和港股的配置存在此消彼长的关系[10][11] 2. 保险资金对股债市场的观点与配置行为 * **对债券市场持谨慎态度**，认为是“熊市思维”[3] * 论据：经济数据复苏、对地产链“小阳春”预期乐观、3月PPI预计转正[3] * 配置行为：仓位不高，退出超长活跃券等交易性品种，配置向地方债集中[1][3][4] * **对权益市场观点相对积极，仓位普遍较高**[1][3][4] * 不仅权益部门，固收部门通过二级债基等产品在高弹性权益资产上的配置也较为明显[3] * 大型险企倾向于在估值合理区间进行波段操作，而非大规模减仓[1][6] * 近期市场调整的核心原因更可能是**地缘政治等突发因素导致的市场风险偏好变化**，以及围绕涨价链的周期性博弈[4] 3. 偿付能力压力与“新规”传言辨析 * 当前保险行业偿付能力的主要压力来自**750天国债收益率曲线持续下行**，导致认可负债增长，实际资本减少[1][5][6] * 市场传言中小保险公司因“偿付能力新规”抛售权益资产的说法不准确[5] * 目前并无“新规”落地，现行规则仍是“偿二代”，市场预期的“偿二代三期”预计**2026年征求意见，2027年落地**，且改革方向预计是松绑[5] * 偿付能力压力呈现结构化：占行业**70%** 的中大型险企压力尚远；占行业**30%** 的中小险企因风险偏好较高及TPR账户占比较大，在市场回撤时面临一定调仓压力[1][5][9] 4. 负债成本、资产收益与利差损风险 * **新增负债成本**约**2%-2.5%**（上市公司更接近**2%-2.2%**）[7] * **存量负债成本**估计在**3%-3.2%** 之间（大型上市公司普遍低于**3%**，非上市公司普遍高于**3%**）[7] * **新增资产配置收益率**约**2.6%-2.7%**，因此新业务没有利差损压力[7] * 主要压力来自**存量资产再投资**，特别是**2018-2019年**配置的高收益非标资产到期后，面临当前低收益率环境的挑战[1][7][8] * 这种再投资压力预计将从**2024年持续至2028年**，**2027年之后**可能缓解[8] 5. 保费增长与“存款搬家” * 2026年1-2月，全行业新单保费合计近**2，800亿元**，同比增长约**20%**[8] * 增长主要由期交保费驱动，与历史高峰（单月**2，700-2，800亿元**）相比仍有差距[8] * “存款搬家”现象正在发生，但幅度未达预期，年初约**80%-90%** 的银行存款选择了续存[8] 6. 保险资金权益配置偏好与标准 * 配置偏好：若红利板块股息率回到**4.5%-5%**区间，其相对吸引力会显著提升[2][9] * 配置标准：将股票计入可供出售金融资产的股息率要求，已从**2024年之前**的**5%** 左右下调至**2024年之后**的**4.5%** 左右，2025年少数公司降至**4%**，但大部分仍维持**4.5%**[9] 7. 债券市场分化与保险配置吸引力 * 债市分化：**10年期以内短端利率下行**（银行资金充裕且偏好短久期），**30年期等长端利率上行**（交易型机构退场、再通胀预期）[12] * 对保险公司的吸引力： * **30年期国债收益率**当前水平对保险公司具**非常大吸引力**（例如**2.3%** 上下），不仅有助于投资端收益，还能减轻负债端评估压力[12][13] * 对**地方政府债**的配置偏好依然很高，**2026年1月至今净买入量未明显下降**，其相较于同期活跃国债存在约**13-14个基点**的利差优势（例如地方债收益率可达**2.53%-2.54%**）[12][13] * 期限利差展望：当前期限利差已处于历史非常高水平，未来存在**收窄的可能性**[14] 其他重要内容 * 2025年12月以来股债同向波动的原因：除“滞胀”交易主线外，更重要的影响因素来自**机构行为**，**2025年9月以来**固收加类产品发行量较大，导致股债仓位普遍较高[3] * 近期二级债基出现了较多的赎回，尤其是在油价大幅波动的特定交易日[4] * 保险公司在股票投资上的核心优势是能够利用其**长久期负债的特性进行长期持有，逆势布局**[6]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2026 年以来股债关系有新变化，虽难言趋势性切换，但需关注震荡下股债短期同向运动可能；固收+资金结构演变、权益主线切换与宽松预期扰动影响股债关系；短期内债市超长端和交易性品种或与权益共同承压，中长期债市受配置力量与政策环境支撑，可关注月末到下月 PPI 出炉前债市压力及后续“跌出来的机会”[4] 根据相关目录分别进行总结 2026 年股债关系新动向 - 2026 年股债关系维持弱相关，债市按自身定价主线运行，部分时点股债共同承压情形增多；年初至春节前债市对权益涨跌线性响应弱化，近期权益震荡下股债体现弱同向特征，可从固收+资金结构、权益板块信号、再通胀交易三条线索理解[7][8] 固收+资金结构演变，权益震荡引致组合再平衡 - 2025 年固收+产品扩容，二级债基增量大，股债边际资金来源更趋一致，权益波动通过净值回撤等直接传导至债市；2025 年 11 月中旬、2026 年 2 月上旬及本轮美以伊冲突时，权益调整使固收+产品净卖出债券；机构持有人集中度高时，赎回压力会放大卖债压力，抛压释放呈“先高流动性、后低流动性；先交易盘、后配置盘”规律[9][12][13] 弱相关格局下，哪些权益信号更值得债券投资者关注 - 权益不同板块动态对债市影响不同，2026 年成长、周期及部分稳定风格板块与债市同向性上升，金融板块弱负相关；成长和周期板块与债市关系取决于交易主线，成长在当前环境与债市不再对立，周期板块逻辑复杂，金融板块与债券更接近传统“股强债弱”，稳定风格板块与债市同向性高体现低波资产共存；债券投资者应关注权益行情结构背后主线及对债市的扰动[19][22][27] 再通胀交易：债券避险属性为何阶段性不稳定 - 地缘冲突短期通过风险偏好下行和固收+赎回压力影响股债关系，持续冲击会经油价和输入型通胀预期削弱债券避险稳定性；当前再通胀预期在数据中体现，2 月 PPI 环比处近四年高位，债市对冲击敏感度高于以往；地缘冲突对我国债市约束可能不仅来自输入型通胀，还可能叠加外需修复与制造业改善[28][30] 避风港或有波澜，长线不惧一时风浪 - 债市面临再平衡压力、板块主线切换与再通胀预期叠加压力，短期内或有股债正相关特征，中长期受配置力量与政策环境支撑；月末到下月 PPI 公布前，关注 30 年国债等流动性好的品种，调整带来收益率上行可视作中期布局窗口，跨季后可结合网格加仓策略参与[32]

文章核心观点 - 文章基于保险业协会对36家保险资管机构和91家保险公司的调查结果，解读了保险机构对2026年资产配置的展望，揭示了中长期资金流向、利率预期、市场偏好等关键趋势，为理解市场主要买方动向提供了重要参考 [1][5] 对利率环境的预期 - 针对10年期国债，70-80%的保险机构认为收益率将落在1.8%-2.0%之间，几乎无人看到2%以上 [6][9] - 针对30年期国债，收益率预期主要集中在2.2%-2.4%之间，结合约20个基点的利差，地方债收益率上限可能在2.6%左右 [6][9] - 基于超长债的预期收益率，红利板块要维持明确的股债性价比，其股息率应至少维持在3.5%-4%或以上 [9] - 目前AAA信用债到期收益率在2%以上的品种，期限基本在3年或以上，3年以内的收益率则更低 [11] - 当前居民端的实际无风险利率情况是：货币基金和活期化理财（扣费后）的7日年化收益率约在1%-1.4%之间；开放式或短期定开的纯债基金或理财（不猛拉久期），费后静态收益率上限约2% [12] - 上述利率环境决定了当前分红险的预定利率为1.5%-1.75%，且许多机构已在储备1.25%的分红险产品 [12] 保险机构资产配置趋势 - 保险资管机构在2026年的资产配置中，计划增配债券、股票和证券投资基金，减配银行存款和其他资产（如非标、长期股权投资） [13][14][15] - 具体来看，针对股票配置：2.70%的机构计划“大幅增加”（20%以上），5.41%计划“较大幅增加”（10%-20%），24.32%计划“适度增加”（5%-10%），40.54%计划“微幅增加”（0-5%），合计超过70%的机构计划增配股票 [14] - 针对债券配置：13.51%的机构计划“适度增加”（5%-10%），21.62%计划“微幅增加”（0-5%） [14] - 针对证券投资基金配置：8.11%的机构计划“较大幅增加”（10%-20%），8.11%计划“适度增加”（5%-10%），27.03%计划“微幅增加”（0-5%） [14] - 针对银行存款配置：62.16%的机构计划“基本不变”，24.32%计划“微幅减少”（0-5%），另有8.11%的机构计划减少5%以上 [14] - 大的趋势是在地产和城投资产缩减的背景下，资金从非标资产全面转向标准化资产 [16] - 在债券久期方面，超过60%的机构倾向于保持不变，约25%的机构倾向于降低久期，且保险资管机构中降久期的比例远超加久期的比例 [19] - 保险负债端结构变化（分红险成为销售主力）导致对超长债的配置需求下降，同时对权益资产的配置需求相对更高，且更倾向于通过交易账户持有 [21] 对A股市场的看法 - 保险资管机构认为影响2026年A股走势的三个核心因子是：企业盈利修复（90%的机构认同）、流动性环境（超过50%的机构认同）、产业政策与科技成长主线（50%的机构认同） [22][26][27] - 从宽基指数角度看，保险资管机构最看好科创50（80%的机构选择），其次是沪深300（60%的机构选择），再次是A500（接近50%的机构选择） [29][31] - 监管下调保险公司投资股票风险因子（针对沪深300和科创板股票）是机构看好相关指数的重要原因之一 [33] - 今年以来，A500指数跑赢沪深300指数超过3个百分点 [33] 看好的行业与主题方向 - 保险资管与保险公司共同看好的行业方向（双方均有30%以上机构看好）包括：第一档：有色金属、电子；第二档：计算机、电力设备、通信、化工；第三档：医药、军工 [34] - 保险资管与保险公司共同看好的主题方向（双方均有30%以上机构看好）包括：第一档：芯片半导体、AI算力、国防军工；第二档：机器人、能源金属、商业航天；第三档：创新药 [37][39] - 企业出海和高股息红利方向被超过30%的保险公司看好，但保险资管机构的看好比例低于15% [39] 基金配置偏好与境外投资 - 在低利率环境下，二级债基成为保险资金在固收部分增配权益的核心工具 [41] - 在保险资管机构中，增配二级债基的意愿排第二；在保险公司中，增配意愿排第一 [42] - 在境外资产配置中，对港股的配置需求“断崖式”排第一 [45] - 黄金和美股分列境外配置需求的第二和第三位 [46] - 在人民币升值趋势下，对美元债的配置需求大幅下滑，选择增配的机构不到20% [47] - 险资作为长期资金，偏好港股这样做空机制合理、估值合理的板块；今年以来，除互联网板块外，港股大多数细分板块跑赢A股同类板块 [49] 当前市场热点观察 - 全球市场方面，日韩股市因天然气对外依存度高、反脆弱性差而表现最差；俄罗斯股指因前十大重仓股中6个与油气相关而上涨 [52][54] - 数据显示，韩国综合指数自对等关税周以来下跌18.43%，本周至今下跌18.14%；日经225指数本周至今下跌7.82% [54][57] - A股市场方面，“三桶油”（石油股）在经历资金疯狂涌入后波动率抬升，出现大幅回调，中国石油单日成交额达140.21亿元，为其历史第二高 [57][58][61] - A股的“三桶油”股价相较于其H股仍明显超涨 [63]

行业宏观机遇与规模现状 - 一场规模高达50万亿的居民高息存款迁徙正蓄势待发，为公募基金行业带来历史性机遇 [1][2] - 截至2025年末，全市场“固收+”基金规模合计达3万亿元，创历史新高，环比增长9%，较去年同期增长56% [2] - 2025年“固收+”基金规模增长主要由二级债基驱动，其最新规模达1.55万亿元，环比增长19%，其中2025年三季度单季规模增长接近5千亿元，环比增加62% [2] 基金公司竞争格局 - 易方达基金2025年“固收+”管理规模为2425亿元，市占率8.1%，仍居行业首位 [3] - 景顺长城基金管理规模增长最快，跃居行业第二，管理规模为2319亿元 [3] - 汇添富基金升至行业第三，管理规模为1472亿元，当前管理规模超千亿元的机构已升至8家 [3] - 永赢基金在2025年进入公募“固收+”管理规模前12名 [4] - 2025年四季度单只产品规模增长显著，景顺长城景盛双息增长208亿元，永赢稳健增强增加148亿元，建信睿丰纯债定开增长141.54亿元 [5] 业务发展与战略布局 - 半数公募基金高管在寄语中提及“固收+”业务的布局规划，发力“固收+”成为行业共识 [7] - 监管鼓励“固收+”主动承接高息存款到期资金，产品审批有望更加流畅，多家基金公司在2026年初接到启动“含权”二级债基快速注册通道的通知 [7] - 产品审批挂钩管理人分类评价机制，A类基金公司审批时间或为1个月至40天，B类基金公司则可能长达2个月，含权仓位越高审批越快 [7] - 易方达基金提出从固收增强向多资产配置多策略迭代的发展模式 [8] - 南方基金推出“优生优养计划”，强调产品设计、投研支撑与持有体验结合，其中固收+、FOF是主力产品 [9] - 外资公募贝莱德基金也将“固收+”作为布局重点，其多资产业务在全球管理规模中约占2.5万亿美元，并在境内率先落地固收+产品，计划推出中高波动版本策略 [9] 产品策略与市场展望 - 2025年“固收+”基金策略随市场热点动态演变，年初侧重转债，一季度关注“固收+港股”策略，下半年弹性品类（如聚焦科技或成长板块的产品）业绩亮眼 [3] - 中金公司研报认为，2026年“固收+”基金发展可能分化为“画线派”和“赛道型”两条路径 [10] - “画线派”基金符合个人投资者“存款搬家”资金的风险收益定位，也易承接机构投资者的低换手底仓型资金需求 [10] - “赛道型”基金可能因市场热点迎来短期快速增长，但需警惕市场变化带来的潜在回撤与赎回冲击 [10] - 对于机构投资者，建议以“画线派”基金充当底仓，以极致风格“赛道型”基金作为捕捉权益行情的波段工具 [10]

大类资产配置展望 - 2026年保险机构普遍看好境内投资资产中的股票和证券投资基金 [1] - 多数保险机构预计对银行存款、债券、证券投资基金及其他金融资产的配置比例与2025年基本持平 [1] - 部分机构有意愿适度或微幅增加股票投资 [1] 债券市场配置 - 多数保险机构对2026年债券市场整体持中性态度 [1] - 保险机构更看好高等级产业债、银行永续债及二级资本债以及可转债 [1] - 期限选择上，10年期（含）至30年期的债券品种是主要配置方向，整体久期策略以基本维持现有不变为主 [1] A股市场观点 - 多数保险机构对2026年A股市场持较乐观态度 [1] - 保险机构更看好科创50、沪深300、中证A500和创业板等相关股票 [1] - 看好电子、有色金属、电力设备、计算机、通信、医药生物和基础化工等行业 [1] - 关注芯片半导体、国防军工、AI算力、机器人、能源金属、商业航天、高股息、医药生物与创新药和企业出海与全球化等投资主题 [1] - 认为企业盈利修复和流动性环境是影响A股市场的主要因素 [1] - 资产配置上，多数保险机构计划小幅增配A股 [1] 基金投资配置 - 2026年，保险资产管理机构倾向配置股票型基金、二级债基、混合偏股型基金、指数型基金和ETF基金 [2] - 保险公司偏好配置二级债基、股票型基金、混合偏股型基金、成长型基金和ETF基金 [2] - 近半数保险机构计划小幅增配公募基金 [2] 境外投资配置 - 港股是2026年保险机构最看好的境外投资品种 [2] - 黄金投资和美股投资也受到保险机构较多关注 [2] - 操作倾向上，半数保险资产管理机构计划小幅增配港股 [2] - 四成保险公司计划维持现有港股配置比例 [2]

行业与公司 * 行业为资产管理行业，具体聚焦于“固收+”基金产品领域[1] * 纪要涉及多家基金管理公司，如永赢、长城、景顺长城、中欧、博时、申万菱信等[4][5] 核心市场表现与规模 * **业绩表现**：2025年固收+基金整体表现强劲，超额收益显著[1][2] 股票贝塔是主要业绩来源，权益中枢越高，业绩表现越好[1][3] 2025年业绩弹性好，主要得益于权益仓位较高、贝塔值高[7] * **分类型表现**：二级债基和偏债混合基金的业绩中位数相对更强，转债基金则显示出更高弹性[3] * **规模扩张**：2025年固收+基金规模扩张迅速，总体增长近**1万亿人民币**，总规模达**2.735万亿**人民币[1][4] * **资金集中度**：净申购高度集中于少数明星产品，如永赢稳健增强、长城景气、申万菱信丰力等，其净申购量占市场总量**超过40%**[4] * **管理人集中度**：头部效应明显，前十名管理人占据了**48.1%** 的市场份额[5] 景顺长城、永赢、中欧博时等机构依靠明星经理实现突围[5] 投资者结构与行为特征 * **机构投资者(B端)**：是主要资金来源，其偏好直接影响产品扩容[6] 青睐夏普比率高、仓位控制能力强的产品[1][6] 认为固收+产品在优化资产配置上优于单独投资股票或纯债[6] 一级债基更受银行自营机构青睐，二级债基则更多由理财、保险及部分信托公司投资[7][8] * **高净值客户**：对公募固收+基金参与度低，更偏好私募产品，因其策略更灵活（如风险平价、CTA、宏观对冲、收益互换等）[1][9] * **中高净值客户(C端)**：曾是固收+基金重要组成部分，但自2022年市场调整以来，以偏债混为主的面向C端的固收+基金规模出现明显萎缩[9][10] 投资意愿转变，更倾向于通过互联网平台进行DIY投资[9] * **传统储蓄客户**：风险偏好低，资金大量流入理财、养老金、保险（如分红险）等低波动资管产品，即使利率下降也倾向于类保本资产[9][10] 未来发展趋势与生态 (2026年展望) * **需求K型分化**：固收加大资管生态系统将继续呈现K型需求趋势[1][10] 公募固收+基金主要针对次高净值客户，而大量传统储蓄资金通过低波动产品（理财、养老金、保险）间接回流至公募固收+[10] * **监管政策影响**：非律新规、业绩基准指引、未来可能推出的多资产ETF等政策，正推动公募固收+产品向收益增强型产品靠拢，为B端客户投资带来更大动力[1][11][12] 赎回新规对工具化固收+基金产生扰动，促使其加强风控和大类资产配置优化[12] 业绩基准指引推动部分权益基金经理与固收+基金协作[12] * **市场竞争**：股债恒定ETF作为明确竞争者，因其场内交易优势，对交易层面更为有利，促使固收+基金在主动管理和风控方面做出更多努力[12] 产品策略建议 * **面向B端客户的策略**： * **成长型策略**：2025年年化收益率约**7%**，收益稳健但不高[20] * **高弹性成长型策略**：适合与**7-10年**长久期资产组合，市场上相对缺位但需求潜力大[16][18] 自2024年以来年化回报较高且稳健，年度正收益基本实现[18] * **哑铃型策略**：结合不同期限、类型资产以分散风险，提高收益弹性[14][19] 可通过类哑铃或类卫星配置（如结合定增指数等事件驱动策略）实现[19] * **面向C端客户的策略**： * **极低波动产品**：例如股**5%**债**95%**组合，年化收益率约**3%**[21] 若能容忍**2%**回撤，可考虑股**10%**债**90%**轮动组合，自2018年以来最大回撤**12.7%**，年化收益率约**6.5%**[21] * **宏观择时ETF DIY**：利用风险预算模型，根据社融等宏观指标调整股债配置比例[21] * **个股层面增效策略**：通过前端筛选高质量标的、后端剔除高波动个股、按因子调整权重等主动管理方式做出差异化[21] * **策略优化方法**： * 可通过结合低估值与成长性、优化权重分配（如按净利润增长排序、结合自由现金流等因子、使用残差因子法）来提高单位风险比[13][15][17] * 在整体生息能力不错的情况下，可适度加杠杆以扩大差异化[19]