报告核心观点 - 在利率低位及流动性充裕的宏观背景下，红利 + 微盘的杠铃策略有望持续占优，二者长期战略配置中枢在 7:3 左右，能有效降低回撤、提高收益 [2][6] - 寻找尚未过热的强趋势赛道，可关注红利方向的城商行，医药方向的医药零售、化学制药，消费方向的其他农产品加工、快递、零售 - 专业市场等 [2][7] 市场回顾 - 2025 年上半年沪深 300、中证 500 等宽基长时间横盘震荡，波动率处于低位，三大股指期权隐含波动率呈下降趋势 [14][16] - 市场整体震荡降波但结构热点不断，呈现快速主题轮动行情，年初恒生科技领跑，4 月黄金冲高回落，5 月微盘股、港股红利大涨，创新药迎来业绩与政策共振，新消费龙头贯穿多个阶段，轮动是市场对政策预期、风险事件与流动性动态平衡的结果 [20] 基金情况 - 至 6.18，主动权益基金收益率约 5.5%，强于被动指数基金的 2.6%；REITs 基金指数涨幅约 24%、最大回撤仅 2.5%，短债基金卡玛比率最高，中长期纯债基金波动大 [24] - 2025 一季报显示，货币市场基金规模增加超 2000 亿元，混合债券型二级、一级基金规模增量大；商品基金获规模流入，指增规模整体缩水；权益类基金中被动产品规模扩张最多，QDII 基金次之，主动权益基金开始小幅上涨 [25][26][29] 风格展望 - 红利与微盘因利率低位及流动性充裕继续走强，在通胀实质性回归前，红利 + 微盘的杠铃策略有望持续占优 [6][33] - 长期来看，微盘和红利走势长期趋势一致且能提供较高超额收益，中期超额收益率负相关，是天然的风格对冲工具，二者适宜战略配置中枢约为 70/30 [41][49] 行业筛选 - 在长江三级行业内挑选上半年涨幅未进第一梯队但上行趋势强的细分赛道，如红利方向城商行，医药方向医药零售、化学制药，消费方向其他农产品加工、快递、零售 - 专业市场等 [7][54] - 历史经验表明，涨幅过高赛道参与风险高，过去半年收益率中等偏上、不极端过热又有上涨趋势的方向，中长期收益率有优势，胜率在不同持有期均有优势；不同时间窗口涨跌幅结论类似 [56][58][60] - 通过卡玛比率筛选趋势性强的方向，2025 年上半年收益率中等偏上、卡玛比率较高的有红利方向城商行等 [67]

中经记者 郝亚娟 夏欣 上海 北京报道 2025年上半年，全球资本市场在政策扰动与结构演绎中频现震荡——美国"对等关税"政策持续发酵，推 动全球股市剧烈波动，也加剧了市场结构分化，AI、红利等板块轮动频繁；债市则在宽松预期与情绪 反复之间呈现震荡走势。 在动荡与切换中，市场参与者开始重新审视"转型与平衡""风险与收益"的关系，资产配置进入再思考 期。面对不确定性仍存的下半年，全球经济走向会发生什么变化？中国经济的复苏动能是否延续？投资 者又该如何在股债之间寻找稳健机会？ 在《中国经营报》"触角·零观财经"栏目中，记者专访鑫元基金基金经理曹建华，围绕政策支持、市场 演变、债市配置、产品选择等话题展开深入对话。 曹建华表示："当前政策支持、货币宽松的环境对股债均比较友好。但基本面修复、新老动能切换仍在 进程中，所以市场也不会一蹴而就走成快牛。在此形势下，通过不同类型资产的配置，投资者尽量能获 得更好的持仓体验。" 政策环境逐步转暖 《中国经营报》：在当前全球资本市场震荡的大背景下，如何看待去年以来国家为推动经济增长推出的 一系列增量政策？ 曹建华：去年国家出台的一系列增量政策方向明确，旨在稳定市场预期、提振投资者 ...

半年度规模冲刺进行时 6月以来，债券市场回暖显著，带动债基投资热度攀升，发行与存量市场双双升温。Wind数据显示，截 至16日，99%的债券型基金实现月内正收益，其中有超过四分之三的产品净值于月内创下历史新高。 业绩修复推动市场配置热情高涨，资金端反馈迅速。一方面，惠升和盛纯债等产品迅速达募并提前结 募，新发债基市场持续升温；另一方面，债券ETF单月净流入规模已达319.79亿元，超过4月全月水 平，资金正加速布局。与此同时，部分债基启动限购模式，近一个月内至少127只产品公告限制大额申 购。 第一财经从部分基金公司处了解到，债市情绪回暖驱动配置需求改善，线上申购量提升明显，并正为冲 刺半年度规模目标积极行动。在业内人士看来，当前基本面条件对债市依然相对友好，可以继续把握短 期资金扰动带来的窄波动之下的交易机会。 "短期看，基本面在趋势上仍利多债市。"招商基金投研人士对第一财经表示，央行主动呵护之下资金波 动幅度可控，10年期国债收益率或延续窄区间震荡行情，跨季后理财规模回升或带动短端配置行情，大 行增持短债力度仍强，央行重启买债可能性仍存。 超99%债基业绩上涨 进入6月，债券市场迎来一波强势上涨行情，带动 ...

市场走势分析 - 国内股市与债市在多重因素影响下呈现复杂而有韧性的走势，股市热点纷呈，债市波动加大 [1] - 多元化资产配置策略是当前较优应对方案，固收增强类产品有助于实现股债搭配 [1] 债市机会 - 国内宏观经济延续弱复苏态势，4月工业增加值、制造业投资、出口等经济数据出现下滑，5月制造业PMI为49.5%，处于荣枯线下方 [2] - 市场利率中枢或进一步下行，债市行情有望继续演绎 [2] - 债券收益率中枢下降趋势或不变，未来一年债市风险可能不大 [2] - 出口、地产仍是影响经济复苏的关键因素，中美关税谈判虽边际好转但可能长期化复杂化 [2] - 近期降准降息或只是年内宽货币通道的开始，后续可能出台新的宽松加码政策 [2] 股市机会 - 短期内A股行情仍有波动，但长期来看国内政策持续稳信心稳预期，A股走势体现"以我为主"的内涵 [3] - 中央汇金公司发挥类"平准基金"作用，政策推动中长期资金入市，A股市场平稳运行基础更坚实 [3] - 多资产布局有望穿越周期，是性价比更高、持有体验更好的投资选择 [3] 固收增强类产品表现 - 二级债基指数自2004年以来累计涨幅达394.08%，年化收益率7.98%，优于单一配置股票或债券的回报 [3] - 二级债基指数的年化波动率5.30%，最大回撤-12.02%，明显小于股票资产（年化波动率22.87%，最大回撤-71.98%） [3] 长城稳固收益基金策略 - 采用"纯债+转债+股票"三重奏策略，以纯债构筑底仓，适配股票、转债等弹性更高的资产以实现收益增强 [4] - 纯债部分重点关注中短久期利率债和高等级商业金融债，转债部分聚焦低价转债，股票部分重点关注红利资产 [5] - 动态调整资产配置，例如比较股票股息率和债券收益率，在股票投资价值显著时适度加仓 [5] - 截至2024年末，股票持仓近一年平均股息率达5.09% [5] 长城稳固收益业绩 - 近1年收益率达6.77%，超越同期业绩比较基准（5.57%）和二级债基指数表现（4.87%），在同类基金中排名前20% [5] - 近五年A类业绩表现：2020年13.91%，2021年6.13%，2022年-13.00%，2023年0.44%，2024年8.01% [5]

债券市场表现 - 降息降准后中短债利率明显下行，长端呈现"买入预期、卖出现实"的博弈现象 [1] - 1年期国债利率降至1.40%，利率曲线小幅走陡 [2] - 中短端利率下行主要由农商行、外资、货基和基金推动，农商行周度净买入1年期以下国债超100亿元 [2][3] - 基金对其他类型债券买入量逼近500亿元，加码1-3年期中票和二永债配置 [2] 机构行为分析 - 农商行采取哑铃型配置，同时增配30年期国债 [2] - 货基是政金债主要增配力量，保险机构继续增配地方债 [2] - 非银机构在存单市场活跃，12类机构中8类净买入 [2] - 基金杠杆率回升至1.99万亿元，银行系资金融出边际回升 [3] 基金产品表现 - 中长期纯债基金平均收益率0.13%，短债基金0.10%，差距不大 [4] - 鹏扬淳利定期开放A以0.299%收益率领跑中长期纯债基金 [6] - 中银季季享90天滚动中短债A以0.253%收益率居短债基金榜首 [6] - 二级债中华商丰利增强定开A收益率达2.07%，显著高于其他类型 [6][7] 市场趋势展望 - 中短端博弈已较充分，后续关注大行买入力度与资金融出量 [3] - 债券市场处于胜率高但赔率小的震荡区间，短期难现明显利空 [4] - 利率下行方向未变，需等待资金面进一步趋松和基本面边际放缓 [5] - 信用债表现优于利率债，信用利差收窄 [4]

公司发展历程 - 兴华基金成立于5年前，是首家总部注册在山东青岛的公募基金机构 [1] - 公司坚持"深度研究创造超额回报"的投资理念，在产品布局、投研体系和投资者服务方面形成差异化竞争力 [1] - 目前在北京、济南、青岛、上海四地设立分公司，拥有60余人的专业团队，其中投研团队占比超40% [2] 产品布局与业绩 - 产品线已覆盖信用债、利率债、固收+、FOF、权益等多种类型，形成完整产品矩阵 [1] - 截至2025年3月31日，服务客户近16万人，累计分红4.99亿元 [1] - 兴华安裕利率债A过去一年净值增长达7.41%，成立以来累计净值增长14.05%，均大幅跑赢基准 [1] - 在中国银河证券发布的榜单中，公司过去三年主动债券投资管理能力在121家公司中排名第8 [1] 未来发展规划 - 2025年将进一步完善产品矩阵，重点布局短债基金、债券指数基金、权益基金等产品 [2] - 致力于构建覆盖不同风险偏好的立体化产品体系，帮助投资者在不同市场周期中实现稳健收益 [2] - 将继续秉承长期投资、价值投资理念，支持本地优质企业，助力产业结构优化升级 [2] - 计划以全球视野谋篇布局，持续提升资产配置能力，服务国家战略与居民财富管理 [2]

市场表现 - A股港股整体微涨微跌，波动不大，当前螺丝钉星级为4.8星 [1] - 沪深300等大盘股微涨，小盘股微跌 [2][3] - 银行、红利等价值风格略微上涨 [4] - 港股略微上涨，红利类品种微涨，科技股微跌 [5][6] - 今年股票市场整体表现强势，债券市场则迎来熊市下跌 [7][8] 债券基金分类 - 短期纯债基金：波动最小，回撤一般在1%以内，收益率略高于货币基金 [10] - 长期纯债基金：波动在百分之几，期限越长波动风险越大 [11] - 一级债基：大多数为纯债+少量可转债，品种数量较少 [12] - 二级债基：20%以内股票+80%以上债券，短期受股票涨跌影响 [13] - 偏债混合基金：30%以内股票+70%以上债券，属于混合基金但偏债基属性 [14] - 二级债基和偏债混合基金属于"固收+"类基金 [15] 债券基金表现 - 二级债基为主的365天组合2024年上涨6%，截至3月18日上涨0.63% [17][18] - 短债基金为主的90天组合2024年上涨2.63%，截至3月18日略微上涨，近期回撤0.15% [19][20][21] - 长期纯债基金波动较大，7-10年期证金债今年最大回撤2.86%，30年期国债最大回撤约7% [23][24][25] 债券市场周期 - 债券牛熊市周期平均3-5年一轮，熊市持续时间较短（几个月到1年多） [26] - 7-10年期证金债在2020-2021年熊市最大回撤约5.2%，当前回撤已达历史熊市一半以上 [26] 债券投资价值 - 债券指数长期上涨：短债指数年化约2%，中等期限债券年化约3%，长期债券年化约4% [26] - 10年期国债收益率在2-2.5%为正常区间，低于2%吸引力不大，超过2.5%投资价值良好，当前约1.9% [26] - 当前投资"股息率4-5%的红利股+短债基金"比长期纯债更具吸引力 [27] 估值数据 - 沪港深红利低波指数盈利收益率10.54%，市盈率9.49，股息率4.69% [34] - 中证红利指数盈利收益率10.01%，市盈率9.99，股息率5.91% [34] - 10年期国债收益率1.96% [34] - 30年期国债到期收益率2.21%，近1年年化收益9.26%，最大回撤-16.37% [36]

公募基金改革方案核心内容 - 公募基金改革方案初稿已获监管层与业内高管现场交流确认，包含六大方面内容：考核机制、费率改革、权益类产品发展、合规管理、代销机构及其他行业建设 [2] - 改革方案是对2023年9月中央政治局会议关于稳步推进公募基金改革部署的具体落实 [2] - 方案与1月22日发布的《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》形成配套政策体系 [2] 六大改革要点 考核机制改革 - 降低规模、排名、收入、利润在基金公司高管考核中的权重，公司业绩指标权重需保持过半 [6] - 新增"投资者获得感"指标纳入基金经理考核，包括净值增长率、基金利润率、盈利客户占比、业绩基准偏离度等 [6] - 基金公司分类评价将引入盈利客户占比、业绩比较基准对比等新指标 [6] 费率与薪酬改革 - 推动产品费率与业绩比较基准挂钩：超越基准可提高费率，低于基准需降低费率（具体比例未明确） [7] - 继续下调大规模宽基指数产品费率 [7] - 基金经理薪酬将与业绩比较基准挂钩：低于基准10%或负收益产品将按比例扣减薪酬 [7] - 强化业绩延期支付和追索机制 [7] 权益类产品发展 - 重点支持两类创新产品："低费率+绝对收益+业绩报酬"型和"长期股票投资+定期分红"型 [8] - 优化产品注册流程：股票ETF产品5日内完成注册，主动权益类基金10日内完成，含股票仓位的二级债基和偏债混合型产品15日内完成 [8] 合规管理强化 - 建立逆周期调节机制，加大对"押赛道"等短期行为的监管 [9] - 约束单个基金经理管理产品的数量和规模 [9] - 将"伪市值管理"等违规行为纳入刑责，加强"跨区检查" [9] 代销机构管理 - 建立销售机构分类评价机制，纳入权益保有规模及占比、盈利投资者占比、小额定投业务规模等指标 [9] 行业建设 - 推动头部基金公司向财富管理机构转型，支持行业并购重组 [9] - 扩大保险、理财、信托等机构通过公募提高权益投资比例 [9] - 提高社保、年金、养老金可投公募基金范围 [9] 行业反馈与历史沿革 - 多数改革方向与前期监管表态一致，但在量化指标上给出更明确指引 [11][13] - 盈利客户占比纳入考核被公募人士视为重要创新点 [14] - 部分机构对薪酬扣减机制持谨慎态度，认为需考虑市场环境影响 [15] - 改革内容延续了2023年以来的政策脉络：7月启动浮动费率试点，8月首批20只产品获批，9月分类评价制度修订 [12] - 产品快速注册机制在2023年9月《关于推动中长期资金入市的指导意见》中已有雏形 [13]

基金投顾 - 基金投顾是基金的投资顾问，旨在解决"基金赚钱，基民不赚钱"的问题 [2][6] - 基金投顾通过"投"和"顾"帮助投资者获得好收益 [7] - 提供免费课程介绍基金投顾的定义、优势及运作方式 [7][9] 固收+基金 - 固收+基金是在固定收益类资产（如纯债）基础上增加少量股票、可转债等资产 [12][14] - 固收部分以低风险债券为主，用于防守；"+"部分以股票、可转债为主，用于提升收益 [14] 固收+基金品种 - 二级债基和偏债混合基金：债券为主，股票比例分别低于20%和30% [16] - 可转债基金：配置40%-60%可转债和15%-25%股票，风险高于二级债基 [17][18] - 对冲基金：以股票为主，利用股指期货对冲风险，适合牛市中后期 [19]