报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 3月美国CPI同比数据较好、非农就业人口超预期、美伊冲突推升国际能源价格至高位，美联储降息周期或将延后至2026年下半年较晚时间；美CPI同比较上月抬升主要受国际能源价格影响，3月美国核心CPI环比仅上涨0.2%，低于市场预期的0.3%，短期降息押注有所上升；TACO交易或将持续，国际能源冲击或影响美国核心CPI，引发通胀担忧，全球风险偏好短期内或仍维持较低位置，国内纯债基金规模或迎来阶段性增长 [2][95] 根据相关目录分别进行总结 宏观要闻 - 美国3月CPI环比上涨0.9%，为2022年6月以来最大单月涨幅，同比上涨3.3%，为2024年4月以来最高，较2月回升0.90pct，通胀数据或主要受伊朗冲突影响，能源价格同比上涨12.5%，较2月大幅提升12.0pct [10] - 美国3月季调后非农就业人口增加17.8万人，远超市场预期，创2024年12月以来最高水平，较上月就业“负增长”的情况大幅改善；2月非农就业人口修正为减少13.3万人，初值为减少9.2万人；1月非农就业人口修正为增加16万人，初值为增加12.6万人 [13] - 2026年清明节假期3天，全国国内出游1.35亿人次，同比增长6.8%；国内出游总花费613.67亿元，同比增长6.6%；每人次花费较25年略有下降至454.57元 [15] 中观高频 消费 - 截至4月6日，当周乘用车厂家日均零售数量为2.5万辆，同比-29.0%，当周乘用车厂家日均批发数量为2.5万辆，同比-28.0% [19] - 截至4月9日，近7天全国电影票房收入合计为41087.9万元，同比-14.9% [19] - 截至3月27日，当周三大家电零售总量为127.7万台，同比-22.2%，当周三大家电零售总额为32.4亿元，同比-18.5% [20] 交运 - 截至4月6日，近7天迁徙规模指数平均为678.5，同比+18.3% [24] - 截至4月5日，当周民航保障航班数为11.9万班，同比+0.8% [24] - 截至4月10日，近7天一线城市地铁客运量平均为3851.4万人次，同比+2.8% [24] - 截至4月5日，当周邮政快递揽收量为37.2亿件，同比+8.0%，当周邮政快递投递量为37.9亿件，同比+7.8%，当周铁路货运量为7722.3万吨，同比+1.5%，当周高速公路货车通行量为5086.9万辆，同比+5.4% [26] 工业 - 截至4月10日，当周铁矿石库存为17693.5万吨，同比+19.3%，当周螺纹钢库存为619.7万吨，同比+10.0%，当周浮法玻璃企业库存为7533.7万吨，同比+15.5% [32] - 截至3月26日，当周重点电厂煤炭日耗量为468.0万吨，同比+18.2% [36] - 截至4月10日，当周钢材表观消费量为896.0万吨，同比-0.5%，当周螺纹钢表观消费量为229.1万吨，同比-9.3%，当周线材表观消费量为90.1万吨，同比+1.7% [36] - 截至4月8日，当周全国主要钢企高炉开工率为75.2%，同比-2.0pct [44] - 截至4月9日，当周沥青平均开工率为14.0%，同比-10.0pct，当周纯碱开工率为78.3%，同比-7.9pct，当周PVC开工率为75.9%，同比-3.4pct [44] 地产 - 截至4月10日，近7天30大中城市商品房成交面积合计为123.4万平方米，同比-5.5% [49] - 截至4月5日，当周100大中城市成交土地占地面积为661.0万平方米，同比-49.2%，当周100大中城市成交土地总价为109.3亿元，同比-71.6% [53] 价格 - 截至4月11日，当周猪肉批发价平均为14.9元/公斤，同比-28.4%，较4周前-6.8% [56] - 截至4月10日，当周蔬菜批发价平均为4.5元/公斤，同比-7.3%，较4周前-9.8%，当周6种重点水果批发价平均为7.7元/公斤，同比+2.2%，较4周前-3.6% [56] - 截至4月10日，当周北方港口动力煤平均价为759.0元/吨，同比+12.4%，较4周前+1.5%，当周WTI原油现货价平均为105.8美元/桶，同比+73.7%，较4周前+17.1% [56] - 截至4月10日，当周螺纹钢现货价平均为3147.3元/吨，同比+0.9%，较4周前-0.7%，当周铁矿石现货价平均为781.1元/吨，同比+1.0%，较4周前-0.9%，当周玻璃现货价平均为13.5元/平方米，同比-12.3%，较4周前+0.1% [65] 债市及外汇市场 - 4月10日，隔夜Shibor为1.22%，较4月3日下行1.60BP，较3月27日下行9.50BP；R001为1.29%，较4月3日下行0.23BP，较3月27日下行10.02BP；R007为1.40%，较4月3日上行0.60BP，较3月27日下行10.78BP；DR001为1.23%，较4月3日下行0.83BP，较3月27日下行9.22BP；DR007为1.32%，较4月3日下行1.39BP，较3月27日下行11.65BP；IBO001为1.28%，较4月3日下行0.85BP，较3月27日下行9.22BP；IBO007为1.36%，较4月3日下行2.69BP，较3月27日下行11.39BP [68] - 4月10日，1年期/5年期/10年期/30年期国债收益率分别为1.21%/1.55%/1.81%/2.31%，较4月2日分别-3.2BP/+0.6BP/-0.9BP/-6.4BP，较3月26日分别-4.8BP/-1.0BP/-0.7BP/-4.1BP；国开债1年期/5年期/10年期/30年期到期收益率分别为1.43%/1.69%/1.91%/2.44%，较4月2日分别-0.1BP/-0.2BP/-4.1BP/-6.4BP，较3月26日分别-3.8BP/-1.3BP/-4.9BP/-4.1BP [75] - 4月10日，地方政府债1年期/5年期/10年期到期收益率分别为1.32%/1.65%/1.97%，较4月2日分别-5.1BP/-0.7BP/-2.3BP，较3月26日分别-1.1BP/-2.2BP/-3.9BP；同业存单AAA1月期/1年期、AA+1月期/1年期到期收益率分别为1.38%/1.48%/1.40%/1.50%，较4月2日分别-3.1BP/-1.8BP/-3.1BP/-1.8BP，较3月26日分别-8.1BP/-5.3BP/-8.1BP/-5.3BP [79] - 截至2026年4月10日，美国、日本、英国和德国的十年期国债收益率分别为4.31%、2.44%、4.84%和3.11%，较3月27日分别-13BP/+6.1BP/-5.5BP/-7BP [84] - 4月10日美元兑人民币中间价和即期汇率分别为6.87/6.83，较4月2日分别-226/-603pips，较3月26日分别-402/-708pips [87] 机构行为 - 2025年初以来，利率债中长期纯债券型基金久期上半年整体呈现上升的趋势，25年7月中旬后有所回落，10月中下旬短暂回升后，自11月上旬起，利率债基久期整体快速下降，26年2月以来维持较低位置，2026-04-10测算的久期中位数在3.6年左右，相较3月27日上升了0.87年左右 [90] - 2025年初以来，信用债中长期纯债券型基金久期前三个季度呈现震荡上升的趋势，四季度久期快速下降至1.6年左右的低点后在11月有所回升，26年以来整体呈下降趋势，26年2月以来维持较低位置，3月上升后有所下降，2026-04-10测算的久期中位数在2.1年左右，相较3月27日上升了0.36年左右 [91] 投资建议 - 2026年债市总供给预计平稳，负债成本较快下行提升银行买债动力，债市供求关系有望改善；未来半年，债券收益率曲线有望适度走平，长债机会或较突出；当前交易盘长债持仓仍较少，PPI同比回升为市场普遍预期，长债风险或较低；3月美国CPI同比数据较好，非农就业人口超市场预期，叠加美伊冲突，国际能源价格持续位于高位，美联储降息可能延后至2026H2较晚的时间，国内出口韧性较强，国内政策利率下调或较晚；建议关注30Y国债老券、10Y国开及长久期下沉资本债机会；预计二季度10Y国债及10Y国开收益率走向1.70%及1.80%，30Y国债收益率或重回2.2%以下，下半年30Y国债活跃券收益率低点或到2.0% [96]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 3月以来地缘冲突升级、全球流动性预期转向等因素致权益和转债市场调整，“固收+”产品因权益资产走弱出现回撤赎回压力加大；2025年下半年机构增配权益资产，赎回压力加大或引发负反馈；通过情景假设测算“固收+”净值回撤压力，理财被动赎回风险有限但有主动赎回压力，一级和二级债基赎回压力大但可控；“固收+”赎回持续或减配权益资产、使二永利差走阔、期限利差收窄 [1][3][4][5][6] 各目录总结 3月以来，固收+赎回压力加大 - 3月以来地缘冲突升级、全球流动性预期转向等因素压制风险偏好，权益和转债市场调整，宽基指数累计涨跌幅多数转负 [1][10] - “固收+”产品以纯债打底、转债和股票增强收益，权益资产走弱使其出现回撤，赎回压力加大 [1][12] - Wind短期纯债/中长期纯债/一级债基/二级债基指数年初至3月27日累计收益率分别为0.45%/0.64%/0.65%/0.27%，一级债基和二级债基回撤压力较大 [12] - 年初以来中短债表现好，理财产品多取得正收益，破净率相对较低，年初至3月27日有3.8%的理财累计收益率为负，多数在0.3%-0.8%，3月27日存量理财产品破净率为1.1% [2][16] “固收+”赎回的背景——机构增配权益资产 - 2025下半年理财可能通过公募基金增配权益资产，年末权益类资产在理财资产中占比1.9%低于年中2.4%，但公募基金占比从4.2%升至5.1% [20] - 2025年下半年养老金对权益类资产占比从6.4%提升至9.6%，权益类资产净值增加773.5亿元，固收类资产净值减少1004.9亿元 [22] - 2025下半年保险股票投资占比从8.5%升至9.7%，三季度、四季度股票净资产规模分别增加5525亿元、1135亿元 [26] - 2025年下半年二级债基规模大幅增加约7900亿元，对权益的配置占比从11.64%提升至13.93% [28] - 理财、保险、养老金、二级债基2025年下半年增配的股票超7000亿元，共7317亿元 [36] “固收+”净值回撤压力测算 理财面临的赎回压力如何？ - 假设非现金管理固收类银行理财债券久期与中长期纯债基金一致，投资组合为92.5%债券和7.5%股票，收益率分布服从标准差为0.58%的正态分布，以年化票息1.7%、季度票息0.4%计入票息收入 [39] - 债券不下跌时理财基本能保持正区间收益，股票下跌15%票息可弥补亏损，下跌20%季度收益平均为 -0.04%；股债双杀时理财可能大幅回撤，如债券利率上升80bps、股市下跌20%，1个季度理财平均收益达 -1.09% [40] - 银行理财大幅被动赎回压力较小，但存在主动赎回风险，持续资产价格下降且跌幅超票息覆盖范围时，开放期净值为负理财可能面临较大赎回压力 [40][41] 基金面临的赎回压力如何？ - 以0.97和0.95为提示风险和止损阈值，产品年初以来收益率低于 -5%面临较大赎回压力，介于 -3%与 -5%之间赎回压力适中，高于 -3%赎回压力较小 [42] - 按2025年年报披露的纯债、可转债、股票占比计算基金收益率，假设转债指数与股指相关系数为0.85，利率期限结构不变 [43] - 一级债基和二级债基在负反馈中面临较大赎回压力但可控，极端情况下二级债基跌幅超5%占比32%规模2.4万亿元，跌幅超3%占比超70%达3.6万亿元；股市回撤10%，有11.9%和4.3%的二级债基回撤超3%和5%，规模分别为7263亿和1584亿 [44] “固收+”赎回的风险 - “固收+”赎回持续将减少权益配置，对股市形成利空 [49] - 可能导致二永利差走阔，“固收+”基金持仓债券中信用债占比31%，二永债占比15%，赎回强度大时二永可能被集中抛售 [49][50] - 短端利率或先上行，期限利差或收窄，赎回压力大时公募基金抛售短期限高流动性券种，当前短端利率低、期限利差大 [49]

文章核心观点 - 上周（2026.02.02-2026.02.06）A股市场在资源期货巨幅波动和美股科技巨头业绩披露期的双重扰动下波动加大，主要指数普遍下跌，其中创业板指下跌3.28% [1][4] - 当前市场对科技板块的利多反应钝化，对利空敏感，随着春节后两会闭幕，科技风格压力可能加剧 [1][5] - 市场关注点转向由反内卷政策、财政发力及经济复苏驱动的需求趋稳，以及由此带来的供需矛盾扭转，这夯实了中游产业龙头的业绩拐点，应重点关注盈利能力修复和ROE回升的中游产业 [1][5] 每周市场观察 权益市场回顾及观察 - **市场表现**：上周上证指数下跌1.27%，沪深300下跌1.33%，创业板指下跌3.28% [1][4] - **市场动态**：受全球资源期货巨幅波动和美股科技巨头业绩披露影响，A股市场向下波动率加大，全A日均交易额为24032亿，环比前周下降 [4] - **行业轮动**：化工、石油石化、煤炭、有色金属等资源周期板块及电力设备表现活跃，太空光伏题材受消息刺激持续走强，贵金属暴跌导致有色金属板块重挫，科技成长板块（如存储、AI应用、算力租赁）多数时间承压 [4] - **风格分析**：价值风格脉冲式走强源于低位补涨（如煤炭、地产）和节前高股息防御需求，市场交易逻辑集中在短期“事件驱动下的景气改善”和“价格信号明确的资产”，行业轮动速度极快 [5] 泛固收市场回顾及观察 - **债市表现**：上周债市收益率曲线走平，1年期国债收益率上行1.80BP至1.32%，10年期国债收益率下行0.1BP至1.81%，30年期国债收益率下行3.8BP至2.25%，长端收益率持续下行导致期限利差缩窄 [2][6][7] - **驱动因素**：节前股市波动增大，部分避险资金或流入债市；央行积极投放流动性（1月MLF净投放7000亿元），呵护资金面以保平稳度节；地方债发行承接良好，消除了市场部分担忧 [2][7] - **市场展望**：短期利空因素有所消除，对债市可适度乐观，预计不会出现大幅波动，但需注意节后因股市进入传统资金活跃期及市场博弈两会政策，可能放大债市波动 [2][7] - **美债与REITs**：美债收益率整体下行，1年期下行3BP至3.45%，10年期下行4BP至4.22%，主要因就业市场数据降温 [7]；中证REITs全收益指数上周收跌0.91%至1042.84点，消费、数据中心、产业园等板块跌幅居前 [8] 基金指数表现跟踪 泛固收类指数近期回报 - **货币增强指数**：上周回报0.03%，今年以来回报0.14% [11] - **纯债型基金指数**：短期债基优选上周回报0.04%，中长期债基优选上周回报0.09% [11] - **固收+指数**：低波固收+基金优选上周回报-0.04%，中波固收+基金优选上周回报-0.63%，高波固收+基金优选上周回报-0.23% [11] - **其他泛固收指数**：可转债基金优选上周回报-0.20%，今年以来回报6.68%；QDII债基优选上周回报-0.26%；REITs基金优选上周回报-1.86%，今年以来回报3.77% [11] 权益策略主题类指数定位 - **主动股基优选**：每期入选15只基金等权配置，核心仓位按价值、均衡、成长风格遴选并配平，业绩比较基准为中证偏股基金指数（930950.CSI） [12] 投资风格类指数定位 - **价值股基优选**：优选深度价值、质量价值、均衡价值风格共10只基金，业绩比较基准为中证800价值指数（H30356.CSI） [14] - **均衡股基优选**：优选相对均衡、价值成长风格共10只基金，业绩比较基准为中证800指数（000906.SH） [16] - **成长股基优选**：优选积极成长、质量成长、均衡成长风格共10只基金，业绩比较基准为800成长指数（H30355.CSI） [17] 行业主题类指数定位 - **医药股基优选**：依据基金持仓与中信医药指数成分股交集占比（平均纯度不低于60%）筛选，构建15只基金的指数 [19][21] - **消费股基优选**：依据基金持仓与多个消费相关中信指数成分股交集占比（平均纯度不低于50%）筛选，构建10只基金的指数 [21] - **科技股基优选**：依据基金持仓与中信电子、通信、计算机、传媒指数成分股交集占比（平均纯度不低于60%）筛选，构建10只基金的指数 [24] - **高端制造股基优选**：依据基金持仓与多个制造相关中信指数成分股交集占比（平均纯度不低于50%）筛选，构建10只基金的指数 [26] - **周期股基优选**：依据基金持仓与多个周期相关中信指数成分股交集占比（平均纯度不低于50%）筛选，构建5只基金的指数 [27] 货币增强与纯债指数定位 - **货币增强策略**：配置货币市场型基金和同业存单指数基金，追求超越货币基金的收益，基准为中证货币基金指数（H11025.CSI） [30] - **短期债基优选**：配置5只长期回报稳定、回撤控制严格的短期纯债基金，基准为50%短期纯债基金指数+50%普通货币型基金指数 [32] - **中长期债基优选**：每期精选5只兼具收益和回撤控制的中长期纯债基金，灵活调整久期和券种比例 [33] 固收+指数定位 - **低波固收+优选**：权益中枢10%，每期入选10只权益中枢在15%以内的标的，基准为10%中证800指数+90%中债-新综合全价指数 [35][37] - **中波固收+优选**：权益中枢20%，每期入选5只权益中枢在15%~25%之间的标的，基准为20%中证800指数+80%中债-新综合全价指数 [39] - **高波固收+优选**：权益中枢30%，每期入选5只权益中枢在25%~35%之间的标的，基准为30%中证800指数+70%中债-新综合全价指数 [41] 其他泛固收指数定位 - **可转债基金优选**：从可转债持仓比例高的基金中选取5只，考察长短期收益、回撤、择时及择券能力 [43] - **QDII债基优选**：优选投资于海外债券（如中资美元债）的6只基金，依据信用和久期情况选择 [44] - **REITs基金优选**：依据底层资产类型，优选运营稳健、估值合理的10只REITs基金构成指数 [46]

当前存款利率环境与到期压力 - 招商银行大额存单最长期限为两年，利率1.4%，剩余期限约2年的产品到期测算年化收益率约1.49% [1][13] - 建设银行大额存单最长期限为三年，利率1.55%，已无五年期产品 [1][13] - 银行存款利率已步入“1时代”，部分活期利率向0.05%靠拢，2021年前利率超5%的五年期大额存单已难觅踪迹 [1][13] - 2022年以来，受房地产市场调整、股市债市震荡及2022年底理财“破净”潮影响，居民资金大量回流至定期存款 [1][13] - 这批巨额资金将在2025~2026年陆续到期，预示着一场规模宏大的存款“重定价”与“再配置”浪潮 [1][13] 到期存款规模与潜在搬家量 - 据瑞银Evidence Lab测算，2026年约有55万亿至60万亿元的存款到期，其规模与集中度为近年罕见 [2][14] - 2022~2023年，家庭存款以每年超过17万亿元的速度激增，远高于2019~2021年平均10万亿元的水平，期间形成约8万亿元“超额储蓄” [2][14] - 国金证券指出，近年来存款续作率约90%，若2026年续作率下滑至80%，则可能搬家的存款规模约14万亿元；若维持在90%，则搬家规模约7万亿元 [1][3][13][15] - 中国人民银行副行长邹澜在2025年1月明确谈及，2026年将有规模较大的三年期及五年期等长期存款到期重定价 [2][14] 资金再配置的主要去向预测 - 瑞银Evidence Lab预测，超90%的到期存款可能仍会以新的定期存款形式留在银行系统内 [3][15] - 预计约有2万亿至4万亿元的资金将分流至银行理财等金融产品，其中公募基金预计流入3000亿至6000亿元 [3][15] - 国金证券调研88位银行理财经理发现，2026年初存款到期客户年龄以45岁以上为主，对银行理财的接受程度最高，其次是现金、债券型基金、“固收+”基金和保险产品 [11][23] - 存款搬家的主要去向是“类存款”的低风险资产，居民对中高风险资产的配置主要取决于市场行情，与存款搬家无关 [5][17] 公募基金的承接布局与产品策略 - 公募基金承接资金的产品主要集中于中低风险领域，主要有三类：货币基金与短期纯债基金、“固收+”基金、FOF产品 [6][18] - 截至2025年12月底，中国公募基金总规模37.71万亿元，其中货币市场基金规模15.03万亿元，占比超39%；债券基金规模10.94万亿元，2025年12月单月规模增超4100亿元 [6][18] - “固收+”基金已细分为从“固收+0.5%权益”到“固收+30%权益”的完整产品谱系，对应不同风险收益特征 [6][18] - 针对低波动“固收+”产品，国泰基金表示其权益仓位中枢通常控制在10%左右；中高波动产品的权益仓位上限一般不超过30% [7][19] - FOF产品正转型为“资产配置解决方案”，基金公司在挑选子基金时注重风格稳定、业绩可跟踪可预测，并进行全市场优选 [8][9][20][21] 银基合作创新与案例 - 银行渠道与基金公司合作推出以低波动、绝对收益为目标的FOF产品，并布局ETF-FOF等创新产品 [9][21] - 2025年招商银行推出“长盈计划”，通过与基金公司合作定制稳健型FOF产品承接存款到期需求，产品年化收益目标约4.5%，最大回撤控制在3.5%以内 [9][21] - 2026年1月1日，建设银行推出“龙盈”计划，已上线华夏基金、建信基金、银华基金旗下的FOF产品，对产品管理要求高，需总监级别投研人员管理 [10][22] 对市场普遍预期的修正 - 居民存款到期并不等同于“存款搬家”或“资金入市”，大量到期资金是在银行存款体系内部进行边际优化，真正流向资本市场的“脱媒”资金规模有限 [11][23] - 巨额存款释放不等同于消费爆发，由于居民审慎心态依然存在，资金可能不会大规模转化为消费支出 [11][23] - 存款到期与股市涨幅没有直接关系，历史数据显示，2016年以来居民到期定期存款增速与股市涨跌几乎没有相关性 [11][23]

存款利率环境与到期规模 - 当前银行存款利率已步入“1时代”，招商银行大额存单最长期限两年利率为1.4%，建设银行最长期限三年利率为1.55%，而2021年前五年期大额存单利率动辄超过5% [1][14] - 2022年以来，受市场波动等因素影响，居民资金回流定期存款，家庭存款以每年超过17万亿元的速度激增，远高于2019-2021年平均10万亿元的水平，期间形成约8万亿元“超额储蓄” [3][16] - 据瑞银Evidence Lab测算，2026年银行系统将迎来存款到期历史性峰值，规模约在55万亿至60万亿元 [3][16] - 中国人民银行官员亦确认，2026年将有规模较大的三年期及五年期等长期存款到期重定价 [3][16] 存款迁移规模与流向预测 - 存款到期不等于“存款搬家”，绝大多数到期资金仍将留在银行体系内，瑞银预计超90%的到期存款会以新的定期存款形式续存 [3][4][16][17] - 国金证券指出，近年来存款续作率约在90%，若2026年续作率下滑至80%，可能搬家的存款规模约14万亿元；若维持在90%，则搬家规模约7万亿元 [2][4][15][17] - 瑞银预测，预计约有2万亿至4万亿元的“溢出资金”将分流至银行理财等金融产品，其中公募基金预计流入3000亿至6000亿元 [4][17] - 相较于中国超33万亿元的理财市场、保险资管行业以及超37万亿元的公募基金行业，存款搬家带来的增量更多体现为存量资产的结构性优化 [6][19] 公募基金的承接布局与产品策略 - 公募基金承接资金主要集中于中低风险产品领域，货币基金与短期纯债基金因流动性好、收益通常优于一年期定存，成为首选过渡工具 [7][20] - 截至2025年12月底，中国公募基金总规模为37.71万亿元，其中货币市场基金规模达15.03万亿元，占比超39%；债券基金规模为10.94万亿元，2025年12月单月规模增长超4100亿元 [7][20] - “固收+”基金产品线已细分为完整谱系，权益仓位从0.5%到30%不等，以匹配不同风险收益特征 [7][20] - 基金公司管理低波动产品时将安全性置于首位，例如国泰基金针对相关产品的权益仓位中枢控制在10%左右，中高波动产品权益上限一般不超30%；汇添富基金则建立了规范的回撤管理机制 [8][21] - FOF产品，特别是低波动目标风险FOF，成为重要承接工具，基金公司在挑选子基金时注重风格稳定、业绩可预测及超额收益来源的合理性 [8][9][21][22] 行业合作与创新产品案例 - 银行渠道与基金公司合作推出定制化产品以承接低风险资金，例如招商银行2025年推出“长盈计划”，合作定制稳健型FOF产品，目标年化收益约4.5%，最大回撤控制在3.5%以内 [10][23] - 建设银行于2026年1月1日推出“龙盈”计划，已上线华夏基金、建信基金、银华基金旗下的FOF产品，并对产品管理提出较高要求 [11][24] - 基金公司通过布局ETF-FOF等创新产品以满足投资者多元配置需求 [10][23] 对市场普遍误解的澄清 - 存款到期不等于资金入市，中金公司分析指出大量到期资金仅在银行体系内部进行边际优化，真正流向资本市场的“脱媒”资金规模有限 [12][25] - 国金证券调研88位银行理财经理发现，2026年初存款到期客户以45岁以上为主，其对银行理财接受度最高，其次是现金、债券型基金、“固收+”基金和保险产品 [12][25] - 巨额存款释放不等同于消费爆发，瑞银Evidence Lab研究显示因居民审慎心态依然存在，资金不会大规模转化为消费支出 [12][25] - 存款到期与股市涨幅无直接关系，中金公司研究部通过历史数据证明，2016年以来居民到期定期存款增速与股市涨跌几乎无相关性 [12][25]

文章核心观点 - 2026年中国将迎来约55万亿至60万亿元居民定期存款到期高峰，源于2022-2023年市场波动期间形成的“超额储蓄” [2][3] - 存款到期不等于大规模“存款搬家”，预计超90%资金仍将以新定期存款形式留在银行体系，但仍有数万亿资金可能分流至理财、基金等资管产品，引发资产再配置 [3][4] - 公募基金行业为承接潜在流入资金，主要布局于货币基金、短期纯债基金、“固收+”基金及低波动FOF等中低风险产品，并与银行渠道合作定制产品 [8][9][10][11][12][13] - 市场对存款到期存在三大误解：不等于资金大规模入市、不等于消费爆发、与股市涨幅无直接关系，资金主要进行边际优化和结构性再配置 [15] 当前银行存款利率环境与存款到期背景 - 银行大额存单利率已大幅下降，招商银行两年期利率为1.4%，建设银行三年期利率为1.55%，五年期高利率产品难觅踪迹，活期利率向0.05%靠拢 [1] - 2022年以来，受房地产市场调整、股市债市震荡及理财“破净”潮影响，居民资金大量回流至定期存款寻求“庇护” [1] - 2022-2023年家庭存款以每年超17万亿元的速度激增，远高于2019-2021年平均10万亿元的水平，形成约8万亿元“超额储蓄”并多锁定为一到三年定期 [3] - 这批巨额资金将在2025-2026年陆续到期，预示一场规模宏大的存款“重定价”与“再配置”浪潮 [1][3] 到期存款规模与潜在“搬家”规模预测 - 瑞银Evidence Lab测算，2026年约有55万亿至60万亿元的存款到期，其规模与集中度为近年罕见 [2][3] - 国金证券指出，近年来存款续作率约90%，若2026年续作率下滑至80%，可能搬家的存款规模约14万亿元；若维持在90%，则搬家规模约7万亿元 [1][4] - 瑞银预测，超90%的到期存款可能仍会以新的定期存款形式留在银行系统内 [4] - 预计将有2万亿至4万亿元资金分流至银行理财等金融产品，其中公募基金预计流入3000亿至6000亿元 [5] 公募基金的承接策略与产品布局 - 增量机会主要集中在中低风险产品领域，货币基金与短期纯债基金因流动性好、收益优于定存，成为首选过渡工具 [9] - 截至2025年12月底，公募基金总规模37.71万亿元，其中货币市场基金规模15.03万亿元，占比超39%；债券基金规模10.94万亿元，单月增超4100亿元 [9] - “固收+”基金产品线进一步细分，形成从“固收+0.5%权益”到“固收+30%权益”的完整风险收益谱系 [10] - 基金公司管理低波动“固收+”产品时，将安全性置于首位，权益仓位中枢通常控制在10%左右，中高波动产品一般不超过30%，并建立规范的回撤管理机制 [10] - FOF产品，特别是低波动目标风险FOF，正转型为“资产配置解决方案” [11] - FOF基金经理挑选子基金时，核心标准包括：风险收益特征清晰稳定、有可靠基准、超额收益来源合理且可持续 [11] - 构建FOF组合时，会区分子基金为核心与卫星产品，核心注重稳健性、风格清晰与回撤可控，卫星侧重弹性与策略稀缺性 [11] - 基金公司强调全市场优选子基金的重要性，以降低同一公司基金的相关性，实现多策略配置 [12] - 面对资金流入，基金公司通过银行渠道合作推出低波动FOF产品，并布局ETF-FOF等创新产品 [12] 银基合作典型案例 - 2025年招商银行推出“长盈计划”，通过与基金公司合作定制稳健型FOF产品，旨在承接存款到期后的理财需求，目标年化收益约4.5%，最大回撤控制在3.5%以内 [13] - 2026年1月1日，建设银行推出“龙盈”计划，已上线华夏基金、建信基金、银华基金旗下的FOF产品，对产品管理要求较高，需总监级别投研人员管理 [13] 对市场预期的澄清与纠正 - 居民存款到期并不等同于“存款搬家”或“资金入市”，大量到期资金是在银行存款体系内部进行边际优化，真正流向资本市场的“脱媒”资金规模有限 [15] - 2026年初存款到期客户年龄以45岁以上为主，对银行理财的接受程度最高，其次是现金、债券型基金、“固收+”基金和保险产品 [15] - 巨额存款释放不等于消费爆发，由于居民审慎心态依然存在，资金可能不会大规模转化为消费支出 [15] - 存款到期与股市涨幅没有直接关系，历史数据显示，2016年以来居民到期定期存款增速与股市涨跌几乎没有相关性 [15]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年四季度短期纯债基金数量占全基金市场2.70%，发行热度回落；总资产和净资产较上季度逆势回升；杠杆率微幅上行；单季平均净值增长率为0.48%，较上季度回暖；资产配置中债券资产占比最高但略有回落，券种配置上利率债、金融债和政策性金融债占比上升；回报率最高的基金全仓配置政策性金融债并采取防御性策略获1.06%净值回报 [1][49][50] 根据相关目录分别进行总结 2025年四季度短期纯债基金基本情况 - 债基个数：截至2025年四季度末，发行在外的短期纯债基金有368只，占全基金市场2.70%，四季度发行24只，较去年同期回落 [9] - 债基规模：342只基金总资产和净资产分别为10821亿元和9668亿元，较上季度增加915亿元和767亿元，平均总资产和净资产分别为32亿元和28亿元，较上季度回升2亿元和2亿元；老基金中157只净资产规模正增长，185只下滑，嘉实汇鑫中短债净资产减少35.0亿元，招商招利一年增加79.4亿元 [10] - 杠杆率：四季度末，整体法口径下平均杠杆率为1.12，较上季度微幅上行0.01，平均法口径下基本持平 [16] - 净值增长率：2025年四季度债券市场收益率震荡，10年期国债收益率区间1.79%-1.88%，季末收于1.85%；经济基本面和权益市场双向对冲使收益率区间震荡，货币市场延续宽松政策；短期纯债单季平均净值增长率为0.48%，较上季度回暖；308只基金净值增长率为正，占比90.1%，主要分布在(0,1)之间，占比99.1% [17][22] 2025年四季度短期纯债基金资产配置 - 大类资产配置：截至四季度末，总资产10821亿元，其中债券资产10341亿元、银行存款144亿元、买入返售资产285亿元、其他资产51亿元；债券资产占比95.6%，较上季度回落0.1%，买入返售资产占2.6%，较上季度基本持平，银行存款和其他资产分别占1.3%和0.5%，占比分别提升0.1个百分点和持平 [27] - 券种配置：主要持仓为利率债、金融债（剔除政金）和企业发行的债券，分别占债券总资产的16.8%、18.4%和61.2%，同业存单、资产支持证券和其他债券分别占2.9%、0.4%和0.2%；与上季度末相比，利率债、金融债和企业发行的债券占比分别变化1.1%、1.7%和 -3.2%，同业存单占比变化0.5%，其他债券占比变化 -0.1%，资产支持证券占比变化0.0%；持仓占比较高的细分券种中，中票、短融、金融债（剔除政金）和政策性金融债占比变化分别为 -2.2%、 -0.7%、1.7%和1.0%，企业债、同业存单、国债、资产支持证券、地方政府债和其他债券分别变动 -0.3%、0.5%、0.1%、0.0%、0.0%和 -0.1% [30][32] 2025年四季度表现优异的基金分析 - 净值回报第一的A基金采用低久期、低杠杆策略：A基金通过降低杠杆、维持低久期和波段交易增厚收益，四季度净值增长率1.06%，排名全市场第一；三季度起杠杆从120%左右降至111%，四季度降至104%，三季度和四季度久期均为1.4年左右；资产配置上继续配置政策性金融债规避信用风险，参与中端利率债波段交易增厚收益 [40][45]

核心观点 - 报告期内，债券市场机构行为呈现分化，中长期纯债基金久期普遍上升，而短期纯债基金久期则有所下降 [1] - 市场交易活跃度方面，利率债换手率下降，信用债换手率抬升 [1] - 银行间债市杠杆率整体上行，但主要机构间出现分化，证券公司杠杆率下行，而保险、银行及广义基金杠杆率上行 [1] - 理财产品市场方面，上周全市场存续理财规模增加，破净率持平，不同类型产品的近期回撤已得到修复 [1] 债券基金久期变动 - 截至2025年11月21日，全部债券基金久期中枢周度环比抬升0.03年至3.31年 [1][6] - 全部中长期纯债基金久期中位数（5日移动平均）达到2.58年，周度环比上升0.08年，处于近三年以来80.40%分位数；其久期标准差为2.04，周度环比增加0.07，处于近三年以来94.70%分位数 [1][7] - 中长期利率型纯债基金久期中位数（5日移动平均）达到3.69年，周度环比上升0.12年，处于近三年以来84.50%分位数；其久期标准差为2.72，周度环比增加0.17，处于近三年以来97.10%分位数 [1][7] - 中长期信用型纯债基金久期中位数（5日移动平均）达到2.34年，周度环比上升0.07年，处于近三年以来80.90%分位数；其久期标准差为1.37，周度环比减少0.03，处于近三年以来84.80%分位数 [1][7] - 全部短期纯债基金久期中位数（5日移动平均）为0.95年，周度环比下降0.02年，处于近三年以来83.50%分位数；其久期标准差为0.42，周度环比减少0.03，处于近三年以来67.60%分位数 [1][7] - 短期利率型纯债基金久期中位数（5日移动平均）为0.54年，周度环比下降0.05年，处于近三年以来6.70%分位数；其久期标准差为0.63，周度环比减少0.02，处于近三年以来86.80%分位数 [1][7] - 短期信用型纯债基金久期中位数（5日移动平均）为0.95年，周度环比下降0.02年，处于近三年以来84.50%分位数；其久期标准差为0.40，周度环比减少0.03，处于近三年以来67.30%分位数 [1][7] 债券换手率情况 - 截至2025年11月21日，10年以上国债换手率（10日移动平均）周度环比下降0.19个百分点至1.92%，处于近三年以来49.6%的分位数水平 [1] - 5-7年中票换手率（10日移动平均）周度环比抬升0.03个百分点至1.23%，处于近三年以来28.7%的分位数水平 [1] - 地方债方面，青岛、江西、江苏地方债换手率较高，其7-10年（含）估值利差分别达到13.81个基点、10.93个基点、11.36个基点 [1][21] 机构杠杆率变动 - 本周银行间债市杠杆率周度环比上行0.12个百分点至107.17% [1][23] - 保险公司杠杆率上行0.12个百分点至128.87% [1] - 银行杠杆率上行0.03个百分点至102.66% [1] - 证券公司杠杆率下行0.94个百分点至224.13% [1][31] - 广义基金杠杆率上行0.42个百分点至111.89% [1][32] 理财产品市场动态 - 上周全市场存续理财规模周度环比增加302.52亿元，增加规模符合季节性水平，破净率小幅下行 [1][30] - 分投资性质看，上周固收类理财规模增幅较大，其他投资类型小幅变动 [1][33] - 分期限看，上周1年-3年（含）理财规模增幅较大，3个月-6个月（含）降幅较大，其余期限理财规模小幅变动 [1][35] - 分期限看理财产品业绩比较基准，1个月（含）以内、1年-3年（含）理财业绩比较基准下行，6个月-1年（含）、3年以上持平，其他期限品种上行 [1][39] - 上周全市场理财单位净值破净率为0.73%，周度环比持平 [1][40] - 纯固收、固收+、混合类理财产品指数最近四周回撤均已修复 [1][41]

核心观点 - 报告期内，债券市场机构行为呈现分化，中长期纯债基金久期普遍上升，而短期纯债基金久期则下降，显示机构对中长期债券的偏好增强 [1] - 市场交易活跃度方面，利率债换手率下降，信用债换手率抬升，不同券种和期限的流动性出现差异 [1][18] - 银行间债券市场杠杆率整体上行，但主要机构行为不一，证券公司杠杆率显著下降，而保险、银行和广义基金杠杆率上升 [1][27] - 理财产品市场表现稳定，总规模环比增加302.52亿元，破净率持平，且各类产品近期的净值回撤已得到修复 [1] 债券基金久期变化 - 基于现券买卖数据测算，全部债券基金久期中枢周度环比抬升0.03年至3.31年 [1][8] - 中长期纯债基金久期中位数（5日移动平均）周度环比上升0.08年至2.58年，处于近三年80.40%分位数；其久期标准差增加0.07至2.04，处于近三年94.70%分位数 [1][9] - 中长期利率型纯债基金久期中位数上升0.12年至3.69年（近三年84.50%分位数），久期标准差增加0.17至2.72（近三年97.10%分位数） [1][9] - 中长期信用型纯债基金久期中位数上升0.07年至2.34年（近三年80.90%分位数），久期标准差减少0.03至1.37（近三年84.80%分位数） [1][9] - 短期纯债基金久期中位数（5日移动平均）周度环比下降0.02年至0.95年，处于近三年83.50%分位数；其久期标准差减少0.03至0.42，处于近三年67.60%分位数 [1][9] - 短期利率型纯债基金久期中位数下降0.05年至0.54年（近三年6.70%分位数），久期标准差减少0.02至0.63（近三年86.80%分位数） [1][9] - 短期信用型纯债基金久期中位数下降0.02年至0.95年（近三年84.50%分位数），久期标准差减少0.03至0.40（近三年67.30%分位数） [1][9] 债券换手率与市场活跃度 - 10年以上国债换手率（10日移动平均）周度环比下降0.19个百分点至1.92%，处于近三年49.6%分位数 [1] - 5-7年中票换手率（10日移动平均）周度环比抬升0.03个百分点至1.23%，处于近三年28.7%分位数 [1] - 地方债方面，青岛、江西、江苏的7-10年地方债换手率较高，其对应估值利差分别达到13.81bps、10.93bps、11.36bps [1] - 各券种换手率变动分化，例如1年以下口行债换手率上升0.62个百分点至3.88%，而7-10年国开债换手率下降0.71个百分点至12.78% [18][22] 机构杠杆率变化 - 银行间债市杠杆率周度环比上行0.12个百分点至107.17% [1][27] - 保险公司杠杆率上行0.12个百分点至128.87% [1] - 银行杠杆率上行0.03个百分点至102.66% [1] - 证券公司杠杆率下行0.94个百分点至224.13% [1] - 广义基金杠杆率上行0.42个百分点至111.89% [1] 理财产品市场动态 - 上周全市场存续理财规模周度环比增加302.52亿元，增加规模符合季节性水平 [1][35] - 理财产品破净率为0.73%，周度环比持平 [1] - 按投资性质划分，固收类理财规模增幅较大，其他投资类型规模小幅变动 [1][38] - 按期限划分，1年-3年（含）理财规模增幅较大，3个月-6个月（含）理财规模降幅较大，其余期限小幅变动 [1][40] - 理财产品业绩比较基准方面，1个月（含）以内、1年-3年（含）期限品种下行，6个月-1年（含）、3年以上期限品种持平，其他期限品种上行 [45] - 纯固收、固收+、混合类理财产品指数最近四周的回撤均已修复 [1][47]

文章核心观点 - 2025年第三季度债券基金规模整体回落，资产配置向股票倾斜，操作策略上缩短久期并降低杠杆，各类基金业绩显著分化，可转债基金表现领先 [1][2][3] 债券基金整体规模变化 - 2025年9月末债券基金净值合计10.74万亿元，较上季末减少0.17万亿元，环比下降2%，同比上升5% [1][7] - 中长期纯债基金和短期纯债基金规模下降，二级债基和被动指数债基规模增长较多 [1][7] - 规模最大的中长期纯债基金为59266亿元，较上季末减少3887亿元；二级债基规模为13190亿元，较上季末增加5093亿元 [7] 债券基金的资产配置情况 - 债券基金降低债券资产配置比例至94.80%，下降1.62个百分点，增加股票配置至1.78%，上升0.83个百分点，同时买入返售金融资产占比升至1.90%，上升0.88个百分点 [11] - 债券持仓中利率债占比下降1.57个百分点至62.92%，信用债占比上升1.89个百分点至30.63%，NCD占比下降0.43个百分点至2.35% [13] - 中长期债基和短债基金均减持利率债、增持信用债，而二级债基提升利率债占比、降低信用债占比 [15] 债券基金的久期和杠杆 - 2025年第三季度债券基金整体缩短久期、降低杠杆，因资金流向权益市场及债券利率中枢上行 [2][18] - 中长期纯债基金久期缩短0.80年至2.96年，二级债基久期缩短0.91年至2.93年 [18] - 债券基金杠杆率普遍下降，中长期纯债基金杠杆率下降4.18个百分点至116%，为2018年以来最低水平 [20] 各类债券基金业绩情况 - 2025年第三季度可转债基金收益水平最高，达到13.67%，二级债基收益率为3.63%，而中长期债基收益率为-0.33% [2][22] - 可转债基金收益极值差最大，达30.88个百分点，最大收益为28.73%，最小收益为-2.15% [25] - 短期纯债型基金过去一年平均最大回撤最小，为0.32%，可转债基金平均回撤最大，为9.05% [27] 市场走势回顾和展望 - 2025年第三季度央行通过多种工具净投放资金，但PMI持续处于荣枯线下方，风险偏好提升导致债市遭遇赎回压力 [4] - 预计第四季度10年期国债收益率将在1.80%附近上下10bp区间震荡，1.90%附近是10年国债新券收益率不含降息预期的水平 [5] - 央行将恢复公开市场国债买卖操作，中长端利率债和信用债、二永债或有较大修复行情 [6]