投资者关系活动概况 - 活动类别为特定对象调研 [2] - 参与单位众多，包括东方财富、华鑫证券、汇添富基金等 [2] - 活动时间为2025年5月14日，地点在公司三楼会议室 [2] - 上市公司接待人员有董事长孔爱祥、副总经理兼董事会秘书付海兵、证券事务代表赵娜 [2] 公司主营业务竞争优势 - 聚焦中高端市场，持续提升研发创新能力，与客户形成长期稳定合作，生产高附加值产品 [3] - 具有差异化竞争优势，以市场和客户需求为导向，每年自主开发上百个系列新产品 [3] - 有产业链延伸优势，开展汽车轮毂轴承单元精密锻车件业务，优化成本结构，提高产品质量 [3] - 智能制造水平领先，搭建数字化管理平台，实现对生产环节的实时监控与精准调控 [4] - 践行精细化管理，从各环节提升管理水平，实现降本增效 [4] 公司其他业务布局进展 - 高端工业轴承领域：已有盾构滚刀轴承（单元）、高速电机轴承等产品在研发或试验阶段，盾构滚刀轴承（单元）已完成多项试验验证 [5] - 汽车电子电控产业：提出“由机向电、电牵引机”发展战略，电控事业部多款新产品小批量投产供货，与浙江大学杭州国际科创中心联合开展汽车线控转向总成前期工作 [6] - 新兴产业领域：2024年12月与控股股东共同投资设立子公司布局滚珠丝杠、滚柱丝杠等业务，子公司获批产业用地，组建研发团队开展前期工作并寻求合作机会 [7] 公司未来投资计划 - 聚焦做大做强主营业务，加大国际市场及国内主机配套市场业务拓展 [9] - 针对其他产业布局，根据实际进展情况稳步有序、适时适量投入 [9] - 关注上下游产业链，结合实际情况合理安排投资计划 [9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 近年来汽车天窗行业呈现轻量化、超薄化、模块化和智能化发展趋势，注重健康化材料应用；中国汽车行业市场规模庞大，政府政策扶持推动汽车天窗行业发展；未来消费者对汽车天窗需求上行，下游汽车市场增量利好，中国汽车天窗市场规模有望继续增长 [4] 根据相关目录分别进行总结 行业定义与分类 - 汽车天窗是安装在汽车车顶，让汽车内部空气流通，增加新鲜空气进入路径的窗口，是车身系统中较大和较复杂的配套分总成之一，集光、机、电一体的高度集成化车身智能产品，承担安全件和功能件职责 [5] - 汽车天窗可分为汽车小天窗和汽车全景天窗，小天窗一般安置在车顶中间或前方，全景天窗玻璃面积较大，甚至覆盖整个车顶，还可细分为顶装和底装全景天窗 [5][6][7] 行业特征 - 轻量化发展：利用创新设计理念减少冗余结构和材料，减轻汽车整体重量，提高燃油经济性和驾驶性能，提升车内空间利用率和舒适度，提高电动汽车电池续航能力 [8] - 超薄化发展：新能源汽车车内头部空间狭窄，供应商采用先进材料和制造工艺实现天窗超薄化，提供更大车内空间和更流畅外观设计，带来更好视野和光线透过感 [9] - 模块化发展：汽车行业中的天窗系统逐渐被划分为独立模块，由专门供应商负责设计、制造和供应 [10] - 智能化发展：新能源汽车行业发展推动汽车向智能化和自动化方向迭代，智能开关和控制系统使操作更便捷，自动化操作和传感器技术可自动调节天窗开合程度 [11] - 健康化发展：人们对汽车零部件健康化需求增强，负氧离子等环保材料的应用推动汽车天窗行业向健康化方向发展，改善车内空气质量，减少环境负担 [12] 发展历程 - 萌芽期（1932 - 1972年）：1932年首批搭载手动天窗的汽车出现，1936年汽车天窗生产商取得第一个天窗专利，1941年最早一批配备全景天窗的汽车上市 [14] - 启动期（2000 - 2011年）：1973年电动天窗出现，开启电动汽车天窗时代 [15] - 高速发展期（2012 - 2019年）：2012年智能可光控天窗成为创新产品 [16] - 成熟期（2020年至今）：2020年特斯拉采用全玻璃车顶设计，2021年特斯拉Model Y玻璃车顶面积达1.4㎡，开启全玻璃车顶汽车天窗时代 [17] 产业链分析 产业链上游 - 原材料包括导轨、电机、玻璃和ECU等，上游厂商众多，直接材料占汽车天窗制造商成本比例约80%，导轨总成采购成本占比最大 [22][23] - 原材料基本实现国产化覆盖，部分中国原材料厂商已进入汽车天窗国际巨头企业供应链 [24] 产业链中游 - 中游为汽车天窗制造环节，竞争呈现多元化和复杂化格局，包括品牌竞争、技术竞争和成本竞争 [27] - 国际企业占据主要市场份额，但中国国产企业市占率不断提升，如毓恬冠佳市占率从2021年10%上升至2023年16% [28] 产业链下游 - 下游为整车厂，包括传统内资整车厂、合资整车厂等，中国汽车行业持续稳定增长，新能源汽车表现亮眼 [30][31] - 汽车天窗下游客户主要包括自主品牌、合资品牌和新能源品牌整车厂，整车厂对汽车天窗行业有重要影响，与整车厂建立紧密合作关系是天窗制造企业稳定发展的关键 [32] 行业规模 - 2020 - 2024年，汽车天窗行业市场规模由151.26亿元增长至202.73亿元，年复合增长率7.60%；预计2025 - 2029年，市场规模由221.16亿元增长至317.38亿元，年复合增长率9.45% [33] - 历史规模变化原因：汽车行业整体发展带动，国家出台相关政策驱动 [34][35] - 未来规模变化原因：消费者对汽车天窗需求上行，下游汽车市场增量利好 [37][38] 政策梳理 - 《关于进一步做好当前商务领域促消费重点工作的通知》等多项政策，促进新车消费，支持新能源汽车发展，提升产业链水平，破除消费障碍壁垒等 [41] 竞争格局 - 竞争格局概况：行业竞争呈现多元化和复杂化格局，中国汽车天窗行业分为三个竞争梯队 [42] - 历史原因：行业巨头进入市场较早，具有先发优势；下游整车厂对产品要求高，新进入者面临技术、资金和客户资源壁垒 [43][44] - 未来变化原因：汽车制造商对产品需求更智能化，推动竞争加剧；中国汽车行业竞争加剧推动汽车天窗行业降本增效 [45][46] 上市公司速览 - 展示了上海毓恬冠佳科技股份有限公司、江阴海达橡塑股份有限公司等多家上市公司的总市值、营收规模、同比增长和毛利率等信息 [49] 企业分析 上海毓恬冠佳科技股份有限公司 - 企业状态存续，注册资本6587.6072万人民币，总部在上海，经营范围包括汽车零部件制造等，有A轮融资 [53] - 竞争优势：以汽车天窗为主要产品，拥有设计、研发、生产一体能力，服务知名汽车厂商，提供汽车天窗及其他运动部件成套解决方案 [54] 上海科德汽车部件有限公司 - 企业状态存续，注册资本300万美元，总部在上海，经营范围包括汽车天窗等设计、生产和销售 [56] - 竞争优势：中外合资企业，投资方实力强，专业研究设计、制造汽车天窗系统并提供服务 [57] 上海万超汽车天窗有限公司 - 企业状态存续，注册资本5000万人民币，总部在上海，经营范围包括汽车天窗生产、销售及进出口业务 [58] - 竞争优势：拥有知识产权国内专利105件，商标10个，对外投资3家企业，拥有资质证书35个 [59]

市场特征 - A股市场内需与自主可控类资产获得资金青睐 公用事业和农林牧渔等防御性品种表现好于大盘 [1] - 多数上市公司股价得到修复 反映市场已理性区分情绪影响与基本面实质影响的差异 [1] 产业优势 - 中国完备工业体系与高效供应链具备成本优势并形成规模化全球交付能力 与世界经济深度嵌合的产业生态构成风险防御屏障 [1] - 科技领域具备增量成长逻辑且估值合理的优质龙头企业孕育较大投资机会 [1] 科技企业投资方向 - 与材料及高端制造紧密相关的产业未来两三年有望受益于AI应用、算力链和汽车智能化发展 深度参与上下游产品创新和价值创造 [1] - 国产替代和自主可控方向产业如国产算力设备供应商主要靠内需驱动 受宏观经济影响较小 [1] - 电力设备领域有望受益于行业需求回暖、产能利用率提高及扩产等景气周期向上机会 [1] 评估因素 - 后续将持续关注企业中期盈利和市场风险偏好等因素进行投资评估 [1]

市场表现 - 4月A股和港股呈现超跌反弹走势 上证指数下跌1.7% 沪深300指数下跌3% 恒生指数下跌4.33% 恒生科技指数下跌5.7% [1] - 内需与自主可控类资产获得资金青睐 公用事业 农林牧渔等防御性品种表现好于大盘 [2] - 在美国或全球市场有业务暴露的公司经历无差别下跌后股价大部分得以修复 市场已理性区分情绪影响与基本面实质影响的差异 [2] 关税政策影响 - 美国关税政策是4月影响市场的核心因素 特朗普试图通过加征关税实现贸易平衡 财政收入 制造业回流等多重目标 但政策内在逻辑不自洽 目标矛盾性导致较大不确定性 [1] - 中美进入加税与反制相持阶段 6月底前美国因通胀压力 国债到期 TikTok事件延期届满等因素 谈判意愿更强 中国商务部5月7日表示将与美方接触 但短期内达成全面协议可能性较低 [1] - 中国完备工业体系与高效供应链形成成本优势和规模化全球交付能力 构成抵御脱钩风险的有力屏障 [2] 政策应对 - 中国政治局会议传递长期应对基调 强化底线思维 加快地方专项债 超长期特别国债落地节奏 通过央行及政策性银行创设新货币政策工具提供资金 强化就业保障等措施托底经济 [2] 投资机会 - 科技领域具备增量成长逻辑且估值合理的优质龙头孕育较大投资机会 包括难以被全球科技巨头替代的产业链企业或自主可控领域佼佼者 [3] - 与材料 高端制造紧密相关的企业有望受益于AI应用 算力链 汽车智能化等行业发展 并深度参与上下游大客户产品创新和价值创造 [3] - 国产替代 自主可控方向的企业如国产算力和设备供应商主要靠内需驱动 受经济环境影响小 在外部关税压力下可能受益 [3] - 电力设备领域经历行业调整后有望受益于需求回暖 产能利用率提高甚至扩产等景气周期向上机会 [3]

募资计划与资金用途 - 公司拟发行可转债募资不超过3 3亿元 其中2 6亿元(78 79%)用于扬声器智能制造技术升级项目 2000万元用于车载数字音视频技术产业化项目 5000万元补充流动资金 [1][2] - 扬声器升级项目总投资3 74亿元 建设周期3年 将购置高自动化设备对苏州基地产线进行智能化改造 [2] - 车载数字音视频项目依托现有技术储备 重点研发流媒体后视镜材料 AI功放系统与数字扬声器芯片等方向 建设周期2年 [3] 市场地位与客户结构 - 公司车载扬声器全球市占率持续提升 2022-2024年分别为12 95% 13 11% 15 24% [2] - 客户覆盖吉利 奇瑞 长城等自主品牌 以及大众 奔驰 宝马等国际车企 还包括蔚来 零跑等新势力 [2] 财务表现与研发投入 - 2021-2024年营收从13 02亿元增至27 76亿元 净利润从6067万元增至2 35亿元 [4] - 2024年扬声器 功放 AVAS业务营收分别同比增长10 84% 47 97% 40 1% [5] - 2020-2024年研发费用累计达5 73亿元 2024年研发费用1 65亿元 境内发明专利57项 [1][5] 近期业绩波动 - 2025年一季度营收6 36亿元(同比+6 4%) 净利润2733万元(同比-53 27%) 主因合肥工厂初期运营成本高及政府补助减少 [6]

事件概述 - 公司拟发行可转债募资不超过3.30亿元，用于扬声器智能制造技术升级项目和车载数字音视频技术产业化项目及补充流动资金 [1] 募资用途 - 扬声器智能制造技术升级项目总投资3.74亿元，拟使用募资2.60亿元，建设周期3年，旨在提升生产自动化程度和效率 [2] - 车载数字音视频技术产业化项目总投资2146.50万元，拟使用募资2000.00万元，建设周期2年，聚焦流媒体后视镜、AI功放系统等研发 [2] 业务表现 - 2024年扬声器营收20.50亿元（同比+10.84%），占比73.84%；功放营收5.34亿元（同比+47.97%），占比19.23%；AVAS营收1.21亿元（同比+40.10%） [3] - 2022-2024年公司车载扬声器全球市占率从12.95%提升至15.24%，国内市占率从20.66%提升至25.42%，稳居国内第一 [3] 产能与国际化 - 推进捷克、墨西哥产线改造，提升海外交付能力以配合中国车厂出海 [4] - 合肥新工厂基建完成，2024年将实现试生产和小批量交付 [4] 财务预测 - 预计2025-2027年营收分别为32.56/38.44/43.73亿元，归母净利2.46/4.13/5.59亿元，EPS为1.51/2.53/3.43元 [5] - 2025年PE为19倍，2026年降至11倍，2027年进一步降至8倍 [6]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 双业务承压致营收利润阶段性下滑，营收下滑受整体经营环境、下游客户需求波动及行业竞争加剧影响，公司还对部分逾期客户暂缓供货；盈利端毛利率同比下降、环比相对稳定，新产品放量有望带动盈利上行，费用率因收入同比下降而上行但环比平稳 [5] - 中期新产品待放量，长期重视机器人产业链机会 [6] - 公司以微电机为核心技术能力，清洗业务规模化发展并前瞻智能化清洗，电机业务多品类布局，积极调整客户结构应对清洗业务承压，预测2025 - 2027年营收分别为11.01/13.37/17.02亿元，归母净利润为2.39/2.90/3.85亿元，对应PE为27.76/22.84/17.25x，维持买入评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 报告日期为2025年5月13日，收盘价60.24元，近12个月最高低为108.00/48.83元，总股本112百万股，流通股本30百万股，流通股比例27.11%，总市值67亿元，流通市值18亿元 [1] 事件情况 - 2025年4月28日恒帅股份发布2025年一季度报告，Q1实现营业收入2.03亿元，同比16.04%，环比21.44%；归母净利润0.42亿元，同比35.48%，环比16.71%；扣非净利润0.36亿元，同比38.93%，环比22.81% [4] 业务情况 - 清洗业务传统业务仍具挑战，主动感知打开新空间，公司将扩大部分车企配套份额、进行全球化生产布局，计划在泰国布局配套产能 [8] - 电机业务以电机技术及流体技术为核心，拓展车内及底盘领域电机品种，EPB领域已获批量项目定点 [8] - 人形机器人产业链基于自身技术方案，已与部分客户完成实物样件交流，将开拓新市场与新客户 [8] 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|962|1101|1337|1702| |收入同比（%）|4.2%|14.4%|21.5%|27.3%| |归属母公司净利润（百万元）|214|239|290|385| |净利润同比（%）|5.7%|11.8%|21.5%|32.4%| |毛利率（%）|34.8%|34.3%|34.6%|34.7%| |ROE（%）|16.7%|16.0%|16.7%|18.6%| |每股收益（元）|2.67|2.13|2.59|3.43| |P/E|30.59|27.76|22.84|17.25| |P/B|5.09|4.44|3.81|3.21| |EV/EBITDA|23.69|19.50|15.81|11.74| [10] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表展示了2024A - 2027E各年度的相关财务数据，包括流动资产、现金、应收账款、营业收入、营业成本等项目 [11][12] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力、每股指标、估值比率等方面，各年度有相应数据体现 [11][12]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 双业务承压致营收利润阶段性下滑，营收下滑受整体经营环境、下游客户需求波动及应收账款管控影响，盈利端毛利率与传统清洗系统产品年降压力相关，新产品放量有望带动盈利上行 [5] - 中期新产品待放量，长期重视机器人产业链机会 [6] - 公司以微电机为核心技术能力，清洗业务规模化发展并前瞻智能化清洗，电机业务多品类布局，积极调整客户结构，预测2025 - 2027年营收分别为11.01/13.37/17.02亿元，归母净利润为2.39/2.90/3.85亿元，对应PE为27.76/22.84/17.25x，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年4月28日，恒帅股份发布2025年一季度报告，Q1实现营业收入2.03亿元，同比 - 16.04%，环比 - 21.44%；归母净利润0.42亿元，同比 - 35.48%，环比 - 16.71%；扣非净利润0.36亿元，同比 - 38.93%，环比 - 22.81% [4] 业务情况 - 清洗业务：传统业务仍具挑战，主动感知打开新空间，将扩大部分车企配套份额，进行全球化生产布局，计划于泰国布局配套产能 [8] - 电机业务：以电机技术及流体技术为核心，拓展车内及底盘领域电机品种，布局多类电机，EPB领域已获批量项目定点 [8] - 人形机器人产业链：基于自身技术方案，已与部分客户完成实物样件交流，将开拓新市场与新客户 [8] 财务指标 |主要财务指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|962|1101|1337|1702| |收入同比（%）|4.2%|14.4%|21.5%|27.3%| |归属母公司净利润（百万元）|214|239|290|385| |净利润同比（%）|5.7%|11.8%|21.5%|32.4%| |毛利率（%）|34.8%|34.3%|34.6%|34.7%| |ROE（%）|16.7%|16.0%|16.7%|18.6%| |每股收益（元）|2.67|2.13|2.59|3.43| |P/E|30.59|27.76|22.84|17.25| |P/B|5.09|4.44|3.81|3.21| |EV/EBITDA|23.69|19.50|15.81|11.74| [10] 财务报表与盈利预测 - 资产负债表：2024 - 2027年资产总计从1576百万元增至2610百万元，负债合计从293百万元增至542百万元 [11] - 利润表：2024 - 2027年营业收入从962百万元增至1702百万元，净利润从214百万元增至385百万元 [11] - 现金流量表：2024 - 2027年经营活动现金流从230百万元增至377百万元，投资活动现金流为负，筹资活动现金流为负 [12] 主要财务比率 - 成长能力：2024 - 2027年营业收入同比分别为4.2%、14.4%、21.5%、27.3%，营业利润同比分别为5.6%、10.0%、23.4%、32.4%，归属于母公司净利润同比分别为5.7%、11.8%、21.5%、32.4% [12] - 获利能力：2024 - 2027年毛利率分别为34.8%、34.3%、34.6%、34.7%，净利率分别为22.2%、21.7%、21.7%、22.6%，ROE分别为16.7%、16.0%、16.7%、18.6% [12] - 偿债能力：2024 - 2027年资产负债率分别为18.6%、19.6%、20.0%、20.8%，净负债比率分别为22.8%、24.4%、25.0%、26.2%，流动比率分别为4.03、3.82、3.78、3.72 [12] - 营运能力：2024 - 2027年总资产周转率分别为0.64、0.64、0.66、0.71，应收账款周转率分别为3.82、4.08、4.15、4.25，应付账款周转率分别为4.58、4.88、4.84、5.01 [12]

公司技术成果发布 - 公司在上海车展发布了一系列最新技术成果，包括墨子单芯片跨域融合平台、依智第四代智能座舱域控平台、全新一代全景视域抬头显示和中央域控制器等，展现其在汽车智能化领域的技术实力与创新能力 [2] - 墨子单芯片跨域融合平台是行业首个基于单芯片实现异构计算的高级座舱和高级辅助驾驶相融合的方案，打破当前行业多芯片架构的限制，实现智能座舱与高级辅助驾驶双域核心能力融合 [4] - 依智第四代智能座舱平台基于最新3纳米工艺设计芯片，提供行业领先的280K DMIPS通用算力、4T flops硬件级光追图形算力和46 TOPS支持Transform架构的AI算力，最高可支持10屏并发和9K超高分辨率 [7] 技术革新与成本优化 - 墨子平台通过智能资源调度引擎实现算力毫秒级动态分配和数据"0拷贝"跨域交换，大幅提升功能体验并缩减资源占用和开发时间 [5] - 墨子平台通过深度系统级整合，使整机成本相比现有"座舱域控＋智驾域控"方案优化超过30% [5] - 创新的风冷散热设计方案在保证静音效果的前提下，对大功率芯片实现堪比水冷的散热效率，为传统燃油车和新能源汽车提供同等能效的解决方案 [5] 产品性能与市场应用 - 墨子平台推出智舱版、智娱版、智行版3种配置，可根据不同客户车型定位动态分配算力，确保功能正常运转 [6] - 依智第四代智能座舱平台支持全3D人机交互、大型3A游戏、4K高帧率视频播放，并实现端云混合大模型部署，全面支持DeepSeek-R及新一代QWEN等通用和深度推理模型 [7] - 全新一代全景视域抬头显示采用多轴动态光场引擎与自适应消影算法，实现全域120°超宽幅视场覆盖，投影清晰度较传统方案提升3倍，关键数据表达效率提升40% [8][9] 客户合作与市场布局 - 公司客户群体涵盖日产、丰田、本田、现代等日韩厂商，大众集团、Stellantis等欧美厂商，以及一汽红旗、东风岚图、广汽埃安等国内自主品牌和小鹏、理想、蔚来等造车新势力 [10] - 公司通过"借船出海"和跟随国内自主品牌客户"出海"两条路径拓展海外市场，已在印度、泰国等市场实现相关量产项目 [11] - 墨子平台和依智第四代智能座舱平台均已获得头部车企量产订单，预计将于2025年实现规模化量产装车 [6][7] 研发投入与产品策略 - 公司每年研发费用投入占销售额的比例保持在10%以上，主要集中在智能座舱域控制器、舱驾融合、智能交互、抬头显示等领域 [3] - 公司坚持推出车规级解决方案，布局高算力、高性能产品，标准级均衡性能产品以及具备性价比优势的入门款产品，根据不同客户群体需求提供相应解决方案 [10] - 中央域控制器基于车规级异构计算平台实现整车电子电气架构的"智慧神经中枢"，支持丰富接口和通信协议，获得ASIL-B功能安全与ISO21434信息安全双重安全认证 [9]

新能源汽车出口表现 - 4月新能源汽车出口20万辆 同比增长76% [1] - 1-4月新能源汽车出口642万辆 同比增长526% [1] - 中国汽车出口美国占比微乎其微 自主品牌未在美国销售 [1] 行业整合与战略发展 - 央企整车厂战略性重组有助于整合供应链资源 减少品牌低效竞争 [1] - 重组可提高央企新能源汽车品牌市占率 [1] - 行业表态"不搞内卷式竞争"及"加大力度高质量走出去" [1] - 整合后央企远景目标为打造新能源车厂出海标杆 [1] 行业景气度与投资机会 - 汽车行业触底反弹态势明朗 景气度持续回升 [1] - 未来产销有望持续向上 [1] - 可关注低估值的整车和零部件龙头企业业绩改善机会 [1] - 新能源汽车电动化和智能化的优质赛道核心标的值得关注 [1] 智能驾驶发展 - 多家车企加速推进智能驾驶技术迭代与场景落地 [2] - L3级智驾系统年内量产进入实质性筹备阶段 [2] - 智能驾驶发展将带动相关零部件企业发展 [2] - 加快新车发布上市节奏 [2] - 看好汽车智能化升级及渗透率提升带来的行业投资机会 [2] 重点关注公司 - 践行智驾平权的比亚迪 [2] - 积极转型的上汽集团 [2] - 弹性标的吉利汽车 长城汽车等 [2]