纪要涉及的行业或公司 黄金行业 纪要提到的核心观点和论据 黄金价格走势 - **短期（一个月度级别）**：上涨和下跌驱动力均较小，预计构筑新平台并横盘整理，贸易摩擦利好已充分博弈但美国经济数据有韧性，上周利空矛盾对未来短期影响有限[1][6] - **中长期**：多头逻辑不变，中美关税演绎路径未逆转，已落地30个点税率未来可能还有24个点反复，关税问题对经济负面影响及对黄金利多影响基准路径未变[1][7] 黄金价格波动原因 - **4月波动剧烈**：4月2日后COMEX黄金超5%跌幅是关税细则落地后外围风险资产下跌引发的流动性挤兑，类似2020年3月；清明节后流动性挤兑风险解除价格反弹并在4月下旬创新高；美国股债汇三杀和利多消息推动价格上涨[3] - **4月下旬开始调整**：宏大叙事显性化如去美元化短期难实现，消息触发点如中美谈判友好信号、美联储独立性部分恢复；美国经济数据走弱但斜率低于预期，降息预期延后至7月且次数减至三次；中美瑞士谈判结果使市场风险偏好回升，资金从避险资产转向风险资产[4][5] 中美贸易摩擦影响 - **对美国经济**：过去几个月持续升级，关税问题影响广泛，美国滞胀格局未逆转；未来一到两个季度美国基本面会继续走弱，美联储仍在降息路径中，支持黄金多头逻辑[8] - **对黄金价格**：短期内可能因贸易摩擦加剧推动价格反弹，但形成趋势性上涨并突破前高较难，4月中旬关税博弈已达极致[13] 美国经济数据 - **一季度GDP**：表现有韧性，受私人消费和投资驱动，但贸易逆差是最大利空因素，抢进口拉动消费和库存补库但不可持续，后续经济基本面仍将走弱[9] 美元信用收缩 - **核心因素**：逆全球化趋势难逆转，中美对立导致去美元化及央行购金持续；美国债务超发现象难改，4月参众两院削减支出幅度低于预期，赤字扩张力度超预期；国产AI崛起引发西方经济衰退与东方崛起[10][11] 美国制造业回流计划 - **有效性存疑**：制造业外流是资本自主选择，美国境内投资成本高、回报率低问题未根本逆转，政策导向与市场效率矛盾大；若成功缩减逆差，可能对中长期黄金价格形成压力[15] 各国央行购金 - **目的**：为后续国际化操作储备量级，也是去美元化和应对美元信用趋势的必要举措[17][18] - **节奏**：从2022年至今有两轮购金，本轮每月购买幅度放缓，原因可能涉及价格考虑、行政配额等，购金对市场利多影响不直接反映在每月数量上[19] 其他重要但可能被忽略的内容 - **特朗普政府行动**：未来90天中美双方可能仍有反复，围绕芬太尼加征20个点关税问题可能有波折，需观察三个月后24个基点是否落地[12] - **美国与其他国家降关税协议**：若美国出口增加缩小逆差甚至顺差，可能压制黄金价格，但美国直接进出口数据有偏差，制造业回流面临挑战，效果取决于实施情况[14] - **2018年中美贸易摩擦**：当时制造业有短暂回流，2019年底贸易摩擦告一段落，2020年疫情开始新逻辑[16] - **黄金估值**：黄金估值复杂，不像股票有明确体系，估上限困难，市场用CPI、全球M2、M3等指标评估有局限性，判断价格应关注长周期逻辑、短周期与长周期逻辑拟合及市场情绪变化[20] - **不同市场黄金表现**：过去一年上海金表现相对更强，溢价处于历史高位，显示国内看多力量强；今年2 - 3月纽约金相对伦敦金溢价抬升，3月后价差趋于平缓；4月内盘溢价回吐；长期内盘表现可能更强，短期汇率预期变化不大，亚盘、欧盘、美盘强弱无明确指引[21][22]

经济增长与贸易摩擦影响 - 4月中国经济维持稳定增长，月度GDP同比增速约5.1%，较3月回落0.8个百分点，仍高于全年目标值[2][11] - 极端情形下，2025年后三季对美出口同比跌100%，全年GDP同比约3.7%；偏悲观情形下跌68.8%，全年约4.5%；中性情形下跌50%，全年约4.9%[3][11] - 5月12日中美经贸会谈后贸易摩擦降温，中性或更好情形概率增加，中国大概率完成5.0%左右增长目标[3][12] 就业情况 - 4月国内城镇调查失业率5.1%，较3月回落0.1个百分点，回落幅度小于历史同期均值，大城市失业率表现与历史同期相差不大[14] 生产端表现 - 4月规模以上工业增加值同比6.1%，较3月回落1.6个百分点，高技术产业增加值同比高于整体，服务业生产指数同比6.0%，较3月回落0.3个百分点[17][25] - 4月采矿业、制造业、公用事业增加值同比均下行，采矿业下行幅度最大[19] 需求端表现 - 4月固定资产投资当月同比3.6%，较3月回落0.7个百分点，房地产、基建等投资同比均回落，商品房销售降温[27][30][31] - 4月社会消费品零售总额当月同比5.1%，较3月回落0.8个百分点，不同商品销售同比分化[35][37] - 4月出口当月同比9.3%，较3月回落4.1个百分点，进口当月同比0.8%，较3月上升4.3个百分点[41] 通胀情况 - 4月CPI当月同比-0.1%，持平上月，PPI当月同比-2.7%，降幅较3月扩大0.2个百分点[46][47][58] - 预计5月CPI同比回落至-0.3%，PPI同比回落至-3.1%[46][68]

中美贸易摩擦与市场反应 - 中美贸易摩擦气氛缓和导致黄金多头受挫，价格从上冲势头回落 [1] - 全球股市因贸易摩擦缓和出现显著上涨行情 [1] 下周财经日历与关键事件 周一（5月19日） - 美联储副主席杰斐逊和FOMC委员威廉姆斯将发表讲话，可能影响汇市和金价短线波动 [3] 周二（5月20日） - 澳洲联储将公布利率决议，布洛克主席随后召开新闻发布会，决议措辞可能引发澳元剧烈波动 [4] 周三（5月21日） - NYMEX纽约原油6月合约完成最后交易，需注意平台合约到期时间差异以避免强平风险 [5] - 美国能源署将公布EIA原油库存数据，可能带动油价及商品货币波动 [5] 周四（5月22日） - 美国初请失业金人数公布，数据强弱可能影响美元、黄金及非美货币短线走势 [6] 外汇平台报价数据 - 多家外汇平台欧元兑美元报价集中在1.05110-1.05125区间，点差范围0.8-1.9 [18][19] - 部分平台如MultiBank点差达1.9，易信点差1.7，显著高于行业平均水平 [18]

全球经济格局重塑 - 全球经济力量正在转化 国际秩序受到美国关税挑战 贸易体系不再是单极主导 全球多元化体系正在重塑 [2] - 全球合作进入"共识缺失阶段" 协商机制面临挑战 未来合作场景不乐观 [1][2] - 中美贸易摩擦或将长期化 中国通过"一带一路"倡议推动全球体系包容性发展 [2] 中国经济转型 - 中国正从依赖海外市场向提振内需消费转变 经济发展模式从出口导向转向内需驱动 [2] - 中国经济韧性源于庞大内需市场 2025年《政府工作报告》将提振消费列为重点 [2] - 居民储蓄率高企但消费动能不足 主要因养老 教育 医疗等社会保障体系尚待完善 [3] - 中央近期密集出台政策组合拳 通过筑牢民生"安全网"释放居民消费潜力 [3] 美元体系现状 - 美元作为全球主要储备货币的地位短期内难以撼动 仍是全球"避风港"资产 [4] - 美元资产流动性最强 央行储备需要高流动性资产以应对市场危机 [4] - 国际货币基金组织可扩大特别提款权货币篮子 人民币加入SDR是第一步 [4] 全球投资趋势 - 全球投资需考虑监管 制裁等地缘政治因素 超越经济和金融背景 [4] - 稳定的美国经济对全球更有利 各国应通过合作而非关税战推动美国竞争力提升 [4]

纪要涉及的行业或者公司 行业：中国经济、中美贸易相关行业 纪要提到的核心观点和论据 中美贸易关税情况 - 中美双方降低“互惠”关税税率，5月12日从125%降至10%，暂停4月2日征收的34%互惠关税中的24%，为期90天，并取消此后加征的所有关税，美国还降低了对中国小包裹的“最低关税”税率，但与芬太尼管控相关的20%额外关税以及232条款下对钢铁、铝和汽车产品的部门关税仍保留 [2][6] - 2025年年初至今，美国对中国商品的加权平均增量关税税率约为30%（从价），此前为96%，加上此前特朗普和拜登政府时期的既有关税，目前美国对中国的总加权平均关税税率（从价）为43.5%，远高于2024年底的13.5% [2][6] 中美贸易谈判前景 - 未来中美谈判仍存在重大不确定性，双方在一些根本问题上存在巨大分歧，2020年第一阶段协议框架可能是未来谈判的起点，但在技术和芯片限制、产能控制和产业政策、人民币汇率及其他非关税壁垒等方面达成全面协议极具挑战 [2][7] - 积极方面，部分与芬太尼相关的20%关税可能会被取消，24%待定的互惠关税可能会暂停更长时间；消极方面，未来几个月美国额外关税可能会有显著波动，还可能出台新的非关税限制措施，美国可能继续向其他贸易伙伴施压，对中国商品实施事实上的限制 [2][7] 新基线假设及经济影响 - 新基线预测假设美国对中国商品目前30%的关税上调幅度在较长时间内基本保持不变，对世界其他地区10%的关税上调幅度也大致维持，中国其他贸易伙伴可能仅对某些特定中国产品提高关税或略微收紧转口规则 [3][10] - 关税上调可能会使中国GDP增长受到1 - 1.5个百分点的拖累，小于此前超过2个百分点的基线估计；预计未来几个季度中国对美国出口将下降约30%，2025年整体出口将下降6%（以美元计） [3][10][11] 政策刺激情况 - 中美贸易紧张局势的缓和可能会降低2025年剩余时间额外财政刺激的潜在规模，新基线情景下，中国可能会在全国人大会议计划的财政刺激基础上，再增加不超过GDP 1%的广泛财政扩张，且新财政刺激的时机可能晚于此前第三季度初的预测，2025年总广泛增强财政赤字可能扩大2.5 - 3个百分点 [3][12] - 预计政府将推动房地产去库存取得更多进展，中国人民银行在5月早些时候降息10个基点后，2025年剩余时间可能再降息20 - 30个基点 [12] 经济增长预测 - 将中国2025年GDP增长预测从3.4%上调至4%，净出口对增长的拖累减小是上调的主要原因，投资和消费增长也略好于此前基线 [4][23] - 持续的不确定性可能会继续影响企业信心，推迟国内资本支出计划，并导致供应链进一步向中国境外转移；在90天的暂停期内，对美国的出口发货可能会提前进行，短期内可能推动中国出口增长，但今年晚些时候会产生负面回报 [4][23] - 预计2025年中国房地产销售和投资均下降5 - 10%，基础设施投资和家庭消费增长可能略强于2024年；预计2025年GDP同比增速在第二季度保持在4.5 - 5%，下半年放缓至3 - 3.5% [4][23] 通胀和人民币预测 - 2025年和2026年整体消费者物价指数（CPI）可能维持在约 - 0.3%的通缩水平，但比此前基线情况有所改善 [24] - 2025年人民币兑美元汇率可能在7 - 7.4的区间内波动，短期内有升值倾向 [24] 基线预测风险 - 上行风险主要来自政府为实现或接近“约5%”的年度增长目标而出台超预期的财政刺激措施，以及美国进一步显著降低额外关税（可能性较低） [24] - 下行风险主要来自美国和/或其他贸易伙伴加征新关税、收紧技术及其他非关税限制、新财政刺激措施不及预期以及房地产活动弱于预期 [24] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 文档由瑞银证券亚洲有限公司编制，瑞银集团及其子公司、分支机构和关联公司统称“UBS”，文档中观点可能随时变化，不同研究部门的研究方法和评级系统可能不同 [28][33][34] - 文档仅提供给瑞银明确授权的接收者，接收者使用文档需遵守相关免责声明和使用条款，不得复制、修改、向第三方提供或商业利用文档内容 [35][37][39] - 投资涉及风险，投资者应谨慎决策并寻求专业建议，文档中的价格仅作参考，不代表实际交易价格，瑞银对信息的准确性、完整性和可靠性不提供保证，且不承担因使用信息导致的损失责任 [41][45][48] - 瑞银有管理潜在利益冲突的政策和程序，研究报告的覆盖范围、更新和停止由瑞银全球研究管理部门决定，分析师薪酬与投资银行收入无关，但可能与瑞银整体收入相关 [51][52][54] - 瑞银在不同地区的业务分布和监管情况，以及对不同类型投资者的适用范围和限制 [58][59]

中美关税协议影响 - 中美达成关税暂缓协议 双方24%的关税在初始90天内暂停实施 同时保留剩余10%的关税 [1][17] - 义乌商家因高额关税一度陷入停滞 美国对华关税最高达145% 导致订单取消或积压 [3][5][6] - 部分美国零售公司如沃尔玛通知中国出口商恢复发货 关税费用由美国买方承担 [15] 义乌商家应对策略 - 义乌商家积极开拓新兴市场 出口地多元化 从早年专注英语市场扩展到阿拉伯语、西班牙语市场 [2][12][13] - 部分商家尝试内销转型 如聂自勤拓展国内春节产品线 但面临国内市场节奏快、竞争激烈的问题 [7][16] - 商家通过展会、转口贸易等方式寻找出路 但转口操作难度大且成本高 [15][17] 行业现状与挑战 - 义乌国际商贸城是全球最大小商品集散地 出口美国金额达8357亿元 位居首位 [4] - 帽业出口美国占比25% 棒球帽等品类利润高 但关税升至125%后订单暂停 [5][6] - 万圣节用品占全球80%市场份额 节日性强 错过发货时间将导致库存积压 [7][15] 商家具体案例 - 高智的棒球帽代工业务受冲击 积压20多万顶帽子 价值约200万元 [8][9] - 聂自勤的万圣节面具业务近一半涉及美国市场 库存压力大 通过老客户分担半数库存 [4][7][15] - 张颖的厨卫百货主要面向欧洲市场 但跨境电商订单因关税撤单 内销尝试效果不佳 [9][10] 市场复苏迹象 - 中美关税暂缓协议发布后 外贸公司迅速行动 恢复订货柜和生产 [17][18] - 义乌商家抓紧90天黄金期 积压货物最晚7月底前发出 赶上年内销售周期 [18] - 部分美国客户认为高关税不可持续 预计后续订单将回升 [14][17]

PVC价格走势 - 华东地区电石法五型PVC现汇库提价在4730元/吨，较4月1日下跌140元，跌幅达2.87% [1] - 常规检修季PVC检修规模受限，叠加新产能投放等因素影响，供应预期增加 [1] - 国内需求缺乏实质性增长，出口受外贸关税纷争、印度进口政策影响，难以大幅回升 [1] 供应端分析 - PVC生产企业集中检修时间从4月开始预计延续到8月 [2] - 本周期(5月3日至9日)内，PVC产量预计在47.40万吨，环比提升2.4% [2] - 4月计划检修产能约570万吨，同比减少20.94% [2] - 5月至7月计划试车投产的装置包括浙江嘉化能源30万吨/年、万华化学(福建)50万吨/年、天津渤化40万吨/年等 [2] 需求端分析 - 国内房地产市场刺激政策作用持续，装饰装修及改造需求增长 [3] - 中美关税纷争的不确定性，或使超过70万吨的PVC消费量搁置 [3] - PVC管型材企业开工率低位运行，基本维持在四五成 [3] - 印度是中国PVC出口的最大目的地，占出口总量四成以上 [3] 成本端分析 - 乙烯法PVC粉工艺占比已经达到27.91% [4] - 2024年中国从美国进口乙烷550万吨，较2020年增长8倍 [4] - 美国乙烷出口量占全球70%~80%，是中国乙烷制乙烯的唯一外采原料来源 [4] - 若对美乙烷加征关税，乙烯法PVC成本将攀升 [4] 贸易摩擦影响 - 中美贸易摩擦会直接抬高乙烷到岸成本 [5] - 国内自产乙烯的PVC粉企业中仅个别对乙烷依赖度较高 [5] - 电石持稳运行，短期内国内电石市场以持稳观望为主 [5]

行业抗冲击分析 - 加征30%关税对纺织服装、通用设备等营收利润率低且对美出口敞口大的行业影响明显；对食品饮料、医药等营收利润率高且对美出口敞口小的行业影响有限[6][18] - 美国对华进口税率较低商品集中在酒饮料茶、电气机械等领域；对劳动密集型产品、金属及高端制造品税率较高[6][24] “强阿尔法”商品筛选视角 - 进/出口依赖度&供给优势：美国对我国部分计算机通信电子和劳动密集型产品进口依赖度高；部分计算机通信电子、纺织化纤等产品对美出口依赖度小，全球供给优势大[8][43] - 上一轮贸易摩擦中逆势扩张：船舶、集成电路等中高端制造业产品和部分劳动密集型行业产品在贸易摩擦中份额上升[9][63] - 上一轮贸易摩擦中转口较多：越南可能是中高端制造业产品转口地，墨西哥可能是汽车零部件等商品转口地[10][75][78] “强阿尔法”商品分组 - 传统劳动密集型产品：纺织、玩具等保持全球供给优势[3][10][84] - 偏中端制造产品：家电、电气机械件可通过转口贸易对冲影响[3][10][85] - 高竞争力产品：“新三样”、计算机通信电子等产品全球竞争力持续提升[3][10][85] 风险提示 - 历史经验线性外推有偏差，转口贸易商品或更丰富[88] - 美国对华关税政策可能超预期[88] - 美国加强原产地审查或影响转口贸易力度[88] - 美国贸易体系改革存在变数风险[88]

市场表现 - A股全线回落，上证综指跌0.68%至3380.82点，深综指跌1.37%，创业板综指跌1.77%，科创50指数跌1.26%，北证50指数跌0.38% [1] - 美容护理板块领涨，食品饮料、化学制药板块表现相对较好，软件开发、互联网服务、电源设备、半导体、多元金融、证券板块跌幅较多 [1] - 美股三大股指涨跌互现，道琼斯指数小跌，标普500小涨几乎持平，纳指涨0.72%且连续三天显著上涨 [1] - 港股回落，恒指跌0.79%，恒生科技指数跌1.56% [1] 行业动态 - 纳指表现远强于道指及标普500，主因是美股科技股近期利好较多 [1] - 中美达成关税协议后美股周一跳空暴涨，但后续仅纳指表现强势，道指及标普500相对疲弱 [1] 汇率波动 - 美元周三探低后回升，周四亚欧交易时段又下跌，两天来整体仍下跌 [1] - 人民币汇率周三有所贬值，周四持稳，离岸人民币汇率暂于7.2080附近波动 [1] 后市展望 - 中美贸易摩擦对国际金融市场的影响暂告一段落，但投资者仍难彻底放心，股市上冲后失去动能 [2] - 未来90天谈判窗口期可能带来小的扰动，对金融市场构成间歇性冲击 [2] - A股大幅上攻或大幅下跌的可能性较小，预计延续相对均衡的震荡格局 [2] - 宏观政策与外部压力对冲效应明显，股市表面波动预计不大 [2]

与此同时，刘劲表示，尽管4月份受访投资者对A股的预期回报率出现下调，但今年以来，这一预期指 标始终处于正增长区间，"这是积极的一面。" 刘劲认为，2025年，美国对我国的贸易战持续升级，在很大程度上影响了受访者对经济的预期。在对投 资影响的重大事件这一问题中，本期受访者对我国国际关系的关注度明显提高。 报告显示，2025年4月，约63.6%的受访投资者认为中美关系是影响投资的大事。这样的预期提高了投 资者的避险情绪。报告称，2025年4月，愿意投资黄金的净增加人数占比约16.3%，比2018年10月提高 17个百分点，愿意投资债券的净增加人数占比约16.8%，比2018年10月提高17.2个百分点。 超五成受访投资者认为中国在人工智能方面已处于世界领先水平，六成受访投资者认为未来十年里中国 将在生物医药领域取得长足进步。 一项最新的投资者报告显示，今年4月以来，受访的市场投资者对国际关系的关注度明显提高。有近五 成受访投资者认为，从长期来看，中美贸易摩擦对中国机遇大于挑战。这样的认知背后，是对中国重要 科技领域的发展持有信心。超五成受访投资者认为中国在人工智能方面已处于世界领先水平，六成受访 投资者认为未来十 ...