此图片来自微信公众平台 未经允许不可引用 此图片来自微信公众平台 未经允许不可引用 此图片来自微信公众平台 未经允许不可引用 此图片来自微信公众平台 未经允许不可引用 此图片来自微信公众平台 未经允许不可引用 此图片来自微信公众平台 -未经允许不可引用 此图片来自微信公众平台 未经允许不可引用 ubon carbon and the first for 用假日本目例有公共十百 NAME AND C and States of P -未经允许不可引用 出品 | 南方财经全媒体集团 21世纪经济报道 策划 | 创意互动中心 文案 | 魏缘 设计 | 李基礼 审校 | 张晔 黄志明 ...

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予万源通“增持”评级 [5][8][125] 报告的核心观点 - 万源通深耕消费与汽车电子 PCB 业务，客户资源优势明显，产业发展环境良好，AI 热潮带动服务器与光模块需求增长，公司积极开拓新兴领域，产能扩张待释放，预计 2025 - 2027 年归母净利润增长，首次覆盖给予“增持”评级 [5][6][10] 根据相关目录分别总结 业务 - 专注印刷电路板业务，有昆山和东台两个生产基地，产品含单面板、双面板和多层板，满足不同客户需求实现柔性化生产 [16] - 2023 年消费电子、汽车电子领域业务分别营收 4.3 亿元、2.8 亿元，产品还应用于工控、家电等领域，2021 年以来加大汽车电子研发投入和中高端消费电子市场开拓 [21][31] - 产品结构向多层板优化，2024 年多层板营收占比 41%，多层板毛利率较高推动盈利能力提升 [35] - 2024 年实现营收 10.43 亿元（yoy + 5.97%），归母净利润超 1.2 亿元，期间费用率降低成本管理能力提升 [44] 基本盘 - 积累众多国内外知名客户，内销为主并开拓境外市场，2021 - 2024 年对前五大客户合计销售收入占比低于 50% [53][56][58] - 预计 2026 年全球 PCB 产值突破千亿美元，下游应用中手机、服务器/数据存储等 5 个领域重要，AI 发展将影响 PCB 行业 [61][77] - 中国 PCB 行业进入高阶发展期，企业数量多、集中度高于全球，万源通营收中等、毛利率回升、归母净利润有优势 [83][94][97] 潜力盘 - 服务器 PCB 以 6 - 16 层板和封装基板为主，2023 年中国服务器 PCB 行业市场规模 194.01 亿元，预计 2029 年达 287.24 亿元 [103][104][109] - 光模块 PCB 是关键组件，2022 年我国光模块行业 PCB 成本占比 5%，2024 年中国光模块市场规模约 606 亿元，预计 2025 年接近 700 亿元 [111][114] - 上市募集资金用于新能源汽车配套高端印制电路板项目，预计 2026 年 8 月末达可使用状态，扩充产能优化产品结构 [121] 盈利预测与评级 - 假设 2025 - 2027 年多层板、双面板、单面板营业收入同比按不同比例增长，预计 2025 - 2027 年归母净利润为 1.36、1.50 和 1.71 亿元，对应 PE 为 34.7、31.4、27.6 倍，给予“增持”评级 [9][124][125]

关税政策调整 - 美国对柬埔寨、马来西亚、泰国和越南进口太阳能产品征收新关税 反倾销税率为6.1%至271.28% 反补贴税率为14.64%至3403.96% [1] - 关税政策基于美国商务部为期一年的贸易调查结果 由前总统拜登发起 国内太阳能制造商提出申请 [1] 行业贸易现状 - 东南亚四国目前供应美国约77%的光伏组件 去年对美出口太阳能设备总值达129亿美元 [1] 行业影响 - 新关税可能加剧可再生能源行业成本压力 该行业已面临政策转向与经济逆风 [1] - 特朗普政府正试图重振化石燃料产业 持续削减对绿色项目的支持 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 工业硅行业供过于求，现货价格短期下行，建议空配并关注11 - 12反套 [58] 各部分总结 政策与要闻 - 内蒙古兴安盟将建200万千瓦时储能模组PACK生产基地，计划投资2亿元 [6] - 美国光伏公司SunPower破产后品牌由CompleteSolaria接手重启 [6] - 山西省就分布式光伏发电开发建设管理细则征求意见 [6] - 江苏省组织申报可再生能源技术研发项目 [6] - 3月国家能源局核发绿证1.74亿个，同比增9.39倍 [6] - 海南省推进分布式光伏发电高质量发展 [6] - 3月全国规上工业太阳能电池产量7844万千瓦，同比增23.6% [6] - 美国关税更新指南未明确豁免太阳能电池 [6] 现货与期货价格 - 高低品价差收敛，高品南北价差走阔 [11] - 主力合约基差扩大 [14] - 主力合约月间差平稳运行 [17] 供应情况 - 硅石和硅煤价格松动，其余原材料价格暂稳，主流产地电价平稳 [22][25] - 原材料价格降成本下调，但硅价跌行业亏损扩大 [28] - 西南新产能投放，华北企业检修，开工率低产量环比小增 [31] 需求情况 - 多晶硅企业检修供给降，下游抢装需求退坡，期现价格下行 [39] - 硅片产量暂稳，库存累增，抢装需求退坡，价格松动利润回落 [44] - 有机硅基本面弱，下游采购谨慎，价格下跌供给收紧 [46] - 铝合金价格稳中偏强，需求有韧性，开工本周微升 [49] 库存情况 - 行业库存稳中有增，各环节库存均增长 [54] 结论 - 工业硅供过于求，北方供给或收紧，西南丰水期开工或增但低于往年 [58] - 下游多晶硅开工有季节性增长，现货价短期下行，建议空配关注11 - 12反套 [58]

公司概况 - 海南钧达新能源科技股份有限公司在港交所递交招股书，联席保荐人为华泰金融、招银国际及德意志证券亚洲，若成功上市将成为公司发展重要里程碑 [1] - 公司专注于高效光伏电池的研发、生产和销售，处于光伏产业链中游关键环节 [1] - 公司在N型TOPCon电池及P型PERC电池等主流光伏电池技术上保持较强竞争力 [1] 市场地位 - 按2024年出货量计，公司在专业制造商中N型TOPCon电池全球市场份额达24.7%排名第一，光伏电池全球市场份额达17.9%排名第二 [1] - 这一成绩彰显了公司在行业内的领先地位 [1] 财务表现 - 公司收入从2022年110.857亿元增长至2023年186.11亿元，2024年下降至99.24亿元 [1] - 净利润2022年为6.17亿元，2023年增长至8.16亿元，2024年净亏损5.91亿元 [1] - 业绩波动主要归因于光伏电池市场价格波动，特别是2023年第四季度至2024年第四季度全行业价格持续下跌 [1] 行业前景 - 全球对可再生能源需求持续增长，光伏产业作为重要新能源领域市场前景广阔 [3] - 未来几年全球太阳能新增装机容量将持续上升，将直接带动光伏电池市场需求 [3] 公司优势 - 公司具备较强研发能力和技术储备，不断推动光伏电池降本增效 [4] - 计划将募集资金用于海外生产基地建设、研发先进技术及拓展海外销售业务 [4] 竞争环境 - 光伏电池行业竞争异常激烈且迭代迅速，众多竞争对手可能更为成熟、资源更丰富或适应能力更强 [4] - 部分竞争对手拥有更悠久经营历史、更高品牌知名度及更广泛客户基础 [4] 技术风险 - 光伏电池行业技术更新换代频繁，若不能及时跟上技术发展步伐，现有生产设施和产品可能面临过时风险 [4] 供应链风险 - 硅片及银浆是主要原材料，其供应稳定性和价格波动直接影响公司生产成本和盈利能力 [4] - 若无法及时以合理价格获得充足原材料，将对生产经营造成不利影响 [4]

储能行业市场动态 - 全球能源格局变革推动储能产业快速发展，"136号文件"实施在即引发行业"抢装潮"，发电集团要求5月31日前完成并网 [1] - 储能电池板块迎来采购热潮，一季度头部电池厂排产饱满，产销两旺，部分客户需预付款采购电池 [1] - 宁德时代2025年一季度电池销量超120GWh，同比增长30%，储能占比近20%，产能利用率饱满 [1] 企业订单与合作 - 亿纬锂能与沃太能源签署10GWh战略采购协议（2025-2028年），与威胜能源签署1GWh框架协议 [2] - 亿纬锂能2025年初已累计签单61GWh，包括与海博思创的50GWh合作 [3] - 鹏辉能源与厦门和储签署GWh级订单，将采用314Ah风鹏电芯 [3] - 力神（青岛）与5家企业签署超3GWh订单，此前已获欧洲2GWh订单 [3][4] - 比亚迪储能与Greenvolt合作波兰400MW/1.6GWh项目 [6] - 宁德时代获阿联酋19GWh全球最大太阳能+储能项目，与Quinbrook合作澳大利亚3GW/24GWh项目 [8][9] 全球市场需求 - 美国2025年1-2月储能装机2.42GWh（同比+433%），抢装潮将持续至26年关税落地前 [5] - 欧洲户储排产好转，工商储需求回升，大储项目落地，需求拐点显现 [5] - 中东大储项目加速，印度强制配储，南非户储需求回升 [7] - 可再生能源与AI数据中心推动储能需求扩张，中东、澳洲成为重点市场 [8] 行业竞争格局 - 3月大储/工商储价格进入0.4元/Wh时代，新风光项目招标最低报价0.26元/Wh [9] - 头部企业发起"反内卷闭门会议"应对恶性竞争 [10] - 136号文件后行业或现产能闲置，市场将从价格竞争转向价值竞争，龙头份额集中 [10] - 行业整体产能过剩，低效产能面临出清，洗牌加剧 [10]

财务业绩 - 2025年第一季度营收847.05亿元，同比增长6.18% [1] - 净利润139.6亿元，同比增长32.85% [1] - 经营活动产生的现金流量净额328.68亿元，同比增长15.91% [2] - 账面现金及现金等价物余额2863亿元 [2] 市场表现与业务布局 - 动力电池全球市占率38%（2025年1-2月），欧洲市场占有率43%（同比提升8%） [1] - 美国业务出货比重较小，受关税政策影响有限 [1] - 中东及澳大利亚储能市场需求旺盛，产能利用率饱和 [1] - 计划新建1000个换电站，与中国石化共建全国换电生态网络 [3] - 与蔚来合作打造全球最大乘用车换电服务网络 [3] - 与滴滴成立合资公司拓展换电市场 [3] 研发投入与技术进展 - 第一季度研发投入48.14亿元，同比增长10.92% [2] - 在固态电池和CTP技术领域取得创新进展 [2] 战略应对 - 自2024年起针对环境变化制定应对预案，与客户协商解决方案 [1]

公司财务表现 - 2024年公司实现营业收入5 50亿元 同比增长20 50% 归母净利润9358 84万元 同比增长11 09% 扣非净利润8242 84万元 同比增长15 67% [1] - 第四季度营收占比最高 销售费用1 45亿元(同比+23 01%) 管理费用4668 42万元(同比+8 48%) 研发费用8532 16万元(同比-2 40%) 财务费用因利息收入减少及利息支出增加同比+80 02% [1] 行业发展趋势 - 2024年全国发电装机容量33 5亿千瓦(同比+14 6%) 可再生能源装机18 89亿千瓦(同比+25%) 占比达56% 其中太阳能装机8 9亿千瓦(同比+45 2%) 风电装机5 2亿千瓦(同比+18%) [2] - 光伏新增并网27757万千瓦(同比+28%) 集中式光伏新增15939万千瓦(同比+33%) 分布式光伏新增11818万千瓦(同比+23%) 风电新增并网7982万千瓦(同比+5%) [2] 核心产品表现 - 功率预测服务覆盖4345家新能源电站(净增755家 同比+21 03%) 产品收入3 09亿元(同比+15 55%) 其中设备收入7873 48万元(同比+22 94%) 服务费收入1 93亿元(同比+20 37%) 升级改造收入3783 17万元(同比-13 05%) 毛利率稳定在69 34% [3] - 并网智能控制产品收入1 24亿元(同比+28 01%) 升级改造收入1331 34万元(同比+26 21%) 分布式产品已拓展至11个省份 [4] 创新业务布局 - 电力交易业务受益于电改加速 虚拟电厂业务通过子公司开展 微电网业务推进多示范项目 创新类产品线将成为未来发展重点 [4] 未来业绩展望 - 预计2025-2027年营收分别为6 95亿元 8 95亿元 11 70亿元 归母净利润1 33亿元 1 60亿元 1 79亿元 EPS分别为1 33元 1 59元 1 79元 [5]

文章核心观点 - 宁德时代市场需求旺盛，产能利用率比较饱和 [1] 分组1：市场情况 - 中东和澳洲等新兴地区储能市场快速发展 [1] - 可再生能源及AI数据中心带动储能需求旺盛 [1] 分组2：公司表现 - 公司在中东、澳洲等市场接连拿到大的储能项目 [1] - 中国及海外市场需求旺盛，公司产能利用率比较饱和 [1]

中东地区可再生能源转型趋势 - 中东地区阳光资源充足 正成为太阳能发电重点发展区域 多国投资建设大型太阳能项目 [1] - 预计到2040年可再生能源使用量将超过化石燃料 太阳能光伏发电将占据主导地位 [1] - 电力需求将从目前1200太瓦时增至2050年2000太瓦时 可再生能源占比将达70% 太阳能光伏发电占比从2023年2%升至2050年超50% [1] 各国可再生能源发展目标与项目 - 阿曼目标2030年可再生能源占比30% 2040年达60%-70% 2050年实现100% 已启动1吉瓦光伏电站 使可再生能源占比从6.6%提升至11% 年减碳140万吨 供电12万户家庭 [2] - 阿联酋迪拜目标2050年清洁能源占比75% 阿布扎比目标5年内达30% 马斯达尔公司投用5.2吉瓦光伏配19吉瓦时储能 可24小时生产1吉瓦可再生能源 [2] - 卡塔尔计划2030年太阳能装机达4吉瓦 满足30%电力需求 正开发2吉瓦电站 与道达尔合作800兆瓦项目 另规划875兆瓦项目 年减碳470万吨 [3] - 沙特签署30吉瓦光伏制造协议 包括20吉瓦晶锭晶片厂和10吉瓦N型电池组件厂 目标2030年实现75%组件本地化生产 [3] 具体项目开发进展 - 沙特电力采购公司推进国家可再生能源计划 包括东部2吉瓦Al Sadawi电站 北部1吉瓦Al Masa'a电站 西部400兆瓦Al Henakiyah 2电站和300兆瓦Rabigh 2电站 [3]