电子行业当前投资要点 20251026 摘要 存储行业逻辑已从供给侧转向需求端，DRAM 因高端需求挤压产能和服 务器 DDR5 需求提升导致价格上涨，稼动率超 90%，预计 2026 年供 需缺口将推动价格进一步上涨。 NAND 方面，AI 数据存储需求和 HDD 溢出需求转向 SSD，推动 NAND 需求增加，全行业稼动率达 80%以上，预计 2026 年需求增长 20%- 30%，利润弹性大于 DRAM。 国内存储领域投资首选受益于价格弹性的存储模组公司，如德明利、江 波龙等，关注其囤货量和第二增长曲线，如佰维存储在先进封装和高速 测试设备领域的进展。 兆易创新通过与长兴合作获得 DDR4 产能，并在端侧存储芯片方面取得 进展，其两层或四层堆叠芯片将与高通等公司端侧产品结合，有望实现 量增长。 聚辰股份受益于三星固态硬盘中的 VPD 芯片，随着固态硬盘需求增加， 聚辰股份在该领域具有主导地位，将带来显著增量。 晶合集成与长兴合作，通过新工艺提升存储密度，实现量增长，预计产 能为 3 万片。存储价格涨势预计将持续到 2026 年底甚至 2027 年初。 国产化进程加速，三星加强合规性检查，推动国产芯片公司 ...

行业投资评级 - 增持（维持）[5] 报告核心观点 - “十五五”规划锚定科技强国目标，加快部署推进重大科技创新任务，为计算机行业特别是国产化领域提供强劲政策驱动力[1][10] - 国产化大势所趋，商业化市场需求日渐提升，信创产业预计至2026年市场规模可达2.66万亿元[2][19] - 国产算力业绩进入爆发期，景气度持续加速验证，多家代表公司营收和利润实现高速增长[3][24] “十五五”科技强国目标 - 中国共产党第二十届中央委员会第四次全体会议提出加快高水平科技自立自强，引领发展新质生产力的重大战略决策[1] - 2024年全社会研发投入超过3.6万亿元，较2020年增长48%，高水平国际期刊论文数量和国际专利申请量连续5年排名世界第一[1][13] - 面向未来五年规划提出统筹教育强国、科技强国、人才强国建设，提升国家创新体系整体效能，全面增强自主创新能力[1][14] - 具体部署包括加强原始创新和关键核心技术攻关、推动科技创新和产业创新深度融合、一体推进教育科技人才发展、深入推进数字中国建设四个方面[17] 国产化趋势与市场需求 - 新型政策性金融工具资金规模为5000亿元，重点投向数字经济、人工智能等新兴产业领域[18] - 信创替换按照“2+8+N”节奏稳步推进，党政信创向区县乡镇下沉，金融行业替换进度最快，2023年底金融PC等终端基本完成百分百替换[2][20] - 互联网与大模型厂商对国产化需求提升，360加大采购华为等国产芯片，DeepSeek-V3.1针对下一代国产芯片设计，体现软硬件深度协同优化[2][22][23] 国产算力业绩表现 - 寒武纪25Q3单季度实现营收17.27亿元（同比+1333%），归母净利润5.67亿元（去年同期亏损1.94亿元），存货余额37.29亿元创历史新高（环比Q2提升39%）[3][24] - 海光信息2025年前三季度营收94.90亿元（同比+54.65%），存货65.02亿元（同比+66.89%），合同负债28.00亿元（同比+18567.41%）[3][24] - 国产软件公司业绩触底回升，中国软件25Q2收入同比增长25%、归母净利增长104%，达梦数据收入增长42%、归母净利增长124%，太极股份收入增长151%[3][25] 行业配置与关注标的 - 基金半年报计算机持股占净值比为0.89%，占股票投资市值比为4.52%，相比2024Q4分别提升0.08和0.40个百分点，在TMT赛道中机构配置和涨幅相对较低[26][27] - 建议关注国产算力板块包括寒武纪、海光信息、中科曙光、中芯国际、龙芯中科等公司[4][30] - 建议关注关键软件板块包括中国软件、金山办公、达梦数据、太极股份、华大九天等公司[4][30]

整体业绩表现 - 2025年前三季度累计营业收入106.80亿元，同比增长27.50% [4] - 2025年前三季度归属于上市公司股东的净利润6.80亿元，同比增长65.26% [4] - 2025年前三季度经营活动产生的现金流量净额2.77亿元，同比增长212.76% [4] - 2025年前三季度综合毛利率34.08%，较上年同期35.26%略有下降 [4] - 2025年第三季度营业收入40.31亿元，同比增长20.93% [4] - 2025年第三季度归属于上市公司股东的净利润2.28亿元，同比减少11.49% [4] - 2025年第三季度综合毛利率35.56% [4] 分业务板块业绩 - 前三季度网络设备收入92.68亿元，同比增长37.90%，Q3环比减少7.08% [4] - 前三季度网络安全产品收入3.41亿元，同比增长11.77%，Q3环比基本持平 [4] - 前三季度云桌面收入3.70亿元，同比减少3.86%，Q3环比增长63.90% [4] - 前三季度境内收入88.44亿元，同比增长23.96% [4] - 前三季度境外收入18.36亿元，同比增长47.81% [4] - 前三季度直销模式收入61.22亿元，占比57%，同比增长52% [4] - 前三季度经销模式收入45.58亿元，占比43%，同比增长5% [4] 各市场经营成果 - 前三季度数据中心市场收入同比增长85%，互联网行业收入约52亿元，占比94% [5] - 运营商数据中心收入1.8亿元，有所下降 [5] - 中标客户2025H2-2026年H1商用集采框架和新一代数据中心网络核心交换机 [5] - 以较大份额中标客户2026年自研＆商用交换机集采框架标 [5] - 企业园区网市场第三季度有所好转，教育领域带动营收增长 [5] - 高性能网络设备中标上海某智算基础设施项目，首次实现万P级算力支撑 [5] - SMB市场受益于亚太及中东非地区营销策略，海外业务收入稳健增长 [5] - 中标中移动2025-2027年高端交换机集采项目，份额23% [6] - 中标中国联通苏研2025年度北京ROCE交换机采购项目 [6] - 独家中标北京联通2025-2027年移动网覆盖数字型大功率直放站集采项目 [6] 市场地位 - 2025年上半年中国以太光网络市场占有率排名第一 [6] - 2025年上半年中国以太网交换机市占率排名第三 [6] - 2025年上半年中国数据中心交换机市占率排名第三 [6] - 2025年上半年200G/400G数据中心交换机市占率排名第一 [6] - 2025年上半年中国企业级WLAN出货量排名第一 [6] - 2025年上半年数据中心交换机在中国互联网行业市占率排名第一 [6] - 2025年上半年园区交换机在中国教育行业市占率排名第二 [6] - 2025年上半年无线产品在中国教育、服务、金融、互联网行业市占率排名第一 [6] 数据中心交换机需求与展望 - Q3互联网数据中心交换机收入约19亿元，前三季度累计收入约52亿元 [7] - 前三季度400G产品占67%、800G产品占14%，200G产品占10%，100G产品占8% [7] - 400G以上高速产品增速显著提升 [7] - Q4头部厂商在手订单充足，交付节奏平稳 [7] - 预计年底或明年初将有2026年集采框架招标落地 [7] - 行业技术迭代加速及资本开支增加支撑行业需求持续增长 [7] - 某大客户近期框采规模和公司中标份额均较去年同期增加 [8] - 去年以400G为主，今年800G数量会增加，形成LPO+400/800G交换机产品组合 [8] - 预计明年400G产品仍占据最大比例，800G产品占比将进一步提升 [8] - 预计明年800G交换机大概率会收入翻倍 [9] - 800G占比提升与LPO、NPO等技术路线及应用场景直接相关 [9] 海外市场与超节点建设 - 海外业务持续增长，产品端以SMB市场及部分企业级园区产品为主 [10] - 销售区域聚焦东南亚、中东非、欧洲大陆地区 [10] - 超节点建设为交换机厂商带来新的市场机会，网络节点作用更加突出 [11] - 公司具备提供适配不同服务器及GPU厂商互联方案的能力 [14] - 超节点市场格局较传统市场更为集中 [14] 费用与毛利率 - Q3费用率增长主要因计提与业绩匹配的业绩奖励 [12] - Q4费用率预计在相对平滑区间，不会出现大幅波动 [12] - Q3毛利率改善主要因业务结构变化，教育行业带动园区网收入环比较大增长 [15] - Q4毛利率预计稳中有升 [15] 园区网与国产化进展 - 预期明年园区网市场将受益于经济复苏，有良好发展机会 [16] - 运营商市场对国产化有明确推进计划，以低速产品（3T/2.4T）为主 [17] - 互联网市场目前无强制要求，国产化渗透率较低 [17] - 园区网领域国产化无瓶颈，2.4T/3T规格及以下芯片可选厂商较多 [17] - 长期看超节点生态有望带动互联网场景国产化率提升，但短期渗透率仍较慢 [18]

行业整体表现 - 2025年1-8月软件业务收入9.64万亿元，同比增长12.6%，连续6个月呈现回升态势 [1][2] - 2025年1-8月行业利润总额13186亿元，同比增长13.0%，增速高于收入增速0.4个百分点 [1][2] 国产化子行业 - 2025年1-8月基础软件收入同比增长13.6%，增速较2024年提升6.7个百分点，并高于软件行业整体增速1.0个百分点 [1][3] - 华为鸿蒙操作系统5的终端数量突破2000万，鸿蒙6升级将带来系统能力较大提升 [3] - 华为和阿里在硬件端释放较多利好因素，寒武纪、海光Q3业绩表现较好，沐曦、摩尔线程的IPO进程正在加快推进 [3] - EDA领域华大九天在数字电路设计主要工具的覆盖率达到近80%，芯原股份Q3实现较强业绩释放，新凯来强势入局国产EDA队列 [3] 算力子行业 - 2025年国内AI服务器市场需求更加集中在互联网领域，供给进一步分化，反映出芯片国产化趋势对服务器市场竞争格局的影响 [3] - 互联网厂商的云业务受到AI较大拉动，反垄断结束后将迎来更积极的发展前景 [3] - 9月下旬以来，OpenAI接连与英伟达、AMD、博通签订大规模供货协议，显示其芯片需求多元化趋势 [3] AI子行业 - DeepSeek模型更新针对国产芯片做适配，实现AI产业端软硬协同优化，V3.1采用UE8M0FP8缩放格式训练面向下一代国产芯片 [4] - DeepSeek V3.2-Exp选用TileLang语音，可实现对不同硬件平台的支撑，改善国产卡面临的CUDA生态壁垒问题 [4] 投资建议与关注方向 - 全球市场一体化挑战严峻，IT产业软硬件国产化趋势持续深入，美国出口管制焦点或继续向关键软件领域集中 [4][5] - 建议关注EDA企业华大九天（301269），有大规模智算中心交付计划的润泽科技（300442），在低空经济和商业航空领域开拓的中科星图（688568） [5]

公司业务与市场动态 - 公司发布公告回应调研者提问，披露在不同市场的国产化进展 [1] - 运营商市场有明确国产化推进计划，2024年网络设备集采中设置以低速产品（3T/2.4T）为主的国产化特殊场景标段 [1] - 互联网市场目前无强制国产化要求，国产化渗透率较低，受工艺制程限制暂无法完全替代国外同代际产品 [1] - 园区网领域国产化无瓶颈，2.4T/3T规格及以下芯片可选厂商较多 [1] 技术与产品发展 - 国产12.8T芯片刚开始量产应用，也存在通过特殊封装工艺方式的高速产品方案 [1] - 在超节点生态下，随着友商发布384超节点算柜及国内其他厂商推出超节点方案，长期看有望带动互联网场景国产化率提升 [1] - 短期内在互联网市场的国产化渗透率提升仍较慢 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3][6] 核心观点 - 公司25Q3业绩显示利润环比大幅改善，归母净利润达2.0亿元，环比增长42.8% [1] - 业绩改善主要受益于NAND闪存产品价格调涨、企业级SSD需求旺盛以及DRAM服务器内存条延续涨价，AI浪潮驱动供需紧缺 [1] - 展望25Q4，服务器存储需求超原厂预期，预计eSSD和DDR5 RDIMM等产品价格将持续上涨，公司有望充分受益于企业级存储升级、涨价和国产化的三重机遇 [2] - 公司通过设立合资公司进军企业级SSD和DRAM领域，并作为海力士核心代理商，在供需紧缺背景下能获得稳定颗粒供给 [2] - 公司获得AMD经销商资格，完善算力+存力布局，有助于提升客户粘性，把握AI及高性能计算领域的机遇 [3] - 基于存储价格上升趋势，报告上调公司盈利预测，预计2025-2027年归母净利润将显著增长 [3] 财务业绩与预测 - 25Q1-25Q3公司实现收入264.0亿元，同比增长59.9%，归母净利润3.6亿元，同比微降1.4% [1] - 25Q3单季度收入92.8亿元，同比增长6.6%，环比增长0.6%，毛利率为4.0%，净利率为2.1% [1] - 预测公司2025/2026/2027年营收分别为389亿元、580亿元、797亿元 [3] - 预测2025/2026/2027年归母净利润分别为6.05亿元、12.04亿元、20.25亿元，对应市盈率分别为82.6倍、41.5倍、24.7倍 [3] - 财务模型显示公司成长能力强劲，预计2025年归母净利润增长率将达129.0% [5] 业务布局与战略 - 公司与SK海力士及大普微电子联合设立控股子公司深圳海普存储和无锡海普存储，进军企业级SSD和DRAM领域 [2] - 作为海力士核心代理商，公司分销企业级存储产品，在行业供需紧缺背景下具备供应链优势 [2] - 公司于24年5月获得AMD经销商资格，扩展上游供应渠道，旨在为客户提供算力+存力一体化解决方案 [3] - 通过"分销+产品"双轮驱动，公司致力于打造国产企业级存储龙头，把握AI产业浪潮带来的增长机遇 [3][9]

船舶交付与核心意义 - 我国首艘自研大型出口双燃料客滚船于10月23日在广州南沙交付 [1] - 该船由广船国际建造，具备完全自主知识产权 [1] - 交付后将用于意大利热那亚至巴勒莫之间的航线运营 [4] 船舶技术规格与性能 - 船舶可使用燃油和液化天然气作为动力，是双燃料客滚船 [1] - LNG动力系统可加注约1000立方米液化天然气，供约5天航行 [3] - 船舶内装实现了100%国产化 [3] 船舶设施与运载能力 - 全船共12层甲板，配备自助餐厅、咖啡厅、观光厅等设施 [2] - 拥有485间客房，可搭载1800名乘客和超过550辆轿车 [2] - 主要用于短途海上交通，连接海岛或沿海城市，属于高技术、高附加值船舶 [2]

纪要涉及的行业和公司 * 行业覆盖广泛，包括资本财货、科技、半导体、消费、汽车、医疗保健、工业、材料、公用事业、能源、银行、房地产和交通运输等[3][5][8] * 公司提及众多，包括比亚迪、中国重汽、蓝晓科技、理想汽车、BrainCo、美团、腾讯音乐、满帮集团、北方华创、美的集团、安踏体育、京东健康、益丰药房、固生堂、杰华特、大族激光、长电科技、英威腾、奥普特、海天国际、优必选、越疆机器人、招商轮船、以及光伏玻璃行业的Conch、CNBM、Xinfuxing、Shengshi New Energy等[3][8][24][25][26][28][30][31][32][33][35][36][37][38][40][41][42] 核心观点和论据 * **AI与机器人是核心增长驱动力**：AI基础设施（发电引擎、电源管理芯片、PCB设备、逆变器）需求强劲，是许多公司的主要增长动力[3] AI应用案例在各行业扩大，赋能更智能的机器人以提升工业运营效率[3] 例如，美的代理工厂部署了人形和AI检测机器人，自动化水平远超行业平均，预计可能推动2025年营业利润率扩张0.5-0.8个百分点[25] 优必选对人形机器人行业增长持乐观态度，预计2025年工业用Walker人形机器人订单将超过500台[38] * **投资者兴趣向资本财货、半导体和科技硬件转移**：9月份，资本财货、半导体和半导体设备、科技硬件与设备在整体公司访问中钱包份额增长位列前三[5][10] 资本财货的公司访问钱包份额增长最高，且拥挤因子处于平均水平[5][15] 而材料行业的公司访问份额下降最多，其拥挤因子在9月偏向多头[5][15] * **中国科技供应链对AI和本土化需求持乐观态度**：供应链公司积极构建AI相关业务存在[32] 杰华特对AIDC的电源管理芯片需求前景乐观，大族激光预计AI将继续推动其PCB设备业务增长，长电科技预计'计算、内存、网络、电源'将刺激先进OSAT需求[33] 在边缘AI领域，中国ADAS SoC制造商预计国内自动驾驶采用率将快速上升[33] 半导体本土化在汽车/数据中心应用中有加速趋势[32] * **宏观经济指标显示制造业小幅改善，服务业略有放缓**：中国9月制造业PMI为49.8，环比上升0.4个百分点[19][23] 新订单指数为49.7，环比上升0.2个百分点，新出口订单指数为47.8，环比上升0.6个百分点[23] 装备制造业PMI为51.9，环比显著上升1.4个百分点[23] 9月服务业PMI为50.1，环比下降0.4个百分点[21][23] 其他重要但可能被忽略的内容 * **具体公司业绩与展望**：安踏品牌8月最后两周销售有所改善，但9月仍波动，FILA全年中个位数增长目标仍可实现[26] 京东健康重申全年收入增长20%、非IFRS调整后净利润增长15%的指引，计划在下半年投资约3亿元人民币用于O2O基础设施[28] 益丰药房上半年可比成熟店同店销售额增长仅为0.3%，但通过产品优化等措施，毛利率有所扩张，预计下半年收入增长将加快[30] 奥普特预计全年收入增长超过20%，上半年集成解决方案收入占比约40%，其中AI相关收入达8700万元人民币[36] * **行业竞争与挑战**：超市行业线上和线下渠道竞争依然激烈[8][27] 光伏玻璃行业当前有效产能为89千吨/天，对应月产47-48GW，低于超过50GW的组件需求，库存大幅下降至行业平均14.6天，当前价格下多数公司处于现金成本盈亏平衡点，对新增产能持谨慎态度[42] * **风险提示**：宏观经济层面的投资缩减仍是中国工业板块的主要风险，经济持续疲弱可能导致工业品需求或进出口量萎缩，优惠政策取消可能影响盈利，国内外企业的激烈竞争可能导致市场份额损失[43]

本周核心观点 - 市场风险偏好回落，计算机板块前期涨幅相对较少，板块底部核心龙头公司性价比提升[1] - 建议短期围绕三季报做重点布局，挖掘阿尔法机会，重视底部具备边际变化的绩优个股[1] - 展望11月份，计算机板块历史胜率较高，建议加大重视力度，把握加仓窗口[1] - 外部环境倒逼国产IT厂商加速成长，国产化大势所趋，国产IT产业具备极大成长空间[1] 国产化产业趋势 - 湾区半导体展会上，启云方发布两款拥有完全自主知识产权的国产电子工程EDA设计软件[1] - 万里眼发布自主研发的新一代超高速实时示波器，显示国产厂商在关键科技领域取得进一步突破[1] - 建议重点关注国产化产业投资机会[1] 工业软件赛道跟踪 - 工业软件赛道呈现AI+国产化趋势，建议重视赛道龙头[1]

合作核心内容 - 公司与吉大正元签署战略合作协议，整合优势资源，为政企用户提供安全可靠的产品及解决方案 [1] - 公司与苍穹数码签署战略合作协议，通过全方位合作打造战略合作伙伴关系，进行科研与生态共建 [3] 技术与产品整合 - 针对景嘉微GPU产品JM11的图形和算力特性与吉大正元安全产品需求，共同制定整合方案 [2] - 吉大正元在加密终端、数据安全防护等核心产品中深度集成GPU产品JM11，强化图形化安全操作与高效数据处理能力 [2] - 双方开放硬件接口、软件适配工具等资源，优化联合方案的客户使用流畅度，包括与吉大正元的国产GPU云桌面超融合一体机进行产品整合 [2] - 聚焦GPU产品JM11与吉大正元安全产品、虚拟化产品等底层适配优化，解决兼容性、算力调度等问题 [3] - 双方将围绕苍穹数码的地理信息系统平台、遥感软件等与景嘉微的国产高性能GPU产品进行深度适配与优化，共同打造软硬件一体化的全国产化解决方案 [4] - 针对智慧城市、自然资源等关键行业，双方基于JM11芯片联合打造"国产GPU+国产GIS平台"的行业一体化解决方案 [4] 市场合作与推广 - 双方基于优势互补原则，以最优条件向对方提供各自经营领域内的方案、产品和服务，并相互优先推荐给自身客户群体 [2] - 吉大正元在面向政企、金融等客户推广安全方案时，优先推荐搭载景嘉微GPU产品JM11的配置 [2] - 景嘉微保障合作范围内GPU产品JM11的稳定产能与交付 [2] - 双方共投人力、物力开展行业展会、技术沙龙等推广活动，吉大正元开放市场渠道并建立专项服务团队 [2] - 双方互为优先战略合作伙伴，相互支持品牌，联合举办市场活动，共同参与重大项目的招投标 [4] 研发与生态建设 - 同步开展国产设备基础硬件的研发，提升联合方案在复杂安全场景下的稳定性与可靠性 [3] - 双方将建立联合实验室或技术交流机制，开展前沿技术预研，携手构建国产软硬件产业生态 [4] - 公司产品与苍穹数码的苍穹地理信息平台、苍穹遥感智能服务平台等产品，通过"生态融合、产品融合、行业融合"三融合模式服务客户 [4] 合作影响与目标 - 协议的签署对公司产品研发和市场拓展具有积极推进作用，能充分发挥双方的技术优势、资源优势、市场优势 [3] - 合作旨在推动双方研发具有强劲市场竞争力的产品，实现互利共赢，对公司未来市场开拓、新业务的发展产生积极影响 [3] - 合作符合公司未来的战略发展规划，将进一步提升公司的核心竞争力和市场影响力 [4]