报告行业投资评级 - 尿素趋势强度为0，趋势强度取值范围为【-2,2】区间整数，强弱程度分类为中性，-2表示最看空，2表示最看多 [3] 报告的核心观点 - 短期尿素预计震荡运行，现货成交活跃度转弱，涨势趋缓，期货升水现货格局下，增量仓单对期货价格上方形成压力，但政策端提供基本面边际改善预期，对价格形成支撑 [2][3] - 国内基本面压力偏大，但政策调控下向下的基本面驱动强度减缓，11月后尿素预计持续高日产，高产量及高供应给予价格压力，出口政策为基本面泄压，削弱向下驱动强度 [3] - 四季度国内为“买方市场”，01合约上方1700 - 1720元/吨是较强基本面压力位，突破后内蒙工厂库存或释放流动性对东北市场形成抛压，期货或形成预期；下方支撑在1550 - 1560元/吨，因煤炭价格中枢上移抬升煤制尿素现金流成本线，出口政策推动中游补库心态 [3] 根据相关目录分别进行总结 基本面跟踪 - 期货市场：尿素主力收盘价1655元/吨，较前日涨15元/吨；结算价1652元/吨，较前日涨4元/吨；成交量231417手，较前日增89098手；01合约持仓量256120手，较前日增2098手；仓单数量6958吨，较前日增146吨；成交额764753万元，较前日增295761万元；山东地区基差 -55，较前日降25；丰喜 - 盘面 -155，较前日降15；东光 - 盘面 -45，较前日降15；UR01 - UR05为 -73，较前日升4 [1] - 现货市场：河南心连心、兖矿新疆、河北东光、江苏灵谷工厂价与前日持平，山东瑞星涨30元/吨至1580元/吨，山西丰喜降20元/吨至1480元/吨；山东地区贸易商价格降10元/吨至1600元/吨，山西地区降20元/吨至1480元/吨；供应端开工率84.07%，较前日降0.34%，日产量196680吨，较前日降800吨 [1] 行业新闻 - 2025年11月12日，中国尿素企业总库存量148.36万吨，较上周减少9.45万吨，环比减少5.99%，主要因新出口政策落地提振交投氛围，企业出货好转，但价格上涨后新单成交放缓，部分企业库存先降后升，整体库存下降；库存减少省份有安徽、海南等11个，增加省份有河北、江苏等6个 [2]

市场指数表现 - 中证新华社民族品牌工程指数上周收于2029.92点，下跌0.38% [1][2] - 同期上证指数上涨0.11%，深证成指上涨0.67%，创业板指上涨0.50%，沪深300指数下跌0.43% [2] 成分股短期表现 - 上周金山办公上涨18.09%表现最强，阳光电源上涨15.03%居次席，泰格医药上涨13.93% [2] - 信立泰和中国中免上周分别上涨10.80%和7.87%，盐湖股份和国瓷材料涨逾6% [2] - 科大讯飞上周上涨5.80%，达仁堂、海尔智家、以岭药业、康泰生物涨逾4% [2] - 亿纬锂能、长白山、老板电器、广联达、通策医疗、王府井等多只成分股上周涨逾3% [2] 成分股中期表现 - 下半年以来中际旭创上涨224.62%涨幅居首，阳光电源上涨181.89%位列第二 [3] - 下半年以来亿纬锂能和兆易创新分别上涨82.17%和74.36%，澜起科技和我武生物涨逾60% [3] - 下半年以来宁德时代、科沃斯、中微公司涨逾50%，盐湖股份、药明康德、中芯国际、达仁堂涨逾40% [3] - 下半年以来长白山、芒果超媒、国瓷材料、中兴通讯涨逾30%，安集科技、以岭药业、金山办公、信立泰、中国中免等多只成分股涨逾20% [3] 市场展望 - 短期A股可能面临持续震荡和结构调整，优质公司的波动或带来买入机会 [1][4] - 短期因宏观利好信息兑现及三季报公布完毕，市场可能出现主线缺失和板块轮动加快 [4] - 中期市场仍在向好趋势中，政策发力带动经济回升确定性较大，行情有望由流动性驱动转为基本面驱动 [1][4]

上周市场表现 - 上周市场普遍调整，上证指数下跌1.47%，深证成指下跌4.99%，创业板指下跌5.71%，沪深300指数下跌2.22%，品牌工程指数下跌3.58%报1956.62点 [1] - 品牌工程指数多只成分股逆市上涨，上海家化上涨9.42%居首，长白山上漲7.19%，达仁堂上涨5.34%，泸州老窖和以岭药业涨幅超过4% [1] - 山西汾酒和洋河股份涨逾3%，双汇发展和中国中免涨逾2%，贵州茅台、我武生物、苏泊尔、今世缘、东阿阿胶涨逾1% [1] 下半年以来成分股表现 - 下半年以来中际旭创上涨156.40%表现最佳，阳光电源上涨114.27%居次席，澜起科技和亿纬锂能涨逾60% [2] - 兆易创新和科沃斯涨逾50%，中兴通讯、我武生物、中微公司、达仁堂、宁德时代涨逾40% [2] - 药明康德、中芯国际、芒果超媒、上海家化、安集科技、沪硅产业涨逾30%，盐湖股份、恒瑞医药、长白山、泸州老窖、国瓷材料、北方华创、华谊集团、海康威视、以岭药业涨逾20% [2] - 信立泰、长电科技、复星医药、安琪酵母、中国中免等涨逾10% [2] 后市展望与市场动能 - 机构认为短期不确定性因素压制市场风险偏好，但中期扰动会逐步缓解，当前市场仍具有向上动能 [2] - 流动性驱动有望持续，国内利率处于低位、海外流动性保持宽松，资金对中国权益类资产的增配势头有望继续 [2] - 基本面驱动或逐步跟上，政策发力带动经济逐步企稳仍是中期方向 [2] 市场风格与投资机遇 - 近期市场调整受全球风险偏好下降和科技板块前期涨幅较高影响，风格切换主要出于投资者防守思维 [3] - 当前市场在多重因素影响下缩量观望，但上涨行情并未终结 [3] - 后续可关注电子、新能源、新消费及地产方向涌现出的投资机遇 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 能化部分品种反弹修复但未过压力下行未改 短期盘面受宏观驱动主导 各品种基本面多偏空 技术面多呈下跌结构 多数品种建议持有空单 [1] 各品种总结 原油 - 逻辑：周五夜盘暴跌因特朗普关税威胁 宏观驱动主导短期盘面加速下行 此前已受基本面供增需减压力回落 技术修复幅度或有限 [1][2] - 技术面：日线和小时级别均为下跌结构 日内震荡修复下跌斜率 上方短期压力位 456 一线 策略上空单持有 [2] 苯乙烯 - 逻辑：短期受宏观驱动施压 基本面 10 月下旬多厂检修但新装置投产 高供应难大幅回落 高库存且下游开工低位 驱动向下 [5] - 技术面：小时级别短期下跌结构 尾盘减仓反弹未改下跌 上方短期压力位 6860 一线 策略上小时级剩余空单持有 临近换月注意移仓 [5] 橡胶 - 逻辑：短期受宏观驱动施压 实质下行早于中美摩擦升级 基本面下游需求回落超预期 供应放量概率大 高库存压力下驱动偏空 [7] - 技术面：日线和小时级别均为下跌结构 日内震荡修复 上方短期压力位 15450 一线 策略上空单持有 止盈参考 15450 一线 [7] 合成橡胶 - 逻辑：基本面关注成本端丁二烯 10 - 12 月虽有装置检修 但新投产量将释放 供应量压力增大 价格或走低驱动合成胶回落 短期受宏观向下驱动主导 [9] - 技术面：日线和小时级别均为下跌结构 尾盘减仓反弹未改下跌 上方短期压力 11300 一线 策略上空单持有 止盈参考 11300 一线 [12] PX - 逻辑：供需小幅走弱 主要驱动在成本端原油 [13] - 技术面：小时级别短期下跌结构 尾盘减仓反弹未改下跌 换月后 01 合约上方短期压力 6460 - 6480 一线 策略上空单持有 止盈参考 6460 - 6480 一线 [13][16] PTA - 逻辑：供需小幅走弱 主要驱动在成本端原油 [17] - 技术面：小时级别短期下跌结构 尾盘减仓反弹未改下跌 上方短期压力 4530 一线 策略上昨夜小时级别空单持有 止盈参考 4530 一线 [17] PP - 逻辑：短期受宏观驱动压力 自身高供应格局未改 下游需求旺季未大幅去库 供需改善预期未兑现 关注成本端塌陷逻辑 [22] - 技术面：小时级别短期下跌结构 日内震荡延续下跌 短期压力下移 6740 一线 策略上节前止盈后观望 [22] 甲醇 - 逻辑：短期受宏观驱动压力 港口高库存 关注伊朗装置开工季节性回落时点 可作为多配对冲 单边关注装置降负时点 [24] - 技术面：日线和小时级别均为下跌结构 减仓反弹未过压力 上方短期压力 2350 一线 策略上单边小时周期剩余空单谨慎持有 止盈 2350 一线 站上压力后可作为多配 [25][27] PVC - 逻辑：短期宏观影响偏空但实质不大 自身供需偏弱 高供应压力持续 内需与出口均受压力 库存累至同期最高 压力不减 [29] - 技术面：日线和小时级别均为下跌结构 日内震荡未改下跌 上方短期压力 4800 一线 策略上空单持有 [29] 乙二醇 - 逻辑：短期受宏观驱动偏空影响 供需上下游需求未改善 供应压力增大 港口库存累库 前底支撑不在 [31] - 技术面：日线和小时级别均为下跌结构 尾盘减仓反弹未改下跌 上方短期压力 4135 一线 策略上空单持有 [31] 塑料 - 逻辑：自身供需变化有限 关注成本端塌陷逻辑 [35] - 技术面：日线和小时级别均为下跌结构 日内震荡未改下跌 上方短期压力 7090 一线 策略上剩余小时周期空单持有 [35] 纯碱 - 逻辑：高供应、高库存格局加剧 需求端难转好 供应端无实质干预 基本面向下驱动未改 叠加宏观驱动 下行压力不减 [36] - 技术面：小时级别下跌结构 日内震荡未改下跌 上方短期压力下移 1260 一线 策略上剩余小时周期空单持有 [36] 烧碱 - 逻辑：部分装置有检修预期 供应压力缓解 下游非铝需求节后复工 库存压力缓解 关注去库节奏 目前估值偏低不宜追空 [38] - 技术面：小时级别下跌结构 日内震荡未改下跌 上方短期压力 2490 一线 策略上节前止盈后观望 [38]

一周行情表现 - 医药生物指数周下跌1.66%，跑输上证指数0.72个百分点，为连续第三周跑输[1] - 创新药指数周内下跌1.09%，同样为连续三周下跌[1] - 恒生医疗保健业指数周内大幅下跌6.33%，创2025年下半年以来单周最大跌幅[1] - 港股创新药ETF周内下跌3.98%[1] 港股IPO动向 - 港交所迎来创新药企递表小高峰，涵盖小分子药物、溶瘤病毒、ADC、siRNA等前沿领域[2] - 贝达药业、长春高新、百利天恒、博瑞医药等A股上市企业有望实现"A+H"上市，恒瑞医药已于上半年完成[2] - A股公司密集赴港上市得益于政策支持及市场流动性改善，港交所8月放宽对"A+H"股公司的公众持股限制，由双重要求改为二选一[2] - 恒生AH股溢价指数收敛至118.33，处于近一年低位，部分公司如恒瑞医药、宁德时代H股近期涨幅优于A股[2] - 港股成为创新药公司走向全球市场的跳板，是外资机构锁定优质资产和观察中国医药创新的重要窗口[3] 临床试验与产品进展 - 10月6日至10月10日，CDE共披露85条临床试验登记信息，其中29条为II期及以上的创新药新登记试验，主要针对自身免疫疾病和肿瘤[4] - 华奥泰生物的瑞西奇拜单抗申报上市，用于治疗成人泛发性脓疱型银屑病发作，为国产首个IL-36R单抗[7] - 该药物项目已合计花费研发费用约2.1亿元，其关键II期研究达到主要终点，显示能快速清除皮肤脓疱且安全性良好[7] - 全球目前仅有一款治疗GPP的药物获批，即勃林格殷格翰的佩索利单抗，尚无国内自研IL-36R抗体上市[8] 创新药板块行情与BD趋势分析 - 国庆假期后创新药板块大幅下挫，港股创新药指数在10月9日及10日分别下跌5.84%和3.13%[5] - BD出海是今年港股创新药牛市直接催化剂，但瑞银报告指出高热度将退去，市场关注点将转向基本面驱动[5] - 今年上半年中国相关BD交易总金额达608亿美元，比2024年全年高出37亿美元，同比激增129%[5] - 市场预期透支导致BD落地后股价回调，但对外授权大趋势未变，建议关注临床数据和竞争格局[6] - 2020年完成的对外授权交易中已有25起明确终止合作，退货率达40%，2021年及2022年退货率约为20%[6] - 2025年ESMO年会将有23项中国研究入选，BD交易最终考验在于产品能否度过退货风险并成功商业化[6] 行业估值与长期展望 - 港股创新药指数在今年前9个月内从666.91点飙升到1660.66点，随后震荡至1397.7点[9] - 行业观点认为估值存在泡沫并非坏事，BD是手段而非目的，长期目标是出现全球顶尖的药企[9]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 能化空头延续，前空继续持有，各品种中期和短期结构均偏空，部分品种策略为持有空单，部分品种止盈后观望 [1] 根据相关目录分别进行总结 原油 - 逻辑：周五夜盘暴跌因特朗普关税威胁致中美摩擦升级，短期盘面由宏观驱动主导加速下行，此前已因 OPEC+增产与四季度需求淡季供增需减压力回落，技术修复幅度或有限 [2] - 技术追踪：日线级别中期下跌，小时级别短期下跌，今日增仓回落，空头主导，上方短期压力位 465 - 473 一线，策略空单持有 [2] 苯乙烯（EB） - 逻辑：短期受宏观驱动施压，自身 10 月下旬多厂检修但新装置投产，开工率回落但总产能上升，高供应难大幅回落，高库存且下游开工低位，基本面驱动向下 [5] - 技术追踪：小时级别短期下跌，今日增仓新低，上方短期压力位 6860 一线，策略小时级剩余空单持有，临近换月注意移仓 [5] 橡胶 - 逻辑：短期受宏观驱动施压但影响不及原油，实质大幅下行早于中美摩擦升级，台风扰动后下游轮胎开工季节性回落超预期，需求压力大增，供应放量概率大，高库存压力下驱动偏空 [7] - 技术分析：日线级别中期下跌，小时级别下跌，今日回落收盘新低，上方短期压力位 15450 一线，策略小时级别空单持有，止盈参考 15450 一线 [7] 合成橡胶（BR 橡胶） - 逻辑：基本面关注成本端丁二烯，10 - 12 月虽有镇海二期装置检修，但新投丁二烯产量将释放，供应量压力增大，价格或走低驱动合成胶回落，短期受中美摩擦宏观向下驱动主导 [11] - 技术分析：日线级别中期下跌，小时级别短期下跌，今日增仓长阴新低，上方短期压力 11300 一线，策略小时周期空单持有，止盈参考 11300 一线 [13] PX - 逻辑：供需继续小幅走弱，主要驱动在成本端原油 [15] - 技术追踪：小时级别短期下跌，今日增仓新低，上方短期压力下移至 6460 - 6480 一线，策略小时级别空单持有，止盈参考 6460 - 6480 一线 [15] PTA - 逻辑：供需继续小幅走弱，主要驱动在成本端原油 [18] - 技术追踪：小时级别短期下跌，今日增仓新低，上方短期压力下移至 4530 一线，策略昨夜小时级别空单持有，止盈参考 4530 一线 [18] PP - 逻辑：短期受宏观驱动压力，高供应格局未改，下游需求旺季未大幅去库，供需改善预期未兑现，关注原油成本端塌陷逻辑 [22] - 技术追踪：小时级别短期下跌，今日增仓新低，短期压力下移至 6740 一线，策略节前止盈后无好进场点，继续观望 [22] 甲醇 - 逻辑：短期受宏观驱动压力，港口高库存压力仍在，关注伊朗甲醇装置开工季节性回落时点，待宏观驱动走弱可作多配对冲，单边关注伊朗装置降负时点 [24] - 技术分析：日线级别中期下跌，短期下跌，今日增仓新低，上方短期压力 2350 一线，策略单边小时周期剩余空单谨慎持有，2350 一线作最终止盈位，对冲策略待站上压力后作多配 [24] PVC - 逻辑：短期宏观影响偏空但实质影响不大，自身供需偏弱，以碱补氯下减产未现，高供应压力持续，需求端地产未见底且印度上调反倾销税额，内需与出口受压力，库存累至同期最高，高供应弱需求高库存压力不减 [27] - 技术分析：日线级别中期下跌，小时级别短期下跌，今日增仓新低，上方短期压力 4800 一线，策略小时周期空单持有 [27] 乙二醇（EG） - 逻辑：短期受宏观驱动偏空影响，自身供需上下游需求未改善，供应随产能投放压力增大，港口库存转向累库且压力凸显，前底低库存支撑不再 [29] - 技术分析：日线级别中期下跌，小时级别下跌，今日增仓新低，上方短期压力下移至 4135 一线，策略小时周期空单持有 [29] 塑料 - 逻辑：自身供需变化有限，关注原油成本端塌陷逻辑 [31] - 技术分析：日线级别中期下跌，小时级别下跌，今日增仓新低，上方短期压力 7090 一线，策略剩余小时周期空单持有 [31] 纯碱 - 逻辑：高供应、高库存格局加剧，需求端玻璃转好可能性不大，供应端难有政策干预，基本面向下驱动未改，叠加商品宏观向下驱动，盘面下行压力不减 [35] - 技术分析：小时级别下跌，今日增仓新低，上方短期压力下移至 1260 一线，策略剩余小时周期空单持有 [35] 烧碱 - 逻辑：华东华北部分装置有检修预期，供应压力有缓解预期，下游非铝需求节后复工，库存压力缓解，关注液碱去库节奏，目前估值偏低不宜追空 [37] - 技术分析：小时级别下跌，今日增仓新低，上方短期压力下移至 2490 一线，策略节前止盈后无好进场点，暂观望 [37]

行业趋势：BD交易热度与价值锚点转变 - 中国创新药BD交易总金额在2025年上半年达到608亿美元，比2024年全年交易总金额高出37亿美元，同比激增129% [2] - 瑞银证券预测BD高热度将逐渐退去，新的价值锚点将落在“基本面驱动”上，市场关注点转向内生性营收/利润增长，企业间分化将愈发明显 [1][2] - 对授权企业而言，可持续增长的关键在于管线创新性和商业化潜力能否达到后续里程碑付款节点及商业化市场回报 [2] 公司案例：百利天恒BD交易里程碑 - 百利天恒子公司SystImmune因全球Ⅱ/Ⅲ期关键注册临床试验IZABRIGHT-Breast01达成里程碑，将收到合作方百时美施贵宝2.5亿美元付款 [1][3] - 该笔2.5亿美元付款是已披露的中国创新药企对外授权项目中，单个ADC资产首笔最大金额里程碑付款，也是今年以来国产新药金额最大的一笔里程碑付款 [3] - 叠加此前8亿美元首付款，百利天恒就该交易累计收款将超10亿美元，后续还有资格获得最高2.5亿美元的近期或有付款及最高71亿美元的开发、注册和销售里程碑付款，潜在总交易额最高可达84亿美元，创全球ADC领域对外授权单药总价纪录 [4] 公司研发与资金状况 - 截至2025年9月，百利天恒正在中国和美国就iza-bren开展40余项针对多种肿瘤类型的临床试验，包括多项Ⅱ/Ⅲ期注册临床试验 [5] - 在中国，公司正在开展11项不同癌种的Ⅲ期临床注册研究，其中7项适应证被纳入突破性治疗品种名单，iza-bren也被纳入优先审评品种名单 [5] - 里程碑付款入账叠加近期落地的37.64亿元A股定增事项，为公司后续用于iza-bren及其他在研管线的费用投入提供保障 [5] 行业风险：BD交易终止与“退货”现象 - 据动脉网统计，截至2025年4月20日，2020年已完成的62起对外授权交易中，有25起已明确终止合作，“退货率”为40%，2021年和2022年的“退货率”约为20% [6] - 后续临床数据欠佳是合作终止的重要原因，例如石药集团合作伙伴Elevation Oncology因Claudin18.2 ADC项目EO-3021/SYSA1801数据未达预期、缺乏足够竞争力而终止合作 [6] - 首付款仅是管线授权第一步，后续临床推动能力和数据疗效才是管线价值持续兑现的关键，随着更多BD交易进入后期检验，收购方药企将更加审慎 [7]

资本市场行情核心支柱 - 经济全球化破局构成百年变局下的核心支柱 [1] - 二十大后资本市场定位获得历史性提升 [1] - 对美战略调整推动风险偏好显著提振 [1] 行情演进阶段特征 - 当前处于估值驱动第一阶段 硬实力军工 科技反卡脖子 制造业龙头走出去成为三大核心主线 [1] - 未来将切换至基本面驱动阶段 各板块围绕全球话语权提升后的基本面改善呈现百花齐放特征 [1] 市场现状评估 - 市场估值整体处于合理水平 [1] - 市值占比与经济地位存在不匹配状况 [1] - 投资者情绪保持稳定 机构持仓分散无踩踏风险 [1] - 债市转股市与外资流入提供显著增量资金潜力 [1] - 估值驱动阶段进程未半 系统性变盘风险可控 [1]

牛市行情类型及阶段划分 - 牛市行情分为基本面驱动和流动性驱动两种类型 以15%涨幅为标准 2010年以来上证指数共有约11次持续时间较久的上涨区间 [4] - 行情演绎可分为前中后三个阶段 划分依据是上证指数是否出现明显回撤 第一个上涨阶段为前期 最后一个上涨阶段为后期 其他阶段为中期 [4] 历史牛市板块轮动规律 - 牛市行情中不一定存在长期主线 流动性驱动行情下先进制造 TMT 金融容易有阶段性机会 基本面驱动行情下消费 周期 金融更容易存在机会 [5] - 流动性驱动行情前期关注金融 中期关注TMT 后期关注金融 因初期金融受益于市场预期好转和成交额放大 中期TMT受益于情绪抬升 后期金融因业绩确定性高 [5] - 基本面驱动行情前期关注消费 中期关注制造 后期关注地产 因基本面改善始于下游需求回暖 地产后期成为主线与低位补涨及财富效应拉动需求有关 [5] 当前市场阶段及板块机会 - 本轮牛市以流动性驱动为主 可能正处于中期 经济基本面驱动因素较少 流动性是主要驱动因素 4月8日市场上涨以来上证指数回撤较小但近期出现调整 调整幅度未超历史水平 [7] - TMT或成为牛市中期主线 当前可重点关注 因流动性驱动行情中期TMT成为主线概率高 且存在国产替代需求旺盛 美联储降息周期等催化 若行情过渡至后期可关注金融板块 [7] - 若未来牛市转向基本面驱动 先进制造值得重点关注 因行情处于中期 且先进制造存在潜在催化 若行情过渡至后期 投资重心可转向地产板块 [8]

文章核心观点 - 军工板块的投资逻辑正从短期事件驱动转向长期基本面驱动，行业有望开启新的黄金时代 [1][2][3] 市场近期表现与解读 - 9月2日国防军工指数低开，截至截稿跌幅达3.04%，9月以来板块表现疲软 [1] - 近期波动主要源于前期指数持续走高、中报披露完毕及热点事件催化逻辑减弱后，部分资金获利了结 [1] 行业长期投资逻辑转变 - 行业核心驱动力源于“把人民军队建成世界一流军队”的战略定性，构成2027、2035、2050年三阶段目标的底层逻辑 [2] - 行业或将彻底告别单纯依靠事件驱动的周期性波动模式 [2] 行业基本面改善驱动因素 - 2025年为“十四五”收官和“十五五”谋篇布局之年，订单需求节奏有望改善，部分企业已披露大额订单 [2] - 规划明确后，中上游企业有望提前获得订单需求，推动基本面逐步改善 [2] - 行业去年的审价等因素冲击已逐步释放，降价压力缓解 [2] - 商业航天、低空经济、军事智能化、军贸等新需求赛道贡献收入增多，增量化需求打开行业天花板 [2] 板块估值与未来展望 - 在市场“强预期”作用下，军工板块估值水平较2024年底已提升至新阶段 [3] - 板块正从“预期兑现”迈向“基本面驱动”新时代，处于向上空间广阔、向下有底的状态 [3] - 短期急涨的子领域和个股或有波动，但结构性深度调整的可能性相对较低 [3]