外卖平台补贴大战与监管动态 - 市场监管总局于9月9日回应外卖平台补贴争议 要求平台合理控制补贴 避免冲击正常价格体系 并强调提升服务质量与食品安全[1][6] - 2025年暑期美团 阿里 京东等平台补贴大战推高现制饮品行业销售数据 但监管介入后补贴狂欢结束[1][6] - 补贴导致茶饮品牌价格体系混乱 不同价格带品牌产品均跌穿10元线 甚至出现零元购现象[2] 现制茶饮咖啡行业2025年上半年业绩表现 - 7家上市茶饮咖啡品牌2025年上半年合计营收达550亿元 同比增长135亿元[1] - 瑞幸咖啡总净收入212.24亿元（同比增长44.6%） 净利润17.76亿元（同比增长125%） 月均交易客户数增31.6%[3] - 古茗营收56.63亿元（增41.2%） 利润超去年全年 蜜雪冰城营收148.75亿元（增39.3%） 霸王茶姬营收67.25亿元（增21.6%）[3][4] - 茶百道营收25亿元（增4.3%） 沪上阿姨营收18.18亿元（增9.7%） 奈雪的茶营收21.78亿元（降14.4%）[4] 业绩增长驱动因素分析 - 门店扩张成为关键增长动力：蜜雪冰城半年净增5700家门店 三线及以下城市门店占比达57.6% 古茗门店数突破万家[5] - 单店效能提升：茶百道平均单店销售额增长 奈雪平均单店日销售额增4.1% 日均订单量从265.9单增至296.3单[5] - 外卖补贴红利分配不均：拥有庞大门店网络和高效运营的瑞幸 古茗 蜜雪冰城获益显著 而奈雪出现营收下滑[5] 补贴退潮后的行业挑战与转型策略 - 监管干预后补贴驱动的高增长不可持续 行业面临流量红利拐点[6][7] - 过度依赖外卖导致门店实收率下降：堂食实收率超90% 外卖实收率大幅折扣 正常时期堂食与外卖比例维持在5:5或4:6[8] - 品牌战略调整：古茗将重心转向堂食 优化单店效率与产品单价 蜜雪冰城加码下沉市场及海外扩张（东南亚 中亚）[8] - 头部企业加强数字化运营与供应链管理 通过数据洞察需求 优化库存配送 提高复购率与毛利率[8] 行业长期发展趋势 - 茶饮品牌需回归商业本质 在供应链 产品力 品牌运营方面构建闭环能力[8][9] - 在存量市场中寻找健康增量 通过国际市场扩张与下沉市场渗透实现可持续增长[8][9] - 短期补贴刺激不等于长期健康增长 品牌最终需坚持长期主义发展路径[9]

行业竞争格局 - 外卖平台补贴大战在2025年暑期达到高潮 美团 阿里 京东等平台通过大额补贴推动现制茶饮咖啡领域订单激增[1][5] - 补贴导致不同价格带茶饮品牌价格体系混乱 原价20元的饮品补贴后普遍跌破10元线 甚至出现"零元购"现象[5][10] - 市场监管总局于9月9日介入 约谈主要外卖平台并要求合理控制补贴 避免冲击正常价格体系[1][9] 财务表现数据 - 2025年上半年7家上市茶饮咖啡品牌合计营收达550亿元 同比增加135亿元[1] - 瑞幸咖啡总净收入212.24亿元（同比增长44.6%） 净利润17.76亿元（上年同期7.88亿元） 月均交易客户数同比增长31.6%[6] - 古茗营收56.63亿元（同比增长41.2%） 蜜雪冰城营收148.75亿元（同比增长39.3%） 霸王茶姬营收67.25亿元（同比增长21.6%）[7] - 茶百道营收25亿元（同比增长4.3%） 沪上阿姨营收18.18亿元（同比增长9.7%） 奈雪的茶营收21.78亿元（同比下降14.4%）[7] 增长驱动因素 - 门店扩张成为核心增长动力 蜜雪冰城半年净增门店5707家 三线及以下城市门店占比提升至57.6%[8][12] - 单店效能提升显著 奈雪的茶平均单店日销售额同比增长4.1% 日均订单量从265.9单增至296.3单[8] - 外卖补贴带来短期流量红利 但呈现不均衡分布 门店网络更密集的品牌获益更明显[8] 运营模式挑战 - 外卖订单占比过高导致门店实收率下降 正常时期堂食与外卖比例维持在5:5时实收率可达80%-90% 但补贴期间外卖占比超90%[12] - 加盟商利润受挤压 堂食订单才是门店主要利润来源 外卖补贴抢走了堂食订单[10] - 行业面临供应链 门店数量和创新能力的三重深层挑战[10] 战略调整方向 - 古茗将战略重心转向堂食 优化单店经营效率并提高产品单价[12] - 蜜雪冰城持续加码下沉市场 海外市场成为头部品牌新战场 霸王茶姬布局菲律宾 蜜雪冰城深耕中亚及东南亚[12] - 头部品牌加强数字化运营与供应链管理 通过数据洞察优化库存和配送效率[12] - 行业需要回归商业本质 在供应链 产品力和品牌运营上形成闭环[12][13]

核心观点 - 外卖平台补贴推动茶饮行业在2025年第二季度实现GMV、收入和净利润高增长 但补贴退潮后行业面临增长可持续性和门店经营效率的挑战 [2][4][18] - 茶饮品牌受益程度分化：瑞幸和古茗获得显著增长 奈雪借助外卖缓解亏损 霸王茶姬因拒绝参与补贴导致增长失速 沪上阿姨和茶百道相关性较弱 [5][6][8][10][11] - 行业在补贴期间加速门店扩张 但后续需通过品类拓展和海外市场寻找新增长空间 [18][22][23][24] 茶饮从外卖大战中获益程度 - 瑞幸咖啡第二季度月均交易客户数达9170万人次 同比增长31.6% 配送费用16.7亿元同比激增175.1% GMV达142亿元同比增长46.2% 净利润12.51亿元同比增长43.6% [5][6] - 古茗上半年单店日均售出杯数439杯同比增长17.4% GMV总额140.94亿元 单店日均GMV约7600元同比增长22.6% 净利润16.25亿元同比暴涨121.5% [8] - 奈雪的茶上半年营收21.78亿元同比下降14.4% 但外送订单占比自营收入48.1% 7月初全国外卖订单量突破100万单环比增长50% [10] - 霸王茶姬第二季度GMV总额81亿元环比下降1.5% 单月GMV下滑23% 成为唯一负增长品牌 因拒绝参与平台折扣活动导致客源分流 [10][11] 茶饮对外卖大战的贡献 - 茶饮因高频消费、低客单价和强社交属性成为平台补贴重点 补贴后单品价格低至1.68-7元 [15] - 京东采用"全民补贴+爆品直降"模式 提供最高20元补贴并实施"0佣金"政策吸引商家 [15] - 淘宝闪购"超级星期六"计划发放总价值188元优惠券包 饿了么茶饮订单占比提升至25% [15][16] - 美团"0元购"奶茶活动刺激订单爆发式增长 库迪咖啡订单增长近10倍 茉莉奶白日均订单增长近3倍 [15][16] - 补贴前奶茶咖啡订单在平台占比通常为10%-15% 补贴期间茶饮订单占比显著提升 [17] 门店扩张与经营挑战 - 蜜雪冰城上半年门店数量增至53014家 净增6534家门店同比增速22.7% [18] - 瑞幸咖啡第二季度门店数量新增2109家增速约53.3% 全球总门店达26206家 [18] - 古茗门店数量由9516家增加至11179家 拓店速度超去年同期2倍 [19] - 霸王茶姬一年新增门店2042家 但新店加剧门店内耗并摊薄老店业绩 [21] - 快速扩张导致营销费用和管理费用增长 对门店整体业绩形成压力 [22] 新增长空间探索 - 蜜雪冰城通过收购幸运咖拓展咖啡品类 瞄准低线城市价格敏感人群 [22] - 霸王茶姬海外业务强劲：海外门店达208家 海外GMV为2.352亿元同比增长77.4% 新加坡单店GMV达180万元高于中国 [24] - 蜜雪冰城海外门店总数突破5000家 瑞幸在新加坡开设47家门店跻身当地咖啡品牌前三 [25]

行业整体业绩表现 - 六家新茶饮公司2025年上半年营收总计337.59亿元 归母净利润总计54.43亿元 多数公司实现正增长 [1][2] - 蜜雪集团以148.75亿元营收蝉联行业榜首 是霸王茶姬2.2倍 奈雪的茶6.8倍 沪上阿姨超8倍 茶百道近6倍 古茗2.6倍 [1] - 蜜雪集团归母净利润26.93亿元 同比增长42.9% 为行业最赚钱企业 [1][2] 公司个体财务数据 - 古茗营收56.63亿元 同比增长41.2% 归母净利润16.25亿元 同比大幅增长121.5% [2] - 霸王茶姬营收67.25亿元 同比增长21.6% 归母净利润7.13亿元 同比下降38.53% [2] - 沪上阿姨营收18.18亿元 同比增长9.7% 归母净利润2.03亿元 同比增长20.9% [2] - 茶百道营收25亿元 同比增长4.33% 归母净利润3.26亿元 同比增长37.48% [2] - 奈雪的茶营收21.78亿元 同比下降14.4% 归母净利润亏损1.17亿元 但亏损同比收窄73.1% [2] 门店扩张情况 - 蜜雪集团门店达53,014家 净增9,796家 同比增长22.7% 为规模最大企业 [2] - 霸王茶姬门店7,038家 净增2,042家 同比增长40.9% 为增速最快企业 [2] - 古茗门店11,179家 净增1,663家 同比增长17.5% 沪上阿姨门店9,436家 净增999家 同比增长11.84% [2] - 茶百道门店8,444家 净增59家 同比微增0.7% 奈雪的茶门店1,638家 净减少160家 同比下降8.9% [2] 外卖业务影响 - 奈雪的茶上半年外卖订单收入占比达48.1% 其中第三方平台占比44.2% 自营平台占比3.9% 外卖收入占比同比增加7.5个百分点 [2] - 奈雪的茶支付第三方配送费2.007亿元 占总收益9.2% 较上年同期6.7%提升2.5个百分点 [2] - 茶百道指出外部渠道阶段性促销活动对门店收入形成补充性拉动 [2] - 高盛研报认为外卖补贴超预期持续 提振新茶饮门店销售额 并因此上调古茗和蜜雪净利润预测 [2]

核心财务表现 - 25H1实现收入56.63亿元 同比增长41.2% [1] - 25H1实现归母净利润16.25亿元 同比增长121.5% [1] - 25H1实现经调整利润10.86亿元 同比增长42.4% [1] - 经调整核心利润达11.36亿元 同比增长49.0% [1] - 25H1现金等价物余额42.69亿元 较2024年末增长120.6% [1] 盈利能力指标 - 经调整核心利润率20.1% 同比提升1.1个百分点 [1] - 毛利率31.5% 同比下降0.1个百分点 [1] - 销售及分销开支占营收比5.5% 同比持平 [1] - 行政费用占比3.3% 同比下降0.4个百分点 [1] - 研发费用占比2.0% 同比下降0.65个百分点 [1] 门店运营数据 - 门店总数11179家 较2024年末净增1265家 [1] - 单店日均杯数439杯 同比增长17.4% [1] - 单店GMV 137.05万元 同比增长20.6% [2] - 25H1 GMV总额140.94亿元 同比增长34.4% [2] - 加盟商数量达5875家 同比增长22.4% [2] 区域拓展策略 - 四线及以下城市占比提升1.4个百分点 [2] - 新一线城市占比从17.7%降至16.2% [2] - 一线城市占比从3.0%降至2.8% [2] - 二线城市占比从29.4%降至28.7% [2] - 北方市场如山东日销和运营改善明显 [2] 产品与供应链 - 25H1推出52款新品 [2] - 超8000家门店已配备咖啡机 [2] - 25H1上新16款新咖啡饮品 [2] - 小程序注册会员达1.78亿人 [2] - 25Q2季度活跃会员约5000万 同比增长36.9% [2] 运营策略重点 - 成熟市场加密拓展为主 [2] - 老加盟商开店较多 [2] - 外卖和堂食实收比例保持稳定 [2] - 供应链冷链朝日配能力前进 [2] - 关注不同客群画像和时段场景获取能力提升 [2]

业绩表现 - 1H25收入56.6亿元，同比增长41.2% [1] - 经调整核心利润11.36亿元，同比增长49%，高于预期 [1] - 同店GMV提升20.6%至137万元，单店出杯量增长17.4%至439杯 [1] - 经调整核心净利率同比提升1.1个百分点 [2] 运营与扩张 - 门店数量净增1265家至11179家，平均运营门店数同比增长13.9% [1] - 截至8月底净开店数超2100家，全年开店数有望优于预期 [2] - 乡镇店占比提升至43%，下沉市场优势强化 [1] - 咖啡机设备覆盖超8000家门店，2Q25咖啡占比提升至双位数（日均60-80杯） [1] 收入驱动因素 - 同店表现亮眼，受益于外卖补贴加大、低基数及新品贡献 [1] - 咖啡品类战略投入加大，包括16款新品上市及代言人资源投放 [1] - 堂食同店增长达双位数，反映需求稳健 [2] - 7-8月同店GMV增长仍超20%，但下半年增幅或弱于上半年 [2] 成本与费用 - 毛利率31.5%，同比持稳，咖啡机设备毛利率较低抵消部分规模效应 [2] - 销售费用率5.5%同比持稳，管理及研发费用率合计下降约1个百分点 [2] - 规模效应推动2H25毛利率及经调核心净利率有望持续提升 [3] 盈利预测与估值 - 上调25/26年经调整净利润预测6.9%/6.5%至23/27亿元 [3] - 当前交易于23/20倍25/26年P/E（经调整净利润口径） [3] - 目标价28港币对应28/37倍25/26年P/E，上行空间24% [3]

外卖补贴大战背景 - 2025年第二季度京东、美团、饿了么三大平台掀起外卖补贴大战 [1] - 监管部门约谈后平台声称抵制不理性竞争 但补贴影响已开始显现 [2] 平台利润表现 - 京东2025年第二季度归属于普通股股东净利润62亿元 同比下滑50.8% [6][7] - 美团2025年第二季度调整后净利润14.9亿元 同比下降89% [10] - 阿里巴巴2025年第二季度非公认会计准则净利润335.1亿元 同比下降18% [13] - 美团经营溢利同比下降75.6% 经营利润率同比下降19.4个百分点至5.7% [11] - 京东经营利润率为负0.2% 去年同期为3.6% [8] 收入增长情况 - 京东2025年第二季度收入3567亿元 同比增长22.4% [6] - 美团2025年第二季度收入918亿元 同比增长11.7% [9] - 阿里巴巴2025年第二季度收入2476.52亿元 同比增长2% [12] - 阿里巴巴实时零售业务收入148亿元 同比增长12% [13] 营销费用增长 - 京东营销开支270亿元 同比增长127.6% 占收入比例从4.1%升至7.6% [15] - 美团销售及营销开支225亿元 同比增长51.8% 占收入比例从18.0%升至24.5% [17] - 阿里巴巴销售和市场费用占收入比例从13.3%升至21.3% [18] 平台战略成效 - 京东称外卖业务达成初期战略目标 订单量增长、商家数量扩大、骑手招聘推进 [19] - 美团表示营销活动加速新用户转换 会员项目提升用户黏性 [20] - 阿里巴巴称淘宝闪购带动淘宝app月活用户增长25% [21] 资本市场反应 - 美团股价单日大跌12.55% 京东下跌超5% 阿里巴巴下跌超4% [23] - 恒生科技指数自4月以来涨幅超过5% [26] 机构预期 - 交银国际预计美团三季度即时配送单量同比增16% 但收入或同比下降6% 亏损或超150亿元 [27] - 东方证券指出京东收入加速但利润受外卖补贴拖累 预计因阿里加入补贴力度及持续时间将缩短 [28]

核心观点 - 茶饮行业2025年上半年业绩呈现显著分化 蜜雪冰城和古茗实现高速增长 奈雪的茶持续亏损 沪上阿姨保持稳健增长[1] - 外卖平台补贴大战成为推动行业增长的关键因素 但补贴退潮后行业增长可持续性存疑[2][7] - 头部品牌通过快速扩张门店和强化供应链建设巩固竞争优势 行业整合趋势加速[3][4][8] 财务表现 - 蜜雪冰城营收148.75亿元同比增长40% 净利润27.18亿元同比增长40%[1] - 古茗营收56.63亿元同比增长41.2% 净利润16.26亿元同比激增119.8%[1] - 沪上阿姨营收18.18亿元同比增长9.7% 净利润2.03亿元同比增长20.9%[1] - 奈雪的茶营收21.78亿元同比下降14.4% 经调整净亏损1.17亿元同比收窄73.1%[1] 门店扩张 - 蜜雪冰城全球门店数达53014家 半年新增9796家门店[3] - 古茗总门店数达11179家 成为第二个破万店品牌 半年新开1570家门店[3] - 沪上阿姨加盟店净增260家 较去年同期653家明显放缓[4] - 奈雪的茶关闭132家自营店 因店铺关闭损失784万元[4] 业务结构 - 古茗79.4%收入来自商品及设备销售(44.96亿元) 20.5%来自加盟管理服务(11.59亿元)[4] - 蜜雪冰城97%收入来自商品和设备销售(144.95亿元) 同比增长39.6%[4] - 奈雪的茶材料成本占比34.1% 员工成本占比29.8% 租赁费用占比11.9% 配送服务费占比9.2%[6] 外卖补贴影响 - 外卖补贴从第二季度开始 7月活动力度加大 但对上半年业绩影响有限[7] - 补贴活动有效降低消费门槛 提升门店盈利能力 但7月起外卖业务增速放缓[7] - "零元购"活动每周六进行 对古茗每单影响4-5元 8月补贴力度已下降[7] - 补贴延缓了行业整合进程 退潮后头部品牌将受益[8] 供应链建设 - 蜜雪冰城实现核心饮品食材100%自产[8] - 古茗98%门店实现两日一配冷链[8] - 沪上阿姨建立"13+7+14"仓储物流网络[8] - 奈雪的茶通过数字化供应链提升效率[8] 咖啡业务拓展 - 蜜雪集团旗下幸运咖门店超7000家 二季度新签门店同比增长164%[8] - 古茗在8000家门店配备咖啡机 上新16款咖啡饮品 部分门店咖啡营业额占比达15%[9] - 沪上阿姨旗下沪咖品牌已开放加盟 奈雪的茶投资AOKKA咖啡和怪物困了[9]

核心业绩表现 - 1H25公司GMV达141亿元 同比增长34.4% [1] - 收入56.63亿元 同比增长41.2% 增速快于GMV增长 [1] - 归母净利润16.25亿元 同比增长121.5% [1] - 经调整核心利润11.36亿元 同比增长49% [1] - 经调整核心利润率20.1% 同比提升1.0个百分点 [1] 门店运营指标 - 单店日均GMV 0.76万元 同比增长22.6% [1] - 单店日均出杯量439杯 同比增长17.4% [2] - 单杯价格17.3元 同比增长3.4% [2] - 截至1H25末门店总数11,179家 同比增长17% [3] - 期内新开门店1,570家 关闭305家 [3] 收入结构分析 - 销售商品及设备收入44.96亿元 同比增长41.8% 占比79.4% [2] - 加盟管理服务收入11.59亿元 同比增长39.2% 占比20.5% [2] - 直营门店销售收入0.78亿元 同比增长14.0% 占比0.1% [2] - 单加盟店年化商品收入80.4万元 同比增长20.7% [3] - 单加盟店年化服务收入20.7万元 同比增长18.5% [3] 区域扩张进展 - 二线及以下城市门店占比提升2个百分点 [3] - 乡镇地区门店占比43% 同比提升4个百分点 [3] - 仍有10余个空白省份待开拓 [1] 产品与渠道创新 - 超8,000家门店配备咖啡机 [2] - 1H25上新16款咖啡新品 [2] - 小程序注册用户1.78亿 [3] - 季度活跃用户5,000万人 同比增长36.9% [3] 成本与费用控制 - 毛利率31.5% 同比下降0.1个百分点 [3] - 销售费用率5.5% 同比持平 [3] - 管理费用率3.3% 同比下降0.4个百分点 [3] - 研发费用率3.3% 同比下降0.6个百分点 [3] 加盟商支持政策 - 新加盟商启动资金约23.3万元 同比减少5万元 [3] - 采用咖啡机分期付款降低资金负担 [2] - 通过外卖补贴和分期优惠维持毛利率稳定 [3]

外卖补贴策略 - 外卖平台高额补贴在2025年上半年有效提振销量和门店利润但被公司判断为中期不可持续[1][3] - 7月份外卖销售增长速度较6月份放缓印证补贴效应逐步常态化[3][5] - 产品与服务本身被视为成功核心公司对依赖补贴驱动增长模式持谨慎态度[1][4][5] 中国业务扩张 - 中国市场扩张路径坚实计划巩固领导地位并深化门店网络广度与深度[5] - 旅游景点工业园区高速公路服务区及下沉市场存在大量未开发机会[5] - 幸运咖作为第二增长曲线快速发展充分利用集团直接采购优势和海南2万吨咖啡豆储备[7] 幸运咖品牌发展 - 幸运咖使用半自动咖啡机提供现磨咖啡与蜜雪冰城茶饮菜单咖啡粉产品形成互补[8] - 公司推出减免加盟费培训费及一线城市策略性提价1元等加盟商扶持措施[8] - 下半年专注于提升产品力并加速全国门店布局[8] 海外市场运营 - 上半年海外门店总数下滑主要源于越南和印尼市场运营调整旨在提升单店质量与盈利能力[3][9] - 越南和印尼门店经过优化运营和位置迁移后部分门店销售额实现超过50%增长[10] - 泰国马来西亚扩张顺利上半年进入哈萨克斯坦并筹备在美洲多国开设门店[11] 成本与毛利率管理 - 通过多元化原料采购策略对冲咖啡豆和柠檬等部分原材料价格上涨压力[12] - 维持约30%长期毛利率目标预计规模扩大和效率提升将带来更多成本削减效益[1][13] - 海外供应链效率低于中国计划1-2年内通过本地化采购和评估建厂可能性解决[13] 财务与运营展望 - 2025年下半年运营支出比率预计保持稳定经营杠杆效应抵消业务投资影响[14] - 高盛维持买入评级基于2026年预期市盈率30倍目标价从599港元调整至570港元[3]