公司第三季度财务表现 - 公司净亏损34.81亿元，同比和环比收窄幅度均超过30% [2] - 汽车毛利率达到14.7%，环比大幅上升4.4个百分点，高于市场预期的12.9% [2] - 综合毛利率为13.9%，环比上行3.9个百分点 [5] 交付与销售结构 - 第三季度共交付87,071辆车，其中乐道品牌交付37,656辆 [4] - 乐道L90单一车型贡献21,572辆交付量，占总交付量的24.76% [4] - 与第二季度相比，L90以外车型的交付量出现回落，乐道L60从17,081辆略降至16,084辆，蔚来品牌从47,132辆下降至36,928辆 [4] 盈利能力改善驱动因素 - 毛利率提升主要得益于销量增长带来的供应链降本，以及乐道L90等高毛利车型的推出 [5] - 全新ES8毛利率约为20%，5566系列与乐道L90的毛利率介于15%至20%之间 [5] - 在CBU经营机制推行下，蔚来ES8和乐道L90两款大三排SUV的热销直接拉高了毛利率 [3] 第四季度业绩指引与市场反应 - 公司对第四季度交付指引设定为12万至12.5万辆，营收指引为327.6亿至340.4亿元 [6] - 10月份公司交付了40,397辆车，11月和12月需平均交付4万至4.2万辆才能达成指引 [6] - 财报发布后，公司美股盘前一度涨超8%，但当日收跌4.35%，次日港股收跌，市场担忧主要源于低于预期的交付指引 [2] 管理层对市场与战略的评论 - 交付指引下降主要是因为全国大范围的置换补贴政策退坡导致终端需求下降，整个行业新增订单大幅下降 [10] - 管理层目标在第四季度将销售及管理费用进一步下降至10%，环比缩减9.08亿元 [6] - 公司战略方向是“聚焦、务实”，提升核心经营能力，目标在2026年实现全年盈利 [11] 机构观点分歧 - 招银国际预计第四季度公司NON-GAAP口径下将净亏损16亿元，认为控制销售和管理费用至第三季度水平不现实 [7] - 花旗将公司美股目标价从8.60美元下调至6.90美元，H股目标价从65.9港元下调至62.5港元，但维持“买入”评级 [7] - 交银国际维持公司港股目标价62.7港元和美股目标价8美元，维持“买入”评级，并维持2025年销售量预测约34万辆 [7] - 摩根大通认为公司有望在第四季度实现盈利，并可能在2026年迎来盈利拐点 [8]

盈利能力拐点 - 第三季度运营利润结束数季下滑，同比增长1%至271亿元，非美国通用会计准则下净利润同比增长14%至314亿元，标志着盈利拐点确立 [1][3][5] - 运营利润改善得益于较低的比较基数和销售营销费用的稳定，摩根士丹利预计此改善趋势将延续至2025年四季度及2026年全年 [5] - 高盛指出所得税仅小幅下降5%，暗示Temu单位经济效益和商品交易总额利润率正在改善，三季度国内平台利润率估算约为2.2%，好于预期 [5] Temu业务前景 - 华尔街投行普遍认为Temu业务亏损持续收窄，预计2026-2027年实现盈利，是支撑公司长期价值和估值的核心逻辑 [1][3][7] - 高盛预计Temu在2026和2027财年的息税前利润分别为170亿元和240亿元，市场对其海外业务给予更高增长预期，估值达25倍市盈率 [8] - 管理层将信任、安全和产品合规作为Temu高质量发展战略核心并进行了大量投资，花旗认为这展现了公司适应监管环境变化的意愿 [8] 财务表现与市场预期 - 第三季度在线营销服务收入增速首次降至个位数的8%，显著低于市场预期的低两位数增长，暗示商品交易总额增长和变现率弱于预期 [3][4][10] - 财报发布后公司股价下跌6%，反映投资者对增长放缓的担忧 [3][4] - 摩根士丹利相应下调了商品交易总额预测：2025年从4.95万亿元下调至4.86万亿元，2026年从5.50万亿元下调至5.34万亿元，2027年从5.99万亿元下调至5.72万亿元 [11] 增长动力与战略转型 - 摩根士丹利预计2025年四季度总营收同比增长11%，其中在线营销服务增长9%，交易服务收入增长14%，受益于美国全托管模式运营的进一步恢复 [8] - 公司正从依赖高额补贴驱动规模增长，转向更加注重盈利质量的可持续增长模式，营销费用占商品交易总额比重预计将从2025年的2.5%降至2026年的2.3% [11][12] - 管理层重申将通过100亿元商家支持计划和100亿元扶持项目持续投资平台生态，短期内收入和利润增长将继续承压 [3] 估值与投资吸引力 - 三大投行均维持“买入”评级，但目标价出现分化：花旗上调至170美元，摩根士丹利维持148美元，高盛下调至147美元 [3] - 高盛指出公司基于2026年预期的11倍市盈率，相比中国互联网股票17倍的中值仍有吸引力，且盈利增长前景优于行业 [9] - 花旗认为尽管估值保守，但超过35%的预期总回报率仍具吸引力，当前估值已充分反映市场对增长放缓和盈利波动的担忧 [9]

财务业绩表现 - 第三季度运营利润同比增长1%，达到人民币271亿元（非美国通用会计准则），结束了连续数季度的下滑 [1] - 第三季度净利润同比增长14%至人民币314亿元（非美国通用会计准则），超出市场预期 [1][3] - 在线营销服务收入增速首次降至个位数的8%，显著低于市场预期的低两位数增长 [1][2] - 财报发布后公司股价下跌6%，反映投资者对增长放缓的担忧 [1][2] 盈利能力分析 - 运营利润实现正增长得益于较低的比较基数和销售营销费用的稳定，标志着盈利能力出现拐点 [1][3] - 摩根士丹利预计2026年非美国通用会计准则运营利润将同比攀升15%至人民币1240亿元 [3] - 预计2026年运营利润率从2025年的23.6%提升至25.8%，净利润率从25.1%改善至25.9% [3] - 高盛指出三季度国内平台利润率好于预期，估算约为2.2% [3] Temu业务发展 - Temu业务亏损持续收窄，2026-2027年盈利拐点确立，是支撑估值的核心逻辑 [1][4] - 管理层将信任、安全和产品合规作为Temu高质量发展战略的核心组成部分 [4] - 高盛预计Temu在2026和2027财年息税前利润分别为人民币170亿元和人民币240亿元 [5] - 高盛对Temu业务（不含美国全托管）给予25倍市盈率，显示出市场对其海外业务更高的增长预期 [5] 增长前景与市场竞争 - 高盛估算三季度国内商品交易总额增长9%，仅比行业增速高出1个百分点，领先优势明显收窄 [7] - 增长放缓主要受抖音电商冲击，高盛估计抖音电商今年商品交易总额增速达到30% [7] - 摩根士丹利下调商品交易总额预测：2025年下调2%至人民币4.86万亿元，2026年下调3%至人民币5.34万亿元，2027年下调5%至人民币5.72万亿元 [7] - 公司正从依赖高额补贴驱动规模增长，转向更加注重盈利质量的可持续增长模式 [8] 投行观点与估值 - 华尔街三大投行高盛、摩根士丹利、花旗均维持“买入”评级，但目标价出现分化：摩根士丹利维持148美元，花旗上调至170美元，高盛下调至147美元 [1][5] - 摩根士丹利采用现金流折现模型，维持14%的加权平均资本成本和3%的永续增长率假设，目标价隐含13倍2026年非美国通用会计准则市盈率 [6] - 高盛指出公司目前基于2026年预期的11倍市盈率，相比中国互联网覆盖股票17倍的中值仍有吸引力 [6] - 花旗认为超过35%的预期总回报率仍具吸引力，当前估值已充分反映市场担忧 [6] 管理层战略与投资 - 管理层重申将通过人民币100亿元商家支持计划和人民币100亿元扶持项目持续投资平台生态 [1] - 短期内收入和利润增长将继续承压，利润将出现季度波动 [1] - 摩根士丹利预计2025年四季度总营收将同比增长11%，其中在线营销服务增长9%，交易服务收入将增长14% [5]

公司业绩表现 - 25年前三季度实现营业总收入120.66亿元，同比增长72.22% [1] - 25年前三季度归属母公司股东的净利润10.38亿元，同比下降29.51% [1] - 25年第三季度单季度实现营业收入41.63亿元，同比增长60.71% [1] - 25年第三季度归母净利润3.60亿元，同比增长2.51% [1] - 25年第三季度扣非归母净利润3.35亿元，同比实现增长 [1] 盈利能力分析 - 25年前三季度毛利率43.73%，同比下降10.13个百分点 [1] - 25年第三季度毛利率42.15%，同比下降11.80个百分点 [1] - 毛利率下降主要由于国补暂停后公司推出自补政策，短期影响产品毛利 [1] 业务发展状况 - 公司第三季度内销和外销均延续高增长态势 [1] - 洗地机业务开启第二增长曲线 [1] - 短期盈利承压，后续有望迎来拐点向上 [1] 未来业绩预测 - 预计2025年营业总收入185.42亿元，同比增长55.23% [1] - 预计2026年营业总收入229.27亿元，同比增长23.65% [1] - 预计2027年营业总收入283.12亿元，同比增长23.49% [1] - 预计2025年归母净利润16.16亿元 [1] - 预计2026年归母净利润22.35亿元 [1] - 预计2027年归母净利润28.13亿元 [1]

投资评级 - 报告未明确给出昇兴股份(002752)的最新投资评级，但提供了盈利预测和估值水平 [1][3] 核心观点总结 - 报告认为昇兴股份面临格局优化，盈利拐点清晰 [1] - 2025年三季报显示，公司前三季度实现营业收入50.70亿元，同比增长1.5%，归母净利润2.17亿元，同比下降37.0% [1] - 单季度看，2025年第三季度实现营业收入18.45亿元，同比增长4.0%，归母净利润0.69亿元，同比下降37.1% [1] - 预计2025-2027年公司归母净利润分别为3.0亿元、4.6亿元、5.5亿元，对应市盈率估值分别为19.0倍、12.3倍、10.3倍 [3] 业务板块分析 - 两片罐业务：短期价格低位盘整，但供给端竞争格局优化，公司第三季度产能利用率有望持续修复 [2] - 行业反内卷倡议书有望推动两片罐价格在2026年明确提升，为公司带来重要利润增量 [2] - 三片罐业务：预计第三季度延续承压趋势，但第四季度旺季边际修复趋势或明确 [2] 盈利能力分析 - 2025年第三季度公司毛利率为9.5%，同比下降4.2个百分点，环比上升0.5个百分点 [2] - 第三季度归母净利率为3.8%，同比下降2.5个百分点，环比上升0.4个百分点 [2] - 预计两片/三片均价延续下滑，但部分三片罐高毛利客户占比有望提升，加速改善产品结构 [2] - 2026年行业反内卷背景下，公司盈利中枢有望稳步上行 [2] 费用与营运能力 - 第三季度期间费用率为5.1%，同比下降0.8个百分点 [2] - 销售费用率0.3%，研发费用率0.9%，管理费用率3.7%，财务费用率0.3% [2] - 存货周转天数57.7天，同比增加4.3天；应收账款周转天数96.3天，同比增加1.2天；应付账款周转天数39.4天，同比减少5.5天 [3] - 第三季度经营活动现金流净额为1.26亿元，同比减少2.61亿元 [3] 财务预测 - 预计2025年营业收入70.99亿元，同比微降0.4%；2026年预计增长10.6%至78.49亿元，2027年预计增长10.1%至86.41亿元 [3][5] - 预计2025年毛利率为10.1%，2026年回升至12.4%，2027年维持12.5% [3][5] - 预计净资产收益率2025年为8.2%，2026年回升至11.5%，2027年达12.4% [3][5]

公司业绩表现 - 协鑫科技2025年第三季度光伏材料业务扭亏为盈，录得利润约9.6亿元，去年同期为亏损18.1亿元 [4] - 扭亏因素包括出售一家联营公司带来约6.4亿元的税后收益 [4] - 剔除上述非经常性收益后，该业务分部EBITDA约为14.1亿元，去年同期为经调整LBITDA亏损约5.71亿元，仍实现扭亏为盈 [4] 颗粒硅业务运营数据 - 2025年第三季度颗粒硅平均外部含税售价为42.12元/公斤，较第二季度的32.93元/公斤显著上升 [2][5] - 同期颗粒硅平均生产现金成本（含研发成本）下降至24.16元/公斤，较第二季度的25.31元/公斤继续优化 [2][5] - 公司持续推进颗粒硅产品的成本优化、效率提升和碳排放降低 [5] 行业整体状况 - 光伏主材环节期待盈利拐点，行业面临"内卷式"恶性竞争 [6] - 2025年上半年47家A股光伏公司陷入亏损，去年同期为39家，但已有包括隆基绿能等在内的6家光伏主材公司同比减亏 [6] - 多晶硅产业链价格趋于稳定，本周多晶硅N型复投料和N型颗粒硅成交均价环比持平 [6] - 2025年前9个月国内多晶硅行业累计去库约1.2万吨，但去库存仍是行业主要任务 [6]

稀土精矿价格调整 - 包钢股份与北方稀土公告上调2025年第四季度稀土精矿关联交易价格至不含税26205元/吨 [1] - 新价格较2025年第三季度的19109元/吨上涨7096元/吨，环比涨幅达37.13% [5] - 稀土精矿交易价格已连续5次上调，此前5个季度价格分别为16741元/吨、17782元/吨、18618元/吨、18825元/吨、19109元/吨，环比增幅分别为6.2%、4.7%、1.1%、1.5% [5] 公司业绩表现 - 北方稀土预计前三季度归属于上市公司股东的净利润为15.1亿元至15.7亿元，同比增加272.54%到287.34%，扣非净利润为13.3亿元至13.9亿元，同比增加399.90%到422.46% [6] - 北方稀土毛利率提升4.32个百分点至12.28%，广晟有色毛利率提升5.1个百分点至6.4% [10] - 盛和资源上半年盈利大幅恢复至3.77亿元，其在2023年盈利0.84亿元、2024年亏损0.69亿元 [11] 市场与行业景气度 - A股稀土指数年内涨幅超100%，北方稀土、盛和资源、华宏科技、广晟有色四只概念股年内涨幅均已翻倍，分别为147.62%、134.78%、130.21%、111.97% [7][8] - 上半年镨钕金属、镨钕氧化物现货均价分别为54万元/吨、44.1万元/吨，分别同比上涨11.9%和12.7% [10] - 行业盈利结束2023年、2024年连续两年下滑，北方稀土、中国稀土、广晟有色和盛和资源4家公司上半年盈利平均增速达到723% [10][12] 产品产销与需求 - 北方稀土上半年冶炼分离产品、稀土金属产品销量同比增长32.33%，稀土功能材料销量同比增长17.93% [10] - 稀土镧铈产品、稀土镨钕产品销量分别创历史新高 [10] - 氧化镨钕价格在7月后呈现强势反弹趋势，市场需求向好及海外高价订单回流带动行业景气度提升 [12]

稀土精矿价格调整 - 包钢股份与北方稀土公告拟将2025年第四季度稀土精矿关联交易价格调整为不含税26205元/吨 [1] - 2025年第四季度价格较第三季度的19109元/吨上涨7096元/吨，环比涨幅达37.13% [5] - 稀土精矿交易价格已连续5次上调，此前5个季度的价格分别为16741元/吨、17782元/吨、18618元/吨、18825元/吨、19109元/吨，对应环比增幅为6.2%、4.7%、1.1%、1.5% [5] 上市公司业绩表现 - 北方稀土预计前三季度归属于上市公司股东的净利润为15.1亿元至15.7亿元，同比增加272.54%到287.34% [7] - 北方稀土预计前三季度扣非净利润为13.3亿元至13.9亿元，同比增加399.90%到422.46% [7] - 盛和资源盈利大幅恢复，今年上半年盈利3.77亿元，而2023年同期为0.84亿元，2024年同期为亏损0.69亿元 [12] - 北方稀土、中国稀土、广晟有色和盛和资源4家公司盈利平均增速达到723%，其中北方稀土归母净利润增幅达1952%，广晟有色增幅也超过100% [14] 稀土市场与产品动态 - 上半年镨钕金属现货均价为54万元/吨，同比上涨11.9%；镨钕氧化物现货均价为44.1万元/吨，同比上涨12.7% [10] - 北方稀土上半年稀土金属产品销量同比增长32.33%，稀土功能材料销量同比增长17.93% [11] - 北方稀土毛利率提升4.32个百分点至12.28%，广晟有色毛利率提升5.1个百分点至6.4% [10] - 进入7月后氧化镨钕价格呈现强势反弹趋势，行业景气度逐步提升 [15] 二级市场表现 - A股稀土指数年内涨幅超100% [7] - 北方稀土、盛和资源、华宏科技、广晟有色四只概念股年内涨幅均已翻倍，分别为147.62%、134.78%、130.21%、111.97% [8] - 截至10月10日A股收盘，包钢股份、北方稀土股价分别下跌1.55%、1.22% [7]

上市申请与公司概况 - 深圳迅策科技股份有限公司第三次向港交所主板递交上市申请，由国泰君安国际担任独家保荐人，此前在2024年3月12日和9月12日的两次递表已失效 [1] - 公司是中国实时数据基础设施及分析领域的参与者，在2023年11月的交叉轮融资中投前估值达到62.2亿元人民币，投资方包括腾讯、云锋基金等 [1] 财务表现 - 营业收入从2022年的2.88亿元人民币增长至2023年的5.30亿元和2024年的6.32亿元，三年实现翻倍以上增长 [2] - 净利润持续为负，2022年、2023年、2024年及2025年上半年分别为-9650万元、-6340万元、-9780万元和-1.08亿元人民币，三年半累计亏损3.66亿元 [2] - 2025年上半年的亏损额已超过2023年全年，且接近2024年全年水平，亏损幅度呈扩大趋势 [2] - 报告期内整体毛利率在76%至79%之间波动，但2025年上半年毛利率骤降至66.7% [8] - 研发开支占收入比重高企，2022年至2025年上半年分别为89.93%、71.51%、71.2%和84.85% [9] 业务构成与市场地位 - 按2024年收入计，公司在中国实时数据基础设施及分析市场中排名第四，市场份额为3.4% [2] - 在起家的资产管理行业细分市场优势显著，2024年市场份额高达11.6%，排名第一 [5] - 业务多元化成效显著，来自资产管理行业的收入占比从2022年的74.4%显著降至2025年上半年的47.3%，而来自金融科技、医疗保健、TMT及可再生能源等“多元化行业”的收入占比从25.6%跃升至52.7% [5] - 2024年公司总体每客户平均收入为272.4万元人民币，其中资产管理客户为138.1万元，非资产管理行业客户高达704.6万元 [6] 运营与财务风险 - 2025年上半年营收为1.98亿元人民币，出现下滑，主要原因是来自资产管理行业的付费客户人数减少 [7] - 2025年上半年付费客户总数为121名，同比下滑近三成 [7] - 贸易应收款项持续高企，各报告期末分别为7670万元、2.66亿元、2.52亿元和2.54亿元人民币，占当期收入的比重从2022年的26.63%飙升至2025年上半年的128.28% [9] - 现金及现金等价物由2022年底的7.49亿元人民币大幅下降至2025年6月末的2.22亿元 [9]

投资评级 - 首次覆盖给予"买入"评级 基于公司作为全球酵母龙头的稳健营收增长和盈利周期向上预期 [5] 核心观点 - 公司盈利拐点有望确认 主要驱动因素包括全球扩张战略、成本红利扩大及出口运价回落 [5][7] - 2025年上半年营收78.99亿元(同比+10.1%) 归母净利润7.99亿元(同比+15.66%) 扣非归母净利润7.42亿元(同比+24.49%) [7] - Q2单季度营收41.05亿元(同比+11.19%) 归母净利润4.29亿元(同比+15.35%) 扣非归母净利润4.05亿元(同比+34.39%) [7] 财务表现 - 预计2025-2027年归母净利润分别为16.5/19.8/22.9亿元 同比增长25%/20%/16% [5] - 当前股价对应PE分别为21/17/15倍 低于可比公司平均估值水平 [5] - 2025Q2毛利率26.19%(同比+2.27pct) 连续三个季度持续改善 [7] - ROE预计从2024年12.23%提升至2027年15.30% [6][8] 业务分析 - Q2酵母及深加工业务营收同比+11.7% 制糖业务同比+20.1% 食品原料同比+9.3% [7] - 海外业务表现亮眼 Q2海外营收同比+22.3% H1海外经销商净增315家 [7] - 埃及工厂H1营收同比增长38% 净利率约30% 贡献海外营收增量32% [7] - 国内经销商H1净增254家 国内营收Q2同比+4.3% 显示边际改善 [7] 成本与费用 - 糖蜜综合使用成本下移推动毛利率改善 Q2四项费用率合计同比+0.57pct 保持稳健 [7] - 销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.08/+0.24/+0.03/+0.22pct [7] - 2025年预计毛利率25.42% 较2024年23.52%提升1.9pct [8] 估值指标 - 当前总市值343.35亿元 流通市值339.00亿元 [3] - 每股净资产12.95元 资产负债率47.24% [3] - 2025年预测P/E 20.81倍 P/S 2.03倍 EV/EBITDA 13倍 [6][9]