宏观量化配置框架回顾 - 构建结合经济、流动性、信用和通胀的宏观量化框架 应用于大类资产配置、行业和风格配置 [1] - 通过主成分分析发现经济和流动性是影响股票、债券、商品等大类资产共同波动的前两大因素 构建经济+流动性时钟模型 [1] - 激进型组合2013年以来年化收益8.5% 较基准超额0.6% 2022年前超额1.6% 2022年出现明显回撤 [3] - 2022年回撤主要源于权益快速下跌期间流动性宽松对组合形成拖累 [5] - 行业配置引入factor mimicking市场关注点模型 根据关注点决定不同维度敏感性权重 [5] - 宏观行业组合2019-2021年表现突出 2022年以来表现偏弱 降低行业选择数量可跑赢中证500和行业等权 [7] - 风格配置选择十大类因子中每月得分前三的因子 构建宏观因子组合和因子共振组合 [10] - 宏观方法在2021-2022年对风格因子筛选贡献明显 2023年底至2024年上半年出现明显回撤 [12] 回撤来源分析 - 回撤来源包括定量宏观判断指标有效性降低、市场受情绪资金等因素驱动、宏观指标与市场预期存在背离 [13] - 2020年后宏观事件影响增多 市场博弈增加 宏观数据与市场预期背离情况频发 [14] - 2022年下半年经济前瞻指标从底部回升但市场持续担忧疫情影响 权益表现偏弱 [14] - 2022年11月-2023年4月长债收益率上行但市场预期政策宽松 权益表现较好 [16] - 2022-2023年信用指标转好但市场更关注结构问题 多数时候保持悲观 [16] - 宏观数据与市场预期背离导致模型判断与市场表现错位 对组合形成拖累 [18] 市场预期修正方案 - 通过Factor Mimicking方法构建宏观变量代理组合 使用128只股票覆盖30个申万一级行业和97个二级行业 总市值28.3亿元占A股1/3 [19] - 选择工业增加值同比、10年期国债收益率、CPI同比、PPI同比、社融同比增速作为五大宏观变量 [19] - 组合构建流程包括计算超额收益矩阵、提取主成分、Lasso回归投影、求解特定暴露组合 [20] - 经济变量拟合效果偏弱但关键区间方向与市场观点匹配 其他变量拟合程度较好 [21][23] - 信用组合能较好反映市场观点 2022年以来信用总量改善但结构偏弱被市场视为信用偏弱信号 [25] - 通过组合收益与12个月均线比较得到市场隐含的宏观变量方向 [27] - 经济维度使用一致预测ROE和净利润增速月度变化构建修正指标 超过±1%视为观点变化 [29] - 流动性维度使用全市场日均换手率、收益靠前行业成交占比、换手提升行业占比构建微观流动性指标 [30][31] - 信用维度主要使用Factor Mimicking组合的隐含观点 [33] - 修正规则核心是当市场隐含预期与宏观数据明显背离时采用市场预期进行修正 [37] 修正观点应用效果 - 经济择时年化收益5.06% 修正后降至4.14% 流动性择时年化收益1.10% 修正后升至1.95% 信用择时年化收益4.33% 修正后升至7.27% [39] - 资产配置修正组合年化收益8.63% 较原经济+流动性组合8.52%略有提升 但受权益仓位限制和跨资产观点偏差影响提升有限 [40][41] - 行业配置修正组合年化收益7.96% 较原宏观行业组合3.67%显著提升 2024年信用悲观和经济数据偏差修正带来正向贡献 [45][46] - 中证500修正后指数增强年化收益14.38% 较原组合12.24%提升明显 沪深300修正后年化收益9.33% 较原组合8.57%提升 [52] - 中证1000修正后年化收益17.96% 较原组合17.62%略有提升 主要因修正数据基于中证800成分股 [52] - 2024年二季度以来信用修正指标持续偏弱 组合降低成长配置 有效匹配市场实际表现 [53] - 修正观点在2020年后宏观数据与市场预期背离场景中能有效降低回撤 增强配置表现 [54]

核心观点 - 美联储主席鲍威尔在杰克逊·霍尔会议发表超预期鸽派言论，强化市场对9月降息预期，资产配置方向持续性受关注 [8][11][15] - 国内权益市场表现强劲，成长风格领涨，科创50指数单日涨幅达8.59%，半导体、通信等行业涨幅居前 [6][7][35] - 重点覆盖公司众生药业、羚锐制药、扬杰科技均呈现业绩增长态势，创新业务与海外市场成为新增长点 [17][21][26] 宏观与资产配置 - 全球大类资产表现分化：A股领涨全球股市，科创50周涨幅领先，创业板指涨3.36%，美元指数周跌0.14%至97.7156，美债收益率下行7BP至4.26% [6][39] - 鲍威尔明确劳动力市场风险上升，将货币政策框架从"平均通胀目标制"回调至"灵活通胀目标制"，强调预防性行动优先 [11][13][14] - 人民币汇率走强，离岸人民币对美元升值0.25%，中美利差收窄预期形成支撑 [6][9] 行业表现与市场动态 - A股市场量价齐升：上证指数突破3800点收于3825点，单日涨幅1.45%，周涨幅3.49%，创十年新高，日均成交额25477亿元 [33][34][39] - 半导体行业领涨，单日涨幅7.66%，大单资金净流入超119亿元，通信设备、教育、软件开发涨幅超3.8% [35][37] - 证券板块创波段新高，日涨幅2.87%，大单资金净流入78亿元，逼近十年箱体顶部压力位 [36] 公司研究：众生药业 - 中药集采风险出清：复方血栓通胶囊集采降价39%后以价换量，脑栓通胶囊续约扩至15省且未降价 [17] - 创新药进入收获期：昂拉地韦片作为全球首款PB2靶点流感药，III期临床显示中位TTAS比奥司他韦缩短近10%，RAY1225注射液减重达标率优于替尔泊肽 [18][19] - 预计2025-2027年归母净利润3.07/3.66/4.81亿元，对应EPS 0.36/0.43/0.57元 [20] 公司研究：羚锐制药 - 2025H1营收20.99亿元（同比+10.14%），归母净利润4.74亿元（同比+14.85%），毛利率提升5.29pct至81.33% [21][23] - 核心产品通络祛痛膏高速增长，芬太尼透皮贴剂实现双位数收入增长，仿制药管线加速商业化 [22] - 收购银谷制药90%股权（对价7.04亿元），新增鼻喷雾剂产品线，必立汀®预期成为10亿级单品 [24] 公司研究：扬杰科技 - 2025H1营收34.55亿元（同比+20.58%），归母净利润6.01亿元（同比+41.55%），毛利率33.79%（同比+4.16pcts） [26] - 汽车电子与AI服务器业务高速增长，SiC车规模块年产16.8万只，海外营收同比大幅增长，越南工厂良率达99.5% [27][28] - 员工持股计划设2027年业绩目标：营收不低于100亿元，净利润不低于15亿元 [29]

黄金市场表现 - 2024年黄金价格上涨28% 2025年以来涨幅超过25% [1] 黄金角色转变 - 黄金从资产配置战术工具向战略底仓进阶 成为宏观对冲和货币对冲工具 [1] - 低利率常态化环境下低风险偏好客户难以继续获取高固定收益 [1] 长期收益表现 - 人民币计价黄金过去20年年化收益超10% 10年和5年维度跑赢多数主流资产 [3] - 长期收益由全球GDP增长推动的实物黄金需求驱动 包括央行购金和金融投资 [3] 汇率风险对冲 - 黄金作为全球定价资产无需依赖国家信用背书 可对冲所有信用货币风险 [6] - 黄金收益率应以本币计量 在当前全球货币超发背景下作用显著 [6] 系统性风险对冲 - 黄金在股债组合回调时表现良好 提供风险缓冲 [9] - 与国内资产相关性低 能有效降低系统性风险对传统股债的冲击 [9]

黄金市场表现 - 2024年黄金价格上涨28%，2025年以来上涨超过25% [1] 黄金角色转变 - 黄金从资产配置"战术工具"向"战略底仓"进阶 [1] - 黄金应被视为宏观对冲、货币对冲及获取稳健长期回报的"战略底仓" [2] - 当前宏观环境及外部冲击对人民币资产影响远超单一资产自身变量 [2] 黄金长期收益表现 - 过去20年人民币计价黄金年化收益超10% [6] - 10年和5年维度黄金跑赢多数主流资产 [6] - 黄金长期收益由全球GDP增长推动的实物黄金需求驱动 [6] 黄金对冲功能 - 黄金是无需依赖国家信用的全球定价资产 [10] - 黄金可成为所有信用货币的对冲工具 [10] - 黄金与国内资产相关性很低，能有效降低系统性风险对传统股债的冲击 [11] - 50%股票50%债券组合回调时黄金往往表现良好 [11]

市场规模与增长 - 权益类ETF总规模达4.11万亿元创历史新高 [1] - 单日规模增长超1100亿元 [1] - 年内新增规模接近8000亿元较年初增长24% [3] 增长驱动因素 - 股市回暖资金持续净流入及新发基金助力 [3] - 政策引导市场成熟度提升和产品创新共同推动 [3] - 结构性行情突出热点主题ETF快速扩张 [3] 投资者行为变化 - 投资者倾向通过资产配置获取收益因获取超额收益难度加大 [3] - 部分股民转向ETF因持有ETF胜率高于个股投资 [3] - 主动权益类基金投资者转向ETF趋势有望持续 [3] 产品特性优势 - 权益类ETF资产透明风险收益特征清晰 [3] - 成为理想资产配置工具 [3]

财富分布状况 - 全国拥有50万元以上存款的储蓄者占比不足0.37%，对应约518万户家庭 [2] - 招商银行私人银行客户占比0.07%，人均资产达2812万元 [2] - 招商银行金葵花客户占比2.18%，人均资产151.57万元 [2] - 普通客户占比97.75%，人均资产仅1.25万元 [2] 年龄分层财富特征 - 50-60岁人群平均存款区间为40-80万元（不包含非流动性资产） [3] - 流动资产突破百万元可跻身同龄人前10% [3] - 50岁以上人群存款分级：30万元属小康水平，50万元属有钱人入门级，100万元属财务自由，500万元属高净值人士 [3] 地域差异分析 - 全国家庭平均存款额38.6万元 [3] - 一线城市家庭平均存款72.3万元 [3] - 二线城市家庭平均存款51.7万元 [3] - 三四线城市家庭平均存款33.5万元 [3] - 农村地区家庭平均存款21.4万元 [3] 富裕家庭标准 - 一线城市富裕家庭存款门槛为100万元 [4] - 二三线城市富裕家庭存款门槛为60-80万元 [4] - 县城及农村地区富裕家庭存款门槛为40万元（需无大额负债） [4] 医疗支出压力 - 50岁以上人群建议储备20万元医疗应急金（含医保自费部分） [4] - 基础医疗检查及药物费用可能超过千元，手术治疗需准备10万元以上储蓄 [4] 子女经济负担 - 父母需承担子女购房首付、婚礼筹备及下一代抚养费用 [6] 高存款比例现状 - 50-60岁人群存款超100万元比例仅12.3% [7] - 月收入3000-7000元为主流群体，月收入超7000元者仅占3% [7] 房产负债影响 - 二三线城市90平方米商品房总价150-200万元 [7] - 一线城市同类房产总价500-600万元 [7] - 超95%家庭购房依赖贷款，月供占家庭收入50%以上 [7] 教育支出压力 - 子女大学四年学费达20-30万元 [9] - 子女婚后父母仍需持续提供经济支持 [9] 资产配置建议 - 中老年群体资产配置比例：50%低风险资产（国债/大额存单/货币基金）、30%稳健型投资（债券基金/银行理财）、15%防御性资产（黄金ETF/保险产品）、5%适度进取型投资（指数基金/REITs） [11] 非财务幸福要素 - 积极学习能力（如智能手机使用）可提升满足感 [11] - 低成本爱好（社区活动/公园锻炼）有助于降低生活成本 [11] - 社会关系维护可通过亲友互助减少开支 [11] - 理想老年生活三大支柱：健康储备、经济储备、社会关系储备 [11] 财富增长案例 - 65岁退休教师通过十年理财规划，将30万元积蓄增值至120万元 [15] - 成功策略包含纪律性储蓄、稳健投资与适度消费 [15]

公募FOF业绩表现 - 截至8月22日，515只公募FOF年内平均业绩达9.41%，仅一只产品收益为负，近40只公募FOF年内累计净值增长率超20% [2] - 国泰优选领航一年持有、国泰行业轮动A分别以45.49%、39.97%的年内单位净值增幅暂列第一和第二，多只产品业绩在30%左右 [2] - 公募FOF整体表现处于五年来最佳状态，资产配置及个基优选等方面均有可观投资机会 [1][3] 市场环境与驱动因素 - 国内及海外权益市场、黄金等大宗商品均有不错表现，A股主要宽基指数录得可观涨幅，资金流入明显 [3] - 政策推动中长期资金入市，叠加全球股市回暖，FOF产品借助权益市场基金配置实现净值持续回升 [3] - 流动性宽松、资金利率维持低位的环境提振风险资产表现，强化FOF在风险收益比上的优势 [3] 资产配置策略观点 - 未来3年股市或结构性走强，债市处于超涨高位相对走弱，可择机加大权益资产配置 [1][4] - 当前股债性价比处于中性区间，股票和债券吸引力相对均衡，尚未出现极端配置信号 [4] - 权益市场股权风险溢价指标显示仍具有性价比，但需注意短期资金驱动带来的波动加大及回摆调整 [4] 大类资产机会展望 - 美元降息周期有望开启，全球财政货币可能进入宽松周期，国内制造业为主的权益类资产具有优势 [5] - 商品、港股、A股机会明显，债券需通过择时操作确保基础收益，商品和港股机会可能超出市场预期 [6] - A股成长产业群关注新材料和新能源产业链，周期产业群看好金属产业链，倾向于超跌底部回升行业 [6] 投资建议与操作方向 - 避免对单一赛道过度下注，定期调整股债比例，可通过配置FOF或"固收+"基金实现大类资产合理配比 [6] - 加大权益资产配置尤其是"固收+"含权资产是必然选择，同时需做好债基的择时波段操作 [4] - 多资产配置不是简单的指数基金拼盘和静态持有，需根据自身风险偏好动态调整，稳中求进 [4][6]

银行存款吸引力下降 - 商业银行存款利率持续走低 部分期限存款利率仅1%左右 其中3个月期平均利率0.949% 6个月期1.156% 1年期1.287% [3][5] - 低利率环境导致储户利息收入减少 实际收益缩水 一年期定期存款利率从过去3%以上降至目前2%以下 [5] - 居民存款向非银金融机构转移 7月非银金融机构存款新增2.14万亿元 而储户存款增加额为负值 [3] 资金流向变化 - 投资者将资金转向含权理财产品、基金产品和股票投资 寻求更高收益 [3][8] - 金融科技赋能推动线上理财发展 互联网平台和手机APP成为银行理财产品销售重要阵地 提供更便捷丰富的选择 [8] - A股市场表现强劲 8月18日市值突破100万亿元创历史新高 科技和消费等热门板块收益率远超存款利率 [4][8][9] 市场环境变化 - 央行货币政策保持宽松 市场流动性充裕 银行资金成本降低 [5] - 注册制推进和退市制度完善使股市优胜劣汰机制更加健全 优质企业估值水平提升 [9] - 直接融资比重提升和多层次资本市场建设加速 居民通过多样化渠道参与实体经济发展成为常态 [12]

居民存款流向权益资产 - 理财产品规模增长低于去年同期 理财规模下降提速 表明居民存款正从理财产品向权益资产进行再配置 [3] - 7月居民存款减少1.1万亿元 结合A股市场近期表现 居民存款流向权益资产的概率较高 [3] - 行业主题ETF成为主要增量 截至8月15日 6月以来行业主题ETF净流入238亿元 是近期居民资金入市的重要渠道 [3] 公募固收+产品表现与规模 - 公募固收+产品超九成实现盈利 截至8月21日近一年平均回报达8.68% [4] - 公募固收+产品规模显著增长 截至二季度末今年以来增幅达16% [4] - 渠道需求增长非常显著 全行业都在推固收+产品 [5] 资产配置策略演变 - 传统固收+基金侧重自下而上选股 对大类资产配置重视程度较低 [6] - 资产配置型固收+基金重视自上而下的大类资产配置和客户持有体验 [6] - 基于估值-盈利框架 叠加现金流因子和动量因子构建备选池 对核心资产进行深度筛选 [6] 权益资产配置方向 - 业绩居前的固收+产品分为两类 股票+转债双轮驱动且重仓医药、有色、TMT方向 或转债仓位不高但集中暴露港股标的或银行板块 [6] - 消费板块中新兴消费、食品饮料、家电等行业受基金经理看好 [7] - 医药生物板块中36.8%基金经理看好创新药 TMT板块中33.45%基金经理看好人工智能方向 [7] 资金流入预期与行为 - 基金回本后若出现5%以上回撤且回撤后一个月内净值创新高 后续两个季度将出现明显超额净申购行为 [5] - 后续基金批量回本后若出现回调行情然后继续新高 更多增量资金值得期待 [5]

核心财务表现 - 上半年总保费收入808.1亿元，同比增长5.7% [1] - 保险服务收入324.4亿元，同比增长3.0% [1] - 归母净利润33.9亿元，同比增长7.8% [1] - 集团内含价值1284.9亿元，较上年末增长11.0% [1] - 总资产首次突破6000亿元，达6255.63亿元 [1][4] 寿险业务 - 阳光人寿总保费收入554.4亿元，同比增长7.1% [3] - 新业务价值40.1亿元，可比口径同比增长47.3% [2][3] - 内含价值1062.0亿元，较上年末增长13.8% [3] - 个险总保费153.4亿元，同比增长12.1%；新单保费34.4亿元 [3] - 浮动收益型产品与保障型产品占比超50% [3] - 月均人力5.0万人，同比减少4.3%；活动人均产能2.8万元 [3] 财险业务 - 阳光财险原保险保费收入252.7亿元，同比增长2.5% [4] - 非车险保费占比50.6%，同比提升4.5个百分点 [4] - 承保综合成本率98.8%，同比优化0.3个百分点 [2][4] - 车险、意外伤害和短期健康险、保证险实现承保盈利 [4] 投资业务 - 总投资资产规模5918.6亿元，上半年总投资收益107.0亿元，同比增长28.5% [6] - 投资收益63.49亿元，同比增长42.3% [7] - 年化净投资收益率3.8%，同比下滑0.2个百分点 [7] - 年化总投资收益率4.0%，同比提升0.2个百分点 [7] - 年化综合投资收益率5.1%，同比下滑0.2个百分点 [7] - 权益类金融资产投资1294.47亿元，占比21.8% [8][10] - 股票和权益型基金金额合计近900亿元，占比15.0%，较上年末上升1.7个百分点 [10] - 固定收益类金融资产占比69.4%，较上年末下降2.9个百分点 [8] - 现金及等价物占比5.3%，较上年末上升3.1个百分点 [8] 战略布局 - 获批设立私募基金公司，开展长期股票投资试点 [1] - 试点基金总规模200亿元，由阳光人寿全额认购，期限10+N年 [1] - 自2021年起在二级市场布局高分红价值股 [10] - 2024年起在一级市场布局稳健收益型资产 [10] - 阳光资管受托管理第三方资产2224.1亿元 [11]