投资中常见的错误 - 投资者容易将投资逻辑建立在短期消息上，导致决策反复摇摆[4] - 市场消息多元且变化极快，依靠短期消息博弈几乎没有胜算，因为对手方拥有AI、算法和机器进行24小时实时跟踪和交易[5] 提高投资胜率的方法 - 投资无需过度恐慌，因为长期来看局部战争等问题并非根本问题，机会遍布全球[6] - 即使存在冲突，也不影响未来的AI革命、去美元化浪潮及全球经济发展[7] - 人类持续的生产、经营和消费活动确保市场中从不缺少机会[8] - 与其研究特定事件或资产，不如做好资产配置，分散布局，确保账户中总有资产处于牛市[8] - 优质资产的长期上涨根基是经济发展，短期波动是正常扰动，不应因暂时颠簸而轻易下车[9] - 相比短线博弈，做好资产配置并坚持长期主义赢面更大，更容易跑赢频繁操作的投资者[9] 投资赚不到钱的原因 - 许多投资者赚不到钱可能是因为缺乏“信仰”，即对底层逻辑和长期规律的坚定信任[10] - 坚持长期投资很难，因为短期市场充满噪音、负面消息和财富故事，会干扰心态和判断[11] - 坚持单一策略很难，因为每种策略都有劣势，投资者容易在策略表现不完美时忘记初心并随意调整[12][13] 普通投资者建立信仰的途径 - 应选择简单易懂的方法论，资产配置是主流策略中最容易理解和实践的[14] - 资产配置的核心是将资金分散在股票、债券、商品这三种长期上涨的资产中，利用其涨跌不同步的特点来对冲波动和控制风险[14] - 建立信仰需要知道如何操作及应对波动，资产配置提供了完善的操作指导[15] - 操作指导包括：买什么（股票、债券、商品等大类资产）[15]；买多少（取决于风险偏好，可通过特定测评获得具体比例）[15]；什么时候买（无需择时）[16]；什么时候卖（通过再平衡机制高卖低买）[16] - 例如，若股债商初始配比为6:3:1，一段时间后变为7:2:1，则应卖出部分股票并加仓债券，使比例恢复至6:3:1，这种机械化操作可避免主观情绪影响[16] - 在资产配置体系下，波动并不可怕，甚至提供了高卖低买的机会，使投资过程更加从容理智[16]

文章核心观点 - 基金经理姜诚通过其投资实践，实现了基金净值增长向持有人实际收益的高效转化，其管理的产品总收益超过33亿元，且持有人收益率与基金净值增长率高度接近，为提升基民投资获得感提供了实践样本 [1][3][4] 在管产品业绩与持有人收益 - 截至2025年12月31日，姜诚管理的7只产品全部实现正收益，为基民贡献的总收益合计达33.6046亿元 [3] - 具体产品收益：中泰星元灵活配置混合收益14.9246亿元，中泰玉衡价值优选混合收益6.2232亿元，中泰红利价值一年持有混合发起收益2.3984亿元，中泰红利优选一年持有混合发起收益2.8532亿元，中泰兴诚价值一年持有混合收益2.6182亿元，中泰兴为价值精选混合收益3.5377亿元，中泰元和价值精选混合收益1.0493亿元 [4] - 姜诚产品的持有人收益率（加权平均净值利润率）与基金份额净值增长率差距不大，表明基金涨幅较好地转化为持有人实际收益，例如中泰星元灵活配置混合A在2025年净值增长8.13%，持有人收益率为7.65% [4][5] 回撤控制与投资理念 - 产品波动较小、回撤控制出色是持有人能“拿得住”并兑现收益的重要因素，例如中泰星元灵活配置混合A自2018年12月5日成立至2025年12月31日，份额净值增长186.72%，最大回撤仅为17.18%，同期业绩比较基准最大回撤为25.76% [7] - 姜诚的投资理念强调“买得好”与“买好的”并重，即以尽可能低的价格买入拥有长期盈利能力和竞争优势的公司，并为悲观情况预留安全边际，这使得其持仓在市场波动中表现出较高韧性 [8] 基金经理的“可预期”性与投资者沟通 - 姜诚被基民认为“可预期”，源于其投资理念、操作风格和风险偏好始终如一，不因市场变化而漂移，管理产品以来始终坚守价值投资框架 [10] - 高频互动增强了“可预期”性，姜诚通过公司官微发布几十篇投资笔记，并坚持每季度至少参与一次直播为投资者答疑解惑，以此打破信息不对称 [10] - 当持有人能够清晰理解基金经理的投资逻辑并预判其应对方式时，便更容易做到“拿得住”，这是持有人收益率趋近基金净值收益率的关键 [11] - 这种“可预期”性促成了基金经理与持有人的双向奔赴，稳定的规模和信任的持有人有助于基金经理专注于投资本身，而持有人则能分享投资成果，为行业提升基民获得感提供了参考样本 [11][12]

文章核心观点 - 尽管当前面临外部地缘冲突冲击和内部估值不低的压力，但A股市场仍具备走出“慢牛”行情的基础，其内涵更可能是一种在震荡与结构性分化中展现韧性的“韧性牛”[6][8][21] - 市场的中长期走势最终取决于国内经济基本面与政策逻辑，而非外部扰动；中国经济的基本面优势和政策工具箱为应对外部冲击提供了底气[8] - 实现“慢牛”的关键在于企业盈利复苏能否匹配当前估值，以及监管层的逆周期调节、增量资金入市和产业政策红利能否持续提供支撑[9][13][17][18] 外围环境对A股的影响 - 美伊冲突烈度远超以往，局势的不确定性给市场带来情绪冲击，导致全球及A股市场反复震荡[4][6][7] - 中东动荡对中国构成三重压力：能源安全、输入性通胀（油价上涨推升国内物价）以及全球供应链的潜在冲击[5] - 外部风浪被视为市场的扰动因素，而非决定力量；A股的中长期走势最终要回归国内经济基本面与政策逻辑[6][7][8] A股市场内部状况与慢牛根基 - 截至2026年4月3日，中证全指、沪深300、中证A500的PE近十年估值分位分别高达95.49%、77.25%和84.51%，显示当前A股估值水平已经不便宜[10] - 高估值反映了市场对未来较为充分的乐观预期，但也意味着一旦业绩不及预期或流动性环境生变，调整压力不容小觑[10] - 高估值也是投资者对中国经济韧性和产业升级前景的“信任票”；2026年2月PPI环比上涨0.4%，连续5个月为正，3月制造业PMI环比上升1.4个百分点至临界点以上，显示工业端需求修复，企业盈利周期有望触底回升[11] - 若后续盈利复苏强度能匹配当前估值，高估值将被消化，从而夯实慢牛根基；万得一致预测显示，中证全指2026年和2027年的预期净利润增速分别为22.63%和12.67%[11][18] 政策与资金面对慢牛的支撑 - 监管层通过“国家队”护盘和逆周期调节来维护“慢牛”愿景，其核心逻辑是在市场恐慌时入场托底提供流动性，在市场过热时适度降温，以熨平短期剧烈波动[13][14][15] - 2026年有数十万亿元居民定期存款到期，在低息环境下“存款搬家”动力增强，叠加理财净值化转型，部分居民资金有望流入股市，为市场带来增量流动性[18] - 在国际资本配置中，中国资产正成为避险选择之一[18] - “十五五”规划开局之年，新质生产力、人工智能、高端制造、新能源等赛道获得重点支持，产业政策红利有望推动相关板块实现业绩与估值的双重修复[18] 市场前景展望与投资应对 - “慢牛”更可能是一种“韧性牛”，其特征并非单边上涨，而是在外部冲击下凭借内部经济韧性与政策托底，表现出更强的抗跌性和修复能力[21] - 市场过程将一波三折，地缘冲突反复、油价高位波动、海外央行政策摇摆将持续带来外部扰动，内部则面临盈利复苏验证等挑战，震荡与结构性分化将成为常态[21] - 结构性行情将主导市场，普涨行情难现；受益于“新质生产力”政策支持且具备真实业绩增长的科技制造、高端制造等领域，以及高股息、低估值的防御型资产，可能成为资金青睐的方向[21] - 投资者应将风险控制置于追求收益之上，重新审视风险承受能力，并注重“确定性”，可考虑降低高估值高波动板块持仓，增配固定收益类资产及高股息、低估值的防御型权益资产以发挥“压舱石”作用[22][23]

百亿私募整体格局与分布 - 截至2026年3月底，中国百亿私募数量为126家，与上月持平 [4] - 按核心策略划分，股票策略私募占绝对主导，有90家；多资产策略有17家；债券策略有8家 [4] - 按办公城市分布，上海有59家，北京有30家，深圳有10家，杭州有6家，珠海和海南澄迈各有5家 [5] - 从员工规模看，员工人数在100人以上的百亿私募有15家，其中外贸信托（225人）、九坤投资（170人）、灵均投资（约100人）、高毅资产（152人）员工数均在150人以上 [5][7] 代表性百亿私募案例：高毅资产 - 高毅资产是市场知名的主观股票策略私募，员工152人，成立于2013年 [8] - 公司及6位资深基金经理职业生涯合计获得31座金牛奖，公司展业10年中合计获得18座金牛奖 [8] - 公司核心团队包括董事长邱国鹭、首席投资官邓晓峰、首席研究官卓利伟，以及合伙人孙庆瑞、冯柳、吴任昊等 [8] - 截至2025年三季度末，公司旗下产品重仓18家A股公司，合计持股市值约235.74亿元；截至2025年年报，现身京东方A、中伟新材等9家A股公司股东名单 [8] - 2025年末，公司海外基金持有13只美股标的，持股总市值约6.83亿美元（折合人民币约47亿元） [8] 百亿私募近期业绩表现（近1年） - 截至2026年3月底，在私募排排网至少有3只产品有近1年业绩展示的百亿私募共有71家 [9] - 其中，旗下产品近1年收益均值在***%以上的有15家，在***%以上的有37家，在***%以上的有59家 [9] - 2026年一季度全球股市表现不佳（上证指数跌1.94%，恒生指数跌3.29%，纳斯达克指数跌7.11%），但仍有46家股票策略百亿私募取得正收益 [9] - 包括进化论资产、海南希瓦、鸣石基金在内的8家百亿私募在今年一季度逆势取得了***%以上的收益 [9] - 进化论资产有16只产品展示近1年业绩，其近1年收益均值为***%，今年一季度收益超***% [15] - 进化论资产在2025年提出“做有逻辑的量化”，将逻辑类因子加入量化模型以提升平稳性 [15][16] 百亿私募中长期业绩表现（近3年） - 截至2026年3月底，在私募排排网至少有3只产品有近3年业绩展示的百亿私募共有61家 [17][18] - 其中，旗下产品近3年收益均值在***%以上的有5家，在***%以上的有32家 [18] - 东方港湾有64只产品展示近3年业绩，其近3年收益均值超***% [23] - 东方港湾业绩突出或主要源于其坚定做多美股AI巨头公司，其创始人但斌认为黑天鹅事件导致的短期恐慌性暴跌终将被时间消化 [23] - 国源信达（多资产策略）有8只产品展示近3年业绩，其近3年收益均值接近***%，业绩表现较好或与黄金走强有较大关系 [24] - 国源信达创始人史江辉看好2026年A股市场的电池链和储能主线，逻辑是全球变暖导致居民用电量增长 [24] 百亿私募长期业绩表现（近5年） - 截至2026年3月底，在私募排排网至少有3只产品有近5年业绩展示的百亿私募共有42家 [25] - 其中，旗下产品近5年收益均值在***%以上的有20家，在***%以上的有34家 [25] - 复胜资产有6只产品展示近5年业绩，其近5年收益均值超***% [27] - 复胜资产专注于自下而上精选个股，其认为国内经济有望稳步复苏，资本市场整体大概率能维持稳步上行趋势，外部宏观冲击将逐渐被市场消化 [27][28]

基金经理刘辉的投资理念与框架演进 - 核心观点：成长投资长期有效但充满挑战，需要在坚持内核的基础上不断迭代进化，将价值判断与宏观视角融入成长框架，以提升确定性和抵御逆风的能力 [2][3][6] - 投资框架经历了从1.0到3.0的迭代：从早期的景气投资，转向聚焦优质公司的深度甄选（2.0），最终升级为结合价值判断和宏观辅助的“成长+价值”模式（3.0）[6][7][24] - 成长投资的四大难点：A股及成长股波动大；经济结构转型导致行业能力圈易失效；天然胜率低，对选股要求高；对基金经理的学习能力和勤奋度要求高 [2] - 在逆风期（如2023-2024年）坚持成长风格，认为真正的成长股极度稀缺，但其从小到大的过程能带来惊人回报 [10] - 通过框架迭代，组合波动性已显著下降，抵御逆风的能力增强 [21] 具体的投资策略与选股方法 - 将价值思维引入成长框架，用更高的确定性过滤公司的成长风险，个股选择换手率因此大幅下降 [7] - 适度叠加自上而下的宏观判断，以对抗宏观“洪流”，降低产品在逆风期的波动，这是一种“适当的妥协”[8][24] - 投资决策基于深度认知，例如重仓的某光通信龙头，在业绩翻倍增长后估值反而变得更便宜 [11] - 认为在市场恐慌阶段，好公司因风险偏好下跌是布局良机，体现了价值投资与趋势投资的区别 [17][18][25] 看好的行业与投资方向 - **人工智能（AI）**：坚定看好，认为是所关注领域中成长性排名第一的板块，成长性至少还能持续五到十年 [14][26] - **光通信/光模块**：在AI产业链中最看好的方向，认为是AI实现更智能连接的核心组件，需求将随着AI发展而增长 [14][27] - **黄金**：明确看多，适合作为资产配置的一部分长期持有，逻辑基于全球地缘政治不确定性上升带来的避险需求 [18][28] - **替代能源**：长期看好，认为中国已为世界打造了成功样本，摆脱对传统能源的依赖是长期趋势 [18][29] 对市场与风格的看法 - 短期地缘冲突可能对成长风格产生影响，成长风格可能不会像去年那样持续占优 [17] - 市场经历短期恐慌后，会逐步过渡到基本面驱动，真正具备成长价值的公司若被错杀，将是布局良机 [17] - 以美股为参照，AI投资的逻辑未变，大型科技公司持续投入资本支出，美股光通信公司创新高与A股同类公司被质疑形成背离，提供了机会 [15]

文章核心观点 - 文章通过解读段永平对泡泡玛特的调研与评论，结合公司历史、财务数据及创始人特质，深入分析了泡泡玛特的商业模式、投资逻辑与长期价值，认为其核心在于售卖“情绪价值”，具备差异化护城河，且当前估值可能提供了投资机会 [5][14][27][54] 对段永平投资态度的解读 - 段永平对泡泡玛特的调研认真程度已与英伟达相当，远高于其仅占仓位0.28%的AI相关公司 [5] - 段永平的投资决策基于对微观公司基本面、商业模式和企业文化的深度理解，而非宏观因素 [17] - 段永平对拼多多的仓位是随着对其“商品质量提升”的理解加深而逐步增加的，体现了其投资是一个循序渐进的过程 [12] 泡泡玛特的财务与估值分析 - 公司当前市值约为1749.47亿元人民币，市盈率（TTM）为13.44倍，处于极端悲观价格 [7] - 2025年业绩表现极为突出：营收从2024年的130.38亿元跃升至371.20亿元，增幅184.7%；经调整净利润从34.03亿元飙升至130.8亿元，增幅近3倍 [25] - 2025年，THE MONSTERS（拉布布主导）实现收入141.6亿元，同比增长365.7%，成为集团首个百亿级IP；毛绒产品营收187.1亿元，同比增长560.6%，成为收入贡献最高的品类；海外营收达162.7亿元，同比增长291.9% [25] - 公司2026年增速预期设定为不低于20%，远低于2025年的高增长，被定位为“调整巩固年”，这可能导致市场失望，但被认为是管理层不受资本市场短期波动影响的体现 [20][22][23] 商业模式与护城河分析 - 泡泡玛特的核心是售卖“情绪价值”，提供差异化的产品与服务，其近70%的毛利率和30%以上的净利率表明该业务难以进行价格战 [28][30] - 公司三费率（营销、管理、财务）能控制在15%以内，类似于高端白酒行业（如茅台的7%），表明行业已进入头部玩家“和平共处”的均衡状态，通过砸钱竞争难以奏效 [30] - 公司业务具有“无用之用”的特性，是规模化、工业化的情绪商品，满足消费者表达自我、取悦自我的精神需求，这与功能型消费有本质区别 [34][35] - 线下体验对于潮玩生意至关重要，泡泡玛特垄断了核心商圈与核心位置，实体体验（触摸、摇晃、开盒惊喜感）是线上无法替代的护城河 [44] 行业趋势与需求本质 - 潮玩行业增长是文化与消费习惯变迁的“慢变量”，其历史增长已持续十余年，并非仅因2025年出圈而突然爆发 [39][40] - 情绪价值消费的需求是长期向上的，符合马斯洛需求层次理论，在基础物质需求满足后，人们会自然追求更高阶的情感满足 [39] - 通过跨行业类比（如钓鱼爱好者群体从2005年约3000万人增长至2025年的1.4亿~1.6亿人；大排量玩乐型摩托车年销量从2005年的几千辆增长至2025年的约48万~50万辆）印证了情感消费需求的蓬勃增长 [37][38] IP生命周期与风险管理 - 公司历史上曾严重依赖单一IP（如2015年Sonny Angel占营收约1/3），但主动选择在2018年停止合作，展现了战略定力 [41] - 核心IP Molly已存在约20年，被泡泡玛特运营了约10年，证明了经典IP的长期生命力 [42] - 单一IP营收占比过高（如曾占38%）的风险确实存在，这种情况的发生会带来周期波动，但不会毁灭公司的长期护城河与趋势 [5][14] - 2025年的爆发式增长意味着出圈，吸引了大量“潮流跟风”的非忠实用户，其留存率可能偏低，因此2026年进行增速调整和用户沉淀是正常且健康的经营行为 [26] 管理层与文化评估 - 创始人王宁被段永平高度赞赏，其诚信度通过历史言行得到确认，被认为不会做假账 [45][47][48] - 好的企业文化体现在公司不受资本市场股价波动影响，坚持自己的长期战略和日常运营 [23] - 管理层在2025年业绩暴增后，将2026年定为“调整巩固年”，显示了其注重长期健康增长而非短期资本市场预期的经营理念 [23][26] 投资逻辑总结 - 投资评估的关键在于判断公司未来能否稳定赚取100亿元级别的利润，只要这个基础稳固，投资风险就较低 [54] - 公司业务具备全球化且可大规模复制的特性，这提供了巨大的增长潜力和赔率（可能达5~10倍） [54] - 当前极低的估值（13.44倍PE）结合公司的商业模式和长期趋势，可能为“看本质的投资者”提供了低价上车的机会 [7][27]

文章核心观点 - 文章通过喜马拉雅资本创始人李录与比亚迪董事会秘书李黔的访谈，回顾了比亚迪过去23年的发展历程，揭示了其从一家电池制造商成长为全球新能源汽车领导者的关键驱动因素，并阐述了长期价值投资的核心理念 [11][12][31] - 比亚迪的成功被归因于创始人王传福独特的企业家精神，包括第一性原理思维、工程师文化、受托人责任以及坚韧不拔的意志，这些特质是公司穿越周期、实现颠覆性创新的根本 [41][47][48] - 长期投资者与卓越企业之间的深度信任、相互赋能与共同成长，是创造巨大价值的关键，这种关系超越了简单的财务投资，包含了声誉加持、战略建议与共同面对挑战 [11][45][86] 企业家精神与公司特质 - 创始人王传福具备第一性原理思维和工程师思维，用科学方式思考战略，用工程方法解决实际问题，并拥有坚韧不拔、永不言败的意志 [41][47] - 王传福展现出强烈的受托人精神，对股东、员工、客户和经销商负责，通过早期直接分享股份而非引入风险投资等方式，建立了牢固的信任基础 [41][43][44] - 这种将原创性战略思维、强大执行力、坚定意志和受托人责任结合的企业家，在任何时代都凤毛麟角，值得终身珍惜 [39][48][49] - 公司高管团队，包括王传福本人，保持了强大的持续学习能力和复利式进步，将整个组织逐渐打造成一个学习型机器 [163][164][174] 关键发展节点与投资历程 - 李录于2000年通过技术刊物注意到一家中国公司为摩托罗拉生产充电电池，随后在2002年比亚迪上市后，通过电话联系到高管李柯，并与时年36岁的王传福在芝加哥首次会面，一见如故，长谈数小时后决定投资 [17][23][30][31] - 2003年，比亚迪收购秦川汽车进军汽车业，被资本市场视为冒险进入“著名的坟场”，导致股价暴跌，市值两天内缩水近27亿港元，但李录基于第一性原理思维理解并支持了这一战略转向 [9][54][55] - 2008年全球金融危机期间，市场对公司认知存在偏差，股价与真实价值出现巨大落差，李录借此机会引荐巴菲特旗下的伯克希尔·哈撒韦公司投资，以每股8港元的价格买入2.25亿股，投资额约2.3亿美元 [9][72][82][85] - 伯克希尔持股14年，在2022年8月首次披露减持前，浮盈超过30倍，巴菲特在2024年股东大会上承认，芒格曾极力推动投资比亚迪和Costco，且这两次投资芒格都是对的 [9][10] 应对挑战与错误学习 - 2009-2011年，公司在高速扩张后经历调整期，车型（如F6）不成功、经销商退网、损益表和资产负债表均面临挑战，这是汽车行业常见的“成长中的烦恼” [99][100][103] - 在此期间，公司股价曾从高位下跌80%，但长期投资者并未减持，关注点始终在于公司的长期内在价值创造而非股价波动 [12][101][102] - 公司从错误中学习的能力被视为根本要求，面对现实、永不言败、继续前进是能够跨越行业“坟场”的关键 [4][107][109] - 2014年，市场出现巴菲特或李录减持的谣言，导致股价单日最深下跌50%，公司通过迅速与投资者沟通并在次日召开新闻发布会澄清，股价迅速反弹 [119][123][127] 跨界能力与声誉构建 - 2020年初新冠疫情爆发，比亚迪应李录的求助，在口罩全球紧缺时，凭借其“无边界”的制造能力、原创思维和工程师文化，快速转产口罩 [128][131][137] - 公司3天出图纸、7天出生产线，从一个多月后日产能达500万只，迅速提升至日产能1亿只，6个月内成为全球最大口罩制造商，而此前全球（含中国）总日产能约为4000万只 [138][142][143] - 此次行动不仅助力全球抗疫，也极大提升了比亚迪的全球品牌声誉，并验证了“达人助己”的理念，获得了Costco等国际伙伴的信任与大宗订单 [135][139][141] - 伯克希尔的投资为比亚迪带来了全球性的声誉加持，这种声誉与公司内在能力在关键节点结合，产生了巨大爆发力，助力其国际化进程 [86][97][139] 未来展望与公司愿景 - 比亚迪已从中国的冠军迈向全球领袖，2025年以460.2万辆的销量首次跻身全球车企前五 [10] - 公司正处在一个以中国为基础的全球公司（中国籍的全球公司）涌现的时代浪潮中，中国庞大、单一、统一、开放的市场为本土冠军成长为全球冠军提供了独特条件 [149] - 公司未来增长边界遥远，但在管理十几万工程师、数十万员工、全球长产品线时，精细化管理和以客户为中心的能力仍需加强，这是下一阶段的挑战 [155] - 对于投资者和管理者而言，应“本分”地挣取公司内在价值不断增长和实现所带来的收益，而非投机 [7][159] 投资哲学与长期主义 - 真正的价值投资应深入理解企业真实价值，关注长期内在价值变化，而非股价短期波动，在剧烈波动中保持不动如山，甚至在价格大跌时敢于加仓 [12][36][101] - 投资需要耐心和长期视角，培植长期的投资者对成长型企业至关重要 [117] - 基于理性和常识的乐观主义，是人类也是企业持续前进的最佳选择 [5][169] - 成功的投资是认知的结果，需要相信并陪伴企业共同成长，享受其内在价值增长带来的回报 [158][159][161]

文章核心观点 - 文章核心观点认为，但斌（及其管理的东方港湾）的投资风格发生了从“价值投资”到“成长趋势投资”的显著漂移，其近期业绩波动和投研短板暴露了这种风格转换与能力圈不匹配的问题 [7][8][40] - 文章指出，但斌通过高调绑定“AI时代”叙事和重塑“AI先锋”人设来管理持有人预期，以对冲短期业绩压力，但这并未解决其在科技领域投研深度不足的根本问题 [14][17][18] - 文章总结认为，但斌尚未在其新的投资领域（AI科技）建立起经过充分验证的能力圈和稳定的投资框架，其当前的成功更多是“借住在趋势里”，而非“知天命” [41][42] 但斌的投资风格转变与业绩表现 - 但斌过去的投资“天命”是在高壁垒、强现金流、长周期的资产（如茅台）中赚取复利，其形象是“价值投资践行者” [4][10] - 自2022年后，但斌彻底转向，重仓美股AI科技股，投资风格转变为赚取“时代红利和赛道贝塔”的趋势投资 [4][10] - 风格转变带来了短期业绩辉煌：其代表作东方港湾马拉松全球在2023年和2024年因重仓AI，业绩分别达到**50%**和**65%**，连续两年获得主观策略私募收益冠军 [11][13] - 但自2025年以来，业绩出现显著下滑：截至2026年3月27日，该产品年内收益为**-15.8%**；2025年全年仅上涨**12%**，显著跑输纳指甚至沪深300指数 [4] - 这种业绩的大起大落被文章归结为“风格漂移是业绩不稳定的终极杀手”，其投资框架从基于护城河、现金流的价值分析，转向了基于趋势判断的成长投资，但新框架尚不成熟 [34][37][38] 但斌的“AI人设”塑造与预期管理 - 面对业绩压力，但斌通过极高强度的公开内容输出，将个人叙事全面转向“AI十年大周期”，以此重塑“打破旧秩序、拥抱新未来”的先锋人设 [6][17] - 具体行动包括：在社交媒体日更数十条、在各种论坛布道AI、公开唱空茅台以与旧时代切割，甚至力挺争议人物以绑定新势力 [6][17] - 其持仓也极度集中于AI叙事：截至2025年Q4，东方港湾美股资产总市值约**13.16亿美元**，前十大重仓股占比超**90%**，且**90%以上**仓位集中于科技板块，其中谷歌-C占比高达**31%** [15][29] - 这套“人设强化”逻辑的本质是向市场传递“但斌已升级”的信号，用宏大的时代叙事和趋势信仰来覆盖短期业绩波动，降低持有人对短期收益的苛求，属于资管行业顶级的预期管理技巧 [17][18] 在AI领域的投研能力与持仓分析 - 文章指出，但斌及东方港湾在科技领域的投研积累存在短板，其能力圈和历史积累主要在消费、金融等传统赛道，对AI技术细节、商业化节奏、竞争格局的研究深度不足 [25] - 2025年2月，因对地缘政治等因素的担忧，但斌曾将组合中**70%**的权益资产卖出并清仓杠杆指数工具，随后又在市场反弹前买回，这一“追涨杀跌”的操作暴露了其对AI产业认知的摇摆和深度不足 [25][38] - 从持仓结构看，其组合高度集中于美股科技巨头（如英伟达、谷歌、微软等），更像是一个以FAAMNG（美国六大科技巨头）为基础的“指数增强”基金，在选股上局限性大 [30] - 这种配置导致其错过了2025年AI行情中的许多结构性机会，例如：存储芯片领域的闪迪（2025年上市后暴涨**559%**）、西部数据（涨**283%**）、美光科技（涨**240%**）；光模块领域的Lumentum（涨**339%**）；以及AI应用领域的Palantir（涨**135%**）等 [31][32] - 文章认为，如果其投研能力无法突破，仅能在大龙头股上做文章，则很难为持有人提供超越市场（β）的超额收益（α） [32][33] AI产业的投资挑战与但斌的适配性问题 - AI产业具有非线性发展、技术快速迭代、竞争格局动态变化的特点，这与但斌过去擅长的（如白酒）具有静态壁垒、永续需求、格局固化的资产特性完全相反 [21][24] - AI行业的护城河“脆弱不堪”，技术路线、产品优势可能迅速被颠覆（例如Midjourney被分流，Cursor被Claude code取代），这使得基于长期持有和静态护城河的传统价值投资方法面临挑战 [24] - AI作为产业革命方向明确，但投资节奏难以把握：预期容易打得太满，任何技术停滞、商业化不及预期或监管变化都可能导致股价剧烈调整，OpenAI关闭Sora即为例证 [22] - 回顾移动互联网发展历程，行情呈现明显的阶段性轮动（硬件先行→应用爆发→平台垄断），AI时代也将类似，需要对每个阶段的产业变革和领涨赛道有很强的预见性，这对投资者的研究能力提出了极高要求 [22][23] - 文章最终指出，但斌的问题在于“旧能力圈失效后，用新叙事掩盖新能力尚未建立的事实”，其是否能在AI领域建立起可持续的、稳定的新能力圈，仍有待观察 [8][40]

核心观点 - 中国平安在2025年实现了显著的投资业绩增长，其核心策略在于通过战略性与战术性资产配置的协调，在长期低利率环境下加大权益市场配置，以覆盖负债成本并把握中国经济转型升级的历史性机遇 [1] 投资业绩与规模 - 截至2025年末，保险资金投资组合规模达6.49万亿元，较年初增长13.2% [1] - 股票资产账面价值为9580.89亿元，较2024年末大幅增长119.1% [1] - 股票资产占投资资产总额比例提升至14.8%，较上年末增加7.2个百分点 [1] - 2025年实现投资收益约1528.63亿元，同比增长约82.8% [1] - 截至2025年末，FVOCI（以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产）股票约5413亿元，占比约57%；FVTPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产）股票约4168亿元，占比约43% [1] - OCI股票贡献税前浮盈超900亿元，不计入利润但增厚了净资产 [1] 投资策略与配置逻辑 - 保险资金作为长期资金，核心是协调战略资产配置与战术资产配置，在大方向上坚持穿越周期的定力，在战术上保持动态管理的韧性 [1] - 在市场低位时，寻找并长期持有穿越周期的“压舱石”资产（如红利资产）；在市场波动时，注重短期风格切换与择时，通过寻找Alpha抵御短期波动 [1] - 在长期低利率和优质资产供给不足的环境下，加大权益市场配置是覆盖负债成本、实现资产负债久期匹配、缓解利差损压力的必经之路 [1] - 采用“固收筑牢底、权益提收益”的总体策略平衡战略天平，以穿越经济周期 [1] - 固收方面，坚守基本盘，增配长久期利率债和优质信用债，以匹配负债属性、缓解再投资压力 [1] - 权益方面，在风险可控下稳步增配，采用哑铃结构：一端是高股息、高质量的稳健型股票，另一端是新质生产力方向的成长型股票，通过分散化投资提升收益风险比 [1] - 秉持“高分红+成长”的权益投资策略，在严控风险前提下稳步提升权益配置比例 [1] 重点投资方向 - 未来将重点关注三大结构性方向：一是硬科技和高端制造领域，涵盖人工智能、半导体、机械设备等；二是绿色低碳与能源安全相关领域，涵盖传统能源、新能源以及电力设备等；三是消费升级与民生服务板块，新增服务消费 [1] - 这些方向基于“十五五”规划纲要等政策导向以及对中国经济底层逻辑深度重构的趋势判断 [1] 对市场与经济的研判 - 认为短期波动不改长期趋势，国内经济转型升级带来的历史性投资机遇依旧存在 [1] - 判断未来3至5年国内经济底层逻辑将发生深度重构，主要体现在：增长导向更强调高质量发展；产业动能重构，新动能源替代旧动能；全球开放格局重构，中国主动开放拓展多元合作；资本市场逻辑重构，国家强化稳定机制并引导长期资金入市 [1] 海外投资布局 - 认为海外投资有助于优化资产配置结构，实现多元化分散，并能从相对成熟的市场获取更丰富优质的资产以提升长期收益水平 [1] - 未来将在坚持服务国家战略、严控跨境风险的前提下，稳步推进国际化资产布局，打造更具韧性的投资组合 [1]

公司2025年投资业绩与规模 - 截至2025年末，公司保险资金投资组合规模达6.49万亿元，较年初增长13.2% [3] - 2025年公司实现投资收益约1528.63亿元，同比增长约82.8% [3] - 截至2025年末，公司股票资产账面价值为9580.89亿元，较2024年末大幅增长119.1% [2][3] 权益投资配置与策略 - 公司股票资产占投资资产总额比例提升至14.8%，较2024年末提升7.2个百分点 [3] - 公司坚持“高分红+成长”的权益投资策略，并计划在严控风险前提下稳步提升权益配置比例 [6] - 在股票资产配置上，公司采用哑铃结构：一端是高股息、高质量的稳健型股票，另一端是新质生产力方向的成长型股票 [7] - 公司认为提升权益类资产配置比例，是实现资产负债久期匹配、缓解利差损压力的必经之路 [3] 股票资产结构与收益 - 截至2025年末，公司FVOCI（以公允价值计量且其变动计入其他综合收益）股票约5413亿元，占比约57%；FVTPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益）股票约4168亿元，占比约43% [5][6] - OCI（其他综合收益）股票贡献税前浮盈超过900亿元，该部分不计入利润，但增厚了公司净资产 [2][6] - 公司以高分红OCI股作为“压舱石”资产，旨在实现收益稳定和长期增值 [5] 未来重点投资方向 - 公司将重点关注三大结构性方向：一是硬科技和高端制造领域，如人工智能、半导体、机械设备；二是绿色低碳与能源安全相关领域，如传统能源、新能源及电力设备；三是消费升级与民生服务板块，新增服务消费 [4] 对市场与经济的趋势判断 - 公司认为国内经济底层逻辑将在未来3至5年发生深度重构，包括增长导向更强调高质量发展、产业动能重构、全球开放格局重构以及资本市场逻辑重构 [5] - 公司坚信短期波动不改长期趋势，认为国内经济转型升级带来的历史性投资机遇依旧存在 [5] 资产负债管理与战略 - 公司坚持以“固收筑牢底、权益提收益”的策略来穿越经济周期 [7] - 在固收方面，公司坚守基本盘，将其作为资产配置“压舱石”，并增配长久期利率债和优质信用债以匹配负债属性、缓解再投资压力 [7] - 公司认为海外投资具有战略价值，有助于优化资产配置结构、实现多元化分散，并获取更丰富优质的资产以提升长期收益水平 [7]